全球資產(chǎn)價(jià)格如何重構(gòu)？

特朗普重返白宮再度加劇市場(chǎng)波動(dòng)性。就在特朗普11月6日贏得美國(guó)大選幾日后，不少中國(guó)對(duì)沖基金巨頭建議客戶在一周內(nèi)調(diào)倉(cāng)，理由是“落袋為安”。

“中國(guó)潛在出口壓力加大，加上匯率波動(dòng)等復(fù)雜環(huán)境影響，未來(lái)有較多不確定性?！币患一鸸緦懙?。

實(shí)際上，市場(chǎng)波動(dòng)性的持續(xù)遠(yuǎn)比投資人想象的漫長(zhǎng)。截至11月22日，受特朗普力挺的比特幣已朝歷史性的10萬(wàn)美元/枚大關(guān)逼近。就在前一天，一枚比特幣便升至97659美元的紀(jì)錄高位。11月6日以來(lái)，整個(gè)加密貨幣市場(chǎng)的市值增加約9000億美元。

同樣高歌猛進(jìn)的還有美元和美債收益率。今年迄今，彭博美元即期指數(shù)已漲5.3%，美元指數(shù)升上107的高位。10年期美債收益率亦攀升至4.419%，并向4.5%的關(guān)口不斷試探。

但美元強(qiáng)勁正讓非美貨幣承壓，美債收益率高企亦在限制新興市場(chǎng)降息空間，并加劇資本外流風(fēng)險(xiǎn)及債務(wù)負(fù)擔(dān)。11月22日早間，離岸人民幣兌美元匯率報(bào)7.2540，較月初貶值近1.8%。倫敦證券交易所集團(tuán)的數(shù)據(jù)顯示，截至11月13日的一周內(nèi)，亞洲股票基金出現(xiàn)3.05億美元的資金流出。

一路上漲的黃金也因美債收益率高企而失色。目前，國(guó)際金價(jià)較月初下跌2%，報(bào)2685.77美元/盎司。

圖1：美元指數(shù)

“不要錯(cuò)過(guò)任何一次選舉?！边@是常駐上海的交易員琳達(dá)銘記于心的一句話。政治選舉對(duì)金融市場(chǎng)的意義在于，一國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)及監(jiān)管政策將生變，進(jìn)而左右資產(chǎn)定價(jià)。

這在2024年美國(guó)總統(tǒng)選舉中體現(xiàn)得尤為明顯?！皽p少稅收”“提高關(guān)稅”“限制移民”是特朗普經(jīng)濟(jì)政策最核心的“三支箭”，這將抬升美國(guó)政府的財(cái)政赤字、推高通脹，限制美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度，進(jìn)而抬升美元、美債收益率。

在當(dāng)前國(guó)際經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中，中國(guó)通過(guò)商品出口賺取美元，后將其作為外儲(chǔ)投向美債等資產(chǎn)。但特朗普上任后的關(guān)稅政策料將對(duì)這一邏輯源頭——貿(mào)易出口帶來(lái)沖擊。

美國(guó)及其盟友曾凍結(jié)俄羅斯約3000億美元的黃金和外匯儲(chǔ)備。這不免讓市場(chǎng)擔(dān)心，崇尚“孤立主義”的特朗普仍可再度將美元武器化。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員余永定在接受《財(cái)經(jīng)》采訪時(shí)表示，特朗普關(guān)稅政策若落地，或沖擊中國(guó)外貿(mào)出口，進(jìn)而影響中國(guó)“經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本項(xiàng)目逆差”的格局?！暗膊恍柽^(guò)度緊張，中國(guó)有足夠的政策工具減輕特朗普沖擊的影響，當(dāng)前中國(guó)對(duì)美出口的份額已明顯下降?！彼f(shuō)。

余永定進(jìn)一步表示，為應(yīng)對(duì)外部沖擊，中國(guó)應(yīng)進(jìn)一步推進(jìn)“雙循環(huán)、國(guó)內(nèi)循環(huán)為主”的戰(zhàn)略調(diào)整，改善國(guó)際收支平衡、完善匯率形成機(jī)制、落實(shí)金融服務(wù)業(yè)自由化承諾，在對(duì)跨境資本進(jìn)行有效管理的同時(shí)有序開(kāi)放資本項(xiàng)目下人民幣的自由兌換，繼續(xù)推進(jìn)人民幣國(guó)際化。

投資者被美元吸引：美元指數(shù)漲超3%

“美元是我們的貨幣，卻是你們的麻煩?！睌?shù)十年，美國(guó)前財(cái)政部長(zhǎng)康納利的言辭被不斷驗(yàn)證。盡管美元價(jià)值仍主要由美國(guó)發(fā)展決定，但其波動(dòng)幾乎總會(huì)在全球引起漣漪。

特朗普雖然希望美元走弱，但其減稅、關(guān)稅及限制移民的政策正推動(dòng)美元走強(qiáng)。截至11月22日，美元指數(shù)已連續(xù)多日站上106的關(guān)口。投資者也被美元所吸引，自11月6日以來(lái)，美元指數(shù)已上漲3.4%。

變化的原因在于，民主黨、共和黨執(zhí)政更迭后，美國(guó)政府的政策將轉(zhuǎn)向。民主黨和共和黨均推行寬松的財(cái)政政策，只不過(guò)特朗普走得更遠(yuǎn)，其減稅大于減少財(cái)政支出規(guī)模。共和黨已掌控了國(guó)會(huì)兩院的多數(shù)席位，更降低了產(chǎn)生政治僵局的可能性。如果美國(guó)的財(cái)政赤字?jǐn)U大，將擴(kuò)大美債供給，進(jìn)而提升美債收益率。

特朗普表示將再度施加關(guān)稅政策，并減少移民，這將提升美國(guó)商品和薪資水平，推升通脹，降低美聯(lián)儲(chǔ)降息概率，帶動(dòng)美元和美債收益率走強(qiáng)。

這種情況的一部分已經(jīng)上演。11月7日，雖然一如預(yù)期下調(diào)基準(zhǔn)利率，但美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，美聯(lián)儲(chǔ)可能不會(huì)繼續(xù)大幅降息。該機(jī)構(gòu)發(fā)表的聲明不再像9月一樣表示“對(duì)通脹率持續(xù)向2%靠攏更有信心”。截至11月22日，10年期美債收益率維持在4.419%高位。

美股市場(chǎng)的資金回籠也已展開(kāi)。交易員表示，在提升借貸規(guī)模后，美國(guó)政府將通過(guò)減稅和放松管制提高美國(guó)企業(yè)的利潤(rùn)。受此影響，美國(guó)總統(tǒng)選舉落幕后，衡量美國(guó)大型企業(yè)的指數(shù)——標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)連續(xù)多日創(chuàng)下新高。

圖2：10年期美債收益率

圖3：中國(guó)10年期國(guó)債到期收益率

美元升值往往伴隨著全球經(jīng)濟(jì)前景的疲軟。在經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩時(shí)期，投資者傾向購(gòu)買安全資產(chǎn)，比如美元和美債。這會(huì)增加進(jìn)口商成本，抑制海外商品需求并減少總體貿(mào)易量。一項(xiàng)研究發(fā)現(xiàn)，美元兌所有貨幣升值1%，世界其他國(guó)家之間的貿(mào)易將下降0.6%。另?yè)?jù)國(guó)際貨幣基金組織測(cè)算，美元升值10%，新興經(jīng)濟(jì)體的產(chǎn)出將下降1.9個(gè)百分點(diǎn)。

美元資產(chǎn)收益率升高，還會(huì)迫使新興市場(chǎng)的央行和銀行提高利率。對(duì)于借入美元但缺乏美元收入來(lái)源的國(guó)家和企業(yè)來(lái)說(shuō)，這會(huì)增加它們的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

11月6日后，日本、澳大利亞、新西蘭等國(guó)政府債券收益率隨美債大漲。倫敦證券交易所集團(tuán)的數(shù)據(jù)顯示，截至11月13日的一周內(nèi)，亞洲股票基金出現(xiàn)3.05億美元的資金流出。

但在渣打銀行中國(guó)宏觀策略部主管劉潔看來(lái)，美元是否還有更多上漲空間有待觀察。“當(dāng)前是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策寬松時(shí)期，與特朗普1.0時(shí)期已有不同。按歷史估值來(lái)看，美元指數(shù)已非常高。此外，為提高本土產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，特朗普一直主張削弱美元?！彼龑?duì)《財(cái)經(jīng)》說(shuō)。

特朗普有多種方式削弱美元。第一種涉及貨幣政策。特朗普可能會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)采取比第一任期更強(qiáng)硬的路線，使其維持較低利率，甚至干涉其獨(dú)立性。美國(guó)總統(tǒng)可提名美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)的七位成員，現(xiàn)任美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的任期將于2026年5月結(jié)束。

第二種方式與關(guān)稅有關(guān)。貿(mào)易摩擦加劇往往使得進(jìn)出口減少及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)疲軟。經(jīng)濟(jì)疲軟會(huì)導(dǎo)致利率下降，從而使一國(guó)貨幣貶值。

人民幣匯率一度承壓：中美利差較年中上升

特朗普再度當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)，讓市場(chǎng)的記憶重回2018年。彼時(shí)，其關(guān)稅政策讓人民幣自6.3開(kāi)始漸進(jìn)貶值。中國(guó)人民銀行（下稱“中國(guó)央行”）采取多種穩(wěn)匯率手段平滑波動(dòng)，管理力度在匯率破7后提高。最終人民幣跌至7.2一線。

北京時(shí)間11月6日，市場(chǎng)再度反應(yīng)迅速。當(dāng)日在岸人民幣兌美元匯率大跌554點(diǎn)至7.1649；即期成交放大至逾600億美元，為2015年有數(shù)據(jù)記錄以來(lái)第四高交易量。

隨后人民幣匯率接連貶值。11月12日，離岸人民幣兌美元匯率盤中接連跌破7.23、7.24、7.25關(guān)口，再創(chuàng)8月來(lái)新低。但隨著逆周期因子、離岸央票齊出，人民幣跌勢(shì)于11月20日止步于7.25。

特朗普主張建立普遍的貿(mào)易保護(hù)主義壁壘，曾表示“字典中最美麗的詞是關(guān)稅”。此前，他威脅對(duì)中國(guó)進(jìn)口的商品征收近60%的關(guān)稅。

在多位分析師和交易員看來(lái)，雖然特朗普2.0已然回歸，但對(duì)人民幣匯率市場(chǎng)的沖擊未必像上次一樣大?！芭c2018年相比，中國(guó)企業(yè)這一輪準(zhǔn)備得更好。受通脹等因素制約，特朗普可能不會(huì)像聲稱的60%水平一樣，對(duì)中國(guó)商品全面征稅。”劉潔說(shuō)道。

余永定認(rèn)為，美國(guó)對(duì)中國(guó)進(jìn)口商品征收60%的關(guān)稅，對(duì)中國(guó)影響的大小將取決于中國(guó)出口的關(guān)稅穿透率和美國(guó)對(duì)中國(guó)商品需求的價(jià)格彈性。據(jù)一些投行估計(jì)，如果美國(guó)對(duì)中國(guó)進(jìn)口商品征收60%的關(guān)稅，中國(guó)商品的價(jià)格將提高12%，銷售量將減少54%。

圖4：人民幣匯率走勢(shì)

圖5：倫敦現(xiàn)貨黃金

“給定關(guān)稅穿透率，中國(guó)出口產(chǎn)品價(jià)格彈性較小，美國(guó)加征關(guān)稅只能抬高美國(guó)進(jìn)口商品價(jià)格，從而抬高美國(guó)通脹率，這將使特朗普對(duì)加征關(guān)稅有所忌憚。”他進(jìn)一步表示。

應(yīng)對(duì)關(guān)稅政策的另一方式是出口國(guó)政府采取出口退稅政策。余永定表示，該政策本身沒(méi)有問(wèn)題，但實(shí)際操作中往往變成出口補(bǔ)貼。過(guò)高的出口退稅率扭曲市場(chǎng)信號(hào)，是用中國(guó)財(cái)政收入補(bǔ)貼美國(guó)消費(fèi)者?！白罱袊?guó)財(cái)政部、稅務(wù)總局等部門降低或取消不合理的出口退稅非常正確。應(yīng)讓企業(yè)對(duì)出口（尤其對(duì)某些貿(mào)易高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家出口）有更明確的預(yù)期和更理性的判斷，及時(shí)調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略和重點(diǎn)。”

過(guò)去十多年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)美國(guó)等國(guó)的依存度逐漸下降。截至2024年上半年，中國(guó)對(duì)美出口占出口總值比重已從2018年的19.23%下降到14.13%?！叭绻隹谠鏊俜啪?，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的不利影響也相對(duì)有限。不少機(jī)構(gòu)估計(jì)，60%的關(guān)稅對(duì)中國(guó)2025年GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）增速的拖累或不超過(guò)1個(gè)百分點(diǎn)?！庇嘤蓝ㄕf(shuō)。

從短期來(lái)看，澳新銀行資深中國(guó)策略師邢兆鵬對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，特朗普宣布勝選后，人民幣匯率承壓的原因主要還是中美利差，本質(zhì)還是受減稅、關(guān)稅及移民等經(jīng)濟(jì)政策擾動(dòng)。

圖6：比特幣走勢(shì)

圖7：中國(guó)出口金額（當(dāng)月同比）

由于市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)激進(jìn)降息，一度下探的美債收益率再掀漲幅。加之中國(guó)央行降息預(yù)期上升，目前中美10年期國(guó)債利差高達(dá)233基點(diǎn)。在年中，該數(shù)字曾徘徊在200基點(diǎn)附近。

最近一次中美利差行至當(dāng)前高位的是4月底，彼時(shí)中美10年期國(guó)債利差高達(dá)240基點(diǎn)以上。這背后的原因在于，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息次數(shù)從三次減少至兩次。10年期美國(guó)國(guó)債收益率從4月初的4.19%一度上漲至4月下旬的4.75%。

拉長(zhǎng)時(shí)間來(lái)看，中美利差在年初時(shí)已回落在170基點(diǎn)左右，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期高漲。在2023年最后一次議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)出強(qiáng)烈的加息周期結(jié)束信號(hào)，一度讓全球市場(chǎng)再度“狂歡”。

展望后市，劉潔認(rèn)為，雖然人民幣兌美元匯率走弱，但人民幣兌一籃子貨幣并不弱。這意味著，所有貨幣對(duì)美元貶值相同，中國(guó)相對(duì)出口競(jìng)爭(zhēng)力仍保持不變?！叭嗣駧艆R率的前景更多取決于美元而非人民幣。2024年底、2025年一季度末，人民幣兌美元匯率或?yàn)?.20、7.25。”

中金稱，在非美貨幣普遍承壓背景下，中國(guó)央行穩(wěn)匯率政策有所發(fā)力，人民幣匯率預(yù)期保持相對(duì)穩(wěn)定，表現(xiàn)在主要貨幣中居前。未來(lái)人民幣兌美元匯率或在7.20-7.30區(qū)間震蕩。

人民幣匯率承壓，讓中國(guó)央行再度陷入兩難。在中美利差高企背景下，若穩(wěn)匯率便難以大規(guī)模降息，但這又會(huì)抑制需求，難以提振物價(jià)水平和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

11月22日，中國(guó)央行國(guó)際司負(fù)責(zé)人劉曄表示，中國(guó)央行將繼續(xù)堅(jiān)持市場(chǎng)在匯率形成中的決定性作用，保持匯率的彈性，同時(shí)強(qiáng)化預(yù)期引導(dǎo)，防止外匯市場(chǎng)形成單邊一致性預(yù)期并自我實(shí)現(xiàn)，堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。

相對(duì)于匯率，劉潔認(rèn)為特朗普2.0對(duì)中國(guó)利率的影響更為明顯。雖然美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)暫緩降息，但仍在降息周期之中，這仍為中國(guó)央行提供降息空間。從中國(guó)因素來(lái)看，中國(guó)實(shí)際利率水平較高，物價(jià)水平較低，內(nèi)需相對(duì)疲弱。

據(jù)渣打測(cè)算，若以10年期國(guó)債收益率和GDP平減指數(shù)衡量計(jì)算中國(guó)實(shí)際利率，該數(shù)字升至3.1%，為2015年來(lái)最高。2016年-2021年為0.67%。從衡量通脹指數(shù)的GDP平減指數(shù)來(lái)看，該指數(shù)已在2024年前九個(gè)月下滑至-0.7%，為1999年以來(lái)的最低。

高盛首席中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家閃輝預(yù)計(jì)，2025年，中國(guó)央行或降息40個(gè)基點(diǎn)、降準(zhǔn)50個(gè)基點(diǎn)。預(yù)計(jì)中央財(cái)政赤字或?yàn)?.6%，廣義財(cái)政赤字占GDP的比重或?yàn)?3%，為明顯的擴(kuò)張性財(cái)政政策。

黃金大戰(zhàn)比特幣：投行仍看好黃金走勢(shì)

黃金是不生息資產(chǎn)，美債收益率高企正讓黃金黯然失色。不僅如此，特朗普勝選靴子落地也降低了對(duì)黃金的避險(xiǎn)需求。

世界黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，11月第一周，全球黃金ETF流出約8.09億美元。截至目前，黃金已自10月31日創(chuàng)下的紀(jì)錄高位下跌約4%。

與之相對(duì)，比特幣則一路高歌猛進(jìn)。截至11月21日，比特幣升至97659美元/枚的紀(jì)錄高位。不僅如此，貝萊德440億美元iShares比特幣信托的首批期權(quán)押注還表明，交易員認(rèn)為比特幣還有打破更多紀(jì)錄的空間。

比特幣上漲主要來(lái)自特朗普的支持。市場(chǎng)人士預(yù)計(jì)，特朗普將放松對(duì)加密貨幣巨頭的監(jiān)管，改革銀行處理其代表客戶持有的數(shù)字資產(chǎn)的法規(guī)，這可以讓更多的大銀行和基金經(jīng)理進(jìn)入加密貨幣市場(chǎng)。

“特朗普聲稱將比特幣納入國(guó)家戰(zhàn)略儲(chǔ)備，其他投資者也可能聞風(fēng)而動(dòng)，由于比特市場(chǎng)的體量仍然較小，這種變化將對(duì)比特幣的價(jià)格產(chǎn)生明顯影響?！敝袊?guó)金融四十人研究院執(zhí)行院長(zhǎng)郭凱對(duì)《財(cái)經(jīng)》說(shuō)。

數(shù)據(jù)顯示，10月17日，現(xiàn)貨比特幣ETF的總凈流入首次超200億美元。相比之下，黃金ETF花了約五年時(shí)間才達(dá)到同樣的數(shù)字。

在金融市場(chǎng)上，這已讓黃金與比特幣正面交鋒。在避險(xiǎn)品種選擇上，不少基金公司將黃金與比特幣并列，甚至需要在其中二選一。

但從存量來(lái)看，比特幣仍無(wú)法與黃金相提并論。截至11月13日，在全球前十大資產(chǎn)排名中，黃金市值第一，達(dá)17.2萬(wàn)億美元，比特幣市值則為1.78萬(wàn)億美元。

不僅如此，從外匯儲(chǔ)備角度來(lái)說(shuō)，黃金是全球多國(guó)政府的選項(xiàng)之一，但比特幣不盡然。

世界黃金協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，三季度，全球央行購(gòu)金量達(dá)186噸，新興市場(chǎng)是主力軍。據(jù)媒體報(bào)道，目前僅有薩爾瓦多中央銀行公開(kāi)披露，將比特幣添加到該國(guó)的儲(chǔ)備資產(chǎn)中，但占比還不到10%。

在此背后，與全球多國(guó)對(duì)比特幣監(jiān)管態(tài)度不同不無(wú)關(guān)聯(lián)。對(duì)于虛擬貨幣，2021年，薩爾瓦多成為全球首個(gè)比特幣合法化的國(guó)家。

圖8：外國(guó)投資者持有美國(guó)國(guó)債（中國(guó)）

在其他地區(qū)，美國(guó)和歐盟施行混合監(jiān)管制，重點(diǎn)監(jiān)管對(duì)象分別為證券類虛擬資產(chǎn)和加密虛擬資產(chǎn)。中國(guó)香港和新加坡采取沙盒監(jiān)管制度，由當(dāng)?shù)亟鸸芫旨白C監(jiān)會(huì)監(jiān)管。在中國(guó)內(nèi)地，監(jiān)管部門稱虛擬貨幣不具有與法定貨幣等同法律地位，相關(guān)業(yè)務(wù)屬非法金融活動(dòng)。

雖然當(dāng)前黃金漲勢(shì)暫歇，但高盛等投資機(jī)構(gòu)仍然看好黃金走勢(shì)。“去買黃金?！备呤⒃趫?bào)告中表示，并重申到2025年底的目標(biāo)位在3000美元/盎司。該行預(yù)計(jì)，這一預(yù)期的結(jié)構(gòu)性驅(qū)動(dòng)因素是央行需求增加，周期性提振將來(lái)自隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息流向交易所交易基金（ETF）的資金流。

世界黃金協(xié)會(huì)中國(guó)區(qū)研究負(fù)責(zé)人賈舒暢對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，未來(lái)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和全球經(jīng)濟(jì)下滑的擔(dān)憂，還會(huì)在一定程度上提振黃金投資。2024年四季度，中國(guó)黃金零售投資需求將略有回升。在近期和未來(lái)潛在經(jīng)濟(jì)刺激政策的推動(dòng)下經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)步伐或?qū)⒓涌欤M(jìn)而提升未來(lái)幾個(gè)季度的金條和金幣投資。

他也提醒道：“美國(guó)總統(tǒng)大選塵埃落定后，此前推動(dòng)黃金投資增長(zhǎng)的部分驅(qū)動(dòng)力或有所減弱。就中國(guó)市場(chǎng)而言，雖然經(jīng)濟(jì)刺激政策會(huì)提振黃金的投資需求，但刺激政策將推動(dòng)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，黃金將面臨中國(guó)其他資產(chǎn)的競(jìng)爭(zhēng)?！?/p>

應(yīng)對(duì)全球貨幣體系變化：多元貿(mào)易和提振內(nèi)需

2008年-2009年，改革國(guó)際貨幣體系的呼聲一度高漲。但由于美國(guó)拒用特別提款權(quán)（SDR）作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣及技術(shù)障礙，呼聲最后歸于沉寂?！疤乩势铡绹?guó)優(yōu)先’政策或?qū)⒊蔀閲?guó)際貨幣體系改革的重要助推器?！庇嘤蓝ū硎?。

對(duì)于中國(guó)當(dāng)前在國(guó)際貨幣體系中的角色，國(guó)際收支提供了觀察視角。2015年后，中國(guó)呈現(xiàn)“經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本項(xiàng)目逆差”的格局。中國(guó)出口商品與服務(wù)換取美元，而后將美元資產(chǎn)以美債等形式投回美國(guó)。在此背后，中國(guó)貿(mào)易出口情況、美債市場(chǎng)表現(xiàn)左右了中國(guó)在其中的位置。

“特朗普2.0或使美國(guó)孤立主義重現(xiàn)，疊加美元信用危機(jī)和美元武器化的風(fēng)險(xiǎn)，這可能撕開(kāi)了全球貿(mào)易與貨幣體系的一道裂痕?！惫鶆P說(shuō)道。

他進(jìn)一步表示，從出口角度來(lái)看，為將制造業(yè)回流美國(guó)，特朗普表示將對(duì)中國(guó)、墨西哥、歐盟等貿(mào)易伙伴征收關(guān)稅，這有可能招致反制，進(jìn)而影響全球貿(mào)易格局。如果各國(guó)對(duì)美貿(mào)易順差減少，加之美元信用問(wèn)題，各國(guó)投資美債的動(dòng)能將減弱，全球貨幣體系亦將受到影響。

特朗普的減稅政策則將加劇美國(guó)的國(guó)際收支危機(jī)，這會(huì)影響中國(guó)海外資產(chǎn)的安全性。據(jù)余永定估算，如果美國(guó)不能壓縮財(cái)政赤字。美國(guó)的海外凈負(fù)債對(duì)GDP的比重可能升至100%。

全球各國(guó)還面臨美元武器化的風(fēng)險(xiǎn)。2022年2月，美國(guó)及其盟友曾凍結(jié)俄羅斯約3000億美元的黃金和外匯儲(chǔ)備。在支付層面，隨著全球貿(mào)易活動(dòng)加劇，與其交織的美元體系日益龐大。目前，美元在國(guó)際支付中使用份額達(dá)46％，高于美國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)26％的比重。

此外，中國(guó)銀行研究院副院長(zhǎng)鄂志寰對(duì)《財(cái)經(jīng)》表示，特朗普?qǐng)?zhí)政后，美元匯率的波動(dòng)性將進(jìn)一步上升，這會(huì)對(duì)人民幣交易和企業(yè)外匯管理帶來(lái)一定挑戰(zhàn)。由于美元在全球支付體系中的重要地位，一旦在此過(guò)程疊加關(guān)稅等貿(mào)易戰(zhàn)，中國(guó)的貿(mào)易出口及銀行業(yè)均將受到?jīng)_擊。

對(duì)于如何應(yīng)對(duì)全球貨幣體系變化帶來(lái)的潛在影響，多元化貿(mào)易伙伴、加速海外投資、擴(kuò)大內(nèi)需是三大藥方。

在外貿(mào)出口方面，中國(guó)海關(guān)總署的數(shù)據(jù)顯示，2023年，中國(guó)與共建“一帶一路”國(guó)家進(jìn)出口達(dá)19.47萬(wàn)億元，占中國(guó)外貿(mào)總值的46.6%，規(guī)模和占比均為倡議提出以來(lái)最高水平。

“中國(guó)的光伏、電池、電動(dòng)車等出口‘新三樣’具有明顯的優(yōu)勢(shì)，在全球能源轉(zhuǎn)型背景下，中國(guó)可與包括巴林在內(nèi)的其他國(guó)家開(kāi)展合作?！卑土止ど檀蟪及⒉范爬ˋbdulla bin Adel Fakhro）告訴《財(cái)經(jīng)》。

在對(duì)外投資方面，國(guó)家外匯管理局的數(shù)據(jù)顯示，2023年，中國(guó)對(duì)外直接投資流量1772.9億美元，同比增長(zhǎng)8.7%，占全球份額的11.4%。

在提振內(nèi)需方面，余永定表示，中國(guó)有足夠的財(cái)政政策和貨幣政策空間，應(yīng)該而且能夠通過(guò)實(shí)行擴(kuò)張性財(cái)政貨幣政策刺激內(nèi)需，對(duì)沖美國(guó)提高關(guān)稅對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累作用。

“中國(guó)應(yīng)加快構(gòu)建以國(guó)內(nèi)大循環(huán)為主體、國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)相互促進(jìn)的新發(fā)展格局，這才有望解決中國(guó)海外資產(chǎn)安全性問(wèn)題。從短期看，中國(guó)應(yīng)該通過(guò)刺激投資需求和消費(fèi)需求，提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。從長(zhǎng)期看，要通過(guò)結(jié)構(gòu)改革，改變企業(yè)激勵(lì)機(jī)制，擴(kuò)大進(jìn)口需求，穩(wěn)定出口，實(shí)現(xiàn)對(duì)外貿(mào)易的平衡，甚至不排除在一定時(shí)期容忍貿(mào)易逆差。把長(zhǎng)期積累的美元‘借條’換成國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需要的實(shí)際資源?！庇嘤蓝ㄕf(shuō)。

從貨幣角度而言，人民幣國(guó)際化亦是應(yīng)對(duì)之舉。中國(guó)央行的數(shù)據(jù)顯示，2024年1月-8月，人民幣跨境收付金額合計(jì)為41.6萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)21.1%。另?yè)?jù)Wind（萬(wàn)得）數(shù)據(jù)顯示，繼2023年后，2024年熊貓債發(fā)行額再創(chuàng)新高，至今已超1800億元。

鄂志寰認(rèn)為，人民幣跨境收付的主體主要是實(shí)需，這是中國(guó)貿(mào)易伙伴多元化的延續(xù)。一些非美國(guó)家使用本幣結(jié)算交易，不僅降低了匯率風(fēng)險(xiǎn)，亦保證了交易的安全性。從融資角度來(lái)看，近兩年人民幣融資業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，主要還是中美利差走擴(kuò)的因素。

在余永定看來(lái)，人民幣國(guó)際化進(jìn)程主要受兩大國(guó)內(nèi)因素影響：人民幣匯率的變化趨勢(shì)和資本項(xiàng)目下人民幣自由兌換的進(jìn)度。近幾年，資本和金融項(xiàng)目下人民幣跨境收付金額的急劇增加，主要是因?yàn)橹袊?guó)政府開(kāi)辟了人民幣“南下”和“北上”的通道。

市場(chǎng)端的表現(xiàn)與政策方針不謀而合。黨的二十屆三中全會(huì)提出，要推動(dòng)金融高水平開(kāi)放，穩(wěn)慎扎實(shí)推進(jìn)人民幣國(guó)際化。

在鄂志寰看來(lái)，人民幣國(guó)際化的過(guò)程并不是一蹴而就的，需要根據(jù)內(nèi)外部形勢(shì)的變化動(dòng)態(tài)平衡“開(kāi)放和穩(wěn)定”“安全和效率”。

她進(jìn)一步說(shuō)道，在使用人民幣計(jì)價(jià)、結(jié)算時(shí)，東盟等“一帶一路”沿線國(guó)家的企業(yè)還面臨著財(cái)務(wù)安排、基礎(chǔ)設(shè)施轉(zhuǎn)換等實(shí)際應(yīng)用方面的問(wèn)題。更重要的是，只有讓第三方各類市場(chǎng)主體樂(lè)于使用人民幣，才更能體現(xiàn)人民幣國(guó)際化的題中應(yīng)有之義。就美元而言，目前全球各國(guó)在支付、結(jié)算、儲(chǔ)備等方面還沒(méi)有更好的替代選項(xiàng)。

除中國(guó)，不少國(guó)家亦在推動(dòng)本幣國(guó)際化進(jìn)程。近期金磚峰會(huì)的《喀山宣言》提出一系列貿(mào)易和金融共同項(xiàng)目，包括支持共同谷物交易所和支付系統(tǒng)并使用本國(guó)貨幣。

余永定認(rèn)為，未來(lái)國(guó)際貨幣體系碎片化的進(jìn)程會(huì)進(jìn)一步發(fā)展，在經(jīng)濟(jì)和地緣政治基礎(chǔ)上形成新的貨幣集團(tuán)的可能性不能排除。但經(jīng)驗(yàn)證明，金磚國(guó)家的構(gòu)成復(fù)雜，遠(yuǎn)不是利益共同體，實(shí)現(xiàn)宏大改革計(jì)劃的條件還未成熟。

鄂志寰也表示，金磚國(guó)家增加本幣結(jié)算，是促進(jìn)貿(mào)易投資便利化的重要嘗試。如果這些國(guó)家可以增加本幣互換規(guī)模、增加外匯應(yīng)急儲(chǔ)備，均可為成員國(guó)抵御國(guó)際收支不平衡的問(wèn)題。但由于這些國(guó)家的貿(mào)易規(guī)模、本幣國(guó)際化程度等方面仍有提升空間，金磚國(guó)家在金融層面的合作還需要更大程度的深化。