ＬＰ與ＧＰ的距離美

由于LP參與投資管理的熱情很高，本土GP大多是“妻管嚴(yán)”。然而，二者的親密接觸常常產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)，近兩年成立的多家PE均由-7=LP與GP的投資理念分歧而散伙。

PE界流行一個段子。一位知名的外資風(fēng)險投資家準(zhǔn)備募集人。民幣基金，他按自己在國外募資的慣例告訴中國投資人：“你們投資后不能管理，平時也不能過問，一年我給你們一份報告?！苯Y(jié)果想投資的人走了一半，他對剩下的一半說：“你們的投資要到八九年后才能有回報?！庇谑鞘Ｏ碌娜艘膊灰娏?。

段子難免有演繹的成分，卻真切反映了當(dāng)前中國投資者的兩個特點：第一，他們不愿意做自己無法參與的事情；第二，喜歡賺快錢，很少有人愿意等待9年才收獲。這也為國內(nèi)PE的運作帶來了鮮明的中國特色。

GP都是“妻管嚴(yán)”

上月見到一個PE界的老朋友，他一見面就問：“我們的‘老婆’(即LP，為PE的投資人，因為是老婆拼音的縮寫，業(yè)界戲稱為“老婆”)從投資決策到管理費使用什么都管，你的老婆怎么樣?”他的這種抱怨，其實道出了許多人民幣PE的GP(管理合伙人)們共同的苦衷。

在中國，PE治理結(jié)構(gòu)中的一大特色是，LP參與投資管理的熱情很高，GP大多都是“妻管嚴(yán)”：一方面要去找項目，做好投資；另一方面要顧及到LP的觀點，“她”的臉色一變，GP的日子也好受不了。成熟市場的PE投資人主要是養(yǎng)老金或保險基金，作為LP，它們只投資不管理，也沒有權(quán)力，過問GP的投資資作。而目前國內(nèi)的社?；饎倓傞_始投資PE，本土PE管理團(tuán)隊拿到這種具有遠(yuǎn)見長錢的機(jī)會還不多，其投資人大多是普通的商業(yè)企業(yè)或個人，他們的資金來源于股市或房地產(chǎn)的居多，作為短錢。往往喜歡快進(jìn)快出。LP想快，PE的錢就肯定盯著PZe－IPO，拼資源、價格、搶項目成為它們的主要工作。

從組織形式看，國內(nèi)PE大多采用公司制，誰出錢多誰就是老板，老板才是最后拍板的人。至于在中國剛剛出現(xiàn)一年多的有限合伙制PE，這種源自西方的洋玩藝兒沒來之前大家都望眼欲穿，來了之后又爭論不斷。除了有限合伙制企業(yè)能否作為上市公司的股東外，GP具有PE投資決策管理權(quán)這種制度安排也讓眾多LP難以接受?！俺鲥X的人不能管事，這怎么可能?”因此，一年多來，國內(nèi)的有限合伙企業(yè)成立了不少，但LP和GP的角色定位并不十分清晰，LP大多具有GP化的傾向。做GP的怎樣才能讓LP放心，成了個非常具有本土特色的問題。

異他的管理決策模式

“老婆”是內(nèi)當(dāng)家的，手中掌握著錢柜的鑰匙，它們的態(tài)度往往會影響PE，的決策模式。目前，以有限合伙制形式成立的PE機(jī)構(gòu)在決策模式上千奇百怪，但共同的特點是，鮮有LP按國際慣例不參與投資決策和管理的。

大致來看，LP參與PE管理的模式有三種：一是LP方人士在投資決策委員會中占一定比例，委員會實行投票制；二是LP自己設(shè)立一個專家咨詢委員會來監(jiān)督GP的投資，如果專家咨詢委員會反對，投資可以被否決；最滑稽的是第三種，全部的LP和GP都派員進(jìn)入投資決策委員會，每次開會都成了“勸降會”或“雙邊談判”，GP一方要想方設(shè)法說服LP方。

我們還見到這樣的有限合伙PE，投資委員會中除GP外，還包括兩個LP推薦的代表。這兩個代表感到?jīng)Q策壓力很大，責(zé)任心也強(qiáng)，因此在投票前他們自己也要組織一些“專家”對項目進(jìn)行論證，結(jié)果經(jīng)常形成兩套班子同期進(jìn)行項目調(diào)查、論證的有趣現(xiàn)象。項目企業(yè)的董事長今天經(jīng)受了GP的DD(審慎調(diào)查)，明天又要接待LP團(tuán)隊的重新調(diào)查，往往哭笑不得。還有一家PE由于LP和GP在投資委員會上的意見經(jīng)常不統(tǒng)一，只好把基金冷凍起來：暫時不投資!

LP與GP的中國式關(guān)系，不僅導(dǎo)致了各種異化的PE管理決策模式，包括GP按投資量提取管理費，甚至先不要管理費，等項目成功后再將收益分成，或是GP和LP一起作決策投資，GP只作為顧問機(jī)構(gòu)找項目，最后由LP來決定投資等；同時也“便宜”了一部分只“認(rèn)錢”的項目企業(yè)。它們很容易看到這種熱錢的功利性，在融資時也借勢狠“宰”PE。

我們碰到過兩個不錯的企業(yè)，已被中介機(jī)構(gòu)調(diào)教成了融資專家。它們采用類似于招標(biāo)的方式選擇投資機(jī)構(gòu)，邀請了幾十家PE舉牌競標(biāo)，結(jié)果價格高得讓許多投資機(jī)構(gòu)望而卻步，一些被認(rèn)為缺乏專業(yè)服務(wù)經(jīng)驗的“莽漢”成了最終的勝利者。這種投資把所有的機(jī)會都壓在了IPO上，一旦IPO失敗或證券市場出現(xiàn)問題，投資的風(fēng)險就會出現(xiàn)。

在中國，LP之所以會和GP產(chǎn)生分歧，從LP一方看，內(nèi)在原因是多數(shù)LP沒覺得投資是多么專業(yè)的事情，它們往往用做實業(yè)的眼光來看待資本運作，喜歡投資看得見、摸得著的項目；從GP一方看，則在于本土PE剛開始發(fā)展，規(guī)模還不大，能拿到投資人的錢還很不容易，在LP投資意愿的影響下，本土GP很有點有奶便是娘的味道，只要給錢，什么條件都可以談。為了迎合LP的口味，某種程度上也是為了自己生存的需要，GP們都選擇LP看得懂、容易通過的項目，可通過性成了GP考慮的主要問題。LP的錢決定了PE的投資方向和投資策略，因此投資向后成為趨勢，目前市場上八成以上的PE，特別是一些新成立的PE，都把視線瞄準(zhǔn)了快上市的項目，在Pre－IPO階段開展競爭，忽略了PE是“投資+服務(wù)”的本質(zhì)，放棄了PE的基本規(guī)則，變成了錢的附屬。

LP與GP的距離應(yīng)該有多遠(yuǎn)?

GP做投資和LP做產(chǎn)業(yè)一樣，是一門專業(yè)的活動，LP與GP各司其職，PE才會有一個好的回報。二者的近距離親密接觸，則往往會產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。前兩個月非常遺憾地聽到，溫州第一家民間有限合伙PE——東海創(chuàng)業(yè)投資有限合伙企業(yè)，由于LP與GP在投資理念上不一致而散伙了。近來這種事情漸漸地多了起來，從不斷傳出的消息看，近兩年新成立的多家PE機(jī)構(gòu)中，LP由于與GP在投資、管理、決策上的意見分歧而減緩或終止了投資。這不是個好消息，尤其是在當(dāng)前的環(huán)境下，本土PE面臨更多的考驗。

目前，受宏觀調(diào)控和自身經(jīng)營的影響，許多手頭不寬裕的LP資金緊了，加之看到股市從6000點一路腰斬下來、創(chuàng)業(yè)板推出與IPO發(fā)行放緩，一些本來想掙一把快錢的投資人現(xiàn)在開始改變預(yù)期，原先對PE的承諾就成了自己的壓力，投還是不投變成了LP頭痛的問題。許多LP開始停止或減少了以前對PE的投資承諾，分期投資的時間延長了，一些GP所管理的基金因此面臨斷供的危險。這讓人不得不對2006年以來火爆的PE熱產(chǎn)生一些思考：是不是PE的冬天又來了?與此形成鮮明對照的是，方風(fēng)雷、徐新等知名創(chuàng)業(yè)投資人士近期在海外募集了越來越多的投資中國的美元基金，規(guī)模也比前些年還要大。

事實上，有限合伙是經(jīng)過多年實踐證明較為有效的PE組織形式，“有錢出錢，有力出力”是這一組織形式最重要的內(nèi)涵。中國LP角色的GP化傾向，只能說明本土的LP和GP都還不夠成熟：一方面，專家理財?shù)母拍钸€沒有深入人心，投資人喜歡自己操刀上陣；另一方面，PE投資在中國的實踐只有十來年，還缺乏真正成熟的、高水平的GP，像社?；疬@樣符合PE投資周期的長線資金剛剛進(jìn)入這一領(lǐng)域，LP和GP的角色定位也還缺乏成功案例來詮釋。因此長遠(yuǎn)看，本土的LP需要教育，GP需要成熟。PE投資是專業(yè)性活動，特別是VC投資需要專業(yè)的眼光和服務(wù)，LP要給GP時間和空間，距離產(chǎn)生美，專業(yè)產(chǎn)生效益，只有這樣，本土PE才會成長壯大。