新形勢(shì)下企業(yè)債券融資項(xiàng)目策劃的思考

◎文/錢(qián)超然

我國(guó)企業(yè)債券發(fā)展現(xiàn)狀及存在問(wèn)題

企業(yè)債券是國(guó)家支持重點(diǎn)項(xiàng)目落地、扶持新興產(chǎn)業(yè)建設(shè)和培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)的重要手段。國(guó)家發(fā)改委公布的數(shù)據(jù)顯示，黨的十八大以來(lái)，企業(yè)債券累計(jì)核準(zhǔn)發(fā)行2206 只，規(guī)模超過(guò)3.26 萬(wàn)億元，相比之前5 年增長(zhǎng)了34.36%。目前我國(guó)企業(yè)債券已發(fā)展出一般企業(yè)債券、專(zhuān)項(xiàng)債券、綠色債券、項(xiàng)目收益?zhèn)捌渌麆?chuàng)新品種。與此同時(shí)，我國(guó)企業(yè)債券發(fā)行仍舊存在一些問(wèn)題：一是優(yōu)質(zhì)債券發(fā)行主體數(shù)量不足。隨著企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模的增長(zhǎng)，市場(chǎng)對(duì)發(fā)行門(mén)檻的要求也在逐步提高，對(duì)發(fā)行主體資信評(píng)級(jí)、增信主體信用資質(zhì)的要求也同步提升。地方融資平臺(tái)多數(shù)資信評(píng)級(jí)為AA，擁有AA+及以上評(píng)級(jí)的為極少數(shù)。二是債券融資項(xiàng)目策劃質(zhì)量不優(yōu)。國(guó)有企業(yè)特別是地方城投類(lèi)平臺(tái)公司需要融資的普遍是城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。這類(lèi)項(xiàng)目一般自身無(wú)經(jīng)營(yíng)性收益或收益很低，“造血”功能不足，很難滿足資本市場(chǎng)對(duì)收益回報(bào)的要求。三是一些項(xiàng)目投資規(guī)模虛高。部分發(fā)行主體為了爭(zhēng)取更大額度的債券資金，在項(xiàng)目策劃中脫離實(shí)際、貪大求全，盲目夸大項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模和造價(jià)水平。

項(xiàng)目策劃思路分析

從“兩個(gè)整合”出發(fā)城投類(lèi)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目發(fā)行企業(yè)債券可以圍繞“兩個(gè)整合”進(jìn)行策劃。首先是整合發(fā)債項(xiàng)目，從融資項(xiàng)目的“量”和“質(zhì)”入手，做大項(xiàng)目體量，做優(yōu)項(xiàng)目質(zhì)量。其次是整合發(fā)債主體，通過(guò)統(tǒng)籌和重組各個(gè)國(guó)有平臺(tái)企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、優(yōu)勢(shì)資源，做大做強(qiáng)企業(yè)債券發(fā)行主體。

實(shí)施發(fā)債項(xiàng)目整合首先通過(guò)“兩域”整合，做大融資項(xiàng)目體量。打破項(xiàng)目之間的孤立性，采取領(lǐng)域性、地域性“兩域”整合，統(tǒng)一策劃?！邦I(lǐng)域”整合，即將產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域相同或相近、業(yè)態(tài)關(guān)聯(lián)度高的子項(xiàng)進(jìn)行組合，比如城市區(qū)域的公共停車(chē)場(chǎng)，健康、養(yǎng)老、教育、文化、體育設(shè)施等，按相同領(lǐng)域組合打包?！暗赜颉闭希窗凑諈^(qū)域性、整體性、系統(tǒng)性原則，構(gòu)建片狀、帶狀、環(huán)狀的項(xiàng)目區(qū)域，將地域相鄰、關(guān)聯(lián)度高的子項(xiàng)進(jìn)行整合，如文化旅游區(qū)、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)示范區(qū)、農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展示范園等。優(yōu)勢(shì)在于項(xiàng)目的投資規(guī)模大、邏輯關(guān)系強(qiáng)、主題上相適、內(nèi)容上互補(bǔ)，既有利于項(xiàng)目整體收益與融資平衡，也有利于發(fā)揮大項(xiàng)目的規(guī)?；顿Y效益。

其次要構(gòu)建有效現(xiàn)金流，做優(yōu)項(xiàng)目質(zhì)量?？梢詮捻?xiàng)目自身和債券發(fā)行主體兩方面著手。從項(xiàng)目層面來(lái)看，一是收益要來(lái)源多元化，既要有資產(chǎn)性收益，比如廠房、產(chǎn)業(yè)載體及配套服設(shè)施租售，也要有經(jīng)營(yíng)性收益，比如生產(chǎn)、旅游、商業(yè)活動(dòng)、公共事業(yè)服務(wù)等。二是要縱向聯(lián)動(dòng)，項(xiàng)目收益要覆蓋經(jīng)營(yíng)鏈上下游，比如將片區(qū)污水供水、垃圾處理、冷熱電供應(yīng)、充換電能源站等設(shè)施的建設(shè)、運(yùn)維、服務(wù)整體打包。三是要優(yōu)劣搭配，以高收益子項(xiàng)帶動(dòng)低收益內(nèi)容和無(wú)收益內(nèi)容，實(shí)現(xiàn)有機(jī)整合。四是存量增量相結(jié)合，將有收益的存量項(xiàng)目改造升級(jí)，在建項(xiàng)目續(xù)建與增量項(xiàng)目進(jìn)行重組。從債券發(fā)行主體來(lái)看，可通過(guò)經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)注入、公司合并重組、強(qiáng)化市場(chǎng)運(yùn)作等方式，提升債券發(fā)行主體的經(jīng)營(yíng)性收益，從而有效彌補(bǔ)項(xiàng)目收益不足，提高企業(yè)債券融資可行性。

實(shí)施發(fā)債主體整合首先要打破條塊分割，做實(shí)責(zé)任主體。為了避免多個(gè)投融資平臺(tái)主體資源分散、多頭管理、多方爭(zhēng)利、權(quán)責(zé)不清等弊端，應(yīng)按項(xiàng)目整合的需要來(lái)梳理、統(tǒng)籌、分配資源，重構(gòu)適應(yīng)項(xiàng)目融、投、建、管相統(tǒng)一的權(quán)責(zé)主體，集中力量保障融資項(xiàng)目推進(jìn)。

其次要集中資源優(yōu)勢(shì)，做強(qiáng)債券發(fā)行主體。政府平臺(tái)公司要逐步擺脫對(duì)政府代建收入的依賴(lài)，加快充實(shí)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。需要統(tǒng)籌各類(lèi)國(guó)有資產(chǎn)資源，將現(xiàn)金流穩(wěn)定、市場(chǎng)化收益高的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)或特許經(jīng)營(yíng)權(quán)進(jìn)行整合，集中注入一兩家公司，將其打造成為資產(chǎn)規(guī)模大、盈利能力強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)狀況優(yōu)、信用評(píng)級(jí)高的優(yōu)質(zhì)債券發(fā)行平臺(tái)和市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)主體。這樣可以讓企業(yè)在債券融資市場(chǎng)上獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，爭(zhēng)取到更低的資金成本、更高的發(fā)債額度、更長(zhǎng)的債券期限。有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，資信評(píng)級(jí)AA主體的票面利率要比評(píng)級(jí)AAA主體高0.5—1個(gè)百分點(diǎn)；此外，AAA主體在發(fā)行人財(cái)務(wù)指標(biāo)要求方面條件也更加寬松。

政策措施建議

地方政府與發(fā)債主體形成合力建議地方政府主管部門(mén)要與債券發(fā)行主體統(tǒng)一思想，相互支持、密切協(xié)作、上下聯(lián)動(dòng)，形成工作合力。政府要通過(guò)頂層設(shè)計(jì)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行規(guī)劃引領(lǐng)，在政策條件允許下，為項(xiàng)目前期審批手續(xù)開(kāi)啟“綠色通道”。在債券申報(bào)程序中，政府應(yīng)針對(duì)性出臺(tái)政策文件予以支持。要充分利用第三方技術(shù)服務(wù)機(jī)構(gòu)的力量，保障項(xiàng)目策劃的科學(xué)性、合理性、合規(guī)性、可行性。地方要將培育AAA級(jí)資信主體作為政企共同努力的發(fā)展方向和長(zhǎng)期目標(biāo)。

項(xiàng)目策劃要實(shí)事求是策劃項(xiàng)目時(shí)盲目夸大建投資模和造價(jià)水平，將直接導(dǎo)致項(xiàng)目到位資金與實(shí)際建設(shè)規(guī)模存在偏差，不僅會(huì)給發(fā)債主體帶來(lái)違法違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，增加企業(yè)資金成本，同時(shí)也提高了金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。建議策劃項(xiàng)目要從實(shí)際需求出發(fā)，實(shí)事求是、以實(shí)謀事，做到合法化、合規(guī)化、合理化。

多方聯(lián)合協(xié)同推進(jìn)企業(yè)債券融資工作建議地方以發(fā)展改革部門(mén)牽頭，成立以債券發(fā)行主體主導(dǎo)，行業(yè)主管部門(mén)配合，債券承銷(xiāo)、財(cái)務(wù)審計(jì)、信用評(píng)級(jí)、工程咨詢(xún)等第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)支持的協(xié)同工作團(tuán)隊(duì)。各機(jī)構(gòu)從項(xiàng)目策劃階段就提前介入，從規(guī)劃選址、建設(shè)規(guī)模內(nèi)容、投資效益、償債能力等方面，在各自專(zhuān)業(yè)技術(shù)領(lǐng)域和審批環(huán)節(jié)提供咨詢(xún)服務(wù)和審批指導(dǎo)，從而提高項(xiàng)目策劃質(zhì)量，提升項(xiàng)目前期工作效率和債券發(fā)行成功率。

把企業(yè)債作為國(guó)企轉(zhuǎn)型的重要抓手通過(guò)整合做強(qiáng)債券發(fā)行主體，國(guó)有企業(yè)可吸納經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，擴(kuò)大市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)范圍。在債券本息償付后，投資建設(shè)的項(xiàng)目資產(chǎn)可以繼續(xù)提供有效現(xiàn)金流，支持企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。企業(yè)在債券籌備發(fā)行過(guò)程中可積累業(yè)務(wù)實(shí)體化運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，提高經(jīng)營(yíng)管理水平，從城市建設(shè)者轉(zhuǎn)變?yōu)槌鞘泄芾碚摺⒎?wù)者，進(jìn)而增強(qiáng)企業(yè)發(fā)展活力和核心競(jìng)爭(zhēng)力。

因此，在當(dāng)前補(bǔ)短板、惠民生、穩(wěn)投資、促消費(fèi)、擴(kuò)內(nèi)需的發(fā)展新形勢(shì)下，更應(yīng)該積極發(fā)揮企業(yè)債券綜合融資成本低、靈活高效的優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力，大力推動(dòng)企業(yè)債券用于國(guó)家重大戰(zhàn)略、重點(diǎn)領(lǐng)域和重點(diǎn)項(xiàng)目，加快傳統(tǒng)基建“補(bǔ)短板”和新基建“擴(kuò)乘數(shù)”，以新型城鎮(zhèn)化帶動(dòng)投資和消費(fèi)需求，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)和高質(zhì)量發(fā)展。