證券行業(yè)供給側(cè)格局重塑

方斐

2024年4月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》，成為繼2004年、2014年兩個(gè)資本市場(chǎng)“國(guó)九條”之后第三次出臺(tái)的資本市場(chǎng)指導(dǎo)性文件。以“新國(guó)九條”為主的“1+N”新一輪政策體系以資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展為目標(biāo)，以強(qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促高質(zhì)量發(fā)展為主線。

嚴(yán)監(jiān)管仍是政策主線

在上市監(jiān)管方面，嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)，提高上市標(biāo)準(zhǔn)。交易所修改上市審核規(guī)則，主板、創(chuàng)業(yè)板提升上市財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，例如主板第一套上市標(biāo)準(zhǔn)的最近三年累計(jì)凈利潤(rùn)指標(biāo)由1.5億元提高至2億元，最近一年凈利潤(rùn)指標(biāo)由6000萬(wàn)元提高至1億元，最近三年累計(jì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~指標(biāo)由1億元提升至2億元，最近三年累計(jì)營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)由10億元提升至15億元?？苿?chuàng)板上市財(cái)務(wù)條件未修改，但進(jìn)一步嚴(yán)格科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，要求最近三年累計(jì)研發(fā)投入要求由6000萬(wàn)元提高至8000萬(wàn)元。

在持續(xù)監(jiān)管方面，鼓勵(lì)分紅、規(guī)范減持、豐富退市標(biāo)準(zhǔn)。證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的意見(jiàn)（試行）》，提出對(duì)多年未分紅 或股利支付率偏低的，通過(guò)實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示（ST）等方式加強(qiáng)監(jiān)管約束；多措并舉提高股息率；推動(dòng)一年多次分紅，引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)大市值上市公司中期分紅等。同時(shí)，證監(jiān)會(huì)制定《上市公司股東減持股份管理辦法》，強(qiáng)化大股東減持要求，明確股份合并計(jì)算要求，明確減持與上市公司破凈、破發(fā)、分紅等掛鉤的規(guī)定；也明確進(jìn)一步加強(qiáng)減持信息披露要求，明確董監(jiān)高、大股東通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持的，應(yīng)提前15個(gè)交易日披露減持計(jì)劃，減持計(jì)劃時(shí)間區(qū)間由最長(zhǎng)6個(gè)月縮減為3個(gè)月。

圖 中國(guó)證監(jiān)會(huì)及派出機(jī)構(gòu)年度支出及員工數(shù)

（資料來(lái)源：證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)，平安證券研究所）

在退市方面，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《關(guān)于嚴(yán)格執(zhí)行退市制度的意見(jiàn)》，擴(kuò)大重大違法強(qiáng)制退市適用范圍，調(diào)低財(cái)務(wù)造假觸發(fā)退市的條件，同時(shí)提高財(cái)務(wù)類(lèi)強(qiáng)制退市門(mén)檻，將主板虧損公司營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)要求從1億元提高到3億元，此外新增三項(xiàng)規(guī)范類(lèi)退市情形。

在交易監(jiān)管方面，大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市，加強(qiáng)程序化交易監(jiān)管。新“國(guó)九條”明確將建立培育長(zhǎng)期投資的生態(tài)，大力發(fā)展權(quán)益類(lèi)公募基金，建立ETF快速審批通道，加強(qiáng)基金公司投研能力建設(shè)，并穩(wěn)步降低公募基金綜合費(fèi)率，同時(shí)優(yōu)化保險(xiǎn)資金權(quán)益投資證券環(huán)境，落實(shí)并完善國(guó)有保險(xiǎn)公司績(jī)效評(píng)價(jià)辦法，鼓勵(lì)銀行理財(cái)和信托資金積極參與資本市場(chǎng)。此外，為保護(hù)中小投資者權(quán)益、維護(hù)資本市場(chǎng)秩序，監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注程序化交易的監(jiān)管，明確程序化交易、尤其是量化交易的報(bào)告要求。

在證券公司監(jiān)管方面，推動(dòng)機(jī)構(gòu)回歸本源，支持行業(yè)格局優(yōu)化，重視合規(guī)與風(fēng)控監(jiān)管。新“國(guó)九條”明確要加強(qiáng)證券基金機(jī)構(gòu)監(jiān)管，推動(dòng)行業(yè)回歸本源、做優(yōu)做強(qiáng)。證監(jiān)會(huì)也發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)證券公司和公募基金監(jiān)管 加快推進(jìn)建設(shè)一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)的意見(jiàn)（試行）》，明確證券行業(yè)發(fā)展目標(biāo)，即5年內(nèi)推動(dòng)形成10家左右優(yōu)質(zhì)頭部機(jī)構(gòu)引領(lǐng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的態(tài)勢(shì)，到2035年形成2-3家具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力與市場(chǎng)引領(lǐng)力的投資銀行和投資機(jī)構(gòu)；到本世紀(jì)中葉，形成綜合實(shí)力和國(guó)際影響力全球領(lǐng)先的現(xiàn)代化證券基金行業(yè)。

整體來(lái)看，證券公司監(jiān)管有以下三個(gè)政策方向：

一是明確功能性定位，專(zhuān)注主業(yè)、審慎開(kāi)展資本消耗型業(yè)務(wù)，推動(dòng)投行能力和財(cái)富管理能力建設(shè)。證券公司應(yīng)處理好功能性和盈利性關(guān)系，審慎開(kāi)展高資本消耗型業(yè)務(wù)，合理確定融資規(guī)模和時(shí)機(jī)、提升資金使用效率，推動(dòng)行業(yè)機(jī)構(gòu)加強(qiáng)投行能力和財(cái)富管理能力建設(shè)，一方面嚴(yán)格落實(shí)“申報(bào)即責(zé)任”要求，提升投行價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力，另一方面重視服務(wù)居民財(cái)富管理需求，推出更多匹配中長(zhǎng)期資金需求的產(chǎn)品服務(wù)。

二是支持證券公司做優(yōu)做強(qiáng)，鼓勵(lì)特色化發(fā)展方向。明確優(yōu)質(zhì)頭部機(jī)構(gòu)引領(lǐng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的目標(biāo)，新“國(guó)九條”也強(qiáng)調(diào)行業(yè)機(jī)構(gòu)特色化的發(fā)展方向，適度拓寬優(yōu)質(zhì)機(jī)構(gòu)資本空間，支持頭部機(jī)構(gòu)通過(guò)并購(gòu)重組、組織創(chuàng)新等方式提升核心競(jìng)爭(zhēng)力，鼓勵(lì)中小機(jī)構(gòu)差異化發(fā)展、特色化經(jīng)營(yíng)。

三是提升合規(guī)風(fēng)控、文化建設(shè)的監(jiān)管強(qiáng)度。證監(jiān)會(huì)明確要積極培育良好的行業(yè)文化和投資文化，完善薪酬管理制度，建立健全從業(yè)人員分類(lèi)名單制度和執(zhí)業(yè)聲譽(yù)管理機(jī)制。同時(shí)證監(jiān)會(huì)將強(qiáng)化日常監(jiān)管、現(xiàn)場(chǎng)檢查和執(zhí)法問(wèn)責(zé)，全面強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法，落實(shí)監(jiān)管“長(zhǎng)牙帶刺”、有棱有角，嚴(yán)監(jiān)管仍然是證券行業(yè)政策主線之一。

格局重塑優(yōu)化在望

截至2023年年末，國(guó)內(nèi)共145家證券公司，與2019年年末相比增加12家，且大部分券商均為綜合性券商模式。盡管近年來(lái)部分券商在財(cái)富管理、股債承銷(xiāo)等業(yè)務(wù)方面打造特色標(biāo)簽，但整體差異性仍不顯著，同質(zhì)化較強(qiáng)。而經(jīng)紀(jì)傭金率的持續(xù)下行、股權(quán)融資的暫緩以及權(quán)益市場(chǎng)的波動(dòng)，將對(duì)券商經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生一定壓力，并將加劇行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

2024年以來(lái)，資本市場(chǎng) “1+N”政策快速落地，對(duì)加速建設(shè)一流投資銀行提出一系列新要求，其中對(duì)于證券行業(yè)市場(chǎng)格局的影響主要有兩個(gè)方面：

一是行業(yè)集中度上行、機(jī)構(gòu)差異化發(fā)展，監(jiān)管多次強(qiáng)調(diào)支持頭部機(jī)構(gòu)通過(guò)并購(gòu)重組、組織創(chuàng)新等方式做優(yōu)做強(qiáng)，鼓勵(lì)中小機(jī)構(gòu)差異化發(fā)展、特色化經(jīng)營(yíng)，結(jié)合股東特點(diǎn)、區(qū)域優(yōu)勢(shì)、人才儲(chǔ)備等資源稟賦和專(zhuān)業(yè)能力做精做細(xì)。

二是國(guó)有資本力量有望進(jìn)一步提升，在十四屆人大常務(wù)委員會(huì)會(huì)議上，財(cái)政部副部長(zhǎng)廖岷作《國(guó)務(wù)院關(guān)于金融企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)管理情況專(zhuān)項(xiàng)報(bào)告審議意見(jiàn)的研究處理情況和整改問(wèn)責(zé)情況的報(bào)告》，明確將優(yōu)化國(guó)有金融資本功能定位和戰(zhàn)略布局，適時(shí)合理調(diào)整國(guó)有金融資本在銀行、保險(xiǎn)、證券等行業(yè)的比重，集中力量打造金融業(yè)“國(guó)家隊(duì)”，推動(dòng)頭部證券公司做強(qiáng)做優(yōu)。

2024年以來(lái)，證券行業(yè)股權(quán)變動(dòng)頻繁，或?qū)⒊蔀樽C券業(yè)供給側(cè)優(yōu)化的預(yù)演。證券行業(yè)股權(quán)變動(dòng)基本有兩種類(lèi)型：

一是券商同業(yè)間吸收重組。例如，浙商證券2024年3月公告其董事會(huì)審議通過(guò)擬受讓國(guó)都證券19.15%股份的計(jì)劃，5月又宣布參加競(jìng)拍國(guó)都證券三個(gè)股東合計(jì)15.11%股份。此外，國(guó)聯(lián)證券2024年5月公告稱(chēng)，董事會(huì)審議通過(guò)向民生證券46名股東發(fā)行股份收購(gòu)民生證券100%股份的議案。

二是國(guó)資背景股東入駐券商。目前，大部分上市券商的實(shí)際控制人或大股東具有國(guó)資背景，2024年以來(lái)，長(zhǎng)江證券、東北證券、東莞證券等券商均宣布股東擬變動(dòng)計(jì)劃，新股東主要是地方國(guó)資或其相關(guān)公司，符合做強(qiáng)做大證券行業(yè)“國(guó)家隊(duì)”的政策導(dǎo)向，證券公司作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資的重要中介方，也將利于央國(guó)企探索產(chǎn)融結(jié)合、以融促產(chǎn)。

監(jiān)管近期多次發(fā)聲，支持頭部券商做優(yōu)做強(qiáng)，支持優(yōu)質(zhì)券商拓展資本空間，支持做強(qiáng)金融業(yè)“國(guó)家隊(duì)”，未來(lái)在資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展、加速建設(shè)一流投資銀行的政策導(dǎo)向下，頭部證券公司、尤其是國(guó)有大型證券公司市場(chǎng)份額有望提升，行業(yè)集中度將繼續(xù)上行。

目前來(lái)看，中國(guó)證券行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局初步顯現(xiàn)、頭部券商優(yōu)勢(shì)有所穩(wěn)定，但行業(yè)整體同質(zhì)化問(wèn)題仍待解決，近期資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展相關(guān)政策明確證券行業(yè)未來(lái)的發(fā)展目標(biāo)和發(fā)展路徑，頭部央國(guó)企證券公司應(yīng)發(fā)揮自身股東和資源優(yōu)勢(shì)，未來(lái)或可通過(guò)并購(gòu)重組、拓展資本空間、提升資金使用效率等手段進(jìn)一步擴(kuò)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、提升服務(wù)資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的質(zhì)效，中小券商也可挖掘自身和地方資源稟賦，可向并購(gòu)重組財(cái)務(wù)咨詢(xún)、零售客戶(hù)財(cái)富管理等方向打造特色標(biāo)簽。

（作者為自由撰稿人、資深投資人士）