美國主權信用評級變化、影響和啟示

隨著穆迪下調(diào)美國主權評級，美國全部失去了三大國際信用評級公司最高等級評級。這表明，當前階段世界格局處于一個長期緩慢的變化過程。因此，要深刻認識美國失去最高信用等級評級的影響，做好各種可能變化的應對準備，重視信用評級機構的作用，努力提高我國主權信用級別，積極培育我國信用評級機構。

2025年5月17日，穆迪（Moody's）下調(diào)美國主權評級，從Aaa變?yōu)锳a1。至此，現(xiàn)今世界上最強大的國家—一美國失去了三大國際信用評級公司最高等級評級。這給美國資本市場帶來深刻的影響。當日，美國股債匯市場發(fā)生震蕩，黃金價格一度迅速拉升。因此，分析這一事件，具有重要的現(xiàn)實意義。

信用評級行業(yè)的現(xiàn)狀

信用評級是現(xiàn)代金融市場的重要環(huán)節(jié)。在市場中，投資者與證券發(fā)行方存在著嚴重的信息不對稱。雖然通常情況下，發(fā)行方提前會披露自身治理結構、財務數(shù)據(jù)等相關信息，但一般投資者很難通過發(fā)行方的發(fā)行報告中財務數(shù)據(jù)等各種信息分析和判斷發(fā)行方的經(jīng)營狀況，這就需要一種更為簡單明了的標識。作為投資風向標之一的信用評級就應運而生，在債券市場中發(fā)揮著難以替代的指示作用。在現(xiàn)代金融市場中，評級機構作為獨立的中介，通常被視為“看門人”角色，對發(fā)行人以及發(fā)行證券進行等級判定，評級結果一般會作為市場準入的門檻、定價的標準以及投資者投資的重要依據(jù)。

截至目前，國際上公認三大信用評級機構是標準普爾公司（Standardamp;Poor's）、穆迪投資服務公司（Moody's）和惠譽國際信用評級有限公司（FitchRatings）。1975年，穆迪公司、標準普爾、惠譽得到美國證券交易委員會（SEC）認可，成為“全國認定的評級組織”（NationallyRecognized Statistical Rating Organization，以下簡稱NRSRO）。這三家信用評級公司經(jīng)過長期不斷發(fā)展，已經(jīng)成為世界上最權威的信用評級機構，在國際金融市場上處于舉足輕重的寡頭壟斷地位。其他國家和地區(qū)，如日本也有自己的評級機構（JCR），也有取得美國、歐洲和香港的市場準入資格，但在國際市場上影響很小。

1990年代前后，我國也先后成立一系列信用評級機構，經(jīng)過長期發(fā)展，目前主要有大公國際、聯(lián)合資信和中誠信，這三家占據(jù)了國內(nèi)大部分市場份額，并先后嘗試向國際市場拓展業(yè)務，一般選擇香港作為出海第一站，大公等曾經(jīng)獲得香港證監(jiān)會信用評級業(yè)務牌照。大公還曾成為俄羅斯央行認可的四家國際評級機構之一，是其中的唯一中國評級機構。我國后來還成立東方金誠、中債資信等新的信用評級機構，但市場份額相對有限。我國評級機構采用的評級符號體系與標準普爾基本上一致。

與三大國際信用評級機構相比，我國信用評級機構還是有很大不足。首先，我國金融市場特別是債券市場發(fā)展較晚，相關數(shù)據(jù)積累不夠，這給信用評級的發(fā)展帶來了先天缺陷。比如，信用評級中常用的違約遷移矩陣就需要長期的數(shù)據(jù)積累，但在我國證券市場前期違約很少，只有近年來又突發(fā)一系列連環(huán)暴雷事件，波動較大。而發(fā)達國家擁有上百年的違約數(shù)據(jù)，經(jīng)歷過完整的經(jīng)濟周期，無論在實踐和理論上都有充足的分析路徑和應對方案。其次，我國信用評級方法依賴外國技術，尚沒有建立獨立的成熟的信用評級理論方法體系。早期我國信用評級機構基本上都是與國外信用評級機構通過合資合作的方式引進相關技術，實際上沒有自己獨立的理論方法體系。后來，大公國際等創(chuàng)立了相對獨立的一套理論方法體系，但同時也引起了同行和社會巨大的爭議乃至非議，難以獲得業(yè)界的一致認可。因此，我國信用評級行業(yè)需要繼續(xù)加強自身內(nèi)功修煉，針對本國特色乃至國際市場的最新變化，開發(fā)出相應的評級體系并在不斷發(fā)展中完善，最終依托本國市場走在國際市場前列。再次，我國信用評級收費僵化，完全有悖于市場原則。我國信用評級市場本來很小，大部分收入集中在債券市場。收費標準主要依據(jù)主要監(jiān)管機構數(shù)十年前以前發(fā)布的定價文件。實務中，各種惡性競爭層出不窮，包括花錢換評級等違法犯罪的事件也時有發(fā)生。所以，應視市場變化，逐步改進和完善信用評級的收費機制，建議以市場定價為主的收費標準，鼓勵評級機構開發(fā)高附加值的業(yè)務，實現(xiàn)高質(zhì)量服務高收費，低質(zhì)量服務直接淘汰出局。最后，有步驟地放開信用市場準入，通過競爭提升行業(yè)實力。截至目前，我國約有不到10家信用評級機構全部或者部分拿到全國性的信用評級資質(zhì)，其中全資質(zhì)全牌照的更少。而拿到相應的牌照或者資質(zhì)就如同獲得了一張長期“飯票”，這也是與市場原則不符的。未來應該允許更多的機構進入這個行業(yè)，同時發(fā)展外部評級和內(nèi)部評級，把兩者結合起來，相互促進，形成良性競爭，進而提升我國信用評級行業(yè)的實力。

早期，國際信用評級巨頭通過技術合作或者合資等方式進入我國國內(nèi)市場。2017年7月，中國人民銀行發(fā)布《評級機構在銀行間債券市場開展信用評級業(yè)務有關事宜》（中國人民銀行公告［2017]第7號），明確允許外資信用評級機構可以在國內(nèi)獨資開展業(yè)務。隨后，三大國際信用評級機構相繼在國內(nèi)設立法律實體或改變原合作方式，我國信用評級市場實現(xiàn)對外資的全面開放。

美國主權信用評級的變化

自1917年以來，美國主權信用評級長期保持AAA最高信用級別，前后有百年的歷史。但是，進入新世紀后，這種狀況在逐步改變。

1.標準普爾率先降級

2011年8月5日，在權威三大國際信用評級機構中，標準普爾率先將美國主權信用評級由AAA調(diào)低至 AA+ ，主要原因是美國預算赤字問題。此次美國主權信用評級下調(diào)背景是潛在的美國聯(lián)邦政府債務危機。根據(jù)標準普爾當時發(fā)布的評級報告，“美國的凈公共債務的軌跡是與其他國家偏離的?！逼渌鸄AA級別的國家政府債券和GDP的比值區(qū)間從 34% （加拿大）到 80% （英國），預計美國達到 79% ，而其他國家公共債務上限將減少。此前，2007年國際金融危機導致美國聯(lián)邦政府赤字大幅增加，美國國債紀錄不斷被打破，并于2011年5月16日，美國國債達到當時國會所充許的14.29萬億美元上限。2011年8月1日、2日，美國眾、參兩院相繼通過提高美國債務上限和削減赤字的法案。標準普爾調(diào)降美國主權信用評級就是在這種背景下發(fā)生的。雖然當時債務上限有所緩解，但標準普爾表示了對美國政治兩極分化和糾正美國財政前景的措施不足的擔憂，所以采取了降級的舉措。對此，時任美國總統(tǒng)奧巴馬專門回應了這個極具炸裂性的事件，還特地發(fā)表聲明，宣布“美國將一直都是AAA評級國家”，其他兩大國際信用評級機構雖然暫時維持美國AAA評級，但是并非沒有其他行動，穆迪對美國評級展望為負面，而惠譽則公開表示惠譽不排除對其評級前景的負面展望。

2.惠譽再次調(diào)降美國級別

2023年8月1日，惠譽作為具有國際影響力的信用評級機構，時隔12年后，第二個把美國政府的主權信用評級從最高級別的“AAA”下調(diào)至4 AA+ ”。當時惠譽給出的理由是，未來三年美國財政狀況將出現(xiàn)惡化，并且美國的一般政府債務負擔高企且不斷增加?；葑u的行動遭到了當時美國財長耶倫的強烈反對。她說：“我強烈反對惠譽評級的決定。惠譽評級今天宣布的調(diào)整是武斷的，而且是基于過時的數(shù)據(jù)?！?/p>

3.穆迪最終定論

此次，穆迪公司下調(diào)美國主權信用評級，將美國主權信用評級從Aaa下調(diào)至Aa1。原因在于，持續(xù)的大規(guī)模財政赤字將進一步推高美國政府債務和利息支出負擔。與美國以往以及其他高評級主權國家相比，美國財政狀況很可能惡化。穆迪認為，下調(diào)美國主權信用評級“反映出過去十多年來美國政府債務和利息支付比例升至顯著高于擁有類似評級國家的水平”。

當然，穆迪此舉也遭到美國官方的強烈反對?，F(xiàn)任美國財政部長斯科特·貝森特在5月18日的記者會上強硬表態(tài)，“正致力于通過結構性改革來重建財政紀律”，指責穆迪的評級為“滯后指標”，并強調(diào)當前財政困境是“過去四年支出政策的遺產(chǎn)”，把債務包袱甩鍋給上一屆拜登政府。此外，白宮還不忘將包袱甩鍋給上屆政府，稱特朗普新一屆政府正在收拾“爛攤子”。

4.大公的行動

事實上，在三大國際信用評級調(diào)降美國主權信用評級之前，我國國內(nèi)信用評級機構大公國際就率先采取了行動。大公國際是第一家向全球提供國家信用風險信息的非西方國家評級機構，于2010年7月11日在北京發(fā)布2010年國家信用風險報告和首批50個典型國家的信用等級。其中，大公對美國主權評級為AA，并不斷下調(diào)，目前最新的是2018年評級結果，為BBB + ，僅比垃圾級高兩個級別。

美國政府的債務危機

整體上，美國聯(lián)邦政府債務規(guī)模處于不斷擴大態(tài)勢，特別是最近十多年來這種趨勢不斷加劇。

1.美國國債的歷史變化

在250年建國史中，美國聯(lián)邦政府國債經(jīng)歷從0到數(shù)十萬億美元的巨幅增長。具體來看，美國國債規(guī)模變化可以分為以下幾個階段。

一是國債規(guī)模起步階段：美國建國初期。根據(jù)有案可稽的歷史資料，美國首份國債發(fā)行于1791年，為7500萬美元，發(fā)行用途是獨立戰(zhàn)爭支出以及聯(lián)邦政府支出。

二是國債規(guī)模發(fā)展階段：19世紀。在這個階段中，與國債主要相關事件有：美國第二次獨立戰(zhàn)爭（1812＼～1815年），產(chǎn)生的戰(zhàn)爭債務達到1.27億美元；美國南北戰(zhàn)爭（1861＼～1865年），導致美國國債突破10億美元，達到27億美元。其中，在1835年安德魯·杰克遜總統(tǒng)任上，實現(xiàn)美國國債清零，因此他成為獲得唯一還清國債殊榮的總統(tǒng)。

三是國債規(guī)模膨脹階段：20世紀。美國國債從第一次世界大戰(zhàn)的220億美元增長到第二次世界大戰(zhàn)的2600億美元，并在戰(zhàn)后持續(xù)增長，1980年代因經(jīng)濟滯漲危機突破1萬億美元，并于上世紀末達到5.67萬億美元。

四是國債規(guī)模飆升階段：21世紀以來。美國國債瘋狂飆漲，先后突破10萬億、20萬億、30萬億美元門檻，僅利息支出達到數(shù)萬億美元。

2.美國國債的現(xiàn)狀與應對

截至2025年1季度末，美國聯(lián)邦政府債務規(guī)模達到35萬億美元以上，平均每個美國家庭負債24萬美元，平均每個美國人負債10萬美元。而且，在2025年1季度美國聯(lián)邦政府債務利息支出高達8250億美元（單季），占美國GDP的比例達

123% 以上，占美國聯(lián)邦財政支出 15% 以上。目前美國聯(lián)邦債務利息已經(jīng)超過國防、民生基建等支出。此外，據(jù)統(tǒng)計，2025年美國將有9萬億美元國債集中到期，這部分國債需要借新還舊。對此，美國國會預算辦公室曾于2025年3月27日發(fā)布預警，宣布未來美國將陷入債務“螺旋”危機。有鑒于此，包括大公在內(nèi)的主要國際信用評級機構先后下調(diào)美國主權信用評級也是情理中，符合邏輯的。

為了應對債務危機，美國采取了各種措施，如增加財政收入、縮減財政支出等，但長期以來收效甚微，而不斷提高債務上限則是不時拿來應急的方法。根據(jù)美國法律，美國國債最大發(fā)行額需要得到美國國會批準，這個最大發(fā)行額就是債務上限制度。在1917年以前，美國政府每次借款，都需要國會的授權。在第一次世界大戰(zhàn)期間，為了方便快速融資，國會開始授權美國聯(lián)邦政府一攬子關于借款的權限，但條件為聯(lián)邦政府（不包括地方政府）的總借款量小于已有的數(shù)量限制，于是逐步形成了債務上限制度。

為了維持正常運轉(zhuǎn)，每次逼近債務上限之際，美國政治斗爭激烈，最后各政治派別妥協(xié)提高債務上限，期間還有時導致一定時期的政府關門現(xiàn)象發(fā)生。自第二次世界大戰(zhàn)結束以來，美國國會提高債務上限已經(jīng)超過100次，平均每8個月調(diào)高債務上限一次，也就是每8個月國債規(guī)模會合法擴大一次。

同時，自1976年至今，因債務上限產(chǎn)生政治僵局，美國聯(lián)邦政府出現(xiàn)約20次或長或短的“停擺”，即政府關門。2025年上半年，美國國會再次提高債務上限4萬億美元，但市場信心崩潰，30年期美債收益率漲至 5.1% ，10年期美債收益率一直保持在高位，黃金上漲，美股跟跌。

啟示

當前階段，世界格局處于一個長期緩慢的變化過程。其中，美國完全失去AAA主權信用評級就是一個標志性的事件。對此，我們要充分重視，并加以應對。

1.認識美國失去最高主權信用等級評級的影響

美國失去最高主權信用等級，不僅對美國而且對全世界投資者來說具有極其重要的影響。這從當天的市場變化就能看到，但是這種變化將是長期的。對全世界的投資者來說，需要未雨綢繆。雖然主權信用評級的下調(diào)，并不代表美國國債會立馬發(fā)生違約，但風險是上升的，并且會影響相關證券的估值以及各種資產(chǎn)配置。我國作為美國國債最大的境外持有主體之一，需要就各種可能變化做好充分應對。這對全世界的其他投資者來說同樣如此。

2.重視信用評級機構的作用

在成熟的金融市場中，信用評級機構具有很強的獨立性和權威，被視作“看門人”的角色，因此在現(xiàn)代金融市場上具有舉足輕重的作用。三大國際信用評級機構下調(diào)包括國家在內(nèi)的信用評級往往給市場帶來一定波動，有時候與發(fā)行人的生死攸關。其中，三大國際信用評級機構下調(diào)信用評級，嚴重情況下相當于給發(fā)行人“判死刑”，可能徹底杜絕了其市場融資之路。

3.努力提高我國主權信用級別

事實上，三大國際信用評級機構調(diào)降后的美國主權信用評級在信譽等級中仍然處于第二高的級別，比三大國際信用評級對中國主權信用的評級要高得多。目前，標準普爾對中國的主權信用等級是A+ ，穆迪對中國主權信用等級是A1，惠譽對中國的主權信用等級是A，均比美國低得多。此外，在三大國際信用評級機構對各國或地區(qū)的主權信用評級結果中，高于中國的有15個以上，其中包括澳大利亞、加拿大、愛爾蘭和愛沙尼亞等國家、地區(qū)。顯然，這個信用等級與我國各方面都是不相匹配的，失真度過大。比較之下，我國綜合實力遠超絕大多數(shù)這些國家或地區(qū)，原因在于三大國際信用評級機構往往用雙重標準。雖然我國國際融資不多，但這對國家形象還是很不好的。因此，要想提高我國主權信用等級，一方面，三大國際信用評級機構的錯誤做法需要得到糾正，另一方面，我國也要充分展示自身的實力。

4.培育我國信用評級機構

包括信用評級機構在內(nèi)的我國信用評級市場經(jīng)歷了30多年的發(fā)展，目前已經(jīng)初步完善，但仍然不夠成熟。一個重要的標志是，我國的信用評級機構在國際上影響力很小。以前，雖然大公等在主權評級、國際債券發(fā)行評級等方面有所舉動，但是目前仍然沒有融入主流，得不到國際市場的認可。當然這也是一個長期的過程。未來，隨著我國金融市場的擴大和開放，國內(nèi)信用評級機構有望迎來更大的發(fā)展機遇，同時也會遇到各種挑戰(zhàn)，這就需要不斷提高自身實力，做好內(nèi)功。

5.加強評級規(guī)制和監(jiān)管

現(xiàn)階段，我國信用評級行業(yè)監(jiān)管機構主要是中國人民銀行等，國家層面上也僅有中國人民銀行、國家發(fā)改委、財政部、中國證監(jiān)會等聯(lián)合發(fā)布的一部規(guī)范性文件《信用評級業(yè)管理暫行辦法》進行規(guī)制。事實上，我國信用評級資質(zhì)等市場準入政出多門。一個信用評級機構想要拿到全資質(zhì)全牌照，既需要在中國人民銀行和中國證券監(jiān)督管理委員會備案通過，還需要取得國家發(fā)展和改革委員會和中國銀行保險監(jiān)督管理委員會（原中國保險監(jiān)督管理會，現(xiàn)國家金融監(jiān)督管理總局）認可，一般還應取得中國銀行間市場交易商協(xié)會會員單位、中國保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會會員、中國證券業(yè)協(xié)會會員等。對地方政府債券評級的，還應得到財政部的批準和監(jiān)管。此外，一些地方政府也自行審批和監(jiān)督本區(qū)域內(nèi)信用評級。未來，我國應對信用評級進行專門立法，制定統(tǒng)一的《信用評級法》，授權乃至新設立單一的機構負責市場準入和監(jiān)管，并賦予我國司法執(zhí)法機構長臂管轄權，將國際信用評級機構一同納入管轄范圍。 ?