華爾街為什么愿意支付中國(guó)概念“溢價(jià)”？

楠　楠

只有中國(guó)概念的公司才會(huì)這么令華爾街感覺(jué)到“癡狂”和“驚喜”?；蛟S這些也可以解釋為什么近一年來(lái)，美國(guó)紐約交易所、納斯達(dá)克交易所、倫敦交易所等諸多境外交易所總裁頻繁造訪中國(guó)，并尋求中國(guó)公司到該交易所上市。

“它的（如家:HMIN）PE值已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了Google和Apple公司”，一位旅居美國(guó)的華人在其一篇名為“Is Home Inns Overvalued？”的博文中驚奇地寫道。隨后該文的作者緊接著得出的結(jié)論是:考慮其連續(xù)三年已經(jīng)呈現(xiàn)出來(lái)的高成長(zhǎng)性以及未來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期（銷售額、利潤(rùn)100%的增長(zhǎng)），其目前近200倍的PE值并不是被過(guò)高估計(jì)了。就在該博客剛剛發(fā)表之后，如家也被美國(guó)投資公司Renaissance Capital的首次公開(kāi)招股(IPO)研究委員會(huì)評(píng)為“2006年度IPO”。如家是第一家獲此獎(jiǎng)項(xiàng)的非美國(guó)公司，同時(shí)也是美國(guó)當(dāng)年所有IPO中當(dāng)日漲幅第二大公司。

如家只是在美國(guó)被華爾街的投資者們看好的中國(guó)概念股并愿意支付相當(dāng)“溢價(jià)”的中國(guó)公司之一。

2005年百度上市，曾讓華爾街的投資者瘋狂?！爸袊?guó)”再火熱，也不至于如此瘋狂;百度再好，也不至于如此瘋狂:交易中百度股價(jià)一度增長(zhǎng)高達(dá)440%，成為美國(guó)歷史上上市當(dāng)日收益最多的十大股票之一;也成為自1999年以來(lái)在上市當(dāng)日收益最多的公司;百度也是所有在美上市的外國(guó)企業(yè)之中上市首日的表現(xiàn)最佳。同樣，無(wú)錫尚德、新東方、分眾傳媒、邁瑞醫(yī)療等中國(guó)公司在美國(guó)的IPO以及IPO后的股價(jià)表現(xiàn)同樣令人感覺(jué)到驚喜和意外。以至于具有國(guó)際大投資銀行背景的沈南鵬在如家上市路演結(jié)束后說(shuō):太熱情了（投資者）！

更有華爾街投資銀行家分析道，只有中國(guó)概念的公司才會(huì)這么令華爾街感覺(jué)到“癡狂”和“驚喜”?；蛟S這些也可以解釋為什么近一年來(lái)，美國(guó)紐約交易所、納斯達(dá)克交易所、倫敦交易所等諸多境外交易所總裁頻繁造訪中國(guó)，并尋求中國(guó)公司到該交易所上市。

那么，究竟是什么使華爾街近兩年對(duì)中國(guó)概念的公司如此瘋狂？

有的朋友或許要說(shuō)了，這得益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速崛起，中國(guó)的巨大市場(chǎng)容量，以及中國(guó)逐漸成為世界的焦點(diǎn)等等。這些都不錯(cuò)，但我們?cè)诳吹竭@些宏觀的表面現(xiàn)象后，更應(yīng)該從美國(guó)投資者的關(guān)注點(diǎn)和“興奮點(diǎn)”上去找原因。

目前而言，美國(guó)投資者對(duì)于上市公司的關(guān)注點(diǎn)主要有三個(gè):銷售收入、利潤(rùn)以及二者的成長(zhǎng)性(增長(zhǎng)率)。美國(guó)的投資者包括各種基金、機(jī)構(gòu)、個(gè)人等本土和境外的眾多參與者，而且在投資上非常理性化，對(duì)投資目標(biāo)的選擇主要看公司的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，只要以上三個(gè)方面表現(xiàn)良好，美國(guó)的投資者是非常有興趣投資的，有業(yè)績(jī)的公司自然會(huì)吸引投資者，與公司的經(jīng)營(yíng)地點(diǎn)、注冊(cè)資本多少、固定資產(chǎn)大小等都無(wú)直接關(guān)系。這一點(diǎn)同國(guó)內(nèi)重視注冊(cè)資本和資產(chǎn)規(guī)模的規(guī)則有很大的不同。所以說(shuō)，美國(guó)投資者對(duì)投資目標(biāo)的選擇主要集中在三點(diǎn):銷售收入、凈利潤(rùn)、銷售收入與凈利潤(rùn)的年增長(zhǎng)率。只要以上三個(gè)條件達(dá)到投資者要求，美國(guó)的投資者是非常愿意投資有優(yōu)良業(yè)績(jī)的公司的。

在美國(guó)，由于高度成熟和競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)的原因，除了在硅谷以外，很少有公司能夠保持銷售收入和凈利潤(rùn)的高增長(zhǎng)性，尤其是除了高科技企業(yè)以外。而資本市場(chǎng)對(duì)于高增長(zhǎng)性的公司都具有良好的預(yù)期和偏好，這就高增長(zhǎng)性的公司在市場(chǎng)上的“稀缺性”，因?yàn)橄鄬?duì)供給的稀缺，使美國(guó)的投資者和華爾街對(duì)高增長(zhǎng)性公司都有比較高的估值。

中國(guó)創(chuàng)業(yè)環(huán)境的逐漸改善，風(fēng)險(xiǎn)投資的興起以及大量海外歸來(lái)的高科技人才的回歸，使中國(guó)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)如雨后春筍般的發(fā)展起來(lái)。風(fēng)險(xiǎn)投資的催化使這些企業(yè)在獲得風(fēng)險(xiǎn)投資后，逐漸與國(guó)際資本市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)接，公司的財(cái)務(wù)、內(nèi)部控制、管理等等也逐漸與國(guó)際公司的標(biāo)準(zhǔn)接軌，同時(shí)很多公司甫一創(chuàng)立，就按照美國(guó)資本市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)去做。這些都使中國(guó)的公司能夠順利地進(jìn)入美國(guó)的資本市場(chǎng)。

與此同時(shí)，一個(gè)很重要的變化是，美國(guó)投資者對(duì)中國(guó)市場(chǎng)、對(duì)中國(guó)企業(yè)的逐漸了解，使他們對(duì)中國(guó)企業(yè)的商業(yè)模式和中國(guó)的經(jīng)濟(jì)更有信心了。前期在美國(guó)上市的中國(guó)優(yōu)秀企業(yè)的良好表現(xiàn)也給了美國(guó)投資者一個(gè)良好的印象。隨著薩班斯法的實(shí)施，在美國(guó)上市的公司更需要在公司的內(nèi)部控制以及財(cái)務(wù)管理上更規(guī)范，這同時(shí)也消除了美國(guó)的投資者對(duì)中國(guó)上市公司造假賬、內(nèi)部管理混亂的擔(dān)憂。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)和法制環(huán)境的規(guī)范化，國(guó)內(nèi)的一大批優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)投資的催化下，在美國(guó)的上市自然使投資者對(duì)中國(guó)有關(guān)股票產(chǎn)生濃厚興趣。只要公司有比較高的銷售額和利潤(rùn)，同時(shí)公司的銷售額和利潤(rùn)有比較高的增長(zhǎng)率(目前和未來(lái)3-5年的成長(zhǎng)性直接關(guān)系到公司上市能否成功和上市后的股價(jià)表現(xiàn))，不管是什么行業(yè)（例如像如家這樣的傳統(tǒng)的服務(wù)行業(yè)），都受到了美國(guó)投資者給予的很高估值，這些估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)地高于了同類型的美國(guó)公司，就像百度之與Google。

中國(guó)在美國(guó)上市的公司同時(shí)也有一個(gè)非常有特點(diǎn)的例子，那就是，這些企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)很突出，具有很強(qiáng)的市場(chǎng)地位(中國(guó)國(guó)內(nèi)的第一、二名)，甚至是中國(guó)本土特有的商業(yè)模式，比如攜程、分眾傳媒等。

在美國(guó)通過(guò)IPO方式上市的中國(guó)公司，每一家公司無(wú)論大小都融到了相當(dāng)數(shù)額的資金，有優(yōu)良業(yè)績(jī)、高利潤(rùn)的企業(yè)股票表現(xiàn)就更好。例如，網(wǎng)易公司2002年曾經(jīng)因?yàn)闆](méi)能按時(shí)向美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)提交財(cái)務(wù)報(bào)表而被暫停近4個(gè)月，股價(jià)最低不到每股60美分。但是進(jìn)入2003年以來(lái)，隨著網(wǎng)易公司季度報(bào)表反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步上升，其股價(jià)也不斷摸高，2003年最高股價(jià)超過(guò)了每股70美元，在一年之內(nèi)上漲超過(guò)100倍。

可以說(shuō)，美國(guó)投資者對(duì)在美國(guó)上市的中國(guó)公司不僅沒(méi)有任何歧視，相反，2006年，美國(guó)股市表現(xiàn)最好的股票是中國(guó)公司的股票。毫不夸張地說(shuō)，中國(guó)概念股是2006年美國(guó)股市上最耀眼的明星。尤其是百度、分眾、攜程、無(wú)錫尚德、如家等一批優(yōu)秀公司的上市再一次把美國(guó)投資者對(duì)中國(guó)公司的熱情點(diǎn)燃起來(lái)。攜程網(wǎng)（Nasdaq:CTRP），2003年12月初在美國(guó)納斯達(dá)克股市全國(guó)板上市，12月7日開(kāi)始交易，首個(gè)交易日以33.94美元收盤，當(dāng)日漲幅高達(dá)88.56%，創(chuàng)造了2000年11月6日以來(lái)連續(xù)三年美國(guó)股市上新股上市當(dāng)日的最大漲幅。

對(duì)于中國(guó)企業(yè)選擇在美國(guó)上市，華爾街的投資者往往會(huì)付出更多“溢價(jià)”的另一個(gè)原因是，他們認(rèn)為這些企業(yè)因?yàn)槟苓_(dá)到美國(guó)嚴(yán)格的上市標(biāo)準(zhǔn)而更值得信賴。美國(guó)民間機(jī)構(gòu)資本市場(chǎng)監(jiān)管研究會(huì)(Committee on Capital Markets Regulation)對(duì)比了那些在本國(guó)股市與美國(guó)股市同時(shí)上市的外國(guó)公司，其股價(jià)與每股賬面值之比通常要高于其國(guó)內(nèi)只在本國(guó)股市上市企業(yè)的這一比率。投資者之所以愿意花更多的錢購(gòu)買在美上市公司的股票，是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為這些企業(yè)因?yàn)槟苓_(dá)到美國(guó)嚴(yán)格的上市標(biāo)準(zhǔn)而更值得信賴，也可能是因?yàn)橥顿Y在美上市股票的資金更多這一緣故。

當(dāng)華爾街的投資者能夠分享到在美國(guó)上市的中國(guó)優(yōu)秀的公司給他們帶來(lái)的價(jià)值和利益的同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)中國(guó)的投資者卻無(wú)緣于這些優(yōu)秀的公司，同時(shí)我們也發(fā)現(xiàn)我們的A股缺少能夠保證持續(xù)高銷售收入、高利潤(rùn)增長(zhǎng)的公司，為什么中國(guó)的投資者無(wú)緣于這些優(yōu)秀的中國(guó)企業(yè)呢？

其中的原因可謂復(fù)雜，首先，中國(guó)A股的發(fā)行機(jī)制和審批機(jī)制，阻礙了中國(guó)優(yōu)秀的民營(yíng)企業(yè)的上市。比如說(shuō)中國(guó)的A股的新股發(fā)行市場(chǎng)曾經(jīng)一度停止，即使在今天的大牛市，市場(chǎng)上能夠發(fā)行新股的公司基本上都是國(guó)有特大型公司，而在美國(guó)，只要符合上市條件，5-6個(gè)月就可以完成從準(zhǔn)備上市到最后IPO;其次，中國(guó)國(guó)內(nèi)的A股缺乏對(duì)管理層的激勵(lì)機(jī)制，美國(guó)的期權(quán)制度等在中國(guó)的資本市場(chǎng)曾經(jīng)一直是個(gè)敏感的詞語(yǔ);再其次，中國(guó)的市場(chǎng)對(duì)公司估值水平和美國(guó)有很大差異，比如美國(guó)更看重企業(yè)的增長(zhǎng)性和贏利能力，這跟國(guó)內(nèi)投資者的不成熟的投資理念是完全不同的，華爾街愿意為這些高增長(zhǎng)的公司付出“溢價(jià)”，而即使這些優(yōu)秀的公司在中國(guó)市場(chǎng)上市，中國(guó)的投資者也未必會(huì)付出“溢價(jià)”，為企業(yè)的未來(lái)預(yù)期買“更大的單”。

中國(guó)企業(yè)在美國(guó)資本市場(chǎng)上的故事,遠(yuǎn)比中國(guó)紡織品、競(jìng)購(gòu)美國(guó)公司等方面更讓美國(guó)人認(rèn)可接受,更會(huì)對(duì)中國(guó)印象大大改變。以美國(guó)式的方式,征服美國(guó)人！這就是中國(guó)的優(yōu)秀企業(yè)。

但我們還是不得不遺憾地說(shuō)一句，我們什么時(shí)候能夠分享這些在美國(guó)上市的優(yōu)秀中國(guó)公司所帶來(lái)的投資價(jià)值呢？