明星基金經(jīng)理具備明星效應(yīng)嗎？

摘"要：文章選取2016—2023年我國(guó)"293只開(kāi)放式股票型基金，以基金吧關(guān)于基金經(jīng)理的發(fā)帖情況作為網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度的代理變量，使用大連理工大學(xué)情感詞匯本體庫(kù)進(jìn)行正負(fù)面情緒判斷，實(shí)證檢驗(yàn)基金經(jīng)理的網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度對(duì)其所管理基金資金流量的影響。結(jié)果表明：考慮營(yíng)銷投入的影響，高關(guān)注度基金經(jīng)理不具有明星效應(yīng)，而口碑基金經(jīng)理具有明星效應(yīng)，投資者關(guān)注度和口碑的錯(cuò)配會(huì)影響高關(guān)注度基金經(jīng)理的明星效應(yīng)。上述研究結(jié)論有助于在基金年輕化趨勢(shì)下，為年輕投資者甄別基金產(chǎn)品、為基金公司開(kāi)展投教服務(wù)、為監(jiān)管機(jī)構(gòu)落實(shí)把關(guān)角色提供參考。

關(guān)鍵詞：明星基金經(jīng)理；證券市場(chǎng)；投資者

中圖分類號(hào)：F832.5文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1005-6432（2024）24-0034-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.24.009

1"引言

當(dāng)前，互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)成為我國(guó)證券市場(chǎng)投資者獲得信息的主要渠道，基于互聯(lián)網(wǎng)的視聽(tīng)化新媒體投教形式在45歲以下投資者中被選擇的比例超過(guò)60%[1]。隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，基金公司加大了網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷力度，對(duì)旗下的基金經(jīng)理和基金產(chǎn)品進(jìn)行包裝和營(yíng)銷，不斷制造話題，吸引流量，部分高網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度的基金經(jīng)理更是被冠以“明星基金經(jīng)理”的稱號(hào)，而由這些“明星基金經(jīng)理”管理的基金也呈現(xiàn)出不同于其他基金資金流量的“明星效應(yīng)”。

基金經(jīng)理的“明星效應(yīng)”主要是指基金經(jīng)理能夠?yàn)槠渌芾淼幕饚?lái)充沛的現(xiàn)金凈流入的效應(yīng)[2]。目前學(xué)術(shù)界對(duì)“明星基金經(jīng)理”有著不同的定義：王鵬（2013），李雙建和周鵬（2016）將業(yè)績(jī)排名靠前作為明星基金經(jīng)理的衡量標(biāo)準(zhǔn)[3-4]；張松波等（2019）認(rèn)為明星基金經(jīng)理可能源自基金公司的造星策略[5]；張方方和陳峰（2018）認(rèn)為，在基金公司營(yíng)銷策略的攻勢(shì)下，媒體往往集中關(guān)注打造市場(chǎng)明星[6]。在投資者有限關(guān)注和投資者有限理性的不同視角下，高網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度的基金經(jīng)理又可以進(jìn)一步劃分為高關(guān)注度基金經(jīng)理和口碑基金經(jīng)理：前者是指網(wǎng)絡(luò)流量較大的基金經(jīng)理，后者是指網(wǎng)絡(luò)聲譽(yù)較好的基金經(jīng)理。對(duì)于高網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度基金經(jīng)理的明星效應(yīng)，張方方認(rèn)為，基金經(jīng)理的良好聲譽(yù)有助于帶動(dòng)資金凈流入，但錢(qián)淑芳等（2019）通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)表明，營(yíng)銷投入會(huì)對(duì)基金資金流入產(chǎn)生抑制作用[7]。文章從營(yíng)銷角度出發(fā)，分別對(duì)高關(guān)注度和口碑的基金經(jīng)理的明星效應(yīng)進(jìn)行探究，以期在基金年輕化的趨勢(shì)下，為投資者甄別基金產(chǎn)品、為基金公司開(kāi)展投教服務(wù)、為監(jiān)管機(jī)構(gòu)落實(shí)把關(guān)角色提供助力。

2"文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

2.1"高關(guān)注度基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響

學(xué)術(shù)界對(duì)于高關(guān)注度基金經(jīng)理的明星效應(yīng)的理解存在分歧：Sirri"和"Tufano（1998）以媒體關(guān)注度作為搜尋成本的代理變量之一，檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)媒體關(guān)注度對(duì)基金資金流量具有正向作用，即媒體關(guān)注度越高，資金流量越大[8]；但山立威和申宇（2013）卻認(rèn)為基金營(yíng)銷對(duì)資金凈流入具有顯著影響，且上一年業(yè)績(jī)?cè)讲畹幕?，下一年?duì)I銷力度越大[9]；錢(qián)淑芳等（2019）檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)基金業(yè)績(jī)與基金投入均會(huì)對(duì)基金資金流入產(chǎn)生抑制作用。綜上所述，高關(guān)注度基金經(jīng)理可能對(duì)其所管理基金資金流量產(chǎn)生兩種不同的影響：考慮搜尋成本的作用，高關(guān)注度基金經(jīng)理可能帶動(dòng)其所管理基金的資金流入，形成“明星效應(yīng)”；而考慮營(yíng)銷投入的影響，高關(guān)注度基金經(jīng)理可能會(huì)抑制其所管理基金的資金流入。基于此，提出文章的第一個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)1：高關(guān)注度基金經(jīng)理能夠?qū)ζ渌芾砘鸬馁Y金流量產(chǎn)生影響。

2.2"口碑基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響

在大數(shù)據(jù)時(shí)代，投資者情緒也成了衡量投資活動(dòng)的重要指標(biāo)（Antweiler和Frank，"2004）[10]。張方方和陳峰通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，基金經(jīng)理在媒體上的聲譽(yù)越好，其所管理基金的資金流量越多。易力和王序東（2021）檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)明星基金資金流受情緒的影響要大于墊底基金[11]。綜上所述，在投資者有限理性視角下，投資者對(duì)基金經(jīng)理的看漲情緒越強(qiáng)，基金經(jīng)理的口碑越高，越有助于帶動(dòng)基金經(jīng)理所管理基金的資金流入?；诖?，提出文章的第二個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)2：口碑基金經(jīng)理能夠?qū)ζ渌芾砘鸬馁Y金流量產(chǎn)生正向影響。

2.3"關(guān)注度與口碑的錯(cuò)配對(duì)明星基金經(jīng)理所管理基金資金流量的影響

基于以上研究，文章就高關(guān)注度明星基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響，進(jìn)一步將高關(guān)注度明星基金經(jīng)理劃分為高關(guān)注度口碑明星基金經(jīng)理和高關(guān)注度低口碑明星基金經(jīng)理。王鵬（2013）研究發(fā)現(xiàn)，投資者在選擇基金時(shí)既看重絕對(duì)業(yè)績(jī)（基數(shù)回報(bào)率）也看重相對(duì)業(yè)績(jī)（序數(shù)回報(bào)率），且明星基金能夠獲得超額資金流入。王丹陽(yáng)和姚祿仕（2023）通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)證明，在市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)期，前期積極的投資者情緒將進(jìn)一步加重基金的資金外流[12]。劉洋溢等（2022）通過(guò)理論分析發(fā)現(xiàn)，基金傳遞給投資者的業(yè)績(jī)持續(xù)性感知使得投資者高估傳遞給他們的、業(yè)績(jī)持續(xù)性感知較強(qiáng)的基金的收益信號(hào)精度，并將過(guò)多資金投向這些基金，導(dǎo)致基金規(guī)模和技能的錯(cuò)配[13]。綜上所述，在投資者有限關(guān)注理論下，基金投資者可能更看重基金經(jīng)理的高關(guān)注度，將過(guò)多資金投向這些基金，而當(dāng)基金經(jīng)理口碑被證實(shí)較低時(shí)，前期這種積極情緒可能會(huì)加重基金的資金外流?；诖耍岢鑫恼碌牡谌齻€(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)3-1：高關(guān)注度口碑的明星基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金的資金流量產(chǎn)生正向影響。

假設(shè)3-2：高關(guān)注度低口碑的明星基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金的資金流量產(chǎn)生負(fù)向影響。

3"研究設(shè)計(jì)

3.1"研究樣本與數(shù)據(jù)來(lái)源

文章經(jīng)篩選得到293只開(kāi)放式股票型基金作為研究樣本，樣本期間為2016年第一季度至2023年第二季度共30個(gè)季度，涉及151位基金經(jīng)理。網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)自天天基金網(wǎng)的基金吧，其中看漲情緒指標(biāo)使用大連理工大學(xué)情感詞匯本體庫(kù)進(jìn)行正負(fù)面情緒判斷，其余研究數(shù)據(jù)均來(lái)自Choice金融數(shù)據(jù)終端，實(shí)證分析采用Python和Stata軟件。

3.2"模型構(gòu)建

3.2.1"高關(guān)注度和口碑基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響

文章在參考楊坤等（2013）[14]、易力和王序東（2021）研究的基礎(chǔ)上，基于前文提出的假設(shè)1和假設(shè)2，以投資者對(duì)基金經(jīng)理網(wǎng)絡(luò)發(fā)帖瀏覽量和據(jù)此計(jì)算的看漲情緒指標(biāo)作為解釋變量，實(shí)證檢驗(yàn)高關(guān)注度和口碑的基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響，構(gòu)建固定效應(yīng)非平衡面板回歸模型如下：

NewMoneyGrowthi，t=αi+β1×InternetAttentioni，t－1+β2×PastPerformancei，t－1+β3×FundSizei，t－1+β4×Rm，t－1+εi，t"（1）

NewMoneyGrowthi，t=αi+β1×Bullishnessi，t－1+β2×PastPerformancei，t－1+β3×FundSizei，t－1+β4×Rm，t－1+εi，t（2）

其中，i表示開(kāi)放式股票型基金，t表示季度，αi表示基金的固定效應(yīng)。

（1）Internetattentioni，t-1表示基金i在t季度的基金經(jīng)理網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度，計(jì)算過(guò)程為：①根據(jù)基金經(jīng)理姓名使用Python軟件爬取天天基金網(wǎng)旗下基金吧相關(guān)主題帖，共得到8079個(gè)有效主題帖，其中開(kāi)放式股票型基金經(jīng)理相關(guān)主題帖1975個(gè)；②收集該主題帖的瀏覽量，以此作為基金i在t季度的基金經(jīng)理網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度。

（2）Bullishnessi，t-1表示投資者對(duì)基金i在t季度的基金經(jīng)理的看漲情緒指標(biāo)，參考Antweiler和Frank（2004）的方法，計(jì)算公式為：

Bullishnessi，t－1=（Positivei，t－1－Negativei，t－1）/Totali，t－1

其中，Totali，t-1是基金i在t-1季度的基金經(jīng)理相關(guān)主題帖的數(shù)量；Positivei，t-1和Negativei，t-1分別是投資者對(duì)基金i在t-1季度的基金經(jīng)理持有正面和負(fù)面情緒的帖子數(shù)量。

（3）PastPerformancei，t-1代表基金i在t-1季度的超額回報(bào)，計(jì)算公式為：

PastPerformancei，t-1=Ri，t－1－Rm，t－1

其中，Ri，t-1是基金i在t-1季度的回報(bào)率，Rm，t是基金i在t季度的回報(bào)率，文章采用上證指數(shù)回報(bào)率。

（4）NewMoneyGrowthi，t代表基金i在t季度的資金凈流入增長(zhǎng)率，計(jì)算公式為：

NewMoneyGrowthi，t=NewMoneyGrowthi，t∕TNAi，t－1

其中，NewMoneyi，t表示基金i在t季度資金凈流入的變化，通過(guò)基金i在t季度資產(chǎn)凈值的變化TNAi，t來(lái)計(jì)算，計(jì)算公式為：

NewMoneyi，t=TNAi，t－TNAi，t－1×（1+Ri，t）

其中，Ri，t是基金i在t季度的回報(bào)率。

（5）FundSizei，t-1表示基金i在t-1季度的規(guī)模，計(jì)算公式為：

FundSizei，t－1=ln（TNAi，t－1）

（6）Rm，t-1表示t-1季度時(shí)的市場(chǎng)行情，用上證指數(shù)回報(bào)率衡量。

3.2.2"關(guān)注度與口碑的錯(cuò)配對(duì)明星基金經(jīng)理所管理基金資金流量的影響

基于前文提出的假設(shè)3，文章進(jìn)一步劃分高關(guān)注度口碑明星基金經(jīng)理和高關(guān)注度低口碑明星基金經(jīng)理，將t-1季度網(wǎng)絡(luò)發(fā)帖瀏覽量排名前30且看漲情緒指標(biāo)排名前30（后30）的基金經(jīng)理定義為高關(guān)注度口碑（低口碑）明星基金經(jīng)理，實(shí)證檢驗(yàn)高關(guān)注度口碑（低口碑）明星基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響，構(gòu)建固定效應(yīng)非平衡面板模型如下：

NewMoneyGrowthi，t=αi+β1×HighManageri，t－1+β2×HighGoodManageri，t－1+β3×PastPerformancei，t－1+β4×FundSizei，t－1+β5×Rm，t－1+εi，t"（3）

NewMoneyGrowthi，t=αi+β1×HighManageri，t－1+β2×HighBadManageri，t－1+β3×PastPerformancei，t－1+β4×FundSizei，t－1+β5×Rm，t－1+εi，t"（4）

其中，HighManageri，t-1、HighGoodManageri，t-1和HighBadManageri，t-1分別代表基金i在t-1季度是否擁有高關(guān)注度明星基金經(jīng)理、高關(guān)注度口碑明星基金經(jīng)理或高關(guān)注度低口碑明星基金經(jīng)理，如果擁有，則取值為1，否則取值為0。

4"實(shí)證結(jié)果與分析

4.1"高關(guān)注度和口碑基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響

根據(jù)Hausman檢驗(yàn)結(jié)果，文章針對(duì)假設(shè)1，采用固定效應(yīng)模型；針對(duì)假設(shè)2，在回歸過(guò)程中控制公司和時(shí)間的固定效應(yīng)。假設(shè)1和假設(shè)2的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表1，括號(hào)內(nèi)為t統(tǒng)計(jì)量。

根據(jù)假設(shè)1的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，基金經(jīng)理所受到的投資者關(guān)注度越高，其所管理基金的資金凈流入越低，即高關(guān)注度基金經(jīng)理不具有明星效應(yīng)；根據(jù)假設(shè)2的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，基金經(jīng)理所得到的投資者口碑越高，其所管理基金的資金凈流入越高，即口碑基金經(jīng)理具有明星效應(yīng)。

4.2"關(guān)注度與口碑的錯(cuò)配對(duì)明星基金經(jīng)理所管理基金資金流量的影響

根據(jù)Hausman檢驗(yàn)結(jié)果，文章針對(duì)假設(shè)3，在回歸過(guò)程中控制公司和時(shí)間的固定效應(yīng)。假設(shè)3的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果詳見(jiàn)表2，括號(hào)內(nèi)為t統(tǒng)計(jì)量。

模型3-1的關(guān)鍵變量HighManageri，t-1與HighGoodManageri，t-1存在共線性，因此文章重點(diǎn)關(guān)注假設(shè)3-2，即高關(guān)注度低口碑明星基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的影響。根據(jù)假設(shè)3-2的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，投資者關(guān)注和口碑的錯(cuò)配會(huì)影響高關(guān)注度基金經(jīng)理的明星效應(yīng)，高關(guān)注度低口碑的基金經(jīng)理不具有明星效應(yīng)。

5"穩(wěn)健性檢驗(yàn)

5.1"高關(guān)注度和口碑基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金資金流量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

文章以對(duì)基金經(jīng)理網(wǎng)絡(luò)發(fā)帖評(píng)論量和據(jù)此計(jì)算的看漲情緒指標(biāo)為替代變量，對(duì)假設(shè)1和假設(shè)2分別再次進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果與前述保持一致。

5.2"關(guān)注度與口碑的錯(cuò)配對(duì)明星基金經(jīng)理所管理基金資金流量的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

參考姚頤和高興（2013）[15]的方法，文章對(duì)高關(guān)注度明星基金經(jīng)理的定義，除按照關(guān)注度和口碑排名取前30外，又取前20進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)，得到的結(jié)論與前文幾乎一致。

6"結(jié)論與建議

文章以2016—2023年我國(guó)293只開(kāi)放式股票型基金為研究樣本，實(shí)證檢驗(yàn)了高關(guān)注度和口碑基金經(jīng)理的明星效應(yīng)，并進(jìn)一步對(duì)高關(guān)注度基金經(jīng)理不具有明星效應(yīng)的原因進(jìn)行探析。

實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果如下：在投資者有限關(guān)注視角下，考慮營(yíng)銷投入的影響，高關(guān)注度基金經(jīng)理可能會(huì)抑制其所管理基金的資金凈流入，即高關(guān)注度基金經(jīng)理不具有明星效應(yīng)；在投資者有限理性視角下，口碑基金經(jīng)理對(duì)其所管理基金的資金凈流入具有帶動(dòng)作用，即口碑基金經(jīng)理具有明星效應(yīng)；投資者關(guān)注和口碑的錯(cuò)配會(huì)影響高關(guān)注度基金經(jīng)理的明星效應(yīng)，只有高關(guān)注度卻沒(méi)有口碑的基金經(jīng)理不具有明星效應(yīng)。

文章的研究結(jié)果為理解我國(guó)基金經(jīng)理特征與其所管理基金資金流量之間的關(guān)系提供了新的視角：投資者可以將基金經(jīng)理網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度作為甄別基金產(chǎn)品時(shí)的考慮因素，避免在基金公司網(wǎng)絡(luò)營(yíng)銷攻勢(shì)下的盲目投資；基金公司需要平衡研發(fā)和營(yíng)銷投入比例，通過(guò)打造高質(zhì)量而非高流量基金產(chǎn)品來(lái)吸引投資者，穩(wěn)步擴(kuò)大其所管理的基金資產(chǎn)；監(jiān)管部門(mén)可以通過(guò)大數(shù)據(jù)手段對(duì)高網(wǎng)絡(luò)關(guān)注度基金經(jīng)理的口碑進(jìn)行追蹤，及時(shí)對(duì)高關(guān)注度卻無(wú)口碑的錯(cuò)配問(wèn)題進(jìn)行干預(yù)。

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［基金項(xiàng)目］江蘇高校哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究一般項(xiàng)目資助“基于網(wǎng)絡(luò)關(guān)注視角的基金造星現(xiàn)象及風(fēng)險(xiǎn)防范研究”（項(xiàng)目編號(hào)：2021SJA0764）。