ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響

楊建春（博士生導(dǎo)師），朱桂芳，王站杰（副教授）

一、引言

隨著“碳達(dá)峰、碳中和”被首次寫入政府工作報告，社會公眾對生態(tài)環(huán)境保護(hù)、社會責(zé)任的關(guān)注度空前高漲，低碳綠色發(fā)展已經(jīng)成為經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的主旋律，無論是政府、社會還是市場主體都面臨著新的機(jī)遇和挑戰(zhàn)。作為經(jīng)濟(jì)社會中的基本單元，企業(yè)能否真正在經(jīng)營管理中踐行低碳綠色發(fā)展理念，自覺履行環(huán)境保護(hù)、綠色經(jīng)營等社會責(zé)任，關(guān)系著我國社會主義現(xiàn)代化建設(shè)全局。經(jīng)濟(jì)社會以高質(zhì)量發(fā)展為主題，創(chuàng)新將成為第一動力，綠色將成為普遍形態(tài)，綠色和創(chuàng)新將成為驅(qū)動經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的兩個重要因素（張軍擴(kuò)等，2019），但以往企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中只注重創(chuàng)新未兼顧環(huán)境保護(hù)，使得我國多數(shù)企業(yè)處于“創(chuàng)新卻不綠色”的發(fā)展階段（吳超等，2018）。作為依靠重工業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起來的國家，要想實(shí)現(xiàn)以綠色經(jīng)濟(jì)為主導(dǎo)的高質(zhì)量發(fā)展，重點(diǎn)是將經(jīng)濟(jì)和生態(tài)文明建設(shè)相結(jié)合（唐鵬程和楊樹旺，2018）。如何引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)綠色轉(zhuǎn)型升級，促進(jìn)生態(tài)環(huán)境高水平保護(hù)，以及如何提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率為企業(yè)發(fā)展帶來新的增長點(diǎn)，已成為社會主義市場經(jīng)濟(jì)下高質(zhì)量發(fā)展的重要課題。

ESG包含環(huán)境、社會和公司治理三個維度（袁業(yè)虎和熊笑涵，2021），源起于社會責(zé)任投資和倫理投資，將可持續(xù)發(fā)展理念與綠色發(fā)展理念歸納整合，充分發(fā)揮利益相關(guān)主體的作用，依托市場化驅(qū)動機(jī)制，倡導(dǎo)企業(yè)將對環(huán)境的友好與社會責(zé)任的承擔(dān)內(nèi)化到公司的治理之中，以規(guī)范、高水平的公司治理來保障企業(yè)對環(huán)境責(zé)任、社會責(zé)任的履行。ESG 高度契合“五位一體”的總體布局和新發(fā)展理念，強(qiáng)調(diào)企業(yè)要注重生態(tài)環(huán)境保護(hù)、履行社會責(zé)任、提高治理水平，推動了企業(yè)經(jīng)營理念的變革，為企業(yè)提質(zhì)增效和經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展指明了新道路，無論是對企業(yè)自身價值創(chuàng)造還是對宏觀經(jīng)濟(jì)增長都具有重要意義。

在推動經(jīng)濟(jì)綠色轉(zhuǎn)型升級和企業(yè)自身提質(zhì)增效的過程中，企業(yè)面臨著提升全要素生產(chǎn)率與履行ESG 責(zé)任的雙重任務(wù)，那么這兩者之間是否存在聯(lián)系？企業(yè)的ESG表現(xiàn)是否會影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率？ESG被提出以來，學(xué)術(shù)界與實(shí)務(wù)界高度重視ESG 表現(xiàn)對企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值的影響。為此，學(xué)者們進(jìn)行了豐富的研究，盡管得出的結(jié)論不盡一致，但大多數(shù)學(xué)者還是支持良好的ESG表現(xiàn)對企業(yè)財務(wù)績效和企業(yè)價值具有正面促進(jìn)作用的觀點(diǎn)（Friede等，2015；王雙進(jìn)等，2022；郝穎，2023；薛天航等，2022），然而較少有學(xué)者對ESG表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系進(jìn)行研究。在微觀企業(yè)領(lǐng)域?qū)SG 表現(xiàn)與全要素生產(chǎn)率的關(guān)系進(jìn)行研究，能夠有效引領(lǐng)經(jīng)濟(jì)體探尋中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長的驅(qū)動因素（戴天仕和徐現(xiàn)祥，2010），引導(dǎo)企業(yè)全面綠色轉(zhuǎn)型升級，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展和生態(tài)環(huán)境高水平保護(hù)。因此，本文選取2012～2020年滬深A(yù)股上市公司作為研究對象，對ESG 表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系進(jìn)行深入研究，明確ESG 表現(xiàn)對企業(yè)全要生產(chǎn)率的積極影響，促進(jìn)企業(yè)全面認(rèn)識ESG 對推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的影響效應(yīng)，將ESG 納入企業(yè)治理，以期為推動我國經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展提供重要支持和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）ESG表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率

全要素生產(chǎn)率的核心內(nèi)涵是指在生產(chǎn)要素投入一定的條件下，所達(dá)到的額外不可預(yù)測的生產(chǎn)率（Olley等，1996）。目前，較少有學(xué)者直接探討ESG 表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系，多數(shù)學(xué)者都是圍繞ESG三個因子中的某一個或某兩個因子，研究其與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系。隨著高質(zhì)量發(fā)展理念的深入推廣，資本市場在對企業(yè)進(jìn)行評估時不僅考慮經(jīng)濟(jì)和財務(wù)指標(biāo)，還將環(huán)境、社會和公司治理指標(biāo)納入考量范圍，以評價企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。利益相關(guān)者理論認(rèn)為企業(yè)是多邊關(guān)系的總和，這意味著企業(yè)的成長和發(fā)展與各利益相關(guān)主體密切相關(guān)。企業(yè)是資源和能源的消耗者，其對長期利益的追求與踐行ESG 理念一致。作為“社會生態(tài)經(jīng)濟(jì)人”，企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中不能一味地追求經(jīng)濟(jì)利潤的增長，需要更多地考慮各方利益相關(guān)者的要求，承擔(dān)更多環(huán)境、社會、公司治理責(zé)任。

第一，良好的ESG 表現(xiàn)能夠加強(qiáng)企業(yè)與利益相關(guān)者的互動和獲得更多的社會關(guān)注，較多的社會聯(lián)系能夠與各利益相關(guān)者形成良好的合作關(guān)系，不僅有利于降低交易成本和代理成本，還有利于獲得穩(wěn)定的客戶資源，提高企業(yè)的綜合競爭力和全要素生產(chǎn)率。第二，良好的ESG 表現(xiàn)可以向社會傳遞企業(yè)的正面信息，在資本市場中樹立積極正面的形象（孫慧等，2023），引發(fā)投資者對企業(yè)情感聲譽(yù)和認(rèn)知聲譽(yù)的感知，獲得更多優(yōu)質(zhì)的投融資項(xiàng)目和積累更多的社會資源，降低企業(yè)獲得戰(zhàn)略發(fā)展資源的成本和門檻，為企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提高提供潛在的發(fā)展條件。例如：良好的ESG 表現(xiàn)可以創(chuàng)造無法復(fù)制的無形資產(chǎn)，為企業(yè)帶來持續(xù)可增長的發(fā)展?jié)摿?。特別地，政府通常會為ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)制定一些扶持政策。ESG表現(xiàn)良好的企業(yè)會在資本市場中傳遞企業(yè)綠色經(jīng)營的信號，既能夠迎合廣大消費(fèi)者和投資者的環(huán)保訴求，也有利于獲得政府、社區(qū)、投資者等利益相關(guān)者的認(rèn)同感和信任感。第三，ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)更注重改進(jìn)公司治理問題，形成完善的內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制和管理體系。一方面，可以減少組織冗余，降低代理成本；另一方面，強(qiáng)調(diào)改善員工待遇和上下級關(guān)系，實(shí)現(xiàn)員工與企業(yè)的共贏。ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)可以增強(qiáng)員工間信息溝通的透明度，進(jìn)而促進(jìn)人力資源積累和企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提高。第四，ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)在非財務(wù)方面的可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)更好。良好的ESG 表現(xiàn)能夠增加信息的透明度（Benitez 等，2020），增強(qiáng)投資者的信任感知（陳曉珊和劉洪鐸，2023），社會公眾通常對ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)在遭受外部突發(fā)事件或者公關(guān)危機(jī)時的包容性更強(qiáng)。因此，ESG 表現(xiàn)良好企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)和保障可持續(xù)性收益的能力更強(qiáng)，有利于降低投資者的風(fēng)險感知和企業(yè)的融資成本，從而提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率。綜上所述，提出以下假設(shè)：

H1：ESG表現(xiàn)正向影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率。

（二）ESG表現(xiàn)、融資約束與企業(yè)全要素生產(chǎn)率

Fazzari 和Athey（1987）認(rèn)為，融資約束是指在不完美的資本市場中，內(nèi)外融資不能完全互為替代，外部融資成本通常高于內(nèi)部融資成本的情形。當(dāng)面臨較為嚴(yán)重的融資約束時，企業(yè)難以獲得充足的資金，對投資項(xiàng)目進(jìn)行選擇時需要更多地考慮投資成本而不是投資項(xiàng)目自身的價值，使得投資偏離最優(yōu)水平，降低了企業(yè)全要素生產(chǎn)率（鄧可斌和曾海艦，2014）。在新古典經(jīng)濟(jì)增長模型中，技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生驅(qū)動力，同時也是提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率的根本因素。首先，技術(shù)創(chuàng)新可以使企業(yè)創(chuàng)造出具有持續(xù)競爭優(yōu)勢的高附加值產(chǎn)品或者通過降低生產(chǎn)成本增強(qiáng)核心競爭能力，獲得更多的市場份額與穩(wěn)定的客戶資源，為企業(yè)帶來巨大的創(chuàng)新收益。其次，技術(shù)創(chuàng)新使生產(chǎn)要素組合進(jìn)一步優(yōu)化（盛明泉等，2022）。企業(yè)通過技術(shù)創(chuàng)新改善了生產(chǎn)技術(shù)與生產(chǎn)工藝，優(yōu)化了生產(chǎn)要素組合，從而提高了資源配置效率和企業(yè)全要素生產(chǎn)率（李端等，2023）。然而，技術(shù)創(chuàng)新活動通常會涉及企業(yè)的核心戰(zhàn)略業(yè)務(wù)，企業(yè)在融資過程中不會過多地向投資者披露融資項(xiàng)目的相關(guān)信息。理性投資者考慮到技術(shù)創(chuàng)新活動周期長、風(fēng)險高等特性，可能會減少對技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的投資。由于技術(shù)創(chuàng)新活動投資時間長，需要穩(wěn)定的金融資源支持，內(nèi)外部信息不對稱使得技術(shù)創(chuàng)新投入存在嚴(yán)重的資金缺口，導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投入不足，增加了外部融資成本，抑制了企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新意愿和企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升（水會莉和韓慶蘭，2016）。

基于信息不對稱理論，在資本市場信息不透明的情況下，投資者更愿意將資金投入積極履行ESG 責(zé)任的企業(yè)。首先，ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)通過向外部投資者充分披露非財務(wù)性相關(guān)信息，彌補(bǔ)對外信息公開不夠透明的缺陷，降低與外部投資者的信息不對稱程度（李心斐和李芳芳，2022）。當(dāng)資本市場或行業(yè)發(fā)生信任危機(jī)時，勇于承擔(dān)ESG 責(zé)任的企業(yè)更具穩(wěn)定性，這在一定程度上會降低投資者風(fēng)險溢價要求。其次，作為一種隱形契約，ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中通常會將利益相關(guān)者的需求考慮在內(nèi)，向市場傳達(dá)企業(yè)有責(zé)任、有擔(dān)當(dāng)?shù)姆e極信號。ESG 表現(xiàn)通過企業(yè)的聲譽(yù)信號引發(fā)投資者對企業(yè)情感聲譽(yù)和認(rèn)知聲譽(yù)的感知，獲得利益相關(guān)者的信任與支持，降低企業(yè)的融資約束程度。最后，隨著高質(zhì)量發(fā)展理念的推廣，投資者在關(guān)注盈利能力等關(guān)鍵財務(wù)指標(biāo)的同時，也越來越關(guān)注企業(yè)在ESG 非財務(wù)方面的可持續(xù)發(fā)展表現(xiàn)，以此來評估企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)能力，保障其可持續(xù)性收益。融資約束的改善可以降低企業(yè)的流動性風(fēng)險和交易成本，企業(yè)在選擇項(xiàng)目投資時可以更多地考慮項(xiàng)目本身的價值，而不是融資約束的影響。這有利于促進(jìn)企業(yè)金融資源的整合（任曙明和呂鐲，2014），加快流動性資產(chǎn)向非流動性資產(chǎn)的轉(zhuǎn)化，將更多的金融資源投向收益更高的技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目，進(jìn)而提升企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。另外，ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)可以強(qiáng)化利益相關(guān)者對企業(yè)的監(jiān)督，降低技術(shù)創(chuàng)新的機(jī)會成本，提高創(chuàng)新的質(zhì)量和效果，從而提升企業(yè)的經(jīng)營管理效率，促進(jìn)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升。綜上所述，提出以下假設(shè)：

H2：ESG表現(xiàn)負(fù)向影響融資約束。

H3：在ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的正向影響中，融資約束起到了中介作用。

（三）市場化水平的調(diào)節(jié)作用

市場化水平表示市場在資源配置中所起作用的水平，即經(jīng)濟(jì)決策的權(quán)力從中央計(jì)劃部門逐漸轉(zhuǎn)交到分散的經(jīng)濟(jì)主體手中的水平（買生等，2020）。因?yàn)槠髽I(yè)的行為是針對某種特定市場制度環(huán)境的反應(yīng)函數(shù)，故在討論企業(yè)ESG 時有必要考慮當(dāng)?shù)氐氖袌鲋贫拳h(huán)境。改革開放以來，我國市場經(jīng)濟(jì)雖然得到極大的發(fā)展，但總體來說我國市場體制改革仍然不盡完善，地區(qū)市場化發(fā)展水平不均衡。

市場化水平主要通過兩方面來影響企業(yè)ESG 表現(xiàn)，進(jìn)而影響ESG 表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系。一方面，在市場化水平較高的地區(qū)，產(chǎn)品、要素、市場的自由度和資源配置的效率較高，政府行政干預(yù)行為較少，市場競爭較為激烈。已有研究表明，市場競爭會加強(qiáng)還是削弱企業(yè)的環(huán)境、社會、公司治理責(zé)任履行主要取決于是否將其作為一種差異化戰(zhàn)略來應(yīng)對市場競爭。對于我國企業(yè)而言，在激烈的市場競爭中，第一發(fā)展要義就是生存，企業(yè)為了生存往往選擇通過壓縮利潤空間來獲得更多的市場份額和發(fā)展資源，因此會減少對社會責(zé)任的投資（楊忠智和喬印虎，2013）。并且，在市場化水平較高的地區(qū)，競爭機(jī)制和獲取資源的途徑相對公平，企業(yè)用于改善自身ESG 行為的投入較少、動力不足。另一方面，在市場化水平較低的地區(qū)，市場制度和競爭機(jī)制不完善，政府擁有對關(guān)鍵資源、市場準(zhǔn)入和行政審批等自由裁量的權(quán)力。與政府建立良好的關(guān)系有助于企業(yè)獲取更多的稀缺資源和競爭優(yōu)勢，減少企業(yè)的不良信用，獲得寬松的信貸支持，降低企業(yè)陷入財務(wù)困境的風(fēng)險（于蔚等，2012）。并且，在市場化水平較低的地區(qū)，出于對外部資源的穩(wěn)定性需要，建立良好的政企關(guān)系成為許多企業(yè)獲取外部發(fā)展資源的戰(zhàn)略手段。企業(yè)需肩負(fù)更多的ESG責(zé)任以獲取政府的信任和支持，如環(huán)境污染治理、精準(zhǔn)扶貧、鄉(xiāng)村振興以及社會捐贈等活動。綜合上述兩方面的分析，結(jié)合我國目前的ESG 現(xiàn)狀，我國企業(yè)多傾向于被動承擔(dān)ESG 責(zé)任，而不是將ESG 作為一種有效應(yīng)對市場競爭的差異化戰(zhàn)略。因此，本文認(rèn)為，相對于市場化水平較高地區(qū)的企業(yè)，市場化水平較低地區(qū)企業(yè)的ESG 表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響更大，從而提出如下假設(shè)：

H4：市場化水平負(fù)向調(diào)節(jié)ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的正向影響。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)處理

由于ESG 相關(guān)研究在我國起步較晚，本文在整理ESG評級數(shù)據(jù)時發(fā)現(xiàn)2012年之前的ESG評級數(shù)據(jù)缺失較嚴(yán)重。因此，以2012 ～2020 年我國滬深A(yù) 股上市公司為研究樣本，以期獲得較為完整的數(shù)據(jù)，所選企業(yè)以中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》（2012 年修訂）為標(biāo)準(zhǔn)，將ESG數(shù)據(jù)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率數(shù)據(jù)及其他數(shù)據(jù)相匹配，形成2012 ～2020 年的面板數(shù)據(jù)集。同時，對所得的數(shù)據(jù)做以下處理：①剔除九年內(nèi)數(shù)據(jù)缺失及嚴(yán)重異常的樣本；②剔除當(dāng)年交易狀態(tài)為ST 和*ST的樣本；③剔除金融業(yè)企業(yè)樣本；④分年度對連續(xù)變量進(jìn)行1%和99%分位的縮尾處理。最終，得到10964個樣本觀測值。

（二）變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)全要素生產(chǎn)率（Lntfp）。為克服固定效應(yīng)法存在的內(nèi)生性問題與OP 法存在的樣本損失和可能的偏誤等問題，本文參考魯曉東和連玉君（2012）等的研究，使用LP法對企業(yè)全要素生產(chǎn)率進(jìn)行估算。具體的測算方法如下：

其中：資本存量與勞動投入使用國泰安數(shù)據(jù)庫中的固定資產(chǎn)凈值與從業(yè)人員人數(shù)作為代理變量。由于我國數(shù)據(jù)庫缺乏直接數(shù)據(jù)，企業(yè)增加值和中間要素投入需經(jīng)過計(jì)算得出。參考袁堂軍（2009）、于新亮等（2017）的相關(guān)研究，本文采用收入法計(jì)算企業(yè)增加值，勞動報酬總額采用財務(wù)報告中支付給職工或?yàn)槁毠ぶЦ兜默F(xiàn)金總額。采用生產(chǎn)法計(jì)算企業(yè)中間投入，以上公式中的其他數(shù)據(jù)均直接從國泰安數(shù)據(jù)庫中獲得。

2.解釋變量：ESG 表現(xiàn)（ESG）。華證指數(shù)建立的ESG評價體系參考了國際主流的ESG評價體系并結(jié)合了我國市場特點(diǎn)，將國內(nèi)特有的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)納入評級體系中，具有貼近中國市場、覆蓋范圍廣、時效性強(qiáng)等特點(diǎn)，在國內(nèi)得到了廣泛的認(rèn)可。華證指數(shù)將ESG 評級分為從優(yōu)到劣九個等級即AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C，依次將它們賦值為9 ～1分，ESG得分越高代表企業(yè)ESG 表現(xiàn)越好，同時將各季度得分取均值以測量年度ESG表現(xiàn)。

3.中介變量：融資約束（FC）?；谇拔恼撌?，本文借鑒張悅玫等（2017）、況學(xué)文等（2010）的研究，采用顧雷雷和彭?xiàng)睿?022）等的模型進(jìn)行l(wèi)ogit 回歸，擬合企業(yè)每一年發(fā)生融資約束的概率，取值為0 ～1。FC 越大，企業(yè)面臨的融資約束問題越嚴(yán)重。具體公式如下：

其中：Size表示資產(chǎn)規(guī)模，以總資產(chǎn)的自然對數(shù)作為代理變量；Lev 表示企業(yè)財務(wù)杠桿率，以年末負(fù)債總額與年末資產(chǎn)總額的比值測量；CashDiv表示企業(yè)當(dāng)年發(fā)放的現(xiàn)金股利；MB表示企業(yè)的市賬比，以市場價值與賬面價值的比值測量；NWC表示凈營運(yùn)資本，具體計(jì)算公式為“凈營運(yùn)資本=營運(yùn)資本-貨幣資金-短期投資”；EBIT表示息稅前凈利潤；ta表示總資產(chǎn)。

4.調(diào)節(jié)變量：市場化水平（Mark）。市場化水平的測量較為復(fù)雜，本文采用王小魯?shù)龋?021）編寫的《中國分省份市場化指數(shù)報告（2021）》的指數(shù)評分作為市場化水平的代理變量。由于該報告中2016年以前市場化指數(shù)的計(jì)算基期為2008 年，而2016 ～2019 年市場化指數(shù)的計(jì)算基期更換為2016年，故以2008年為計(jì)算基期計(jì)算2016 ～2019 年市場化指數(shù)，以統(tǒng)一數(shù)據(jù)口徑。同時，該指數(shù)報告數(shù)據(jù)只更新到2019 年，為了使樣本數(shù)據(jù)連續(xù)完整和研究結(jié)果更加可靠，本文參考彭玨和陳紅強(qiáng)（2015）的研究，通過計(jì)算各省市場化水平的增長率推算出2020年度的數(shù)據(jù)。

5.控制變量。參考相關(guān)研究，本文選取的控制變量具體包括：企業(yè)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、資產(chǎn)收益率（Roa）、勞動要素質(zhì)量（Lob）、資本要素質(zhì)量（Density），同時還控制了年份（Year）和行業(yè)（Ind）固定效應(yīng)。具體定義見表1。

表1 變量定義

（三）模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的作用效果，本文構(gòu)建基準(zhǔn)模型如下：

為了檢驗(yàn)ESG 表現(xiàn)、融資約束與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系，本文借鑒溫忠麟等（2022）的研究，將ESG表現(xiàn)作為解釋變量、融資約束作為中介變量、企業(yè)全要素生產(chǎn)率作為被解釋變量，建立中介效應(yīng)模型如下：

為檢驗(yàn)企業(yè)所處地區(qū)的市場化水平是否會影響ESG 表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系，本文將企業(yè)全要素生產(chǎn)率作為被解釋變量、ESG表現(xiàn)作為解釋變量、市場化水平作為調(diào)節(jié)變量，建立調(diào)節(jié)效應(yīng)模型如下：

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)。變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2 所示。ESG 表現(xiàn)的最大值為9，最小值為4，標(biāo)準(zhǔn)差為1.153，說明樣本企業(yè)ESG 整體表現(xiàn)不好，對ESG 理念的認(rèn)識在不同企業(yè)中差異較明顯。企業(yè)全要素生產(chǎn)率的最大值為12.197，最小值為7.123，標(biāo)準(zhǔn)差為1.101，表明不同企業(yè)的全要素生產(chǎn)率差距較大，但整體處于合理水平之上。融資約束的最大值為0.967，最小值為0，標(biāo)準(zhǔn)差為0.265，表明樣本企業(yè)面臨的融資約束程度差異性較大，這可能與樣本企業(yè)所處行業(yè)相關(guān)。進(jìn)一步，融資約束的均值為0.399，表明樣本企業(yè)普遍面臨融資約束問題。市場化水平的最大值為11.857，最小值為3.26，標(biāo)準(zhǔn)差為1.791，整體差異較明顯，但均值8.352與最大值11.857的差異較小，說明市場化水平整體較高?？梢?，我國市場經(jīng)濟(jì)雖然得到極大的發(fā)展，但總體來說我國市場體制改革仍然不盡完善，地區(qū)市場化發(fā)展水平不均衡。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

2.相關(guān)性分析。對各變量進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果（限于篇幅，略）顯示，在1%的顯著性水平上，ESG表現(xiàn)和全要素生產(chǎn)率呈正相關(guān)關(guān)系，初步表明良好的ESG表現(xiàn)能夠提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率。在1%的顯著性水平上，企業(yè)面臨的融資約束與全要素生產(chǎn)率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，初步判定當(dāng)企業(yè)面臨融資約束時會降低企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。在1%的顯著性水平上，ESG表現(xiàn)與融資約束呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，初步判定ESG 表現(xiàn)良好的企業(yè)所面臨的融資約束程度可能更低。另外，ESG 和企業(yè)全要素生產(chǎn)率與企業(yè)規(guī)模、勞動要素質(zhì)量、資產(chǎn)負(fù)債率等控制變量在1%的顯著性水平上正相關(guān)，與資本要素質(zhì)量負(fù)相關(guān)。特別地，在1%的顯著性水平上，市場化水平與企業(yè)全要素生產(chǎn)率負(fù)相關(guān)，與ESG 表現(xiàn)正相關(guān)，本文選取的控制變量相關(guān)系數(shù)整體上都顯著。

（二）ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響

在面板數(shù)據(jù)下，本文經(jīng)過Hausman 檢驗(yàn)選擇固定效應(yīng)模型實(shí)證驗(yàn)證ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響，回歸分析結(jié)果如表3 列（1）、（2）所示。列（1）為沒有控制年份和行業(yè)的估計(jì)結(jié)果，列（2）控制了年份和行業(yè)，表明無論是否控制年份和行業(yè)效應(yīng)，ESG表現(xiàn)均在1%的水平上顯著影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率，且估計(jì)系數(shù)顯著為正，與H1 相一致。另外，模型的R2從列（1）的0.657 增加到列（2）的0.691，表明增加了各項(xiàng)控制后，模型的合理性提高了。正如前文所述，良好的ESG 表現(xiàn)可以向資本市場充分披露企業(yè)環(huán)境、社會和公司治理信息，有利于加強(qiáng)企業(yè)與各市場主體之間的聯(lián)系，贏得投資者的信任與支持，不僅可以降低交易成本和代理成本，還可以積累更多的社會戰(zhàn)略資源，增強(qiáng)企業(yè)的綜合競爭力和提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率。

表3 ESG表現(xiàn)、融資約束與企業(yè)全要素生產(chǎn)率

（三）融資約束的中介作用

表3 列（3）、（4）列示了融資約束作為中介變量的檢驗(yàn)結(jié)果。由列（3）可知，ESG 表現(xiàn)在1%的水平上顯著負(fù)向影響融資約束，說明ESG 表現(xiàn)能緩解企業(yè)面臨的融資約束程度，驗(yàn)證了H2。由列（4）可知，融資約束在1%的水平上顯著負(fù)向影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率，將融資約束納入ESG表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率的研究模型后，ESG表現(xiàn)在1%的水平上顯著正向影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率，驗(yàn)證了H3。這說明，融資約束在ESG 表現(xiàn)提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率的過程中發(fā)揮了部分中介作用，即ESG表現(xiàn)能夠通過緩解企業(yè)面臨的融資約束程度提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率。正如前文所述，企業(yè)良好的ESG 表現(xiàn)可以充分披露非財務(wù)性相關(guān)信息，彌補(bǔ)對外信息公開不夠透明的缺陷，緩解企業(yè)的融資約束，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)金融資源整合和技術(shù)創(chuàng)新，提升企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。進(jìn)一步，ESG 作為綜合衡量企業(yè)非財務(wù)績效的重要指標(biāo)，對企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營決策具有重要意義。尤其是在我國經(jīng)濟(jì)由高速發(fā)展向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變的宏觀環(huán)境下，國家對企業(yè)在環(huán)境、社會、公司治理等方面的責(zé)任履行提出了更嚴(yán)格的監(jiān)管要求。ESG短期內(nèi)可能增加企業(yè)的經(jīng)營成本，但長期來看有利于增強(qiáng)企業(yè)綜合競爭力，推動企業(yè)自身提質(zhì)增效，H2和H3的確立有利于準(zhǔn)確指導(dǎo)企業(yè)開展ESG實(shí)踐和管理。

（四）市場化水平的調(diào)節(jié)作用

為研究不同的市場化水平下，ESG 表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響是否存在顯著差異，本文對ESG 表現(xiàn)、ESG表現(xiàn)與市場化水平的交互項(xiàng)、企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系進(jìn)行回歸，結(jié)果見表4。由回歸結(jié)果可知，在加入調(diào)節(jié)變量及其與解釋變量的交互項(xiàng)Mark×ESG 后，ESG 表現(xiàn)的回歸系數(shù)為0.123，且在1%的水平上顯著，說明ESG 表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的正向影響保持顯著。進(jìn)一步分析研究變量的顯著性水平，Mark×ESG 的回歸系數(shù)為-0.006，在5%的水平上顯著為負(fù)，說明市場化水平對ESG 表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的正向作用有著削弱效應(yīng)，即控制其他變量不變的情況下，相對于高市場化水平地區(qū)的企業(yè)，低市場化水平地區(qū)企業(yè)的ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響更大，驗(yàn)證了H4。正如前文所述，在市場化水平較低的地區(qū)，政府擁有對關(guān)鍵資源、市場準(zhǔn)入和行政審批等自由裁量的權(quán)力，企業(yè)更傾向于通過肩負(fù)更多ESG 責(zé)任以建立良好的政企關(guān)系，獲取更多的戰(zhàn)略發(fā)展資源和競爭優(yōu)勢。在市場化水平較高的地區(qū)，競爭機(jī)制較完善，資源分配相對公平，政府行政干預(yù)較少，企業(yè)用于改善自身ESG 行為的投入較少、動力不足。因而，市場化水平最終削弱了ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升作用。

表4 市場化水平的調(diào)節(jié)作用

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文通過替換被解釋變量的測量方法和將解釋變量滯后一期進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。限于篇幅，檢驗(yàn)結(jié)果未列出。

1.替換被解釋變量的測量方法。考慮到采用LP方法測量企業(yè)全要素生產(chǎn)率具有特異性，為了避免測算方法造成的選擇性偏誤，提高研究結(jié)果的可靠性，本文借鑒魯曉東和連玉君（2012）的研究，使用OP法測量企業(yè)全要素生產(chǎn)率。由檢驗(yàn)結(jié)果可知，在采用不同估算方法避免選擇性偏誤后，ESG 表現(xiàn)的回歸系數(shù)無論是否控制年份和行業(yè)均顯著為正，與前文實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果一致，說明ESG 表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的促進(jìn)作用是穩(wěn)健的。

2.將ESG表現(xiàn)滯后一期重新進(jìn)行回歸。基準(zhǔn)模型的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果表明，良好的ESG 表現(xiàn)有利于企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升，但企業(yè)全要素生產(chǎn)率與ESG 表現(xiàn)也可能會存在雙向因果關(guān)系，企業(yè)全要素生產(chǎn)率越高，企業(yè)的經(jīng)營管理越規(guī)范，因而企業(yè)有足夠的積極性和資金投入ESG活動中。為進(jìn)一步檢驗(yàn)ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響效果，本文將ESG 表現(xiàn)滯后一期重新進(jìn)行回歸，通過滯后項(xiàng)緩解雙向因果問題。由回歸結(jié)果可知，滯后一期的ESG 表現(xiàn)的回歸系數(shù)與前文實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果一致，在1%的水平上顯著為正，說明滯后一期的ESG表現(xiàn)與當(dāng)期的ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率均具有促進(jìn)作用，結(jié)論是穩(wěn)健的。總的來說，在穩(wěn)健性檢驗(yàn)的結(jié)果中，ESG 表現(xiàn)和企業(yè)全要素生產(chǎn)率的關(guān)系沒有發(fā)生改變，因此本文的研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

五、研究結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

當(dāng)前，環(huán)境污染、氣候變化和公共衛(wèi)生等問題隨著社會的發(fā)展呈井噴式爆發(fā)，如何促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會可持續(xù)發(fā)展已經(jīng)成為我國現(xiàn)階段面臨的首要問題。為應(yīng)對發(fā)展所導(dǎo)致的環(huán)境和社會問題，把高質(zhì)量發(fā)展貫穿于社會主義現(xiàn)代化建設(shè)的各領(lǐng)域和全過程已經(jīng)成為新的時代命題。ESG 是企業(yè)經(jīng)濟(jì)價值觀和社會價值觀的統(tǒng)一，其核心要義高度契合高質(zhì)量發(fā)展理念，對強(qiáng)化企業(yè)環(huán)境、社會和公司治理意識，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)綠色轉(zhuǎn)型，推進(jìn)企業(yè)治理理念變革具有重要意義。本文以2012 ～2020年滬深A(yù) 股上市公司為研究樣本，對ESG 表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，并具體分析了其可能的傳導(dǎo)路徑和作用規(guī)律，本文的研究結(jié)論表明：①ESG表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率顯著正相關(guān)，良好的ESG表現(xiàn)有利于提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率。②在ESG表現(xiàn)提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率的過程中，融資約束具有中介作用。③ESG表現(xiàn)與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系受地區(qū)市場化水平的影響，相對于位于市場化水平較高地區(qū)的企業(yè)，位于市場化水平較低地區(qū)企業(yè)的ESG表現(xiàn)對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響更大。

（二）啟示

基于以上研究結(jié)論，本文得到以下啟示：首先，政府部門應(yīng)積極推進(jìn)ESG 實(shí)踐，有效推動經(jīng)濟(jì)綠色轉(zhuǎn)型升級。從推進(jìn)全社會ESG實(shí)踐來看，不能“眉毛胡子一把抓”，可以按照企業(yè)規(guī)模和市場化水平逐步落實(shí)推進(jìn)，對環(huán)境污染水平高的企業(yè)按期進(jìn)行ESG 評級，制定短期、中期、長期規(guī)劃目標(biāo)（王大地和黃潔，2021），積極穩(wěn)步推進(jìn)ESG 實(shí)踐，提升企業(yè)全要素生產(chǎn)率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)綠色轉(zhuǎn)型升級，最終實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展。其次，企業(yè)要提升全要素生產(chǎn)率，應(yīng)將ESG 納入經(jīng)營發(fā)展的戰(zhàn)略規(guī)劃中，從戰(zhàn)略層面完善ESG 管理。企業(yè)應(yīng)將對環(huán)境的友好與社會責(zé)任的承擔(dān)內(nèi)化到公司治理之中，充分考慮市場因素，通過良好的ESG 表現(xiàn)樹立積極正面的企業(yè)形象，緩解企業(yè)面臨的融資約束程度，進(jìn)而獲得充裕的資金來提高技術(shù)創(chuàng)新水平和全要素生產(chǎn)率，創(chuàng)造高附加值的綜合效益。最后，我國相關(guān)研究機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)及時引導(dǎo)建立與中國國情和高質(zhì)量發(fā)展階段經(jīng)濟(jì)特征相吻合的ESG 評級體系，加快ESG 頂層設(shè)計(jì)（白雄等，2022）。通過權(quán)威統(tǒng)一的ESG 評級體系，自上而下有效推動ESG 發(fā)展進(jìn)程，加強(qiáng)行業(yè)內(nèi)部之間的互相監(jiān)督，提升企業(yè)整體ESG 表現(xiàn)和全要素生產(chǎn)率，降低企業(yè)的融資約束程度，維護(hù)金融市場平穩(wěn)運(yùn)行，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展和生態(tài)環(huán)境高水平保護(hù)。

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