新“國九條”下資本市場的負(fù)重前行與希望之光

周雪飛

近期，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》。這是繼2004年、2014年兩份“國九條”之后，二十年間中央政府再次出臺的關(guān)乎資本市場發(fā)展的指導(dǎo)性文件，亦即迄今為止的第三份“國九條”。

三份“國九條”：遠(yuǎn)近高低各不同

十年前的2014年5月8日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》，指出，經(jīng)過“二十多年來的快速發(fā)展”，我國資本市場已“初步形成了涵蓋股票、債券、期貨的市場體系”，但總體上看“仍不成熟”，主要表現(xiàn)為“一些體制機(jī)制性問題依然存在，新情況新問題不斷出現(xiàn)”?；诖?，意見強(qiáng)調(diào)“進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展，健全多層次資本市場體系”，對于“加快完善現(xiàn)代市場體系、拓寬企業(yè)和居民投融資渠道、優(yōu)化資源配置、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級”具有重要意義。換言之，實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的“轉(zhuǎn)型升級”，離不開“融資格局的結(jié)構(gòu)優(yōu)化、相應(yīng)轉(zhuǎn)變”。由是，作為第二份“國九條”，意見首次提出“積極穩(wěn)妥推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”。

在此背景下，借勢“大眾創(chuàng)業(yè)，萬眾創(chuàng)新”政策風(fēng)口，資本市場出現(xiàn)了諸如“場外配資、分級基金、傘形信托”等杠桿資金。各路資金“魚龍混雜”、紛紛入市，助推A股市場達(dá)到階段性頂點(diǎn)：2015年上半年滬指從3200點(diǎn)上漲到5178點(diǎn)的高位，成為中國證券市場有史以來最大的由資金杠桿推動的“牛市行情”。

推而遠(yuǎn)之，二十年前的2004年1月31日，國務(wù)院出臺《關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》。作為第一份“國九條”，意見強(qiáng)調(diào)“大力發(fā)展資本市場”是“一項(xiàng)重要的戰(zhàn)略任務(wù)”，其對于“完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制、優(yōu)化資源配置、推動國有經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和戰(zhàn)略性改組、提高直接融資比例、完善金融市場結(jié)構(gòu)”等都具有重要意義。這就意味著，此一時(shí)期我國資本市場的主要任務(wù)側(cè)重于“提高直接融資比例，擴(kuò)大直接融資規(guī)模，發(fā)揮直接融資功能”，為此就要打破股權(quán)分置給市場帶來的掣肘、限制。在這種背景下，以2005年4月29日《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》發(fā)布為標(biāo)志，股權(quán)分置改革工作正式啟動。自此至2007年10月16日，A股在一輪牛市中實(shí)現(xiàn)了股權(quán)分置改革目標(biāo)。

和以往兩份“國九條”中“大力發(fā)展”“進(jìn)一步促進(jìn)”“積極穩(wěn)妥”等措辭、表述相比，本次出臺的新“國九條”的關(guān)鍵詞開宗明義、直截了當(dāng)列示在標(biāo)題之中：加強(qiáng)監(jiān)管、防范風(fēng)險(xiǎn)、高質(zhì)量發(fā)展。而“強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促高質(zhì)量發(fā)展”主線，重在“完善資本市場基礎(chǔ)制度，更好發(fā)揮資本市場功能作用，推進(jìn)金融強(qiáng)國建設(shè)，服務(wù)中國式現(xiàn)代化大局”的資本市場新時(shí)代新征程歷史使命責(zé)任，也在條文具體內(nèi)容中得以充分體現(xiàn)。

加強(qiáng)監(jiān)管乃培育關(guān)鍵核心金融要素的題中之義

新“國九條”中，與監(jiān)管直接相關(guān)的內(nèi)容就有五條（第二至六條），其對監(jiān)管的強(qiáng)調(diào)前所未有。從“嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)”的“入口”監(jiān)管，到“嚴(yán)格上市公司持續(xù)監(jiān)管”的“全周期、全過程、全鏈條”監(jiān)管，再到“加大退市監(jiān)管力度”的“出口”監(jiān)管，乃至“加強(qiáng)證券基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管，推動行業(yè)回歸本源、做優(yōu)做強(qiáng)”的“機(jī)構(gòu)”監(jiān)管，以及“加強(qiáng)交易監(jiān)管，增強(qiáng)資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性”的“交易”監(jiān)管——正所謂“監(jiān)管無處不在，無時(shí)不有”。不難看出，新“國九條”意在實(shí)行“長牙帶刺，有棱有角”的“全方位、穿透式監(jiān)管”。

需要指出的是，一段時(shí)間以來，注冊制在全面實(shí)施過程中出現(xiàn)了“發(fā)行審核過快，短期超速擴(kuò)容，違規(guī)減持叢生，監(jiān)管力度不夠，投資信心不足，市場持續(xù)低迷”等現(xiàn)象。特別是2023年8月以來股市波動暴露出資本市場在制度機(jī)制、監(jiān)管執(zhí)法等方面存在的突出問題?；趩栴}導(dǎo)向，新“國九條”從“投資者保護(hù)、上市公司質(zhì)量、行業(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)展、監(jiān)管能力和治理體系建設(shè)”等方面著手，針對資本市場長期積累的深層次矛盾，逐一作出相應(yīng)部署，及時(shí)“補(bǔ)短板，強(qiáng)弱項(xiàng)”，回應(yīng)各方關(guān)切，強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持以人民為中心的價(jià)值取向，更加有效保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益”，突出“上市公司持續(xù)監(jiān)管，提升上市公司投資價(jià)值”，圍繞“入口監(jiān)管、動態(tài)監(jiān)管、退市監(jiān)管”等力圖構(gòu)建全方位、立體化的資本市場監(jiān)管體系，全面落實(shí)監(jiān)管“長牙帶刺”、有棱有角，積極培育理性投資、價(jià)值投資、長期投資理念和健康的投資文化。

就目標(biāo)導(dǎo)向而言，新“國九條”描繪出令人振奮、催人奮進(jìn)的資本市場宏偉藍(lán)圖、高質(zhì)量發(fā)展三部曲：未來五年，基本形成“投資者保護(hù)制度機(jī)制更加完善，上市公司質(zhì)量和結(jié)構(gòu)明顯優(yōu)化，證券基金期貨機(jī)構(gòu)實(shí)力持續(xù)增強(qiáng)，資本市場監(jiān)管能力和有效性大幅提高”的資本市場高質(zhì)量發(fā)展的總體框架。到2035年，基本建成“具有高度適應(yīng)性、競爭力、普惠性”的資本市場。到21世紀(jì)中葉，建成“治理體系和治理能力現(xiàn)代化水平進(jìn)一步提高，與金融強(qiáng)國相匹配”的高質(zhì)量資本市場。

加快建設(shè)金融強(qiáng)國戰(zhàn)略背景下，強(qiáng)大的金融監(jiān)管無疑是金融強(qiáng)國建設(shè)不可或缺的關(guān)鍵核心金融要素之一。從這個意義上講，新“國九條”著力強(qiáng)化“強(qiáng)監(jiān)管”，可謂打造、培育關(guān)鍵核心金融要素的有機(jī)組成、題中之義。

防范風(fēng)險(xiǎn)：資本市場的應(yīng)有之舉和永恒主題

如果說，金融是高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，那么資本市場則是金融領(lǐng)域里的“高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域”。正因?yàn)榇?，防范風(fēng)險(xiǎn)“責(zé)無旁貸”，永不停歇。

回過頭看，2004年以來的二十年間，中國股市經(jīng)歷了多輪牛市，也遭遇了數(shù)次股災(zāi)。

2007年10月16日，A股市場曾經(jīng)創(chuàng)下至今為止上證指數(shù)6124點(diǎn)的最高點(diǎn)位。但在此后的377天里，股指“順流直下，一落千丈”，2008年10月28日一度跌到1664點(diǎn)的谷底——?dú)v時(shí)12個月，從6124點(diǎn)跌至1664點(diǎn)，最大跌幅高達(dá)72.8%。伴隨A股泡沫、神話的破滅，中國股市也經(jīng)歷了一場血雨腥風(fēng)的“股災(zāi)”洗禮。無獨(dú)有偶，2015年A股市場在“高杠桿牛市”爆發(fā)的狂歡之余，也遭遇了踩踏式的“高杠桿股災(zāi)”：上證指數(shù)從2015年6月12日的階段性高點(diǎn)5178點(diǎn)，一路跌至2016年1月27日的階段性低點(diǎn)2638點(diǎn)，歷時(shí)八個月，最大跌幅達(dá)49.1%。期間， A股曾經(jīng)一度上演“千股跌?！钡墓墒袘K狀。

對于散戶投資者而言，這兩次“股災(zāi)”帶來的不只是“投資層面的資金虧損”，同樣揮之不去的還有“心理陰影”“信心上的打擊”。股市“大起大落”、牛短熊長，某種程度上表明：一方面，市場的短期投機(jī)行為非常濃重；另一方面，長期投資、價(jià)值投資、耐心投資的生態(tài)環(huán)境、文化氛圍與信心支撐，還遠(yuǎn)未構(gòu)建起來。

基于此，新“國九條”從“促進(jìn)市場平穩(wěn)運(yùn)行、強(qiáng)化股市風(fēng)險(xiǎn)綜合研判、健全預(yù)期管理機(jī)制、統(tǒng)籌開放和安全”等方面提出一系列機(jī)制安排和政策舉措，特別強(qiáng)調(diào)“增強(qiáng)資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性”。而“強(qiáng)化底線思維，完善極端情形的應(yīng)對措施”則意味著，一旦市場出現(xiàn)“劇烈震蕩”、投資者“極度恐慌”、信心“嚴(yán)重不足”等極端情形，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、金融管理部門等將會果斷出手、及時(shí)糾偏，來著力“強(qiáng)信心、穩(wěn)預(yù)期”，從而守住“不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”的底線。

同樣不容忽視的是，針對注冊制全面實(shí)施下“市場風(fēng)險(xiǎn)+交易風(fēng)險(xiǎn)+個股風(fēng)險(xiǎn)”的疊加效應(yīng)，“風(fēng)險(xiǎn)釋放與平滑”還應(yīng)當(dāng)從“改革T+1交易制度，適時(shí)恢復(fù)T+0交易制度”“A股市場應(yīng)逐步由‘單邊市向‘雙邊市轉(zhuǎn)型、過渡”等交易制度、投資機(jī)制變革入手，加以通盤考量。

更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展與中國式現(xiàn)代化大局

是資本市場持續(xù)前行的動力所在

新“國九條”明確提出“更好服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展”，為此要著力做好“科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融”五篇大文章，引導(dǎo)更多社會中長期資本、耐心資本流向“科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級”等領(lǐng)域，進(jìn)而“提升對新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新技術(shù)的包容性，更好服務(wù)科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、國資國企改革等國家戰(zhàn)略實(shí)施和中小企業(yè)、民營企業(yè)發(fā)展壯大”，最終落腳于“促進(jìn)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展”。概言之，更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，是資本市場持續(xù)前行的動力所在，也是構(gòu)建良性互動的資本市場生態(tài)環(huán)境、投融資文化的重要基礎(chǔ)。

提升資本市場的服務(wù)能力、促進(jìn)資本市場自身的高質(zhì)量發(fā)展，要緊緊圍繞我國改革發(fā)展的時(shí)代背景與重大任務(wù)來全面審視、深入探究。可以說，資本市場一路走來及其取得的階段性成果，是與中國改革開放、經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的歷史進(jìn)程息息相關(guān)、一脈相承，是一系列重大領(lǐng)域改革“相伴同行，相互促進(jìn)”下的“紅利釋放”結(jié)果使然。

第一份“國九條”出臺之時(shí)，正值2003年10月14日中共十六屆三中全會《中共中央關(guān)于完善社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》公布后不久。圍繞《決定》提出的“完善財(cái)稅體制，深化金融改革”“完善國有資產(chǎn)管理體制，深化國有企業(yè)改革”等一系列重大領(lǐng)域改革任務(wù)的完成，資本市場“大力發(fā)展”不僅成為一項(xiàng)“重要的戰(zhàn)略任務(wù)”，并且要“在促進(jìn)資本形成、優(yōu)化資源配置、推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、完善公司治理結(jié)構(gòu)”等方面充分發(fā)揮作用，為“國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速協(xié)調(diào)健康發(fā)展和全面建設(shè)小康社會”作出新的貢獻(xiàn)。

十年后的2013年11月12日，中共十八屆三中全會通過《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，提出“深化財(cái)稅體制改革”“完善金融市場體系”“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)”“推動國有企業(yè)完善現(xiàn)代企業(yè)制度”等。六個月后的2014年5月，第二份“國九條”出臺，強(qiáng)調(diào)“推動混合所有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展，完善現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)競爭能力，促進(jìn)資本形成和股權(quán)流轉(zhuǎn)”，要“更好發(fā)揮資本市場優(yōu)化資源配置的作用”，以“促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)社會持續(xù)健康發(fā)展”。

2023年10月底舉行的中央金融工作會議，明確提出“加快建設(shè)金融強(qiáng)國”的戰(zhàn)略目標(biāo)，強(qiáng)調(diào)“優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，更好發(fā)揮資本市場樞紐功能，推動股票發(fā)行注冊制走深走實(shí)”。六個月后的2024年4月初，新“國九條”發(fā)布、出臺。

值得關(guān)注的是，就在2024年4月30日，中共中央政治局會議決定今年7月在京召開中共二十屆三中全會，主要議程包括“重點(diǎn)研究進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化問題”?？梢韵胂蟮氖牵幌盗兄卮箢I(lǐng)域改革任務(wù)、舉措將隨之出臺——這其中，“后房地產(chǎn)時(shí)代的財(cái)稅體制改革”“金融強(qiáng)國建設(shè)下的金融改革發(fā)展”“促進(jìn)國有企業(yè)深化改革與發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力”“建設(shè)全國統(tǒng)一大市場”等引人注目、有望破題。而在“以中國式現(xiàn)代化全面推進(jìn)強(qiáng)國建設(shè)、民族復(fù)興偉業(yè)”新征程中，“多措并舉促進(jìn)資本市場健康發(fā)展”不僅恰逢其時(shí)，而且大有用武之地。

一枝獨(dú)放不是春，萬紫千紅春滿園。相信不久的將來，中國資本市場定會迎來一輪更長更遠(yuǎn)、“星光燦爛”的花樣年華！