高管遞延薪酬能提升國(guó)有企業(yè)的ESG表現(xiàn)嗎？

摘要：基于2009—2022年國(guó)有上市公司的數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了高管遞延薪酬對(duì)國(guó)有企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響。結(jié)果表明：高管遞延薪酬的實(shí)施能夠提升國(guó)有企業(yè)的ESG表現(xiàn)，且隨著高管遞延薪酬的增加，企業(yè)的ESG表現(xiàn)也隨之得到更好地改善。異質(zhì)性檢驗(yàn)結(jié)果表明，重污染企業(yè)以及在經(jīng)濟(jì)不確定性更高的情況下，高管遞延薪酬對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)的促進(jìn)作用更顯著。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，高管遞延薪酬對(duì)環(huán)境、社會(huì)責(zé)任以及公司治理的三方面均具備顯著影響，并且高管遞延薪酬通過提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)最終降低了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平。研究結(jié)論不僅豐富了ESG表現(xiàn)和高管遞延薪酬領(lǐng)域的相關(guān)文獻(xiàn)，也為綠色發(fā)展背景下完善、推廣高管遞延薪酬制度提供了重要依據(jù)。

關(guān)鍵詞：高管遞延薪酬；ESG表現(xiàn)；國(guó)有企業(yè)

中圖分類號(hào)：X322;F272.92;F276.1

一、引言

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展轉(zhuǎn)為高質(zhì)量發(fā)展，“綠水青山就是金山銀山”的綠色發(fā)展理念深入人心，經(jīng)濟(jì)發(fā)展與環(huán)境保護(hù)相協(xié)調(diào)的綠色低碳循環(huán)發(fā)展經(jīng)濟(jì)體系的建立必將為中國(guó)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展持續(xù)注入動(dòng)力。企業(yè)是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的微觀主體，在綠色發(fā)展背景下，企業(yè)更應(yīng)當(dāng)注重環(huán)境（Environment）、社會(huì)（Society）和治理（Governance）的有機(jī)統(tǒng)一，ESG表現(xiàn)逐步成為衡量企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值與可持續(xù)發(fā)展能力的重要指標(biāo)?，F(xiàn)有文獻(xiàn)不僅研究了數(shù)字化轉(zhuǎn)型[1]、環(huán)境規(guī)制[2]對(duì)企業(yè)ESG的影響，也研究了企業(yè)高管特征[3]在企業(yè)ESG表現(xiàn)中的作用機(jī)制。需要特別指出的是，企業(yè)高管作為企業(yè)ESG活動(dòng)的負(fù)責(zé)者，其是否履行以及如何履行ESG活動(dòng)取決于這些活動(dòng)是否與高管的利益一致。

在企業(yè)中，決定高管利益或收益的是高管薪酬激勵(lì)機(jī)制，包括現(xiàn)金激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)和債務(wù)激勵(lì)等。其中現(xiàn)金激勵(lì)是將高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)掛鉤，形成高管薪酬業(yè)績(jī)敏感度，激勵(lì)高管通過努力為企業(yè)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的收益；但現(xiàn)金激勵(lì)使高管更看重當(dāng)期業(yè)績(jī)，容易導(dǎo)致短視行為和盈余管理行為[4]，由此股權(quán)激勵(lì)應(yīng)運(yùn)而生。股權(quán)激勵(lì)是將高管的利益與股東的利益捆綁在一起[5]，讓其能夠享受股權(quán)帶來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益與權(quán)利，從而激勵(lì)其勤勉盡責(zé)地為企業(yè)公司長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)。為了避免股權(quán)激勵(lì)帶來(lái)的冒險(xiǎn)行為，在企業(yè)高管薪酬激勵(lì)機(jī)制中引入了債務(wù)激勵(lì)。債務(wù)激勵(lì)是指將高管的部分薪酬遞延到以后年度支付，以激勵(lì)員工關(guān)注公司的長(zhǎng)期發(fā)展，被稱為遞延薪酬或內(nèi)部債務(wù)[6]；高管能否獲得這些遞延薪酬取決于企業(yè)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)效益，這會(huì)使高管更保守、更謹(jǐn)慎地經(jīng)營(yíng)企業(yè)[7-9]，表現(xiàn)為對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期利益的關(guān)注以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡。由于ESG活動(dòng)有助于企業(yè)降低風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展[10]，因此，當(dāng)對(duì)高管進(jìn)行遞延薪酬激勵(lì)時(shí)，履行ESG活動(dòng)與高管的利益一致，換言之，高管遞延薪酬可能會(huì)改善企業(yè)的ESG表現(xiàn)。鑒于此，本研究對(duì)高管遞延薪酬能否改善企業(yè)的ESG表現(xiàn)進(jìn)行研究，這對(duì)于構(gòu)建企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力提升的內(nèi)部機(jī)制有重要現(xiàn)實(shí)意義。

本研究的貢獻(xiàn)在于：①基于中國(guó)企業(yè)層面數(shù)據(jù)，對(duì)高管遞延薪酬對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，考察高管遞延薪酬的作用，為構(gòu)建和優(yōu)化企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力提升的內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制提供決策參考；②不僅豐富了企業(yè)ESG表現(xiàn)影響因素研究的相關(guān)文獻(xiàn)，而且在銀行風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)[11]、影子銀行擴(kuò)張[12]、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)[13]、企業(yè)杠桿率[14]等角度研究高管遞延薪酬也是一個(gè)必要的補(bǔ)充。

二、理論分析與研究假設(shè)

為了緩解國(guó)有企業(yè)高管為了獲得晉升機(jī)會(huì)而作出對(duì)自然環(huán)境及企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展不利的決策[15]，相關(guān)部門針對(duì)國(guó)企高管薪酬作出一系列改革；遞延薪酬作為一種新的激勵(lì)機(jī)制，在央企、部分省屬國(guó)企、商業(yè)銀行等企業(yè)中得到廣泛應(yīng)用。2009年，人力資源和社會(huì)保障部會(huì)同中央組織部、監(jiān)察部、財(cái)政部、審計(jì)署、國(guó)資委等單位聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范中央企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬管理的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱為《指導(dǎo)意見》），提出企業(yè)負(fù)責(zé)人的績(jī)效薪酬將分期兌現(xiàn)，延期兌現(xiàn)的績(jī)效薪酬將與企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤。2015年，中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》，提出對(duì)黨中央、國(guó)務(wù)院和地方黨委、政府及其部門任命的國(guó)有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人員，應(yīng)當(dāng)合理確定任期激勵(lì)收入，并健全與激勵(lì)機(jī)制相對(duì)稱的延期支付、追索扣回等約束機(jī)制。

遞延薪酬對(duì)企業(yè)而言相當(dāng)于一種債務(wù)，是內(nèi)部債務(wù)[6]，獲得遞延薪酬激勵(lì)的高管相當(dāng)于企業(yè)的債權(quán)人，而債權(quán)人更希望企業(yè)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以保障其債務(wù)能夠得到償還；因此，獲得遞延薪酬激勵(lì)的高管往往會(huì)更加保守地經(jīng)營(yíng)企業(yè)[7]，企業(yè)的杠桿率更低[8]，現(xiàn)金持有量更高[16]。何靖[11]的研究證明了延付銀行高管薪酬能夠降低銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好，說(shuō)明金融監(jiān)管部門通過延付銀行高管薪酬以降低銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好從而保證金融安全的舉措是有效的。概言之，遞延薪酬機(jī)制使得高管更傾向于降低企業(yè)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，以提高其獲得遞延薪酬的可能性。

國(guó)有企業(yè)，作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱，具備營(yíng)利組織和公共產(chǎn)權(quán)的雙重屬性[17]，基于國(guó)有企業(yè)內(nèi)生性需求和國(guó)家現(xiàn)實(shí)需求以及企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展需求，國(guó)有企業(yè)不僅承擔(dān)著經(jīng)濟(jì)責(zé)任，也承擔(dān)著一定的社會(huì)責(zé)任。因此，國(guó)有企業(yè)高管的考核指標(biāo)，不僅包括經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，也包括社會(huì)責(zé)任指標(biāo)?；诖耍瑖?guó)有企業(yè)高管能否獲得遞延薪酬，不僅取決于遞延期間的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，也取決于社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)（比如環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)等）。那么，若環(huán)境規(guī)制增加了企業(yè)的社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，為了獲得遞延薪酬，國(guó)有企業(yè)高管可能會(huì)采取一系列措施以降低這些風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步由高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，政府、公眾以及利益相關(guān)者對(duì)環(huán)境問題、內(nèi)部治理和社會(huì)責(zé)任的關(guān)注度日益提高。在這一背景下，遞延薪酬機(jī)制會(huì)促使國(guó)有企業(yè)高管提升風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，通過加大ESG活動(dòng)的投入以降低社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，提升獲得遞延薪酬的可能性。為了降低社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，擁有較高遞延薪酬的高管會(huì)通過增加環(huán)保投資、促進(jìn)綠色創(chuàng)新效率等方式實(shí)現(xiàn)降污減排，通過參與社區(qū)活動(dòng)、慈善活動(dòng)等方式履行國(guó)有企業(yè)的社會(huì)責(zé)任，從而降低訴訟風(fēng)險(xiǎn)，而這些投入最終會(huì)提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)。

此外，遞延薪酬機(jī)制激勵(lì)國(guó)有企業(yè)高管從事ESG活動(dòng)，不僅能夠直接降低社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，還能提高企業(yè)聲譽(yù)，實(shí)現(xiàn)對(duì)社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的效果。因?yàn)镋SG活動(dòng)能夠提升企業(yè)的商譽(yù)，為企業(yè)樹立良好的社會(huì)形象。企業(yè)ESG表現(xiàn)的改善，可以使企業(yè)得到政府以及社會(huì)各界的認(rèn)可，幫助企業(yè)獲得更多資源提升競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。相反，ESG表現(xiàn)不良的企業(yè)也將面對(duì)利益相關(guān)者更嚴(yán)格的審查和檢測(cè)，這將對(duì)企業(yè)未來(lái)的融資、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生負(fù)面的影響，甚至?xí)绊懫髽I(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值[18]。換言之，遞延薪酬機(jī)制會(huì)激勵(lì)國(guó)有企業(yè)高管提高社會(huì)責(zé)任認(rèn)知，促使其從事ESG活動(dòng)，加大ESG投入力度。

基于上述分析，提出以下研究假設(shè)：

國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬機(jī)制會(huì)提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

2009年，《指導(dǎo)意見》中提出延期兌現(xiàn)的績(jī)效薪酬，自此之后，從中央企業(yè)到部分省屬國(guó)有企業(yè)等陸續(xù)建立了高管債務(wù)薪酬激勵(lì)機(jī)制。因此，本研究選擇2009年至2022年我國(guó)滬深A(yù)股國(guó)有上市公司年度數(shù)據(jù)為研究樣本，研究高管遞延薪酬機(jī)制對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響。長(zhǎng)期應(yīng)付職工薪酬、ESG表現(xiàn)以及其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，均來(lái)自于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)以及CNRDS數(shù)據(jù)庫(kù)。在樣本的選擇過程中，對(duì)樣本進(jìn)行了如下處理：（1）刪除金融業(yè)和房地產(chǎn)上市公司的樣本；（2）刪除樣本研究期內(nèi)ST、PT、*ST企業(yè)樣本；（3）刪除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本。

（二）變量定義

1.被解釋變量：ESG表現(xiàn)

本研究選擇華證ESG評(píng)價(jià)指數(shù)衡量企業(yè)的ESG表現(xiàn)，并按照九檔評(píng)級(jí)由低到高的次序分別賦值為1至9。

2.解釋變量：國(guó)有企業(yè)董事長(zhǎng)的遞延薪酬

選擇董事長(zhǎng)代表企業(yè)高管，主要是因?yàn)槲覈?guó)上市公司的董事長(zhǎng)一般由大股東直接指定，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理決策有著決定性的影響[19]；相較于CEO，國(guó)有企業(yè)董事長(zhǎng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)起到的作用更大，因此本研究選取了董事長(zhǎng)遞延薪酬作為解釋變量，并通過以下兩種方式衡量：

（1）董事長(zhǎng)遞延薪酬（Dum_IDEBT）。由于目前我國(guó)的會(huì)計(jì)核算中并沒有設(shè)置企業(yè)高管薪酬的明細(xì)科目，但該部分薪酬屬于長(zhǎng)期應(yīng)付職工薪酬科目，因此本研究借助長(zhǎng)期應(yīng)付職工薪酬獲得董事長(zhǎng)的遞延薪酬。設(shè)置虛擬變量Dum_IDEBT，存在高管遞延薪酬的賦值為1，否則賦值為0。

（2）董事長(zhǎng)遞延薪酬（lnIDEBT）。參考張興亮[14]的研究，按照企業(yè)董事長(zhǎng)薪酬占企業(yè)應(yīng)付職工薪酬的比值，計(jì)算長(zhǎng)期應(yīng)付職工薪酬中屬于董事長(zhǎng)遞延薪酬的部分，即董事長(zhǎng)遞延薪酬，表達(dá)式如下：

3.控制變量

參考現(xiàn)有研究，考慮到公司規(guī)模、高管自身?xiàng)l件等相關(guān)因素的影響，設(shè)置控制變量，包括：公司規(guī)模（Size）、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率（Roa）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、董事長(zhǎng)年齡（Age）、董事長(zhǎng)性別（Gender）、兩職合一（Dual）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、獨(dú)立董事比率（Indep）、股權(quán)制衡度（Balance）、上市年限（ListAge）。

變量定義如表1所示。

（三）模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)本研究的假設(shè)，構(gòu)建如下模型：

ESGi，t=α0+α1Dum_IDEBT或lnIDEBT+αkControlsi，t+Year+Industry+εi，t（2）

式中：Year、Industry分別為企業(yè)的年份固定效應(yīng)、行業(yè)固定效應(yīng)；ε為殘差項(xiàng)。本研究在模型中重點(diǎn)關(guān)注系數(shù)α1，若α1顯著為正，則假設(shè)成立。

四、回歸結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

為了消除異常值的影響，本研究對(duì)所有連續(xù)變量均進(jìn)行了上下百分之一的縮尾處理。表2為變量的描述性統(tǒng)計(jì)。從表2中可以發(fā)現(xiàn)，ESG的平均值為4.203、標(biāo)準(zhǔn)差為1.059，說(shuō)明目前中國(guó)國(guó)有企業(yè)的ESG表現(xiàn)平均水平在B級(jí)以上。而董事長(zhǎng)薪酬（Dum_IDEBT）的平均值為0.109、標(biāo)準(zhǔn)差為0.312，說(shuō)明國(guó)有企業(yè)中實(shí)行高管遞延薪酬機(jī)制的企業(yè)比例并不高。董事長(zhǎng)遞延薪酬（lnIDEBT）的平均值為0.996，未取對(duì)數(shù)的平均值為2.707、標(biāo)準(zhǔn)差為3.349，說(shuō)明董事長(zhǎng)的遞延薪酬相對(duì)來(lái)說(shuō)仍處于較低水平，并且不同企業(yè)之間的差異較大，高管遞延薪酬制度并沒有在中國(guó)國(guó)有企業(yè)中得到廣泛的應(yīng)用。

（二）基準(zhǔn)回歸

表3為國(guó)有企業(yè)實(shí)行高管遞延薪酬制度對(duì)ESG表現(xiàn)影響的回歸結(jié)果，其中第（1）、（2）列以虛擬變量Dum_IDEBT為高管遞延薪酬的衡量指標(biāo)，第（3）、（4）列以連續(xù)型變量lnIDEBT為高管遞延薪酬的衡量指標(biāo)。結(jié)果顯示，無(wú)論是否加入固定效應(yīng)以及控制變量，高管遞延薪酬（Dum_IDEBT或lnIDEBT）的回歸系數(shù)均顯著為正。驗(yàn)證了本研究假設(shè)，即國(guó)有企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬機(jī)制可以促進(jìn)其ESG表現(xiàn)的改善。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.多期雙重差分法

由于國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬和企業(yè)ESG表現(xiàn)之間可能存在互為因果的關(guān)系以及遺漏變量所造成的偏誤，由此引發(fā)內(nèi)生性問題，因此本研究采用多期雙重差分法（DID）檢驗(yàn)基準(zhǔn)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。通過對(duì)實(shí)驗(yàn)組和對(duì)照組實(shí)施高管遞延薪酬激勵(lì)前后進(jìn)行兩次差分，構(gòu)造模型如下：

ESGi，t=α0+α1Treat×Post+αkControlsi，t+Year+Industry+εi，t（3）

ESGi，t=α0+α1Treat×Post×lnIDEBT+αkControlsi，t+Year+Industry+εi，t（4）

式中：Treat為虛擬變量，樣本研究期間內(nèi)企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬制度的為實(shí)驗(yàn)組，Treat取值為1，其他企業(yè)為對(duì)照組，Treat取值為0；Post為時(shí)間虛擬變量，企業(yè)當(dāng)年和之后年份實(shí)施高管遞延薪酬制度，Post取值為1，否則為0；引入Treat×Post與lnIDEBT的交乘項(xiàng)反映董事長(zhǎng)遞延薪酬水平；α1為高管遞延薪酬制度對(duì)國(guó)有企業(yè)ESG表現(xiàn)影響的關(guān)鍵待估參數(shù)。使用了多期DID的識(shí)別策略之后，檢驗(yàn)結(jié)果如表4所示，驗(yàn)證了基準(zhǔn)回歸檢驗(yàn)的穩(wěn)健性。

2.熵平衡法

盡管多期雙重差分法可以很好地反映實(shí)行高管遞延薪酬對(duì)國(guó)有企業(yè)ESG表現(xiàn)產(chǎn)生的凈效應(yīng)，但由于實(shí)驗(yàn)組（實(shí)施高管遞延薪酬制度的國(guó)有企業(yè)）和對(duì)照組（不實(shí)施高管遞延薪酬制度的國(guó)有企業(yè)）可能在企業(yè)特征等方面存在顯著差異，雙方在ESG表現(xiàn)上的不同可能是這些差異導(dǎo)致的；為了排除這一替代性的解釋，本研究采用熵平衡法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。經(jīng)過熵平衡法調(diào)整后，實(shí)驗(yàn)組與加權(quán)平衡后的對(duì)照組之間控制變量不存在顯著性差異，排除了企業(yè)特征等方面差異的影響。檢驗(yàn)結(jié)果如表5所示，再次驗(yàn)證了基準(zhǔn)回歸檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性。

3.工具變量法

由于熵平衡法只能解決可觀測(cè)變量的誤差，無(wú)法解決不可觀測(cè)變量造成的干擾，因此模型仍然存在內(nèi)生性問題；為此本研究選擇同年度同行業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬機(jī)制的比率（Ratio_IDEBT）和平均高管遞延薪酬水平（Mean_lnIDEBT）作為工具變量降低內(nèi)生性問題的潛在影響，并進(jìn)行驗(yàn)證。檢驗(yàn)結(jié)果如表6所示，在控制內(nèi)生性問題之后，本研究的結(jié)論依然成立，進(jìn)一步驗(yàn)證了本研究結(jié)論的穩(wěn)健性。

4.替換關(guān)鍵變量

國(guó)有企業(yè)的董事長(zhǎng)作為企業(yè)的主要高管，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策具有決定性作用，因此本研究的基準(zhǔn)檢驗(yàn)選取了董事長(zhǎng)遞延薪酬作為解釋變量；但是，在實(shí)際運(yùn)營(yíng)中，企業(yè)的總經(jīng)理對(duì)決策的運(yùn)行具有決定性作用，對(duì)董事長(zhǎng)行為也有著監(jiān)督作用，并且二者的績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn)基本相同[20]，因此同樣也會(huì)受到遞延薪酬的激勵(lì)。為了提高結(jié)果的可靠性，本研究以總經(jīng)理遞延薪酬重新衡量高管遞延薪酬，并以總經(jīng)理特征為控制變量再次進(jìn)行相關(guān)檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如表7所示，再次證明了本研究的假設(shè)，驗(yàn)證了基準(zhǔn)回歸檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性。

五、異質(zhì)性檢驗(yàn)

（一）行業(yè)性質(zhì)

在國(guó)有企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬機(jī)制的激勵(lì)下，相對(duì)于非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)高管為了獲得遞延薪酬，將會(huì)更傾向于加大ESG活動(dòng)投入以降低社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，從而ESG表現(xiàn)得到更顯著地提升。為了對(duì)此進(jìn)行檢驗(yàn)，本研究根據(jù)2008年生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的《上市公司環(huán)保核查行業(yè)分類管理名錄》，確定火電、鋼鐵、水泥、電解鋁和煤炭等16個(gè)行業(yè)的企業(yè)為重污染企業(yè)，其他為非重污染企業(yè)，然后分組檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表8。列（1）和列（2）中重污染企業(yè)與非重污染企業(yè)的Dum_IDEBT的回歸系數(shù)均顯著為正，進(jìn)一步進(jìn)行費(fèi)舍爾組合檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明，二者之間的組間差異在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明相較于非重污染企業(yè)，高管遞延薪酬機(jī)制對(duì)重污染企業(yè)的ESG表現(xiàn)改善效果更為顯著；列（3）和列（4）中重污染企業(yè)與非重污染企業(yè)的lnIDEBT的回歸系數(shù)均顯著為正，進(jìn)一步進(jìn)行費(fèi)舍爾組合檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明，二者之間的組間差異在1%的水平上顯著為負(fù)。綜上所述，國(guó)有企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬機(jī)制，對(duì)重污染企業(yè)的ESG表現(xiàn)提升效果更為顯著。

（二）經(jīng)濟(jì)不確定性

經(jīng)濟(jì)的不確定性說(shuō)明企業(yè)外部環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)具有不確定性[21]。當(dāng)經(jīng)濟(jì)不確性較高時(shí)，國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬制度的實(shí)施將促進(jìn)高管更有動(dòng)力降低社會(huì)責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)，以保障其按時(shí)獲得遞延薪酬，最終表現(xiàn)為加大ESG投入并提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)。為了驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)不確定性對(duì)高管遞延薪酬與企業(yè)ESG表現(xiàn)之間關(guān)系的影響，本研究參考Baker et al.[22]的研究，根據(jù)《南華早報(bào)》中“中國(guó)”“經(jīng)濟(jì)”“不確定性”以及“政策”等關(guān)鍵詞的相關(guān)報(bào)道的數(shù)量占文章總數(shù)量的比重衡量經(jīng)濟(jì)不確定性，并根據(jù)其樣本中位數(shù)將樣本分為低經(jīng)濟(jì)不確性和高經(jīng)濟(jì)不確性兩組。

表9為模型（1）在低經(jīng)濟(jì)不確定性和高經(jīng)濟(jì)不確定性下的分組回歸結(jié)果。如列（1）和列（3）所示，經(jīng)濟(jì)不確定性低時(shí)，企業(yè)的Dum_IDEBT和lnIDEBT的回歸系數(shù)均不顯著；如列（2）和列（4）所示，經(jīng)濟(jì)不確定性高時(shí)，企業(yè)的Dum_IDEBT和lnIDEBT的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正。因此，相較于經(jīng)濟(jì)不確定性較低時(shí)，當(dāng)經(jīng)濟(jì)不確性較高時(shí)，國(guó)有企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬制度對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)的促進(jìn)作用更顯著。

六、進(jìn)一步檢驗(yàn)

（一）國(guó)有企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬制度對(duì)企業(yè)ESG的影響

前文研究了國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬機(jī)制對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)的綜合影響，而企業(yè)ESG表現(xiàn)是環(huán)境（Environment）、社會(huì)（Social）和公司治理（Governance）三維度的綜合性指標(biāo)。本研究將企業(yè)ESG表現(xiàn)的環(huán)境層面、社會(huì)層面和治理層面區(qū)分開來(lái)，研究國(guó)有企業(yè)實(shí)施高管遞延薪酬機(jī)制對(duì)企業(yè)ESG表現(xiàn)的三個(gè)維度是否均存在顯著提升效應(yīng)。本研究選取了華證ESG評(píng)分?jǐn)?shù)據(jù)庫(kù)中對(duì)環(huán)境（E）、社會(huì)（S）和公司治理（G）三維度的評(píng)分（E_score、S_score、G_score），將這三維度的評(píng)分替換為模型（1）中的被解釋變量（ESG）進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果如表10所示，回歸系數(shù)均顯著為正。由此證明，國(guó)有企業(yè)實(shí)施遞延薪酬制度，不僅能改善國(guó)有企業(yè)綜合的ESG表現(xiàn)，對(duì)于企業(yè)深層次的戰(zhàn)略目標(biāo)和治理內(nèi)涵也有相應(yīng)的促進(jìn)作用。

（二）經(jīng)濟(jì)后果

企業(yè)高管遞延薪酬制度的實(shí)行，最終目的是為了降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。而經(jīng)過本研究的實(shí)證研究，驗(yàn)證了高管遞延薪酬機(jī)制的實(shí)施對(duì)國(guó)有企業(yè)ESG表現(xiàn)具有促進(jìn)作用。高管遞延薪酬機(jī)制能否通過提升企業(yè)ESG表現(xiàn)最終實(shí)現(xiàn)降低或?qū)_企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的目的，基于此問題，本研究借鑒Ohlson[23]的方法，選取風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)（Risk）衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平，并帶入中介效應(yīng)模型，客觀反映企業(yè)當(dāng)年的風(fēng)險(xiǎn)水平。參考溫忠麟等[24]提出的中介效應(yīng)模型，構(gòu)造模型如下：

Riski，t=α0+α1Dum_IDEBT或lnIDEBT+αkControlsi，t+Year+Industry+εi，t（5）

ESGi，t=α0+α1Dum_IDEBT或lnIDEBT+αkControlsi，t+Year+Industry+εi，t（6）

Riski，t=α0+α1Dum_IDEBT或lnIDEBT+α2ESG+αkControlsi，t+Year+Industry+εi，t（7）

表11為檢驗(yàn)結(jié)果，由表11可以看出，隨著國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬制度的建立以及薪酬的提升，企業(yè)的ESG表現(xiàn)也會(huì)隨之提升，進(jìn)而降低了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)水平，企業(yè)的ESG表現(xiàn)在其中起到了部分中介效應(yīng)。

七、結(jié)論與啟示

（一）結(jié)論

本研究立足于國(guó)有企業(yè)高管薪酬激勵(lì)機(jī)制，研究了高管遞延薪酬制度對(duì)于企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響。研究結(jié)果表明：國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬制度的實(shí)施能夠提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)，且隨著遞延薪酬的增加，企業(yè)的ESG表現(xiàn)也隨之改善。異質(zhì)性檢驗(yàn)表明，重污染企業(yè)以及在經(jīng)濟(jì)不確定性更高的情況下，高管遞延薪酬機(jī)制對(duì)國(guó)有企業(yè)ESG表現(xiàn)的影響更顯著。高管遞延薪酬對(duì)ESG表現(xiàn)中的環(huán)境、社會(huì)責(zé)任以及公司治理的三個(gè)維度，均具備顯著影響。高管遞延薪酬制度，通過提升國(guó)有企業(yè)的ESG表現(xiàn)為企業(yè)建立了風(fēng)險(xiǎn)防御機(jī)制，降低了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)高管遞延薪酬制度的實(shí)施，促進(jìn)國(guó)有企業(yè)ESG表現(xiàn)的提升，為國(guó)有企業(yè)綠色可持續(xù)化發(fā)展提供了參考依據(jù)，也為國(guó)有企業(yè)高管薪酬結(jié)構(gòu)改革提供了理論基礎(chǔ)。

（二）啟示

1.優(yōu)化和推廣國(guó)有企業(yè)高管遞延薪酬考核制度

國(guó)有企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身情況，充分考慮高管的內(nèi)在需求和行為動(dòng)機(jī)，制定高管遞延薪酬制度，從而促使高管降低短視偏差，從企業(yè)的長(zhǎng)期利益出發(fā)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效與環(huán)境績(jī)效、社會(huì)績(jī)效協(xié)同增長(zhǎng)，促進(jìn)企業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。

2.提高高管遞延薪酬制度的執(zhí)行力度

當(dāng)出現(xiàn)因高管自身原因致使企業(yè)出現(xiàn)危機(jī)的情況時(shí)，企業(yè)應(yīng)當(dāng)有權(quán)追回相應(yīng)績(jī)效薪酬并停止支付尚未支付的遞延薪酬，以強(qiáng)化遞延薪酬對(duì)高管的約束作用。

3.完善高管遞延薪酬的信息披露制度

目前，中國(guó)尚未針對(duì)企業(yè)高管的薪酬建立合理的信息披露制度，阻礙了高管遞延薪酬制度發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)、約束作用。因此，為了更好地發(fā)揮高管遞延薪酬機(jī)制的作用，相關(guān)部門應(yīng)當(dāng)對(duì)國(guó)有企業(yè)提出高管遞延薪酬披露的要求，完善高管遞延薪酬披露制度。

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