關(guān)于市場(chǎng)聲譽(yù)監(jiān)督效果的實(shí)證分析

摘要：運(yùn)用事件研究法、以我國(guó)2005年1月1日至2007年6月30日因違法違規(guī)被公告的上市公司為研究對(duì)象，我們考察了公告后上市公司短期股價(jià)相對(duì)于股指的變動(dòng)及公告后一年內(nèi)公司高層管理人員變動(dòng)情況。研究發(fā)現(xiàn)，目前中國(guó)證券市場(chǎng)聲譽(yù)監(jiān)督機(jī)制無論對(duì)外部投資人的風(fēng)險(xiǎn)提示、還是對(duì)公司內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者的約束方面均有一定作用，但相對(duì)市場(chǎng)平靜或下跌時(shí)期，聲譽(yù)機(jī)制的監(jiān)督作用在股市上漲時(shí)期有所弱化。

關(guān)鍵詞：聲譽(yù)機(jī)制；經(jīng)營(yíng)者監(jiān)督；上市公司

中圖分類號(hào)：F273.4文獻(xiàn)標(biāo)志碼：Ａ文章編號(hào)：1673-291X(2008)09-0090-04

一、問題提出

理論和現(xiàn)在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)實(shí)踐均已表明：聲譽(yù)是保證契約誠(chéng)實(shí)執(zhí)行的重要機(jī)制。喪失未來收益的威脅使雙方締造的合同

自動(dòng)實(shí)施，即使每一方都意識(shí)到另一方是自利的，出于聲譽(yù)的考慮，包含潛在機(jī)會(huì)主義的行為也會(huì)繼續(xù)下去（Telser，1980）。在重復(fù)交易中，一方或雙方都能夠獲得關(guān)于別人能力和偏好的有價(jià)值的信息，卡森（Casson，1991）指出，這種關(guān)于聲譽(yù)的信息具有公共產(chǎn)品的特征，能提供正的外部性，使很多利益相關(guān)者同時(shí)受益。Kreps，Milgrom，Roberts and Wilson（1982），Kreps and Wilson（1982），Milgrom and Kreps（1982）運(yùn)用博弈模型研究了不完全信息條件下有限次重復(fù)博弈中的合作均衡生成機(jī)制，第一次在經(jīng)濟(jì)學(xué)中建立了標(biāo)準(zhǔn)的聲譽(yù)模型。他們的聲譽(yù)理論的貢獻(xiàn)在于通過博弈模型“凸現(xiàn)”了企業(yè)聲譽(yù)的重要性，證明（企業(yè)）聲譽(yù)作為一種“認(rèn)知”會(huì)影響人（消費(fèi)者）的行為決策，“聲譽(yù)效益”確實(shí)存在。從公司金融的角度出發(fā)，一個(gè)公司的聲譽(yù)會(huì)影響投資人對(duì)公司價(jià)值的評(píng)判，從而影響其投資行為，也就是說，理論上，市場(chǎng)聲譽(yù)對(duì)公眾公司有監(jiān)督作用。

余津津（2003）將現(xiàn)有的聲譽(yù)理論研究成果歸納為標(biāo)準(zhǔn)的聲譽(yù)理論、聲譽(yù)交易理論、聲譽(yù)信息理論及其他理論研究部分。各種聲譽(yù)理論的研究從不同的角度闡釋了聲譽(yù)的內(nèi)涵和價(jià)值，無論是Kreps等人意義上的“認(rèn)知”，還是Tadelis等人界定的“資產(chǎn)”，或者是聲譽(yù)信息理論強(qiáng)調(diào)的“信息”，都只是揭示了聲譽(yù)的部分特征。正如Edvinsson和Malone（1997）所言，“聲譽(yù)是不可捉摸的(invisible)”。由于對(duì)聲譽(yù)的度量非常困難，導(dǎo)致對(duì)于聲譽(yù)的實(shí)證研究也十分有限。因此，關(guān)于聲譽(yù)的度量和運(yùn)用等方面的理論和實(shí)證分析將成為聲譽(yù)問題今后研究的重點(diǎn)（余津津，2003）。

由于聲譽(yù)在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的重要性，在資本市場(chǎng)實(shí)踐中，聲譽(yù)機(jī)制對(duì)公眾公司的監(jiān)督作用或效果也引起了各國(guó)學(xué)者的關(guān)注。karpoff Lott（1993）通過實(shí)證研究指出，公司財(cái)務(wù)舞弊行為發(fā)生后股價(jià)顯著下跌，顯示了聲譽(yù)對(duì)投資者的影響力，也約束了經(jīng)營(yíng)者的舞弊行為。

在我國(guó)，對(duì)聲譽(yù)監(jiān)督效果的實(shí)證研究不多，但近幾年來這方面的文獻(xiàn)有遞增趨勢(shì)。伍利娜、高強(qiáng)（2002）采用超額收益法研究了我國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)1999—2000 年中國(guó)證監(jiān)會(huì)以及深交所和上交所處罰公告的反應(yīng)，研究結(jié)果表明， 市場(chǎng)對(duì)處罰公告在公告日后具有明顯的正反應(yīng)。在處罰公告后的較短時(shí)窗內(nèi)，受處罰的公司與沒有受到處罰的公司有不同的市場(chǎng)表現(xiàn)， 受處罰公司的累積平均超額收益CAR 顯著高于沒有受到處罰的公司。陳國(guó)進(jìn)、林輝、王磊（2005）以我國(guó)上市公司在2001—2002年間受處罰事件為樣本，用Logit模型檢驗(yàn)了公司治理和聲譽(yù)機(jī)制對(duì)上市公司違法違規(guī)行為的約束作用，發(fā)現(xiàn)公司第一大股東集中持股有利于約束違法違規(guī)行為，但是聲譽(yù)機(jī)制的作用甚微。陳國(guó)進(jìn)、趙向琴、林輝（2005）對(duì)2001—2003 年間我國(guó)受到處罰公司A 股收益率的事件分析表明，在處罰公告日前后投資者遭受了非正常損失，并認(rèn)為證券執(zhí)法尚未對(duì)潛在違法違規(guī)者起到真正的威懾作用，中國(guó)資本市場(chǎng)聲譽(yù)監(jiān)督效果不顯著。

二、樣本選擇

本文選取2005年1 月1 日至2007年6 月30日間，在深圳和上海證券交易所上市的公司中由于各類違法違規(guī)被公告的事件為樣本。其披露方一般為中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)、上海證券交易所或深圳證券交易所。

根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，在這期間因違法違規(guī)被公告的事件數(shù)為259，剔除公告發(fā)布后一個(gè)月內(nèi)公司處于停牌、或股價(jià)數(shù)據(jù)缺失的78個(gè)事件后，得到事件觀察值為181。上市公司受到違法違規(guī)公告數(shù)據(jù)來源于CCER數(shù)據(jù)庫。上市公司在受到違法違規(guī)公告當(dāng)日及一個(gè)月后的A 股股價(jià)數(shù)據(jù)，以及所在交易所當(dāng)日及一個(gè)月后的A股指數(shù)數(shù)據(jù)來源于國(guó)泰君安網(wǎng)上行情軟件（富遠(yuǎn)2.0）。違法違規(guī)的上市公司在公告后一年內(nèi)高層管理人員變動(dòng)數(shù)據(jù)來源于維賽特咨詢。

三、樣本統(tǒng)計(jì)分析

通過對(duì)樣本進(jìn)行分析，我們發(fā)現(xiàn)上市公司違法違規(guī)的類型主要有以下幾類：(1)未按時(shí)披露定期報(bào)告；（2）未及時(shí)披露公司重大事項(xiàng)；（3）信息披露虛假或嚴(yán)重誤導(dǎo)性陳述；（4）涉嫌違反證券法規(guī)等。樣本公司的這些行為被發(fā)現(xiàn)后，均受到中國(guó)證券監(jiān)督委員會(huì)、上海和深圳證券交易所等執(zhí)法部門的公告。陳國(guó)進(jìn)等通過統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2001年之前受到違法違規(guī)公告的公司和事件并不多，從2001年開始，上市公司受到違法違規(guī)公告明顯增多（在統(tǒng)計(jì)的1994年至2004年期間，以2002年被公告事件數(shù)和公司數(shù)均略超過60為最多）。為了對(duì)近兩年來我國(guó)上市公司受違法違規(guī)公告的情況有一個(gè)清晰的了解，本文統(tǒng)計(jì)了2005年1月1日至2007年6月30日期間每半年的公告數(shù)據(jù)，如圖1所示：

圖1

可以看到，近兩年來我國(guó)上市公司違法違規(guī)被公告事件數(shù)和公司數(shù)有顯著的增加，且始終維持在較高的水平（僅2007年前兩個(gè)季度的公告事件數(shù)和公司數(shù)都已接近1994年至2004年期間年度數(shù)據(jù)的最高水平）。表1為由于違法違規(guī)被公告的上市公司占同期整體上市公司比例情況。

表1違法違規(guī)上市公司占同期全部A股上市公司比例情況

從圖1和表1來看，近兩年來，違法違規(guī)上市公司的絕對(duì)數(shù)量雖有增加，但相對(duì)于同期A股上市公司總體數(shù)量并沒有顯著的變化。

理論上，執(zhí)法部門對(duì)違法違規(guī)的上市公司給予公告，公開上市公司的違法違規(guī)行為，公司也因此使自己的聲譽(yù)受到影響。市場(chǎng)投資人根據(jù)這類信息調(diào)整自己的投資組合或投資方向、公司股東等相關(guān)監(jiān)督者根據(jù)所公告違規(guī)違法事件對(duì)公司造成的影響程度對(duì)有關(guān)責(zé)任人進(jìn)行懲罰 ，從而體現(xiàn)市場(chǎng)聲譽(yù)監(jiān)督的作用和效果。 本文分別通過考察（1）公告后上市公司短期股價(jià)相對(duì)于股指的變動(dòng)情況；（2）公告后一年內(nèi)公司高層管理人員變動(dòng)情況來分別分析上述兩方面的監(jiān)督作用情況。

四、聲譽(yù)機(jī)制與股價(jià)變動(dòng)的實(shí)證分析

本部分將以2005年1月1日至2007年6月30日期間我國(guó)上市公司違法違規(guī)被公告事件為樣本，觀察公告后上市公司短期股價(jià)的走勢(shì)，相對(duì)于所在交易所指數(shù)變化，分析監(jiān)督的效果。

1.數(shù)據(jù)描述

本文分析使用的數(shù)據(jù)是2005年1月1日至2007年6月30日期間，中國(guó)證券市場(chǎng)因違法違規(guī)被公告的上市公司在公告當(dāng)日的收盤股價(jià)和一個(gè)月后的收盤股價(jià)，以及所在交易所在發(fā)布公告當(dāng)日A股收盤指數(shù)和一個(gè)月后的A股收盤指數(shù)。我們可以計(jì)算出觀察期內(nèi)被公告的上市公司和所在交易所股價(jià)變化率和A股指數(shù)（即上證指數(shù)或深證成指）變化率，并對(duì)計(jì)算出的這兩組數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，以交易所指數(shù)為參照，考察樣本公司股價(jià)是否有顯著下跌。這里的假設(shè)（假設(shè)一）是：在公告事件發(fā)生后，樣本公司的股價(jià)表現(xiàn)會(huì)差于同期股指的表現(xiàn)。

考慮到由于這經(jīng)濟(jì)周期、宏觀經(jīng)濟(jì)金融政策等因素的影響等，市場(chǎng)投資人在不同時(shí)期有時(shí)有不同的投資取向或風(fēng)險(xiǎn)控制標(biāo)準(zhǔn)，這實(shí)質(zhì)上造成不同時(shí)間段股市行情的不同對(duì)監(jiān)管的效果有一定程度的影響。因此，我們同時(shí)假設(shè)（假設(shè)二）：在市場(chǎng)繁榮期，聲譽(yù)監(jiān)督機(jī)制的作用會(huì)被風(fēng)險(xiǎn)控制一是放松而弱化。為了刻畫公告對(duì)上市公司的短期股價(jià)走勢(shì)的影響，隨著股市行情的變化分析監(jiān)管的效果，本文把觀測(cè)時(shí)間段分成更細(xì)小的部分，即以半年為一期，分成五期對(duì)各個(gè)時(shí)間段分別進(jìn)行分析。

2.數(shù)據(jù)分析

設(shè)在被公告當(dāng)日上市公司i股票收盤價(jià)為Pj，1，所在交易所A股指數(shù)（即上證指數(shù)或深證成指）收盤指數(shù)為PA，1；被公告一個(gè)月后該上市公司i股票收盤價(jià)為Pj，2，所在交易所A股指數(shù)（即上證指數(shù)或深證成指）收盤指數(shù)為PA，2。我們用VPi，s表示被公告的上市公司i在公告后一個(gè)月股價(jià)的變化率VP1，A，用表示被公告的上市公司i在公告后一個(gè)月內(nèi)所在交易所A股指數(shù)的變化率，即VPi，s=Pi，2/Pi，1，VPi，A=PA，2/PA，1。

假設(shè)公告發(fā)布后一月內(nèi)公司股價(jià)變化率和所在交易所A股指數(shù)變化率都服從正態(tài)分布，則有

VPi，s=N(m1，s21)，VPi，A=N(m2，s22)。

我們對(duì)各個(gè)時(shí)間段公告發(fā)布后一月期間公司股價(jià)變化率VPi，s和所在交易所A股指數(shù)變化率VPi，A進(jìn)行單因素方差分析，以考察樣本公司在不同時(shí)間段中股價(jià)短期變動(dòng)幅度相對(duì)于股指變動(dòng)情況。得到表2：

可以看到，在公告發(fā)布后一個(gè)月期間，各個(gè)時(shí)間段里被公告的樣本公司股價(jià)相對(duì)于同期所在交易所指數(shù)的反應(yīng)程度差別很大。

2005年1—6月間，樣本上市公司在公告后一個(gè)月內(nèi)股價(jià)平均下降了約9個(gè)百分點(diǎn)，而同期所在交易所的指數(shù)下降了約2個(gè)百分點(diǎn)。另外，在2006年兩個(gè)時(shí)間段內(nèi)，樣本股票的漲幅均小于股指，說明在這些時(shí)期內(nèi)，違法違規(guī)公告的發(fā)布對(duì)被公告的上市公司股價(jià)短期走勢(shì)存在負(fù)面的影響。這一實(shí)證結(jié)果與假設(shè)一的預(yù)期一致。

表2方差分析：?jiǎn)我蛩胤讲罘治?/p>

從2005年下半年和2007年上半年，樣本公司的股價(jià)在公告發(fā)生后上漲，而且上漲的幅度均大于同期股指漲幅，兩者之間的差距在2007年上半年最為顯著。 在2007年1—6月間，樣本上市公司在公告后一個(gè)月內(nèi)股價(jià)平均上漲了約21個(gè)百分點(diǎn)，而同期所在交易所的指數(shù)上漲了約10個(gè)百分點(diǎn)。樣本股價(jià)漲幅達(dá)于股指的情形不符合假設(shè)一 ，我們認(rèn)為可能的原因在于以下兩個(gè)方面：一是由于消息在公告前外協(xié)致使股價(jià)超前波動(dòng)幅度大，造成公告后的補(bǔ)漲，這種情形在中國(guó)證券市場(chǎng)普遍存在；二是一些公司在嚴(yán)重違規(guī)后重組的可能性增加，而對(duì)重組效果的預(yù)期造成這部分樣本股價(jià)相對(duì)于股指的上漲。 與在市場(chǎng)投資熱情低落的2005年上半年相比較，自2005年下半年后樣本股價(jià)短期走勢(shì)的這一共同特征與這段時(shí)間內(nèi)的牛市行情時(shí)間短正好吻合。而且，在股指漲幅越大的時(shí)間段內(nèi)，樣本公司股價(jià)于股指漲幅的差距越大，這些數(shù)據(jù)結(jié)果印證了我們的假設(shè)二，即在牛市行情里聲譽(yù)監(jiān)督機(jī)制的作用被弱化。

在分析了樣本公司短期股價(jià)變動(dòng)幅度后，以下我們分析樣本公司短期股價(jià)波動(dòng)幅度，考察公告后樣本公司的投資風(fēng)險(xiǎn)是否相對(duì)增加。

我們用S2S表示在各個(gè)時(shí)間段內(nèi)樣本公司在公告后一個(gè)月內(nèi)股價(jià)變化率的樣本方差，S2A表示同期樣本所處的交易所指數(shù)變化率的樣本方差。用VPS表示在各個(gè)時(shí)間段內(nèi)樣本公司在公告后一個(gè)月股價(jià)變化率的均值，VPA表示同期所在交易所指數(shù)變化率的均值。有 ，

。

檢驗(yàn)各個(gè)時(shí)間段的S21與S22是否相等，有H0=S21=S22，H1=S211=S22，

構(gòu)造F統(tǒng)計(jì)量，F(xiàn)=/S2S/S2A

當(dāng)H0成立時(shí)，F(xiàn)：F（n-1，n-1）。

結(jié)合以上檢驗(yàn)理論，利用表2數(shù)據(jù)，取=0.05，制作表3如下：

表3

從表3中我們可以看到，首先，在所有觀察期內(nèi)，樣本組的股價(jià)變動(dòng)方差均大于相應(yīng)的股指變動(dòng)方差，說明樣本公司的投資風(fēng)險(xiǎn)大于指數(shù)投資風(fēng)險(xiǎn)。

其次，在2006年7—12月，F(xiàn)值未落入否定域，接受H0了。說明在這半年內(nèi)，樣本公司被公告后發(fā)布后一月期間股價(jià)波動(dòng)幅度與同期所在交易所指數(shù)的波動(dòng)幅度差距較小。但在其他四段時(shí)間內(nèi)，F(xiàn)值均落入否定域內(nèi)，即H0拒絕，這說明在大多數(shù)時(shí)間段內(nèi)，樣本上市公司在公告發(fā)布后一月期間股價(jià)波動(dòng)幅度與同期所在交易所指數(shù)的波動(dòng)幅度差異較大。也就是說，樣本公司的投資風(fēng)險(xiǎn)大于股市整體投資風(fēng)險(xiǎn)。

五、聲譽(yù)機(jī)制對(duì)公司管理層監(jiān)督效果分析

上面我們通過觀測(cè)違法違規(guī)的上市公司被公告后短期股價(jià)走勢(shì)，研究了公告對(duì)上市公司股價(jià)的影響，分析了聲譽(yù)機(jī)制對(duì)上市公司外部投資市場(chǎng)的監(jiān)督效果。下面本文將對(duì)公告后上市公司內(nèi)部高層管理人員的變動(dòng)情況進(jìn)行統(tǒng)計(jì)，分析聲譽(yù)機(jī)制對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行監(jiān)督的效果。

由于上市公司內(nèi)部高層管理人員的變動(dòng)情況需要較長(zhǎng)的考察期，所以本文統(tǒng)計(jì)了2005年1月1日至2006年6月30日期間被公告的上市公司，在公告后的一年里（即2006年1月1日至2007年6月30日）高層管理人員（統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)包括董事長(zhǎng)、總裁或總經(jīng)理）的離職情況。其比例數(shù)據(jù)如圖2所示。

在圖2中，2005年1—6月，2005年7—12月， 2006年1—6月這三個(gè)時(shí)間段里被公告的上市公司，在被公告后一年內(nèi)存在高層管理人員離職的公告事件數(shù)分別占同期總公告事件數(shù)的50.85%，53.66%，63.89%。其中未排除自然更替（如退休，換屆等），可以看到，被公告的上市公司高層管理人員離職有遞增趨勢(shì)。

圖2

為了更清楚地看到聲譽(yù)監(jiān)督對(duì)經(jīng)營(yíng)者的影響，我們?cè)噲D找到一組反映上市公司內(nèi)部管理層正常更替的樣本數(shù)據(jù)，對(duì)比被公告上市公司內(nèi)部高層管理人員離職情況，以便就公告對(duì)公司管理層的監(jiān)督效果進(jìn)行分析。

假定在觀測(cè)期內(nèi)上海證券交易所和深圳證券交易所上市的所有公司面臨的內(nèi)部治理、政府政策制度等環(huán)境基本穩(wěn)定，我們以2005年1月1日我國(guó)上市交易的所有上市公司為參照樣本，除去2005年里退市的公司，共選出其余1 339家上市公司為對(duì)比組。

統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，對(duì)比組在隨后的一年內(nèi)共有545家上市公司存在高層管理人員離職情況。即2005年所有上市公司的內(nèi)部高層管理人員平均有40.7%的離職比例，我們假定該平均比例為上市公司內(nèi)部高層管理人員正常更替比例。在2005年受到公告的違法違規(guī)上市公司觀測(cè)數(shù)為69。在這69家公司中，違法違規(guī)上市公告發(fā)生后一年內(nèi)有37家公司存在高層管理人員離職情況。即2005年內(nèi)被公告的上市公司在隨后的一年內(nèi)離職比例為53.6%?？梢?，2005年違法違規(guī)的上市公司在公告后一年內(nèi)的管理層離職比例比正常管理層離職比例高出約13個(gè)百分點(diǎn)。上市公司違法違規(guī)公告的發(fā)布，提高了公司管理層離職的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司管理層存在較明顯的約束作用，聲譽(yù)機(jī)制對(duì)上市公司內(nèi)部治理有一定的促進(jìn)作用，監(jiān)督的效果良好。

六、結(jié)論

從上述分析中，我們得到了這樣的結(jié)論：

1.近兩年來，我國(guó)上市公司違法違規(guī)被公告事件數(shù)一直處于歷史高位，上市公司違法違規(guī)行為的增多，反映了加強(qiáng)監(jiān)督治理的必要性和迫切性。同時(shí)統(tǒng)計(jì)違法違規(guī)上市公司相對(duì)于同期A股上市公司總體數(shù)量比例并沒有顯著的變化，反映了上市公司的規(guī)范運(yùn)作意識(shí)有待強(qiáng)化，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管效率和效力也有待提高。

2.違法違規(guī)的上市公司被公告后，短期股價(jià)走勢(shì)的波動(dòng)情況與同期所在交易所指數(shù)的波動(dòng)情況相比，不排除兩者波動(dòng)幅度表現(xiàn)一致的情況，但一般情況下，被公告的上市公司短期股價(jià)走勢(shì)波動(dòng)幅度更大，震蕩更劇烈。說明市場(chǎng)反映出這些公司的投資風(fēng)險(xiǎn)大于股市整體投資風(fēng)險(xiǎn)。

3.對(duì)各個(gè)時(shí)期的檢驗(yàn)分析發(fā)現(xiàn)，相對(duì)于同期所在交易所指數(shù)的變化率，被公告的樣本上市公司在公告后一個(gè)月內(nèi)股價(jià)變動(dòng)率的變動(dòng)情況差異很大。從統(tǒng)計(jì)的大部分時(shí)間段、特別是股指持續(xù)上升的時(shí)間段內(nèi)，違法違規(guī)上市公司公告的發(fā)布、即公司聲譽(yù)的受損，似乎并未影響市場(chǎng)對(duì)對(duì)這些公司的投資熱情。在投資熱情高漲期，公司不良聲譽(yù)對(duì)股價(jià)的影響小于交投相對(duì)不活躍的熊市時(shí)期。這說明監(jiān)督機(jī)制在股市上漲時(shí)期的作用相對(duì)平靜或下跌時(shí)期有所弱化。

4.違法違規(guī)的上市公司被公告后一年內(nèi)，存在較高比例的高層管理人員離職事件，反映了公司聲譽(yù)的受損，公司管理層離職的風(fēng)險(xiǎn)增大。這說明市場(chǎng)聲譽(yù)機(jī)制對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者造成約束和壓力，從而對(duì)加強(qiáng)公司內(nèi)部治理有一定促進(jìn)作用。

5.結(jié)合違法違規(guī)上市公司在被公告后短期股價(jià)和管理層離職概率兩方面的情況看，聲譽(yù)機(jī)制對(duì)上市公司內(nèi)部管理層的監(jiān)督相比對(duì)外部市場(chǎng)的監(jiān)督而言，較少受到股市周期等經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)的影響，這從側(cè)面說明對(duì)違規(guī)公司和主要責(zé)任人進(jìn)行處罰的執(zhí)法力度較強(qiáng)。但考慮到可能由于有關(guān)信息在公告前泄露從而造成股價(jià)超前波動(dòng)，或重組效果的良好預(yù)期，影響了聲譽(yù)機(jī)制通過對(duì)股價(jià)的影響對(duì)公司實(shí)施壓力。這說明中國(guó)證券市場(chǎng)公司信息披露監(jiān)管力度有待加強(qiáng)。

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[責(zé)任編輯陳麗敏]