保險資金股權(quán)投資支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的理念與范式

中央金融工作會議提出，要加快建設(shè)金融強(qiáng)國，著力做好“五篇大文章”，以高質(zhì)量金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。保險資金作為重要的金融力量，基于資金來源屬性特點(diǎn)，在股權(quán)投資方面具有獨(dú)特的優(yōu)勢和使命，也有著本源的約束與特性，務(wù)須立足自身角色定位，不斷深化關(guān)于“長期投資、價值投資、穩(wěn)健投資”的理解，優(yōu)化金融產(chǎn)品和服務(wù)，豐富投資實(shí)踐內(nèi)涵，充分發(fā)揮好“長期資本”“耐心資本”優(yōu)勢，為支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展、服務(wù)中國式現(xiàn)代化建設(shè)貢獻(xiàn)更大力量。

保險資金股權(quán)投資的優(yōu)勢與約束

作為稀缺的“耐心資本”，保險資金開展股權(quán)投資具有獨(dú)特優(yōu)勢

保險資金具有規(guī)模大、期限長、可持續(xù)、收益要求適當(dāng)且注重長期穩(wěn)定收益回報等特點(diǎn)，是股權(quán)投資市場上稀缺的“長期資本”“耐心資本”。一是保險資金規(guī)模大。保險資金主要來源于保險保費(fèi)，作為全球第二大保險市場，2023年中國新增保險保費(fèi)收入5.12萬億元，行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模超過30萬億元，保險資金運(yùn)用余額超過27萬億元。二是持續(xù)增長潛力足。2023年中國的保險深度為4.1%，保險密度為3635元/人，尚低于世界平均水平，與發(fā)達(dá)市場相比差距更大，預(yù)計未來仍可保持較快增長，可持續(xù)為股權(quán)投資貢獻(xiàn)穩(wěn)定資金來源。三是資金運(yùn)用相對靈活。保險資金久期長，強(qiáng)調(diào)多資產(chǎn)、跨品種的大類資產(chǎn)配置，具有債權(quán)類、股權(quán)類、組合類、基金類、資產(chǎn)證券化等全譜系產(chǎn)品優(yōu)勢，可綜合開展權(quán)益投資、固定收益投資、另類投資等，尤其是可以一定比例開展股權(quán)直接投資和對私募股權(quán)基金的投資，是獨(dú)特的“長期資本”“耐心資本”。

近年來，監(jiān)管政策積極引導(dǎo)保險資金等長期資金投資股權(quán)，保險資金投資直接股權(quán)及私募基金的規(guī)模持續(xù)快速上升，險資股權(quán)投資取得良好成效，從未上市公司股權(quán)的角度看，投資規(guī)模已約占當(dāng)期保險資金運(yùn)用余額比重的8%，按此比例預(yù)計未來5年保險資金新增股權(quán)可投資資金規(guī)模還可超萬億元，充分發(fā)揮好保險資金股權(quán)投資的獨(dú)特優(yōu)勢，將可為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供更加強(qiáng)有力的金融支撐。

基于負(fù)債屬性約束，保險資金股權(quán)投資須堅(jiān)持守正創(chuàng)新

作為資產(chǎn)管理行業(yè)的重要組成部分，保險資金的投資運(yùn)用受到嚴(yán)格的金融監(jiān)管，也由于其資金獨(dú)特的負(fù)債屬性，面臨著諸多方面的約束。

一是監(jiān)管法規(guī)約束，劃定了保險資金投資的合規(guī)底線。保險資金投資須遵循嚴(yán)格的監(jiān)管政策，隨著監(jiān)管政策體系的逐步改革完善而穩(wěn)步發(fā)展，監(jiān)管政策從投資主體、投資品種、投資能力、投資產(chǎn)品、投資行為多維度對保險資金運(yùn)用提出明確要求，限定了保險資金對各類資產(chǎn)的投資比例，要求投資標(biāo)的須滿足相應(yīng)的條件和標(biāo)準(zhǔn)等。

二是資產(chǎn)負(fù)債匹配約束，構(gòu)筑了保險資金投資的根本框架。保險資金投資是負(fù)債驅(qū)動的投資，強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)與負(fù)債在久期、成本收益和現(xiàn)金流等方面的匹配，以滿足未來償付的需要，防范相關(guān)風(fēng)險。久期匹配上，保險資金投資要維持資產(chǎn)端和負(fù)債端現(xiàn)金流在期限結(jié)構(gòu)上相對匹配，以控制和管理期限錯配帶來的不利影響；成本收益匹配上，保險資金投資資產(chǎn)的收益要能夠覆蓋負(fù)債成本，具備一定的持續(xù)盈利能力，防范利差損風(fēng)險；現(xiàn)金流匹配上，保險資金投資要在中短期內(nèi)能夠獲得充足資金以支付到期債務(wù)或履行其他支付義務(wù)，防范流動性風(fēng)險。償二代體系對保險資金投資的資負(fù)匹配提出了明確的量化指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)和約束要求，并將償付能力與保險公司業(yè)務(wù)開展相掛鉤。

三是投資能力約束，構(gòu)建了保險資金投資的能力邊界。保險公司和保險資管公司作為專業(yè)的金融機(jī)構(gòu)，開展保險資金投資須持牌經(jīng)營，構(gòu)建專業(yè)化的投資體系，具備機(jī)構(gòu)化、專業(yè)化、市場化、數(shù)字化能力，并采取與其屬性適配的投資理念和投資策略。

鑒于這些約束，保險資金股權(quán)投資必須堅(jiān)持守正創(chuàng)新的原則。守正意味著嚴(yán)格遵守監(jiān)管法規(guī)，確保資產(chǎn)負(fù)債的有效匹配，立足自身資金特性，堅(jiān)持服務(wù)保險主業(yè)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展；創(chuàng)新則要求保險資管機(jī)構(gòu)根據(jù)股權(quán)投資的特點(diǎn)和需求，持續(xù)深化投資理念，不斷創(chuàng)新投資模式，精準(zhǔn)探尋匹配保險資金的方向和路徑，提供更為多元化、專業(yè)化的金融產(chǎn)品和服務(wù)，以有效發(fā)揮保險資金股權(quán)投資的獨(dú)特效能。

保險資金股權(quán)投資的三大核心理念

基于資金屬性特點(diǎn)，保險資金的投資運(yùn)用始終遵循長期投資、價值投資和穩(wěn)健投資三大核心理念，在股權(quán)投資上，更須深化對于三大理念的內(nèi)涵和理解。

堅(jiān)持長期投資理念，致力于跨越四個周期

長期投資是保險資金投資的重要特點(diǎn)。保險資金具有長久期屬性，與股權(quán)投資的長周期特性相契合，能夠立足長周期視角，提供持續(xù)穩(wěn)定的資金支持。

保險資金的長期投資致力于四個維度的跨越。一是跨越產(chǎn)品生命周期。產(chǎn)品的生命周期從研發(fā)到產(chǎn)品，從產(chǎn)品到商品，從商品到商業(yè)化和擴(kuò)大再生產(chǎn)，從第一增長曲線到第二增長曲線，是一個相當(dāng)漫長的過程，保險資金須立足創(chuàng)新產(chǎn)品的整個生命周期，跨越產(chǎn)品的各個階段，與其同擔(dān)風(fēng)險，共享收益。二是跨越行業(yè)供需周期。周期是市場經(jīng)濟(jì)的基本特征，多數(shù)行業(yè)都具有供需匹配波動帶來的周期性波動。保險資金須立足長遠(yuǎn)，深刻理解行業(yè)發(fā)展規(guī)律，做穿越行業(yè)周期和價格波動的投資，并在把握行業(yè)周期性的基礎(chǔ)上，開展逆周期投資。三是跨越企業(yè)發(fā)展周期。企業(yè)自身發(fā)展會隨著規(guī)模的變化、價格的波動、核心人員的更迭、技術(shù)的進(jìn)步表現(xiàn)出一定的周期性。四是跨越外部環(huán)境周期，包括地緣政治周期、資本市場周期等。保險資金作為專業(yè)機(jī)構(gòu)和財務(wù)投資者，須立足企業(yè)長期發(fā)展，和股東、管理層一起，更好地把握企業(yè)發(fā)展的特點(diǎn)和規(guī)律，長期陪伴企業(yè)成長，助推實(shí)現(xiàn)價值提升。

不過，保險資金的長期投資還須關(guān)注三個維度的問題。一是順周期投資和逆周期投資的問題。多數(shù)投資者慣于做順周期的投資，過度關(guān)注企業(yè)良好的過往財務(wù)表現(xiàn)，而忽略了產(chǎn)品價格的周期性和對企業(yè)未來持續(xù)成長的評估。保險資金作為長期投資者要敢于在強(qiáng)周期、價格波動大的行業(yè)采取逆周期投資，助力企業(yè)低谷擴(kuò)產(chǎn)、擴(kuò)大市場份額，以在行業(yè)回暖時獲得超額利潤。二是企業(yè)內(nèi)部治理和管理的問題。這從短期看可能是風(fēng)險，但從長期看或許是機(jī)會，企業(yè)價值提升正來自問題的解決。保險資金的長期投資可給予企業(yè)調(diào)整的時間，助力企業(yè)通過管理改進(jìn)實(shí)現(xiàn)價值提升。三是企業(yè)上市不確定性的問題。對于企業(yè)股權(quán)投資而言，上市是退出渠道之一，有其不確定性。保險資金作為長期投資者，要以企業(yè)內(nèi)在價值，而不是以企業(yè)上市的可行性作為基礎(chǔ)決策依據(jù)，短期的上市困難或是長期投資者的機(jī)遇，為并購重組提供了更多的機(jī)會。

堅(jiān)持價值投資理念，注重企業(yè)內(nèi)在發(fā)展?jié)摿?/p>

價值投資是保險資金投資的本質(zhì)要求。價值投資意味著保險資金更注重企業(yè)的內(nèi)在價值和長期發(fā)展?jié)摿?，這在股權(quán)投資領(lǐng)域尤為關(guān)鍵。

保險資金的價值投資核心是做以企業(yè)內(nèi)在價值和客戶獲得價值為中心的投資。投資的價值來自企業(yè)的內(nèi)在價值，企業(yè)的內(nèi)在價值來自客戶獲得的價值，客戶獲得的價值來自于需求的滿足表現(xiàn)為支付價格的意愿。因此，價值投資須聚焦關(guān)注企業(yè)提供的產(chǎn)品和服務(wù)是否能夠真正滿足客戶真實(shí)需求?？萍紕?chuàng)新領(lǐng)域具有較高的專業(yè)性和技術(shù)門檻，保險資金作為專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者，須深入探究企業(yè)的核心技術(shù)、創(chuàng)新能力、市場前景和管理團(tuán)隊(duì)等關(guān)鍵因素，評估其潛在的價值創(chuàng)造能力，而非受到短期因素影響，通過挖掘真正具有創(chuàng)新性和競爭優(yōu)勢的企業(yè)，實(shí)現(xiàn)發(fā)現(xiàn)價值、創(chuàng)造價值，推動技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)升級，同時獲得合理回報。

保險資金的價值投資須避免三個誤區(qū)。一是價值投資不是估值投資。不能將估值增長等同于企業(yè)價值增長，估值增長過快可能導(dǎo)致企業(yè)后續(xù)融資受阻。二是價值投資不是Pre-IPO投資。不能以上市為主要或唯一目標(biāo)，而應(yīng)關(guān)注企業(yè)的內(nèi)在價值。三是價值投資不是投機(jī)。股權(quán)投資應(yīng)關(guān)注企業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)的價值，作為股東共同提升企業(yè)價值，而不是單純關(guān)注從股份買賣差價中獲利。

堅(jiān)持穩(wěn)健投資理念，重點(diǎn)防范投資下行風(fēng)險

穩(wěn)健投資是保險資金投資的基本原則之一。負(fù)債屬性使得保險資金高度關(guān)注資金的安全性。在股權(quán)投資時，這一理念體現(xiàn)在對下行風(fēng)險的嚴(yán)格把控和投資組合的平衡配置上。

保險資金的穩(wěn)健投資須重點(diǎn)關(guān)注和控制好投資的下行風(fēng)險?？刂拼胧┲饕獊碜灾ν诰蚓邆浣】档呢攧?wù)和經(jīng)營現(xiàn)金流、卓越的管理、強(qiáng)大的再融資能力以及長期可持續(xù)增長的企業(yè)。其中，強(qiáng)大的再融資能力來自投資者的共識，在國有資本越來越活躍、越來越重要的背景下，優(yōu)先關(guān)注投資的功能性更易獲得共識；長期可持續(xù)的增長來自對市場需求的持續(xù)滿足以及產(chǎn)品和服務(wù)的持續(xù)競爭力，來自持續(xù)的競爭壁壘，來自能夠?yàn)榭蛻襞艖n解難的獨(dú)特能力。同時，保險資金也須通過多元化的投資策略分散投資風(fēng)險，統(tǒng)籌平衡投資風(fēng)險與收益。

保險資金的穩(wěn)健投資須關(guān)注企業(yè)的三個潛在風(fēng)險。一是高增長破產(chǎn)。如果企業(yè)高增長但現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，出現(xiàn)增長越快、資金流失越快的情形，將可能導(dǎo)致成長性破產(chǎn)。二是高估值破產(chǎn)。如企業(yè)過往融資估值過高，可能導(dǎo)致后續(xù)融資無法完成，出現(xiàn)盡管企業(yè)研發(fā)進(jìn)展順利，但是高估值導(dǎo)致企業(yè)失去再融資能力的賬面虧損與破產(chǎn)。三是不可持續(xù)的增長。若企業(yè)的增長僅來自行業(yè)的周期性，缺乏自身的壁壘，那價格波動既是增長的來源，也是增長的極限，增長的可持續(xù)性也將存疑。

保險資金股權(quán)投資支持新質(zhì)生產(chǎn)力的五大關(guān)鍵范式

在上述理念指導(dǎo)下，保險資金開展股權(quán)投資可總結(jié)為五大關(guān)鍵范式，形成有效的實(shí)踐路徑。

范式一：規(guī)?；顿Y，服務(wù)大項(xiàng)目的大額融資需求

保險資金具有雄厚的資金實(shí)力和規(guī)模優(yōu)勢，可與股權(quán)投資領(lǐng)域的重資產(chǎn)、重資本、重資金投入的大項(xiàng)目的大額融資需求相匹配。此類大項(xiàng)目在實(shí)體產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域占據(jù)重要地位，如大型的科研基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、高端制造設(shè)備的購置等，是產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的基礎(chǔ)保障。保險資金的大規(guī)模注入將能有效填補(bǔ)資金缺口，促進(jìn)項(xiàng)目順利啟動和實(shí)施，推動逆周期投資產(chǎn)生跨周期效果。

范式二：長期性投資，支持企業(yè)創(chuàng)新與成長

企業(yè)創(chuàng)新通常需要較長的研發(fā)周期和市場培育期才能實(shí)現(xiàn)盈利和價值增長，企業(yè)在發(fā)展過程中遇到的經(jīng)營管理方面的問題往往也需要較長時間和較多資金來解決。保險資金的長期性使其能夠與長期成長性企業(yè)、轉(zhuǎn)型和困境企業(yè)等高度契合，對于短期內(nèi)難以快速盈利的企業(yè)或項(xiàng)目，可通過長期投入和耐心陪伴，助力其釋放巨大潛力，實(shí)現(xiàn)價值提升。

范式三：多元化投資，平衡投資風(fēng)險與收益

根據(jù)項(xiàng)目特點(diǎn)和風(fēng)險狀況，保險資金可靈活選擇投資方式和策略。既可以通過直接股權(quán)投資分享企業(yè)成長收益，也可以進(jìn)行債權(quán)投資獲取固定現(xiàn)金流；可以直接投資參與項(xiàng)目管理和決策，也可以通過基金分散投資降低風(fēng)險；可以進(jìn)行夾層投資、優(yōu)先級投資降低風(fēng)險，爭取優(yōu)先保障，也可以采用ABS等資產(chǎn)證券化方式豐富投資渠道。多元化投資策略將有助保險資金降低風(fēng)險敞口，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險與收益的平衡，更好地滿足企業(yè)不同發(fā)展階段的多元化資金需求。

范式四：ESG投資，與可持續(xù)發(fā)展企業(yè)共進(jìn)

可持續(xù)發(fā)展是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的重要趨勢，保險資金股權(quán)投資須著重支持具有可持續(xù)發(fā)展理念的企業(yè)。這些企業(yè)不僅關(guān)注經(jīng)濟(jì)效益，還在環(huán)境保護(hù)、社會責(zé)任和公司治理方面表現(xiàn)出色，這意味著它們具有更長遠(yuǎn)的發(fā)展眼光、更強(qiáng)的風(fēng)險管理能力、更佳的創(chuàng)新能力和長期發(fā)展?jié)摿?，在市場競爭中更具?yōu)勢。通過投資ESG（Environmental， Social and Governance，即環(huán)境、社會和公司治理）表現(xiàn)良好的企業(yè)，保險資金將在獲得良好的財務(wù)回報的同時，為推動社會可持續(xù)發(fā)展做出積極貢獻(xiàn)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)價值與社會價值的統(tǒng)一。

范式五：協(xié)同投資，構(gòu)建“保險—投資—產(chǎn)業(yè)”循環(huán)

在為企業(yè)提供股權(quán)資金的基礎(chǔ)上，保險資金還可充分發(fā)揮保險端的協(xié)同優(yōu)勢，推進(jìn)投保協(xié)同投資，構(gòu)建“保險-投資-產(chǎn)業(yè)”良性循環(huán)，依托保險端的風(fēng)險管理經(jīng)驗(yàn)和數(shù)據(jù)資源，協(xié)力為企業(yè)定制風(fēng)險保障方案，助力企業(yè)有效降低科技創(chuàng)新發(fā)展過程中可能面臨的各種不確定性和風(fēng)險，如技術(shù)研發(fā)風(fēng)險、市場風(fēng)險、知識產(chǎn)權(quán)風(fēng)險等，為企業(yè)發(fā)展保駕護(hù)航。

總之，保險資金股權(quán)投資是金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要舉措，對支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，助力傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級、新興產(chǎn)業(yè)壯大、未來產(chǎn)業(yè)培育具有重要意義，須遵循科學(xué)的理念和范式，不斷創(chuàng)新實(shí)踐，以更好發(fā)揮自身優(yōu)勢為經(jīng)濟(jì)社會的可持續(xù)發(fā)展注入更強(qiáng)動力、做出更大貢獻(xiàn)。

（萬誼青為人保資本保險資產(chǎn)管理有限公司黨委書記、總裁，中國保險資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會股權(quán)投資專業(yè)委員會主任委員。責(zé)任編輯/王茅）