全球金融市場(chǎng)：謹(jǐn)慎樂(lè)觀

如果美元暴跌或者發(fā)生更多類(lèi)似馬德里式的恐怖襲擊事件，當(dāng)前的全球經(jīng)濟(jì)很可能被逐出“甜蜜區(qū)”——國(guó)際貨幣基金組織2004年4月6日《全球金融穩(wěn)定報(bào)告》

自2003年9月以來(lái)，全球金融市場(chǎng)的脆弱性逐漸減退。目前的金融市場(chǎng)似乎正沉浸在“糖蜜罐”：經(jīng)濟(jì)舉措和公司收益帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁恢復(fù)，尤以美國(guó)最顯著。同時(shí)，通脹率基本不變，使得貨幣當(dāng)局能保持相當(dāng)?shù)偷恼咝岳省Ｐ屡d的債券市場(chǎng)極大地受益于充分的流動(dòng)性，利益驅(qū)動(dòng)性以及大機(jī)構(gòu)和公司借貸者提高了的信用質(zhì)量。新興市場(chǎng)的資本流動(dòng)增加，與前幾年比，借貸成本降低。

總之，種種跡象表明，目前無(wú)論是成熟市場(chǎng)還是新興市場(chǎng)的良性發(fā)展都將持續(xù)一段時(shí)間，但也不是說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)就不存在。如果美元暴跌或者發(fā)生更多類(lèi)似馬德里式的恐怖襲擊事件，當(dāng)前的全球經(jīng)濟(jì)很可能被趕出“甜蜜區(qū)”。

風(fēng)險(xiǎn)

良性全球金融市場(chǎng)存在的最大風(fēng)險(xiǎn)是，這種展望是建立在各種相反的經(jīng)濟(jì)力量很好的平衡的基礎(chǔ)上的。不斷提高的生產(chǎn)率和經(jīng)濟(jì)的輕松環(huán)境保持著的低通脹率，應(yīng)能保持一段時(shí)間的低利率，限制政策利率隱性緊縮。因此，利率最終肯定會(huì)上升，市場(chǎng)對(duì)利率上升對(duì)其他資產(chǎn)市場(chǎng)的潛在影響一直保持樂(lè)觀態(tài)度。但全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不平衡，會(huì)調(diào)整這種樂(lè)觀的看法。例如大家都聚焦于空前大量的資金流入美國(guó)市場(chǎng)對(duì)其穩(wěn)定性的影響。這種顧慮加劇了美元的弱化。然而，近幾個(gè)月來(lái)，極大地反映亞洲的中央銀行對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)的官方資金流動(dòng)，有著極大的增長(zhǎng)。另外，私人資金，尤其是美國(guó)股票或歐洲投資者公司債券，也開(kāi)始逐漸恢復(fù)。這個(gè)發(fā)展有助于確保逐步有序地調(diào)整美元，因此，到目前為止，它還沒(méi)有顯著地影響大多數(shù)其他金融資產(chǎn)價(jià)格。目前，市場(chǎng)參與者都希望這個(gè)有序調(diào)整過(guò)程能繼續(xù)。如果這種微妙的平衡被破壞了，它將減少官方和私人資本流入，更進(jìn)一步顯著地削弱美元這對(duì)其他資產(chǎn)市場(chǎng)有負(fù)面的溢出效應(yīng)，包括推高歐洲和其他新興市場(chǎng)的價(jià)格。這種不好的發(fā)展也會(huì)惡化金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，成為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的頂頭逆風(fēng)，它也可能凸現(xiàn)一些如今被振奮局面所掩飾的新興市場(chǎng)國(guó)家的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)問(wèn)題。

脆弱的平衡的另外一面是流動(dòng)性是否充足，而充足的流動(dòng)性有助于支撐投資者信心并評(píng)估多數(shù)資產(chǎn)市場(chǎng)。目前，經(jīng)濟(jì)體和公司收益強(qiáng)勁回升，而充足的流動(dòng)性的繼續(xù)和雙向利率缺乏的風(fēng)險(xiǎn)，能產(chǎn)生自滿情緒，強(qiáng)調(diào)收益率而忽略風(fēng)險(xiǎn)因素，這個(gè)持續(xù)時(shí)間越長(zhǎng)，潛在的崩潰風(fēng)險(xiǎn)就越大。

需要關(guān)注主要金融中心的結(jié)構(gòu)問(wèn)題

在總體樂(lè)觀的形勢(shì)下，應(yīng)該更多地關(guān)注能沖擊未來(lái)國(guó)際金融體系的基本變化。近幾年出現(xiàn)的最重要的變化是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，尤其是信貸風(fēng)險(xiǎn)從銀行系統(tǒng)轉(zhuǎn)到非銀行系統(tǒng)。到目前為止，這種現(xiàn)象似乎是強(qiáng)化了銀行系統(tǒng)面臨大風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的規(guī)避能力，但同時(shí)也意味著，信貸風(fēng)險(xiǎn)從較多管制的機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)到較少管制的機(jī)構(gòu)，從較透明的機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)到較不透明的機(jī)構(gòu)。

風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到非銀行系統(tǒng)就有一個(gè)嚴(yán)重的問(wèn)題：風(fēng)險(xiǎn)哪里去了？它是被廣泛分散了還是集中了？風(fēng)險(xiǎn)接受者是否能管理好風(fēng)險(xiǎn)？有無(wú)常規(guī)套利的可能？監(jiān)管的矛盾和差距會(huì)產(chǎn)生利用這個(gè)缺陷的強(qiáng)烈動(dòng)因。而且，由于許多非銀行機(jī)構(gòu)要減少自己的風(fēng)險(xiǎn)，最終，風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)轉(zhuǎn)移到金融系統(tǒng)的終端用戶那里。結(jié)果是，家庭、公司和公共股本越來(lái)越多地直接面對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)；而當(dāng)局會(huì)有壓力增加流動(dòng)性以阻止大宗和固定資產(chǎn)價(jià)格的下降。大宗和固定資產(chǎn)價(jià)格下降會(huì)導(dǎo)致巨大的經(jīng)濟(jì)成本，包括加劇通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)，日本就是一個(gè)這方面的例子。

實(shí)際上，這也會(huì)導(dǎo)致另一種形式的道德風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)參與者期待著對(duì)那些“重要到不能讓它破產(chǎn)的核心資產(chǎn)”注資，而傳統(tǒng)意義上，它們僅僅在“大到不能敗”時(shí)才能得到救助。結(jié)果是市場(chǎng)參與者就會(huì)接受更多的風(fēng)險(xiǎn)，并使糾正的過(guò)程漫長(zhǎng)而痛苦。