國(guó)際化是國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)看點(diǎn) 布局重點(diǎn)在于產(chǎn)品線豐富度

葉文輝

隨著醫(yī)藥板塊關(guān)注度提升，近期醫(yī)療器械熱度也有所回升。從基本面角度看，隨著疫情高基數(shù)消化以及行業(yè)學(xué)術(shù)會(huì)議重啟，短期醫(yī)療器械也存在困境反轉(zhuǎn)的交易機(jī)會(huì)。從中長(zhǎng)期視角看，在滲透率提升、國(guó)產(chǎn)替代以及國(guó)際化加持下，醫(yī)療器械領(lǐng)域仍有諸多投資機(jī)會(huì)可以挖掘。

放眼整體醫(yī)療生物，器械領(lǐng)域不可或缺，但短期熱度確實(shí)不如醫(yī)藥。一方面是因?yàn)獒t(yī)藥的景氣底部夯實(shí)，利空基本出盡，另一方面是醫(yī)藥近期催化劑頻出，比如君實(shí)生物的PD-1 獲得了FDA 批準(zhǔn)，恒瑞醫(yī)藥與德國(guó)默克達(dá)成Licenseout協(xié)議。相比之下醫(yī)療器械的看點(diǎn)稍遜一籌，近期漲幅不算突出，但行業(yè)也在經(jīng)歷類似的困境反轉(zhuǎn)。

其一，與CXO類似，器械公司因疫情導(dǎo)致的高基數(shù)正逐步得到消化。

過去三年時(shí)間，不少醫(yī)療器械公司迎來了黃金發(fā)展期：一方面，疫情加速了醫(yī)療新基建的落地，大型醫(yī)院擴(kuò)容和基層醫(yī)院提質(zhì)改造給不少國(guó)產(chǎn)設(shè)備帶來了發(fā)展機(jī)遇，比如從事醫(yī)療影像設(shè)備的聯(lián)影醫(yī)療，營(yíng)業(yè)收入從2019年的29.79億元躍升至2022年的92.38億元；另一方面，新冠檢測(cè)項(xiàng)目也給從事體外診斷業(yè)務(wù)的器械公司帶來機(jī)會(huì)，比如安圖生物營(yíng)業(yè)收入從2019年的26.79億元提升至2022年的44.42億元。

但2022年開始這類公司不得不面臨高基數(shù)的業(yè)績(jī)壓力。典型像安圖生物，今年前三季度營(yíng)業(yè)收入同比出現(xiàn)1.19%的下滑，一改前幾年高歌猛進(jìn)的姿態(tài)，不過今年大多基數(shù)問題也能消化完畢。

其二，三季度醫(yī)療反腐高壓導(dǎo)致的銷售壓力正逐步消除，正軌回歸可期。從7月國(guó)家衛(wèi)健委等6部門發(fā)文將醫(yī)療行業(yè)反腐列為下半年醫(yī)改重點(diǎn)開始，三季度包括器械、醫(yī)藥在內(nèi)的醫(yī)療生物企業(yè)都面臨業(yè)務(wù)承壓的情形，大量學(xué)術(shù)會(huì)議停止或延期舉辦，進(jìn)而影響到器械招標(biāo)、入院等環(huán)節(jié)推進(jìn)。

所以即便是器械龍頭邁瑞醫(yī)療，三季度單季營(yíng)收增速也從過去幾個(gè)季度清一色的20% 下降至11%。不過隨著9月多場(chǎng)學(xué)術(shù)會(huì)議重啟，行業(yè)正逐步恢復(fù)日常經(jīng)營(yíng)，預(yù)計(jì)滯后的需求將在未來一兩個(gè)季度重新釋放，也給投資者帶來性價(jià)比更高的布局機(jī)會(huì)。

滲透率方面，根據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)羅蘭貝格數(shù)據(jù)，2022年國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模9582億元，是全球僅次于美國(guó)的第二大市場(chǎng)，但要論藥械比（醫(yī)藥跟器械規(guī)模的比例）國(guó)內(nèi)仍高達(dá)2.9，全球平均為1.4，部分發(fā)達(dá)國(guó)家僅為1，從該角度講，醫(yī)療器械的整體成長(zhǎng)性甚至要優(yōu)于醫(yī)藥。

比如在醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)每百萬(wàn)人口CT擁有量約為20臺(tái)，僅為美國(guó)的1/2、日本的1/5，國(guó)內(nèi)每百萬(wàn)人擁有的核磁共振設(shè)備僅6.6臺(tái)，遠(yuǎn)低于日本韓國(guó)等鄰國(guó)。因此，對(duì)于邁瑞醫(yī)療、東軟醫(yī)療、聯(lián)影醫(yī)療、開立醫(yī)療等從事中高端醫(yī)療設(shè)備的廠商，無(wú)疑會(huì)是一個(gè)很好的機(jī)會(huì)。

國(guó)產(chǎn)替代方面，無(wú)論是醫(yī)療設(shè)備、高值耗材、低值耗材還是體外診斷領(lǐng)域，醫(yī)療器械的國(guó)產(chǎn)替代還有不少空間。比如在體外診斷的化學(xué)發(fā)光領(lǐng)域，羅氏、雅培、貝克曼和西門子四大外企仍壟斷了國(guó)內(nèi)70%的市場(chǎng)份額，目前在邁瑞醫(yī)療、新產(chǎn)業(yè)、安圖生物三家國(guó)產(chǎn)廠商性能都已接近四大外企的背景下，國(guó)產(chǎn)替代悄然開始。

一方面，國(guó)產(chǎn)廠商采取了差異化的競(jìng)爭(zhēng)策略，比如新產(chǎn)業(yè)跟亞輝龍?jiān)谕馄蟛季植蛔愕淖陨砻庖卟z測(cè)領(lǐng)域發(fā)力，先打入三甲醫(yī)院完成裝機(jī)，再通過儀器的封閉性為其他主流項(xiàng)目導(dǎo)流；另一方面，在集采趨勢(shì)下，國(guó)產(chǎn)廠商憑借價(jià)格優(yōu)勢(shì)有望逐步替代進(jìn)口，比如此前就曾多次發(fā)生外企不愿降價(jià)退出的情形。

當(dāng)國(guó)內(nèi)器械企業(yè)兌現(xiàn)滲透率提升和國(guó)產(chǎn)替代后，還可演繹出海國(guó)際化的邏輯。參考海外企業(yè)，本土市場(chǎng)往往僅貢獻(xiàn)部分收入，比如醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域的G.P.S：GE醫(yī)療，來自美加地區(qū)的營(yíng)收占比僅為44%，飛利浦醫(yī)療來自北美的營(yíng)收占比為42%，西門子醫(yī)療來自美洲的營(yíng)收占比為40%，對(duì)比來看，在國(guó)內(nèi)眾多器械企業(yè)中，即便是海外營(yíng)收占比最高的邁瑞也只有40%左右，國(guó)際化是國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)的星辰大海。

考慮到大量器械企業(yè)收入以國(guó)內(nèi)為主，而器械領(lǐng)域的集采風(fēng)險(xiǎn)還未充分釋放，目前僅高值耗材領(lǐng)域有明顯推進(jìn)，因此類似2020-2023年藥企的集采，是大部分醫(yī)療器械企業(yè)未來會(huì)面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)于器械集采，不妨參考樂普醫(yī)療近幾年的業(yè)績(jī)走勢(shì)。從2020年冠脈金屬支架集采開始，該公司2020年、2021年、2022 年的營(yíng)收增速分別是3.12%、32.61%、-0.47%，今年前三季度公司營(yíng)收繼續(xù)下滑19.36%；雖然公司曾多次表示公司已走出集采陰霾，至少目前無(wú)論從業(yè)績(jī)還是股價(jià)上來看，市場(chǎng)信心的恢復(fù)尚需時(shí)間。

相對(duì)而言，技術(shù)難度更高的醫(yī)療設(shè)備，或許在集采過程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)稍小。而對(duì)于像體外診斷領(lǐng)域的儀器及試劑，盡管當(dāng)務(wù)之急是國(guó)產(chǎn)替代，但考慮到這類產(chǎn)品壁壘不高，企業(yè)利潤(rùn)率卻很高，比如邁瑞醫(yī)療體外診斷類產(chǎn)品的毛利率高達(dá)60%，新產(chǎn)業(yè)的整體利潤(rùn)率更是高達(dá)70%，盡管是低值耗材，很難說就能因此免于集采。

從更大層面講，考慮到器械行業(yè)“小批量多品類”的特性，多產(chǎn)品線布局可能才是器械行業(yè)的護(hù)城河，這也有利于在集采的大環(huán)境下抵御風(fēng)險(xiǎn)。海外大型器械公司基本是多元化的業(yè)務(wù)構(gòu)成，如美敦力，早期從起搏器單品起家，后逐步延伸到了外科、糖尿病等業(yè)務(wù)，而像醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域的G.P.S也不是只有影像設(shè)備業(yè)務(wù)，如西門子醫(yī)療的影像業(yè)務(wù)大概只占一半收入，此外還有30% 的體外診斷、15%的放療等等。

從這個(gè)角度講，邁瑞醫(yī)療在國(guó)內(nèi)器械領(lǐng)域的龍頭地位確實(shí)當(dāng)之無(wú)愧。公司涉及產(chǎn)品線非常廣泛，從監(jiān)護(hù)產(chǎn)品到影像產(chǎn)品，從體外診斷到植入物，公司皆有相應(yīng)布局?；蛟S這也是公募基金集體抱團(tuán)邁瑞的原因，三季報(bào)公募對(duì)邁瑞的持股市值遠(yuǎn)超器械行業(yè)第二到第九名的總和。（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）

數(shù)據(jù)來源：Wind，取值時(shí)間為：2023 年11 月02 日。