貨幣政策不確定性、銀行貸款期限結(jié)構(gòu)與金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)?
——來(lái)自銀行業(yè)的證據(jù)

李成明 王月含 董志勇

一、引言

2022 年底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)做出了新判斷，預(yù)期轉(zhuǎn)弱、需求緊縮與供給沖擊依然是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的三重壓力，因此穩(wěn)預(yù)期成為當(dāng)前我國(guó)宏觀(guān)調(diào)控政策的核心。其中，保持貨幣政策穩(wěn)定性是穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期的重要方面，也是新冠疫情沖擊下“穩(wěn)信貸”、“穩(wěn)投資” 與“穩(wěn)增長(zhǎng)” 的關(guān)鍵舉措。2008 年金融危機(jī)以來(lái)，國(guó)際經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加劇，為兼顧穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)、緩解經(jīng)濟(jì)短期波動(dòng)，以及防范和化解一系列金融風(fēng)險(xiǎn)等多元目標(biāo)，我國(guó)采取了調(diào)整較為頻繁的相機(jī)抉擇貨幣政策。雖然我國(guó)盡可能地保持貨幣政策的審慎穩(wěn)健，2014 年提出了穩(wěn)健略寬松的貨幣政策，2016 年提出了穩(wěn)健中性的貨幣政策，2018 年之后開(kāi)始實(shí)施穩(wěn)健靈活適度的貨幣政策，但面對(duì)日益復(fù)雜的國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及新冠疫情對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的嚴(yán)重沖擊，我國(guó)不得不進(jìn)入高頻調(diào)整貨幣政策的階段。尤其在2020 年新冠肺炎疫情爆發(fā)后，國(guó)家“穩(wěn)增長(zhǎng)”、“保就業(yè)” 的壓力驟增，為了擴(kuò)大內(nèi)需，央行加大宏觀(guān)政策逆周期調(diào)節(jié)力度，盡可能緩解外部沖擊對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，但貨幣政策不確定性也隨之提升。2021 年第四季度《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》指出，我國(guó)要堅(jiān)持“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)” 的發(fā)展方向，積極主動(dòng)貫徹落實(shí)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神，加大金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，繼續(xù)做好“六穩(wěn)”、“六?！惫ぷ鳎瑸楸３纸?jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境。為實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，有效管理應(yīng)對(duì)貨幣政策不確定性便尤為重要。

當(dāng)前，關(guān)于貨幣政策不確定性對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的影響研究較為豐富。已有研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策不確定性會(huì)造成失業(yè)率和產(chǎn)出增長(zhǎng)率的波動(dòng)，抑制經(jīng)濟(jì)發(fā)展 (Creal 和Wu，2017)，還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景、財(cái)政、貨幣政策和監(jiān)管政策的不確定性預(yù)期增強(qiáng)，從而推遲或放棄投資和招聘，降低生產(chǎn)要素的配置效率，減少消費(fèi)支出，進(jìn)一步抑制經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而銀行是宏觀(guān)政策作用于企業(yè)的重要樞紐，相對(duì)于保險(xiǎn)等其他金融機(jī)構(gòu)，政策敏感性更高，貨幣政策不確定性會(huì)直接影響銀行業(yè)的信貸投放，進(jìn)而影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。但目前關(guān)于貨幣政策不確定性對(duì)銀行信貸投放影響的研究還較為缺乏，且多從銀行業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性等視角進(jìn)行討論。銀行貸款期限結(jié)構(gòu)是衡量銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性水平等關(guān)鍵指標(biāo)的決定性因素之一，而鮮有文獻(xiàn)討論其與貨幣政策不確定性之間的關(guān)系。

銀行貸款期限結(jié)構(gòu)能夠反映社會(huì)融資結(jié)構(gòu)，可視為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的指示劑。已有研究表明，過(guò)短的債務(wù)期限會(huì)迫使企業(yè)短貸長(zhǎng)投，導(dǎo)致大量企業(yè)陷入債務(wù)續(xù)借危機(jī)(劉海明和曹廷求，2018)，引發(fā)企業(yè)投資水平大幅下降、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和違約風(fēng)險(xiǎn)上升，強(qiáng)化金融危機(jī)對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。過(guò)短的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)在一定程度上還會(huì)影響制造業(yè)部門(mén)創(chuàng)新研發(fā)的投入決策行為，抑制中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)的轉(zhuǎn)型升級(jí)和自主創(chuàng)新能力的提升。然而，中國(guó)當(dāng)前的銀行體系仍?xún)A向于發(fā)放短期貸款，貸款期限結(jié)構(gòu)具有短期化的特征(沈立和倪鵬飛，2019)。由此可見(jiàn)，優(yōu)化中國(guó)貸款期限結(jié)構(gòu)已成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要內(nèi)容，而貨幣政策不確定性作為銀行信貸決策的重要影響因素，是優(yōu)化銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵方面。自新冠肺炎疫情發(fā)生以來(lái)，中國(guó)貨幣政策頻繁調(diào)整引發(fā)的貨幣政策不確定性上升，進(jìn)一步影響了銀行信貸決策，使得銀行不可避免地調(diào)整其信貸供給以及信貸結(jié)構(gòu)，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行產(chǎn)生了一系列影響。因而，我們不禁思考，貨幣政策不確定性會(huì)對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生怎樣的影響? 貨幣政策不確定性對(duì)不同銀行的貸款期限結(jié)構(gòu)影響具有哪些不同表現(xiàn)? 其內(nèi)在影響機(jī)制又是什么? 問(wèn)題的回答一方面有助于明晰貨幣政策不確定性對(duì)貸款期限結(jié)構(gòu)的影響特征及內(nèi)在機(jī)制，具有重要的理論價(jià)值；另一方面，在我國(guó)當(dāng)前不確定性明顯上升的背景下，優(yōu)化我國(guó)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)，對(duì)提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力進(jìn)而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

本文采用2007—2020 年131 家銀行的相關(guān)數(shù)據(jù)，實(shí)證分析了貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限具有顯著的縮短效應(yīng)，表現(xiàn)為促進(jìn)了短期貸款投放的同時(shí)抑制了中長(zhǎng)期貸款投放，這一結(jié)論在考慮內(nèi)生性問(wèn)題并進(jìn)行一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后依然成立。與此同時(shí)，貨幣政策不確定性對(duì)規(guī)模較小、流動(dòng)性資產(chǎn)比例較低、非國(guó)有型銀行的貸款期限縮短效應(yīng)更加明顯。機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)價(jià)格和銀行貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模是貨幣政策不確定性影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的兩條重要渠道，貨幣政策不確定性通過(guò)降低資產(chǎn)價(jià)格、增加銀行貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模，縮短了銀行貸款期限。進(jìn)一步地，從銀行信貸行為來(lái)看，在貨幣政策不確定性環(huán)境下，銀行會(huì)采取謹(jǐn)慎保守的信貸策略，貨幣政策不確定性提升不僅在銀行貸款期限上具有縮短效應(yīng)，在銀行貸款總量上也具有收縮效應(yīng)。從經(jīng)濟(jì)的周期性來(lái)看，銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有明顯的順周期性特征，即在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，銀行偏向縮短貸款期限，進(jìn)一步加劇經(jīng)濟(jì)衰退，此時(shí)貨幣政策的靈活實(shí)施雖然會(huì)提高貨幣政策不確定性，但同時(shí)也會(huì)抵消一部分經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)銀行貸款期限的縮短效應(yīng)；從貨幣政策工具來(lái)看，寬松的貨幣政策降低了不確定性對(duì)縮短貸款期限的負(fù)面影響。本文的政策啟示是，應(yīng)不斷提高貨幣政策透明度，營(yíng)造穩(wěn)定的政策環(huán)境，優(yōu)化銀行貸款期限結(jié)構(gòu)，提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

與現(xiàn)有文獻(xiàn)相比，本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在: 在研究?jī)?nèi)容上，既有研究多從政策工具角度研究貨幣政策對(duì)銀行貸款行為的影響，而鮮有從政策不確定性視角進(jìn)行考察，本文豐富了貨幣政策對(duì)銀行貸款行為的相關(guān)研究。在研究視角上，本文從銀行貸款期限結(jié)構(gòu)出發(fā)，研究了貨幣政策不確定性對(duì)銀行信貸投放的影響，不僅明晰了貨幣政策不確定性下銀行信貸的投放特征，還從銀行貸款期限結(jié)構(gòu)變動(dòng)上對(duì)已有研究結(jié)論形成有益補(bǔ)充和支撐。在影響機(jī)制上，本文不僅從資產(chǎn)價(jià)格和貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模兩個(gè)方面明晰了貨幣政策不確定性影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的內(nèi)在機(jī)制，還通過(guò)銀行信貸行為揭示了貨幣政策不確定性下的保守策略，打開(kāi)了貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)影響的黑箱。在現(xiàn)實(shí)落腳上，本文通過(guò)具體分析貨幣政策不確定性在銀行規(guī)模不同、流動(dòng)性資產(chǎn)比例不同，以及銀行性質(zhì)不同的條件下對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響、檢驗(yàn)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的周期性特征，以及分析貨幣政策工具對(duì)貨幣政策不確定性縮短銀行貸款期限的調(diào)節(jié)效應(yīng)，為在貨幣政策不確定性提升的環(huán)境下進(jìn)一步優(yōu)化銀行貸款期限結(jié)構(gòu)明確重點(diǎn)關(guān)注方向。

二、文獻(xiàn)綜述

目前關(guān)于貨幣政策不確定性對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)影響的研究較為豐富，對(duì)微觀(guān)層面的研究則主要關(guān)注企業(yè)和銀行兩大微觀(guān)主體。其中，本文著重關(guān)注貨幣政策不確定性對(duì)銀行層面的研究。現(xiàn)有研究表明，貨幣政策不確定性會(huì)顯著地抑制銀行信貸供給，由于銀行信貸投放是經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的主要渠道，政策不確定性導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)通過(guò)微觀(guān)層面?zhèn)鬟f到銀行，最終使銀行受到比企業(yè)更大的影響(Bordo 等，2016)。同時(shí)，在貨幣政策不確定性的作用下，銀行不良貸款率會(huì)顯著增加，增加商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)，降低商業(yè)銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造水平(周曄和王亞梅，2021)，進(jìn)而抑制商業(yè)銀行的信貸活動(dòng)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)帶來(lái)緊縮效應(yīng)。也有學(xué)者指出，銀行業(yè)景氣指數(shù)上升會(huì)削弱貨幣政策不確定給銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的影響，然而貨幣政策不確定性的增加也會(huì)加速降低銀行業(yè)景氣度(李梓旗和喬桂明，2021)，繼續(xù)對(duì)銀行業(yè)產(chǎn)生重大影響?？傮w來(lái)看，目前關(guān)于貨幣政策不確定性對(duì)銀行業(yè)影響的研究多側(cè)重于銀行業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性等方面，然而貸款期限結(jié)構(gòu)作為銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性水平等關(guān)鍵指標(biāo)的決定性因素之一，卻鮮有研究分析其與貨幣政策不確定性之間的關(guān)系。

銀行貸款期限一般劃分為短期貸款和中長(zhǎng)期貸款(范從來(lái)等，2012)。由于銀行發(fā)放的短期貸款和中長(zhǎng)期貸款的用途具有較大區(qū)別，因而兩類(lèi)貸款對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響效應(yīng)也有所不同。目前不少學(xué)者都強(qiáng)調(diào)了銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的重要性，將銀行貸款期限結(jié)構(gòu)視為銀行貸款發(fā)揮作用的重要影響因素之一，因此對(duì)其影響效應(yīng)的研究較為豐富。研究表明，銀行貸款期限結(jié)構(gòu)對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展和企業(yè)創(chuàng)新(范從來(lái)等，2012；張杰等，2016)等方面都具有重要影響，對(duì)我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮著巨大作用。在銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響因素方面，自中國(guó)人民銀行1998 年取消控制銀行貸款規(guī)模后，商業(yè)銀行改革進(jìn)程的推進(jìn)、資金密集型產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是我國(guó)貸款期限增長(zhǎng)的重要原因(童士清，2008)。同時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)也會(huì)影響商業(yè)銀行的信貸行為，在經(jīng)濟(jì)下行周期中，銀行國(guó)有持股比例越高，中長(zhǎng)期貸款投放力度越大，外資股占比越高，短期貸款投放規(guī)模越小(潘敏和張依茹，2013)。也有學(xué)者指出，在信息不對(duì)稱(chēng)和壟斷條件下，銀行官員的偏好(汪義榮和凌江懷，2007)及監(jiān)管程度(卞志村和沙麗，2013)也會(huì)對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重要影響。除此之外，緊縮的貨幣政策也會(huì)縮短企業(yè)信貸期限，但信息透明度的提升能夠適當(dāng)緩解這種不利沖擊(鐘凱等，2016)?？偠灾壳瓣P(guān)于銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的研究雖然較為豐富，但多從銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的效應(yīng)角度出發(fā)，對(duì)其影響因素的研究依然相對(duì)較少，更鮮有從貨幣政策不確定性角度出發(fā)進(jìn)行探討。

綜上，本文通過(guò)分析貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響機(jī)制，在一定程度上豐富了關(guān)于貨幣政策不確定性的研究?jī)?nèi)容以及銀行貸款期限結(jié)構(gòu)影響因素領(lǐng)域的學(xué)術(shù)研究，也為后疫情時(shí)代我國(guó)應(yīng)對(duì)貨幣政策不確定性對(duì)銀行業(yè)的影響提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)、奠定理論基礎(chǔ)。

三、理論機(jī)制與研究假說(shuō)

貨幣政策不確定性上升使市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)收益的預(yù)期缺乏判斷并啟動(dòng)自我保護(hù)機(jī)制。一方面，貨幣政策不確定性上升通過(guò)使非銀行類(lèi)市場(chǎng)主體的預(yù)期走低導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下降，進(jìn)而降低市場(chǎng)主體的抵押品價(jià)值，影響銀行貸款的發(fā)放；另一方面，貨幣政策不確定性上升還會(huì)導(dǎo)致銀行難以形成穩(wěn)定預(yù)期，銀行基于市場(chǎng)表現(xiàn)和避險(xiǎn)心理會(huì)計(jì)提貸款損失準(zhǔn)備金，使銀行傾向于短期借貸，兩者共同影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)。另外，不同銀行由于稟賦條件存在差異，對(duì)貨幣政策不確定性也會(huì)產(chǎn)生不同反應(yīng)。

(一)貨幣政策不確定性、資產(chǎn)價(jià)格與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

2008 年金融危機(jī)后，全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境更加紛繁復(fù)雜，各國(guó)為提高貨幣政策操作的靈活性，逐漸恢復(fù)了相機(jī)抉擇的貨幣政策操作范式，這使得貨幣政策不確定性加劇。同時(shí)，為解決傳統(tǒng)貨幣政策操作無(wú)法應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的結(jié)構(gòu)性矛盾問(wèn)題，央行采取了一系列新型貨幣政策工具，如定向降準(zhǔn)、補(bǔ)充抵押貸款等，這些工具的采用進(jìn)一步提升了貨幣政策不確定性，致使市場(chǎng)參與者對(duì)未來(lái)收益的預(yù)期缺乏判斷，進(jìn)而啟動(dòng)自我保護(hù)機(jī)制，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性減弱，資產(chǎn)價(jià)格水平下降。

具體來(lái)看，公眾在貨幣政策不確定性加劇的環(huán)境下無(wú)法及時(shí)準(zhǔn)確了解央行動(dòng)態(tài)，對(duì)通貨膨脹、短期利率等預(yù)期變得不準(zhǔn)確，使得資本收入風(fēng)險(xiǎn)增加，公眾傾向于增加預(yù)防性?xún)?chǔ)備，減少消費(fèi)，市場(chǎng)流動(dòng)性水平降低，而充裕的流動(dòng)性已經(jīng)成為我國(guó)資產(chǎn)價(jià)格大幅度上漲的決定性因素，在此背景下，貨幣政策不確定性不可避免地降低了資產(chǎn)價(jià)格水平。資產(chǎn)價(jià)格的下降又會(huì)降低銀行抵押品和企業(yè)凈資產(chǎn)的價(jià)值，使得市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題更加嚴(yán)重，從而加劇金融市場(chǎng)中的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題，導(dǎo)致信貸收縮，尤其長(zhǎng)期信貸相較于短期信貸的不確定性更大，因此面臨更大收縮，使得銀行貸款期限縮短。具體而言，一方面，銀行持有的非貸款性資產(chǎn)價(jià)值受到資產(chǎn)價(jià)格下降的影響而顯著減少，銀行償債能力降低，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿減弱，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避動(dòng)機(jī)得以強(qiáng)化，更傾向于選擇較為保守的貸款類(lèi)型，而短期化的貸款期限結(jié)構(gòu)比長(zhǎng)期化的貸款期限結(jié)構(gòu)更能夠滿(mǎn)足銀行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的經(jīng)營(yíng)原則，從而使銀行貸款期限縮短；另一方面，資產(chǎn)價(jià)格下降還降低了企業(yè)抵押資產(chǎn)價(jià)值，不僅使得企業(yè)擔(dān)保約束進(jìn)一步收緊，減少企業(yè)可獲取的信貸規(guī)模，還進(jìn)一步削減貸款者的還款能力，增加銀行面臨的信貸風(fēng)險(xiǎn)(顧海峰和卞雨晨，2020)，這些都會(huì)促使銀行減少對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)貸款的投放，貸款期限進(jìn)一步縮短?；谏鲜龇治?，本文提出假說(shuō)1。

假說(shuō)1: 貨幣政策不確定性能夠通過(guò)降低資產(chǎn)價(jià)格縮短銀行貸款期限。

(二)貨幣政策不確定性、貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

貨幣政策不確定性上升帶來(lái)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不僅會(huì)引致銀行主動(dòng)避險(xiǎn)，也會(huì)導(dǎo)致銀行因市場(chǎng)主體風(fēng)險(xiǎn)提升而被動(dòng)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，使得銀行提升貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模，導(dǎo)致其貸款期限短期化。一方面，在貨幣政策不確定性較高的情況下，銀行對(duì)貸款這種風(fēng)險(xiǎn)投資的收益前景信心不足，難以對(duì)未來(lái)收益形成穩(wěn)定預(yù)期，進(jìn)而會(huì)啟動(dòng)自我保護(hù)機(jī)制，為了最大程度降低政策不確定性可能帶來(lái)的沖擊，會(huì)主動(dòng)計(jì)提充足的貸款損失準(zhǔn)備金(申宇等，2020)。另一方面，在貨幣政策頻繁變動(dòng)的情況下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理失誤的概率明顯提升，同時(shí)由于企業(yè)認(rèn)為經(jīng)濟(jì)前景、貨幣政策、財(cái)政政策以及監(jiān)管政策都存在高度不確定性，考慮到投資的不可逆性，會(huì)使得投資決策預(yù)防性延遲，從而抑制投資，進(jìn)而投資效率持續(xù)下降(譚小芬和張文婧，2017)，還款能力減弱，不良貸款率大幅提升，迫使銀行計(jì)提更多的貸款損失準(zhǔn)備金。

然而，銀行計(jì)提過(guò)多的貸款損失準(zhǔn)備金會(huì)縮短其貸款期限。第一，銀行計(jì)提充足的貸款損失準(zhǔn)備金會(huì)拉低資本充足率水平，使銀行為了滿(mǎn)足資本充足率的監(jiān)管要求不得不降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比重，減少貸款規(guī)模 (丁友剛和嚴(yán)艷，2019)。第二，計(jì)提較多的貸款損失準(zhǔn)備金會(huì)使銀行高估自身信用風(fēng)險(xiǎn)(Bouvatier 和Lepetit，2008)，傾向發(fā)放短期貸款。這是因?yàn)殚L(zhǎng)期貸款到期時(shí)間較長(zhǎng)，而短期貸款由于到期日較近，銀行更容易及時(shí)對(duì)其進(jìn)行調(diào)整，即與中長(zhǎng)期貸款相比，短期貸款監(jiān)督作用更強(qiáng)，能夠保證銀行及時(shí)足額收回本金，進(jìn)一步縮短銀行貸款期限。基于上述分析，本文提出假說(shuō)2。

假說(shuō)2: 貨幣政策不確定性能夠通過(guò)提升貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模縮短銀行貸款期限。

(三)貨幣政策不確定性、稟賦異質(zhì)性與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

不同銀行的稟賦存在差異，貨幣政策不確定性上升對(duì)不同稟賦的銀行影響也會(huì)存在差異。因此，貨幣政策不確定性對(duì)不同規(guī)模、不同流動(dòng)性水平和不同所有制性質(zhì)銀行的貸款期限結(jié)構(gòu)的影響表現(xiàn)出不同特征。

銀行規(guī)模大小不同可能導(dǎo)致銀行貸款期限結(jié)構(gòu)對(duì)貨幣政策不確定性的敏感度有所不同。首先，規(guī)模較大的銀行在“大而不倒” 效應(yīng)下具備較強(qiáng)的融資優(yōu)勢(shì)，相比中小型銀行，其對(duì)外界的吸引力以及自身的放貸能力更強(qiáng)，不僅面臨更低的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，且擁有更強(qiáng)大的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，在貨幣政策不確定性增加時(shí)大規(guī)模銀行信貸供給下降幅度更小、中長(zhǎng)期貸款投放力度更大。其次，規(guī)模較大的銀行具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力，其能夠通過(guò)完善的網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)、豐富的市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)、精確的風(fēng)控模型，以及明顯的信息優(yōu)勢(shì)，有效甄別客戶(hù)、準(zhǔn)確定價(jià)，在一定程度上緩沖了貨幣政策不確定性上升對(duì)銀行信貸總供給及貸款期限的縮減效應(yīng)。最后，大規(guī)模銀行具有人力資本雄厚、銷(xiāo)售渠道龐大、科技實(shí)力強(qiáng)大等方面的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，能夠通過(guò)實(shí)施多元化戰(zhàn)略達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，使得貨幣政策不確定性對(duì)其貸款期限結(jié)構(gòu)的影響相對(duì)較小。

不同銀行在流動(dòng)性資產(chǎn)比例方面的差異使得貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)產(chǎn)生不同影響。一方面，銀行持有現(xiàn)金、證券等流動(dòng)性資產(chǎn)的比例越高，其“無(wú)損失變現(xiàn)” 能力越強(qiáng)，即銀行較高的流動(dòng)性資產(chǎn)比例能夠有效緩解貨幣政策不確定性所造成的銀行融資約束趨緊，進(jìn)而提升其放貸效率。因此，當(dāng)有利的貸款機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)，擁有較高流動(dòng)性資產(chǎn)比例的銀行能夠迅速變現(xiàn)資產(chǎn)，支持其業(yè)務(wù)發(fā)展。另一方面，銀行較高的流動(dòng)性能夠使其破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、違約風(fēng)險(xiǎn)降低(Bordeleau 和Graham，2010)，并且在市場(chǎng)約束機(jī)制有效的情況下，較高的流動(dòng)性資產(chǎn)比例能夠?yàn)殂y行籌措資金提供有力保障，緩解貨幣政策不確定性對(duì)銀行信貸供給所帶來(lái)的不利沖擊。

不同所有制性質(zhì)的銀行在業(yè)務(wù)范圍與業(yè)務(wù)目標(biāo)方面存在差異，貨幣政策不確定性的影響也會(huì)表現(xiàn)出異質(zhì)性特征。一方面，與非國(guó)有銀行相比，國(guó)有銀行具有較強(qiáng)的信貸投放能力和資源稟賦優(yōu)勢(shì)，其放貸對(duì)象多為更受政府政策支持的國(guó)有企業(yè)(紀(jì)洋等，2018)，與非國(guó)有企業(yè)相比在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中會(huì)遇到更少的生存危機(jī)。因此，對(duì)于銀行而言，在貨幣政策不確定性較高的時(shí)期，主要向國(guó)有企業(yè)發(fā)放貸款的國(guó)有銀行在還本付息方面更有保障，能夠緩解銀行縮短貸款期限以防范信貸風(fēng)險(xiǎn)的意愿。另一方面，與非國(guó)有銀行相比，國(guó)有銀行系統(tǒng)重要性更強(qiáng)，其在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中具有特殊使命和地位，經(jīng)營(yíng)決策通常與政府意圖、國(guó)家發(fā)展規(guī)劃相契合，因此在貨幣政策不確定性上升時(shí)，國(guó)有銀行需要承擔(dān)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供信貸支持的責(zé)任，貨幣政策不確定性沖擊下貸款期限的縮短效應(yīng)也將減弱。基于上述分析，本文提出假說(shuō)3。

假說(shuō)3: 貨幣政策不確定性對(duì)規(guī)模較小銀行、流動(dòng)性水平較低銀行和非國(guó)有型銀行貸款期限的縮短效應(yīng)更強(qiáng)。

四、模型、變量與描述性統(tǒng)計(jì)

(一)模型設(shè)定

為驗(yàn)證貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響，本文的模型設(shè)定如下:

其中，Termit表示銀行貸款期限結(jié)構(gòu)，為銀行短期貸款與貸款總額之比；MPUt－1表示滯后一期的貨幣政策不確定程度；Controlsit為控制變量，具體包括銀行層面、行業(yè)層面以及宏觀(guān)層面的控制變量，如資產(chǎn)收益率、不良貸款規(guī)模、監(jiān)管約束、M2 增長(zhǎng)率等；μi表示銀行個(gè)體固定特征；εit表示誤差項(xiàng)。需要說(shuō)明的是，本文僅控制個(gè)體固定效應(yīng)而不控制時(shí)間固定效應(yīng)的原因是，核心解釋變量貨幣政策不確定性MPUt－1是時(shí)間序列變量，引入時(shí)間固定效應(yīng)會(huì)導(dǎo)致貨幣政策不確定性與時(shí)間虛擬變量對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的作用相互抵消，形成多重共線(xiàn)性問(wèn)題，因此本文僅控制個(gè)體固定效應(yīng)。

在該模型中，本文著重關(guān)注MPUt－1對(duì)Termit的影響系數(shù)θ1，若該系數(shù)顯著為正，則代表貨幣政策不確定性能夠顯著縮短銀行貸款期限；若該系數(shù)顯著為負(fù)，則代表貨幣政策不確定性會(huì)延長(zhǎng)銀行貸款期限。根據(jù)前文理論分析，本文預(yù)計(jì)系數(shù)θ1顯著為正。

(二)變量定義

(1)核心解釋變量。本文采用Huang 和Luk (2020)編制的中國(guó)貨幣政策不確定性指數(shù)作為核心解釋變量。Huang 和Luk (2020)通過(guò)對(duì)114 份中國(guó)內(nèi)地報(bào)紙進(jìn)行文本挖掘，篩選至少包含“經(jīng)濟(jì)”、“不確定性”、“通用的政策術(shù)語(yǔ)” 以及“貨幣政策術(shù)語(yǔ)”四類(lèi)關(guān)鍵詞中的一類(lèi)關(guān)鍵詞的文章，通過(guò)計(jì)算符合標(biāo)準(zhǔn)的文章數(shù)量作為當(dāng)月的文章數(shù)量，再對(duì)序列進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，使其在2000 年1 月至2011 年12 月期間具有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)誤差，進(jìn)而按月計(jì)算所有報(bào)紙的簡(jiǎn)單平均值，并將其標(biāo)準(zhǔn)化，形成貨幣政策不確定性指數(shù)。由于Huang 與Luk (2020)構(gòu)建的貨幣政策不確定性指數(shù)只有月度指數(shù)，但本文所需為年度指數(shù)，因此本文借鑒顧海峰和于家珺(2019)的做法，通過(guò)計(jì)算每一年貨幣政策不確定性月度指數(shù)的算數(shù)平均值得到貨幣政策不確定性的年度指數(shù)，再將其除以100 得到本文所采用的貨幣政策不確定性代理變量。

(2)被解釋變量。本文的核心被解釋變量為銀行貸款期限結(jié)構(gòu)，采用短期貸款占貸款總額的比例進(jìn)行衡量。同時(shí)，本文還構(gòu)建了銀行貸款規(guī)模、銀行短期貸款規(guī)模，以及銀行中長(zhǎng)期貸款規(guī)模指標(biāo)，從而對(duì)貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行更充分的解釋。

(3)中介變量。本文的中介變量為資產(chǎn)價(jià)格和貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模。其中，資產(chǎn)價(jià)格指標(biāo)參考顧海峰和卞雨晨(2020)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的定義和衡量方法，將資產(chǎn)價(jià)格(AP)指標(biāo)設(shè)定為房地產(chǎn)、債券、股票三大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格的平均值，其中房地產(chǎn)價(jià)格的代理變量為地產(chǎn)指數(shù)年平均收益率、債券價(jià)格的代理變量為10 年期國(guó)債年平均收益率，股票價(jià)格的代理變量為上證指數(shù)年平均收益率；貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模指標(biāo)參考田國(guó)強(qiáng)和李雙建(2020)的方法，以貸款損失準(zhǔn)備金占貸款總額的比重來(lái)衡量。

(4)控制變量。參考田國(guó)強(qiáng)和李雙建(2020)的研究，本文的控制變量包括銀行層面、行業(yè)層面，以及宏觀(guān)層面等三個(gè)維度。其中，銀行層面控制變量具體包括資產(chǎn)收益率(ROA)、成本收入比 (CIN)、存款比例 (CS)、銀行規(guī)模 (Size)、資本充足率(CAR)、不良貸款規(guī)模(NPL)、非利息收入資產(chǎn)比(NIRDR)以及流動(dòng)性資產(chǎn)比例(LIR)。需要說(shuō)明的是，流動(dòng)性資產(chǎn)比例為銀行流動(dòng)性資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例，由于流動(dòng)性資產(chǎn)無(wú)直接數(shù)據(jù)來(lái)源，本文參考喻微鋒和康琦(2021)的研究，通過(guò)計(jì)算銀行現(xiàn)金及存放中央銀行款項(xiàng)、存放同業(yè)款項(xiàng)、可供出售金融資產(chǎn)、衍生金融資產(chǎn)，以及交易性金融資產(chǎn)之和得到銀行流動(dòng)性資產(chǎn)數(shù)據(jù)。行業(yè)層面控制變量包括監(jiān)管約束(REG)、監(jiān)管約束與銀行類(lèi)別交互項(xiàng)(REG×OWN)，若樣本年份為《商業(yè)銀行資本管理辦法(試行)》正式實(shí)施之前，則將REG設(shè)為1，反之為0；OWN為判斷銀行性質(zhì)的虛擬變量，若該銀行為中央國(guó)有企業(yè)或地方國(guó)有企業(yè)，則OWN為1，反之為0，REG×OWN為二者的交互項(xiàng)。宏觀(guān)層面控制變量為廣義貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)率(M2)、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值年度增長(zhǎng)率(GDPR)、經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)指標(biāo)(PMI)、銀行業(yè)景氣度(BCI)、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不確定性(UNC)，以及Huang和Luk (2020)構(gòu)建的財(cái)政政策不確定性(FPU)、貿(mào)易政策不確定性(TPU)、匯率和資本賬戶(hù)政策不確定性(EXRPU)指數(shù)。其中，關(guān)于宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不確定性指標(biāo)的衡量，本文借鑒了韓國(guó)高和胡文明(2016)的方法，利用國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率的移動(dòng)平均標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量。各變量的具體定義如表1 所示。

表1 變量定義

(三)數(shù)據(jù)來(lái)源與描述性分析

本文選取中國(guó)2007—2020 年131 家銀行的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，包括城市商業(yè)銀行70家，股份制商業(yè)銀行7 家，國(guó)有控股型大型商業(yè)銀行3 家，農(nóng)村商業(yè)銀行33 家，農(nóng)村合作銀行8 家，農(nóng)信社4 家，三類(lèi)新型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)2 家，以及外資銀行4 家，共計(jì)632 個(gè)樣本。在數(shù)據(jù)來(lái)源方面，貨幣政策不確定性指數(shù)來(lái)源于Huang 和Luk (2020)編制的中國(guó)貨幣政策不確定性指數(shù)；資產(chǎn)價(jià)格數(shù)據(jù)來(lái)源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)；銀行層面數(shù)據(jù)均來(lái)源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)和Wind 數(shù)據(jù)庫(kù)，部分缺失數(shù)據(jù)通過(guò)查詢(xún)年報(bào)加以手工填補(bǔ)；宏觀(guān)層面數(shù)據(jù)來(lái)源于中國(guó)人民銀行官網(wǎng)。

表2 列示了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。由表2 可知，核心被解釋變量銀行貸款期限結(jié)構(gòu)(Term)的最小值為0.0183，最大值為0.993，可見(jiàn)不同銀行的貸款期限結(jié)構(gòu)具有明顯差異，且均值大于0.5，符合我國(guó)現(xiàn)階段債務(wù)期限依然較短的特征。同時(shí)，通過(guò)比較可知，銀行短期貸款規(guī)模均值要大于長(zhǎng)期貸款規(guī)模均值，而中長(zhǎng)期貸款規(guī)模的波動(dòng)性和差異性則更高，說(shuō)明樣本期間銀行短期貸款規(guī)模相比來(lái)說(shuō)更大，中長(zhǎng)期貸款波動(dòng)較為劇烈，符合近年來(lái)我國(guó)中長(zhǎng)期貸款逐漸上升(賀俊等，2021)，但依然存在貸款期限短期化問(wèn)題的現(xiàn)狀。核心解釋變量貨幣政策不確定性指數(shù)(MPU)的均值為1.436，最小值為0.524，最大值為2.279，標(biāo)準(zhǔn)差為0.461，與其他變量相比波動(dòng)性較大，可見(jiàn)樣本期間貨幣政策不確定性的波動(dòng)較強(qiáng)，且在2008 年金融危機(jī)前后貨幣政策不確定性指數(shù)最高，這與實(shí)際情況相符。除此之外，本文其他控制變量的樣本特征與現(xiàn)有研究也具有可比性，如賀俊等(2021)。同時(shí)，本文各個(gè)變量有效樣本數(shù)均為632，無(wú)缺失值，能夠有效保證樣本的完整性。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)分析

為了直觀(guān)表示貨幣政策不確定性與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，本文繪制了貨幣政策不確定性與銀行短期貸款占比的時(shí)間趨勢(shì)(見(jiàn)圖1)。從總體趨勢(shì)來(lái)看，無(wú)論是基于文本挖掘測(cè)度的貨幣政策不確定性指數(shù)，還是銀行間同業(yè)拆借7 日利率的年度標(biāo)準(zhǔn)差，銀行短期貸款占比都與其變化趨勢(shì)具有高度一致性。這說(shuō)明，貨幣政策不確定性上升與短期貸款占比提升具有正向相關(guān)性，貨幣政策不確定性上升可能是銀行貸款期限結(jié)構(gòu)短期化的重要影響因素，接下來(lái)我們將對(duì)此進(jìn)行進(jìn)一步的實(shí)證檢驗(yàn)。

圖1 貨幣政策不確定性與短期貸款占比年度趨勢(shì)

五、貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)影響的實(shí)證分析

(一)基準(zhǔn)回歸與內(nèi)生性問(wèn)題處理

表3 顯示了貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響結(jié)果。為了緩解銀行貸款期限結(jié)構(gòu)與銀行規(guī)模、資產(chǎn)收益率、資本充足率等銀行個(gè)體特征變量之間互為因果而導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題，以及其數(shù)值可能受到上一期的影響而出現(xiàn)慣性特征，使得銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有高度自相關(guān)性的后果，本文借助外生工具變量對(duì)模型內(nèi)生性問(wèn)題進(jìn)行了處理。在工具變量選擇上，由于中美兩國(guó)貨幣政策聯(lián)動(dòng)性較強(qiáng)，且美國(guó)貨幣政策不確定性可能并不直接影響中國(guó)的銀行貸款期限結(jié)構(gòu)，本文借鑒田國(guó)強(qiáng)和李雙建(2020)、周曄和王亞梅(2021)等研究，選擇美國(guó)貨幣政策不確定性作為工具變量處理內(nèi)生性問(wèn)題，本文后續(xù)實(shí)證分析均在以該工具變量處理內(nèi)生性問(wèn)題的基礎(chǔ)之上進(jìn)行。為了保證研究結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)一步建立動(dòng)態(tài)面板模型，同時(shí)采用差分GMM (DIF-GMM)和系統(tǒng)GMM(SYS-GMM)兩種估計(jì)方法對(duì)該動(dòng)態(tài)面板計(jì)量模型進(jìn)行回歸分析。①由于模型當(dāng)中包含滯后項(xiàng)(Termi，t－1 等)，且屬于大N 小T 類(lèi)的樣本，既有研究認(rèn)為這類(lèi)樣本即便采取組內(nèi)估計(jì)(FE)亦會(huì)存在“動(dòng)態(tài)面板偏差”。Anderson 和Hsiao (1982)提出對(duì)上述模型進(jìn)行一階差分轉(zhuǎn)換，并以高階的被解釋變量(Termi，t－2)作為差分模型的工具變量，以消除滯后變量與個(gè)體特征之間的相關(guān)性。Arellano 和Bond (1995)則將更高階的被解釋變量{Termi，t－3， Termi，t－4}作為工具變量，其認(rèn)為這一做法可以提高估計(jì)效率，即“差分GMM”，也被稱(chēng)為“Arellano-Bond 估計(jì)量”。然而，上述差分方法將不隨時(shí)間變化的個(gè)體固定效應(yīng)消掉了，導(dǎo)致無(wú)法估計(jì)個(gè)體固定效應(yīng)的系數(shù)。再者，高階被解釋變量(Termi，t－2， Termi，t－3，…)可能與差分模型的被解釋變量(Termi，t)相關(guān)性較弱。特別地，當(dāng)被解釋變量(Termi，t)接近隨機(jī)游走時(shí)，亦會(huì)產(chǎn)生弱工具變量問(wèn)題。為解決上述問(wèn)題，Arellano 和Bover (1995)提出“水平GMM” 方法，重新回到差分之前模型，并使用ΔTermi，t－1、ΔTermi，t－2 等作為T(mén)ermi，t－1 的工具變量進(jìn)行估計(jì)。在這一估計(jì)方法中，必須假設(shè)ΔTermi，t－1、ΔTermi，t－2 等與個(gè)體固定效應(yīng)不相關(guān)，才能保證工具變量與擾動(dòng)項(xiàng)不相關(guān)。之后，Blundell 和Bond (1998)提出將差分GMM 與水平GMM 作為一個(gè)方程系統(tǒng)進(jìn)行GMM 估計(jì)，并將之稱(chēng)為“系統(tǒng)GMM”，該方法既可以提高估計(jì)效率，也能夠估計(jì)出個(gè)體固定效應(yīng)的系數(shù)。但其缺點(diǎn)是，系統(tǒng)GMM 沿襲了水平GMM 方法所必須遵循的前提假設(shè)，即ΔTermi，t－1、ΔTermi，t－2 等與個(gè)體固定效應(yīng)ui 不相關(guān)，一旦無(wú)法滿(mǎn)足，則不能得到一致估計(jì)。綜合來(lái)看，只要滿(mǎn)足系統(tǒng)GMM 方法的前提假設(shè)，則能夠得到更為有效的估計(jì)量。因此，在使用系統(tǒng)GMM 方法估計(jì)貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響時(shí)，需要同時(shí)檢驗(yàn)系統(tǒng)GMM 所需滿(mǎn)足的矩條件。

表3 貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響: 基準(zhǔn)回歸與內(nèi)生性問(wèn)題處理

回歸結(jié)果如表3 所示，第(1)列為使用工具變量法進(jìn)行回歸的結(jié)果。結(jié)果顯示，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響顯著為正，說(shuō)明貨幣政策不確定性的提高顯著縮短了銀行的貸款期限。進(jìn)一步地，Anderson canon.corr.LM 統(tǒng)計(jì)量的p值小于0.1，能夠拒絕工具變量識(shí)別不足的原假設(shè)；Cragg-Donald WaldF統(tǒng)計(jì)量的值也大于Stock-Yogo的臨界值16.38，能夠拒絕弱工具變量的原假設(shè)，證明工具變量的選取是適宜的。第(2)列為使用差分GMM 方法進(jìn)行回歸的結(jié)果，第(3)列為使用系統(tǒng)GMM 方法進(jìn)行回歸的結(jié)果。結(jié)果顯示，無(wú)論使用差分GMM 方法還是系統(tǒng)GMM 方法，AR(1)檢驗(yàn)的p值均小于0.1，能夠拒絕殘差項(xiàng)存在一階自相關(guān)的原假設(shè)；AR(2)檢驗(yàn)的p值均大于0.1，無(wú)法拒絕殘差項(xiàng)不存在二階自相關(guān)的原假設(shè)；Hansen 檢驗(yàn)的p值均大于0.1，無(wú)法拒絕工具變量是外生有效工具變量的原假設(shè)。在解釋變量回歸系數(shù)方面，銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的一階滯后項(xiàng)(Termit－1)的回歸系數(shù)顯著為正，說(shuō)明銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有慣性?xún)A向，本期的貸款期限結(jié)構(gòu)對(duì)縮短下一期的貸款期限具有正向影響；貨幣政策不確定性(MPU)的回歸系數(shù)依然顯著為正，說(shuō)明回歸結(jié)果并不受限于特定的計(jì)量模型方法，即本文的研究結(jié)論具有穩(wěn)健性，再次呼應(yīng)上述研究結(jié)論。

(二)穩(wěn)健性分析

1.貨幣政策不確定性年度指數(shù)的其他計(jì)算方法

由于Huang 和Luk (2020)編制的中國(guó)貨幣政策不確定性指數(shù)為月度數(shù)據(jù)，為了排除貨幣政策不確定性年度指數(shù)構(gòu)建方法對(duì)模型的影響，本文還采用了其他三種方法重新構(gòu)建貨幣政策不確定性指數(shù)，即選取每年貨幣政策不確定性月度數(shù)據(jù)的幾何平均值和中位數(shù)，以及每年最后一個(gè)季度貨幣政策不確定性的算數(shù)平均值作為貨幣政策不確定性代理指數(shù)，具體見(jiàn)表4 第(1)列、第(2)列和第(3)列。結(jié)果顯示，無(wú)論采用何種方法，貨幣政策不確定性的回歸系數(shù)均顯著為正，證實(shí)本文研究結(jié)論具有穩(wěn)健性。

表4 貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響: 更換變量測(cè)度方式

2.貨幣政策不確定性指標(biāo)的其他構(gòu)建方式

為減輕貨幣政策不確定性指數(shù)測(cè)量偏差對(duì)實(shí)證結(jié)果的干擾，本文采用孫健等(2017)的指數(shù)構(gòu)建方法用上海銀行間同業(yè)拆借7 日利率的年度標(biāo)準(zhǔn)差作為貨幣政策不確定性指數(shù)的代理變量。銀行間同業(yè)拆借利率在一定程度上能夠反映市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的預(yù)期，貨幣政策不確定性越強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)貨幣政策的預(yù)期難度越大，銀行間市場(chǎng)拆借利率的波動(dòng)性也就越高。回歸結(jié)果如表4 第(4)列所示，貨幣政策不確定性的回歸系數(shù)依然顯著為正，本文研究結(jié)論的穩(wěn)健性得到進(jìn)一步印證。

3.工具變量的其他設(shè)定

除了采用美國(guó)貨幣政策不確定性作為工具變量，本文還選擇了美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性、亞洲發(fā)達(dá)國(guó)家日本的經(jīng)濟(jì)政策不確定性，以及全球經(jīng)濟(jì)政策不確定性作為本文工具變量的代理變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。一方面，在樣本期間工具變量與中國(guó)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)并無(wú)直接聯(lián)系，滿(mǎn)足外生性要求；另一方面，代理工具變量與滯后一期的貨幣政策不確定性存在較強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系，滿(mǎn)足相關(guān)性要求。回歸結(jié)果如表5 第(1)列至第(3)列所示，替換工具變量后回歸結(jié)果依然在預(yù)期范圍內(nèi)，再次證實(shí)本文研究結(jié)論的可靠性。

4.雙重差分模型

為了進(jìn)一步解決內(nèi)生性問(wèn)題，本文基于雙重差分思想重新設(shè)定模型。作為服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要手段，貨幣政策在不同發(fā)展階段具有不同的實(shí)施特征，這使得我國(guó)貨幣政策不確定性指數(shù)在不同發(fā)展階段具有不同表現(xiàn)。2015 年，《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十三個(gè)五年規(guī)劃的建議》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“ ‘十三五’ 規(guī)劃”)指出，我國(guó)要?jiǎng)?chuàng)新和完善宏觀(guān)調(diào)控方式，依據(jù)國(guó)家中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃和總供求格局實(shí)施宏觀(guān)調(diào)控，穩(wěn)定政策基調(diào)，增強(qiáng)可預(yù)期性和透明度。在此背景之下，我國(guó)貨幣政策不確定性明顯下降，貨幣政策不確定性時(shí)間趨勢(shì)(見(jiàn)圖1)亦呈現(xiàn)此特點(diǎn)，貨幣政策不確定性自2015 年起總體呈穩(wěn)定下降趨勢(shì)。鑒于此，本文將2015 年作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)的政策沖擊時(shí)點(diǎn)。同時(shí)，本文將非國(guó)有銀行作為處理組，國(guó)有銀行作為對(duì)照組，原因在于非國(guó)有銀行比國(guó)有銀行更易受到貨幣政策不確定性沖擊。在此基礎(chǔ)上，本文建立如下雙重差分模型:

其中，Treat為虛擬變量，當(dāng)為非國(guó)有型銀行時(shí)取值為1，否則為0；Post為時(shí)間虛擬變量，若樣本年份為2015 年及以后，Post取值為1，否則取值為0；控制變量與基準(zhǔn)回歸模型(1)一致。同時(shí)，模型(2)納入個(gè)體固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)。

回歸結(jié)果如表5 第(4)列所示，交互項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，可見(jiàn)在受到“十三五”規(guī)劃所提出的穩(wěn)定政策基調(diào)的沖擊后，處理組的貸款期限結(jié)構(gòu)有了極大程度的改善，說(shuō)明貨幣政策不確定性下降緩解了銀行貸款期限縮短效應(yīng)，進(jìn)一步印證了上述研究結(jié)論。

由于滿(mǎn)足平行趨勢(shì)假設(shè)是雙重差分估計(jì)量一致性的基礎(chǔ)，為了檢驗(yàn)政策沖擊前處理組和對(duì)照組是否滿(mǎn)足平行趨勢(shì)，本文使用事件研究法對(duì)平行趨勢(shì)進(jìn)行檢驗(yàn)，模型設(shè)定如下:

其中，φt是年份固定效應(yīng)，μi是個(gè)體固定效應(yīng)，εit為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。本文以“十三五” 規(guī)劃發(fā)布的2015 年為基準(zhǔn)年，βt表示2007—2020 年的一系列系數(shù)估計(jì)值，其他控制變量與模型(1)一致。圖2 繪制了90%置信區(qū)間下βt的估計(jì)結(jié)果。結(jié)果顯示，βt在政策沖擊前均不顯著，說(shuō)明在政策沖擊前處理組和對(duì)照組符合平行趨勢(shì)假設(shè)。此外，政策實(shí)施后估計(jì)系數(shù)βt從第一年開(kāi)始顯著，這說(shuō)明貨幣政策不確定性的降低能夠有效抑制銀行貸款期限縮短效應(yīng)，且這一效應(yīng)有逐漸增大趨勢(shì)?？赡艿脑蛟谟冢谠鰪?qiáng)可預(yù)期性和透明度的總基調(diào)下，貨幣政策不確定性保持低位，銀行的預(yù)期形成具有累積效應(yīng)，在抑制銀行貸款期限縮短效應(yīng)上表現(xiàn)為一定的遞增特征。

圖2 平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

5.考慮外資銀行的影響

外資銀行受到國(guó)際貨幣政策調(diào)整的影響較大，在國(guó)內(nèi)貨幣政策不確定性環(huán)境下其行為與內(nèi)資銀行可能存在差異進(jìn)而影響本文結(jié)論。鑒于此，本文剔除了外資銀行的樣本，回歸結(jié)果如表6 第(1)列所示。在排除外資銀行的影響下，貨幣政策不確定性的提高依然能夠顯著縮短銀行的貸款期限，進(jìn)一步驗(yàn)證了本文研究結(jié)論。

6.考慮金融危機(jī)的影響

由于金融危機(jī)期間貨幣政策不確定性水平處于高點(diǎn)，可能影響本文結(jié)論。為排除金融危機(jī)的影響，本文剔除了2008 年金融危機(jī)期間的樣本，回歸結(jié)果如表6 第(2)列所示。在排除了金融危機(jī)的影響后，貨幣政策不確定性的提高依然能夠顯著縮短銀行的貸款期限，再次驗(yàn)證了本文研究結(jié)論是穩(wěn)健可靠的。

7.剔除非商業(yè)銀行的影響

相比非商業(yè)銀行，商業(yè)銀行的貸款投放占據(jù)了市場(chǎng)主要地位，其發(fā)放的貸款作為風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重較高的資產(chǎn)，更易受到貨幣政策不確定性的影響。為此，本文剔除了非商業(yè)銀行的樣本，回歸結(jié)果如表6 第(3)列所示。在僅考慮商業(yè)銀行的影響下，貨幣政策不確定性的提高依然能夠顯著縮短銀行的貸款期限，本文研究結(jié)論再次得到印證。

8.同時(shí)考慮非商業(yè)銀行和金融危機(jī)的影響

由于非商業(yè)銀行的貸款投放總規(guī)模相對(duì)較小，同時(shí)金融危機(jī)期間貨幣政策不確定性水平處于絕對(duì)高點(diǎn)。為同時(shí)排除二者對(duì)本文結(jié)論的影響，本文將非商業(yè)銀行和金融危機(jī)期間的樣本同時(shí)剔除，回歸結(jié)果如表6 第(4)列所示。在僅考慮非金融危機(jī)期間對(duì)商業(yè)銀行影響的情況下，貨幣政策不確定性的提高仍然能夠顯著縮短銀行的貸款期限，進(jìn)一步證實(shí)本文研究結(jié)論的可靠性。

六、貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響機(jī)制與異質(zhì)性

(一)貨幣政策不確定性影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的機(jī)制路徑檢驗(yàn)

近年來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，經(jīng)濟(jì)不確定性增加，我國(guó)貨幣政策不確定性隨之加劇。這可能會(huì)使非銀行類(lèi)市場(chǎng)主體預(yù)期走低，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格下降，還會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致銀行難以形成穩(wěn)定預(yù)期、避險(xiǎn)情緒增加，從而計(jì)提過(guò)多貸款損失準(zhǔn)備金，最終縮短我國(guó)銀行貸款期限。因此，本文分別從資產(chǎn)價(jià)格和銀行貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模變動(dòng)的角度分析貨幣政策不確定性影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的內(nèi)在機(jī)制。

1.資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)渠道

資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)是影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的重要因素之一。已有研究發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)價(jià)格降低會(huì)促使銀行信貸隨之收緊，這一方面是由于銀行的不良貸款范圍會(huì)隨著資產(chǎn)價(jià)格的下降而擴(kuò)大，銀行的權(quán)益資本受到威脅，從而出現(xiàn)信貸收縮；另一方面是因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)格的下降使得市場(chǎng)上流動(dòng)性不足，企業(yè)投資緊缺增加了違約風(fēng)險(xiǎn)，削弱了企業(yè)還款能力，進(jìn)一步影響銀行貸款質(zhì)量，增強(qiáng)銀行發(fā)放短期貸款的避險(xiǎn)心理，縮短銀行貸款期限。為此，本文建立回歸模型(4)進(jìn)一步驗(yàn)證貨幣政策不確定性對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響。模型如下所示:

其中，Inter為中介變量，分別代指資產(chǎn)價(jià)格 (AP)與貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模(LLPrate)。系數(shù)δ1是著重考察項(xiàng)，代表貨幣政策不確定性對(duì)中介變量資產(chǎn)價(jià)格/貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模的影響。表7 第(2)列的回歸結(jié)果表明，貨幣政策不確定性MPU對(duì)資產(chǎn)價(jià)格AP的影響系數(shù)顯著為負(fù)，表明資產(chǎn)價(jià)格在貨幣政策不確定性上升的情況下會(huì)顯著下降?；谏鲜龇治?，“貨幣政策不確定性加劇→資產(chǎn)價(jià)格下降→銀行貸款期限縮短” 這一影響渠道成立。

表7 貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響機(jī)制

2.貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模變動(dòng)渠道

銀行貸款期限的變動(dòng)也與銀行貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模的變動(dòng)密不可分。銀行出于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的心理會(huì)進(jìn)行大幅的貸款損失準(zhǔn)備計(jì)提，此時(shí)為了滿(mǎn)足資本充足率要求以及保守策略，銀行會(huì)更多地表現(xiàn)為“惜貸”。具體來(lái)看，一方面，銀行計(jì)提充足的貸款損失準(zhǔn)備金會(huì)降低其資本充足率，此時(shí)銀行不得不降低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比重、減少貸款規(guī)模以滿(mǎn)足資本充足率監(jiān)管要求；另一方面，計(jì)提較多的貸款損失準(zhǔn)備金會(huì)使銀行高估自身信用風(fēng)險(xiǎn)，從而傾向發(fā)放風(fēng)險(xiǎn)較低的短期貸款，以確保銀行能夠及時(shí)足額收回本金，進(jìn)一步縮短銀行貸款期限。由此可見(jiàn)，銀行計(jì)提過(guò)多的貸款損失準(zhǔn)備金會(huì)不可避免地縮短銀行貸款期限。

為此，本文在模型(4)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步驗(yàn)證貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模的影響?；貧w結(jié)果如表7 第(3)列所示，貨幣政策不確定性MPU對(duì)貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模LLPrate的影響系數(shù)δ1顯著為正，說(shuō)明貨幣政策不確定性能夠顯著增加銀行的貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模，印證了“貨幣政策不確定性加劇→貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模增加→銀行貸款期限縮短” 這一影響機(jī)制。

(二)不同稟賦條件下貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響

為進(jìn)一步考察在不同的銀行稟賦條件下，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響是否有所不同，本文從銀行規(guī)模、銀行流動(dòng)性水平以及銀行性質(zhì)三個(gè)方面進(jìn)行異質(zhì)性分析，并建立如下模型:

其中，Di為分組虛擬變量，Di×MPUt－1為分組虛擬變量與貨幣政策不確定性的交乘項(xiàng)，我們主要關(guān)心交乘項(xiàng)Di×MPUt－1的回歸系數(shù)φ，以判斷貨幣政策不確定性在兩個(gè)樣本組間的系數(shù)差異。

1.貨幣政策不確定性對(duì)不同規(guī)模銀行的影響

為了研究在不同銀行規(guī)模的情況下，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)異質(zhì)性的影響，本文以每年銀行資產(chǎn)的均值為臨界值劃分樣本，將各個(gè)年份銀行資產(chǎn)高于對(duì)應(yīng)年份銀行資產(chǎn)均值的樣本劃為銀行規(guī)模較大組(Di＝1)，將銀行資產(chǎn)低于對(duì)應(yīng)年份銀行資產(chǎn)均值的樣本劃為銀行規(guī)模較小組(Di＝0)。表8 中第(1)列為銀行規(guī)模異質(zhì)性回歸結(jié)果，可見(jiàn)交乘項(xiàng)Di×MPUt－1的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，意味著貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響在不同規(guī)模的銀行之間存在顯著差異，規(guī)模較小的銀行回歸系數(shù)絕對(duì)值相對(duì)更大，即貨幣政策不確定性對(duì)小規(guī)模銀行影響更大，縮短小規(guī)模銀行貸款期限的效果更加明顯。

表8 不同稟賦條件下貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響

2.貨幣政策不確定性對(duì)不同流動(dòng)性水平銀行的影響

為了分析在銀行流動(dòng)性水平存在差異的條件下，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響，本文以每年銀行流動(dòng)性資產(chǎn)比例的均值為臨界值劃分樣本，將各年份銀行流動(dòng)性資產(chǎn)比例高于對(duì)應(yīng)年份銀行流動(dòng)性資產(chǎn)比例均值的樣本劃為銀行流動(dòng)性水平較高組(Di＝1)，將銀行流動(dòng)性資產(chǎn)比例低于對(duì)應(yīng)年份均值的樣本劃為銀行流動(dòng)性水平較低組(Di＝0)。根據(jù)表8 中第(2)列銀行流動(dòng)性水平異質(zhì)性的回歸結(jié)果可知，交乘項(xiàng)Di×MPUt－1的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，意味著貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響在流動(dòng)性水平不同的銀行間存在顯著差異，流動(dòng)性水平較高的銀行回歸系數(shù)絕對(duì)值相對(duì)更小，即流動(dòng)性資產(chǎn)對(duì)貨幣政策不確定性縮短銀行貸款期限具有一定的緩沖作用。

3.貨幣政策不確定性對(duì)不同所有制性質(zhì)銀行的影響

為研究銀行性質(zhì)不同的情況下，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性影響，本文將中央國(guó)有銀行和地方國(guó)有銀行劃為國(guó)有型銀行(Di＝1)，將公眾型、民營(yíng)型以及外商獨(dú)資型的銀行劃為非國(guó)有型銀行(Di＝0)。根據(jù)表8 中第(3)列銀行性質(zhì)異質(zhì)性的回歸結(jié)果可知，交乘項(xiàng)Di×MPUt－1的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，貨幣政策不確定性的回歸系數(shù)顯著為正，且絕對(duì)值大于交互項(xiàng)系數(shù)絕對(duì)值，說(shuō)明無(wú)論是國(guó)有型銀行還是非國(guó)有型銀行，貨幣政策不確定性均會(huì)縮短其貸款期限，且對(duì)非國(guó)有銀行貸款期限的縮短效應(yīng)更加明顯。

七、進(jìn)一步討論

(一)貨幣政策不確定性、銀行信貸策略與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

貨幣政策不確定性帶來(lái)的銀行貸款期限結(jié)構(gòu)變化可能存在增量上的結(jié)構(gòu)變化和存量上的結(jié)構(gòu)變化，即貸款期限的縮短一方面可能是在貸款總規(guī)模變動(dòng)下短期貸款增速大(小)于長(zhǎng)期貸款增(減)速，另一方面可能是在貸款規(guī)模一定的條件下短期信貸對(duì)中長(zhǎng)期信貸的擠出。為探究貨幣政策不確定性在縮短銀行貸款期限方面是規(guī)模效應(yīng)、擠出效應(yīng)還是兩者兼具，需要進(jìn)一步討論貨幣政策不確定性如何影響銀行的長(zhǎng)期貸款規(guī)模、短期貸款規(guī)模以及銀行整體的貸款規(guī)模。本文在前文模型的基礎(chǔ)上，分別以銀行貸款規(guī)模(Loan)、銀行短期貸款規(guī)模(SLoan)、銀行中長(zhǎng)期貸款規(guī)模(MLLoan)作為被解釋變量進(jìn)行進(jìn)一步檢驗(yàn)，具體回歸結(jié)果如表9 所示。

表9 貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款規(guī)模的影響

根據(jù)表9 第(1)列結(jié)果可知，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款規(guī)模的影響顯著為負(fù)，表明貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款投放具有顯著抑制作用。根據(jù)第(2)列結(jié)果可知，貨幣政策不確定性對(duì)銀行中長(zhǎng)期貸款規(guī)模的影響顯著為負(fù)，表明貨幣政策不確定性對(duì)銀行中長(zhǎng)期貸款投放具有顯著抑制作用。根據(jù)第(3)列結(jié)果可知，貨幣政策不確定性對(duì)銀行短期貸款規(guī)模的影響顯著為正，表明貨幣政策不確定性顯著促進(jìn)了銀行的短期貸款投放。在貨幣政策不確定性抑制銀行貸款投放總規(guī)模的條件下，短期貸款投放規(guī)模不減反增，說(shuō)明貨幣政策不確定性對(duì)長(zhǎng)期貸款投放的抑制作用大于對(duì)短期貸款投放的促進(jìn)作用，貨幣政策不確定性對(duì)貸款期限結(jié)構(gòu)的影響兼具規(guī)模效應(yīng)和擠出效應(yīng)，使得銀行貸款期限呈現(xiàn)顯著縮短趨勢(shì)。這說(shuō)明，在貨幣政策不確定性較高的環(huán)境下，銀行會(huì)采取更為謹(jǐn)慎保守的信貸策略。

(二)貨幣政策不確定性、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)周期、銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

為了探究銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的周期性問(wèn)題，分析隨著經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)有何變動(dòng)特征，本文建立如下回歸模型:

其中，Cyclet為經(jīng)濟(jì)周期變量，本文采用HP 濾波方法從GDP 增長(zhǎng)率中濾出趨勢(shì)項(xiàng)，通過(guò)計(jì)算GDP 增長(zhǎng)率與趨勢(shì)項(xiàng)的差值得到GDP 的波動(dòng)項(xiàng)。當(dāng)波動(dòng)項(xiàng)為正時(shí)，則為經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期，Cyclet記為0；當(dāng)波動(dòng)項(xiàng)為負(fù)時(shí)，則為經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，Cyclet記為1。若銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有順周期性特征，即在經(jīng)濟(jì)上行時(shí)期銀行貸款期限增加，在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期銀行貸款期限縮短，則Cyclet系數(shù)θ3為正，反之則反是。

回歸結(jié)果如表10 第(1)列所示。經(jīng)濟(jì)周期對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)顯著為正，可以說(shuō)明銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有明顯的順周期性特征，即在經(jīng)濟(jì)上行時(shí)期，銀行為獲取高額收益傾向于擴(kuò)大信貸規(guī)模、發(fā)放中長(zhǎng)期貸款，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)繁榮；而在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，銀行為滿(mǎn)足監(jiān)管要求、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，則會(huì)選擇短期的貸款期限結(jié)構(gòu)，同時(shí)縮減信貸投放，加劇經(jīng)濟(jì)的衰退。

表10 銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的周期性檢驗(yàn)

在驗(yàn)證貨幣政策不確定性會(huì)縮短銀行貸款期限，且銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有順周期特征后，可以判斷出在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，順周期效應(yīng)使得銀行傾向于縮短貸款期限，從而加劇經(jīng)濟(jì)衰退。為了進(jìn)一步檢驗(yàn)貨幣政策不確定性與經(jīng)濟(jì)周期對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的綜合影響，本文同時(shí)引入貨幣政策不確定性、經(jīng)濟(jì)周期，以及二者交乘項(xiàng)，建立如下回歸模型:

根據(jù)表10 第(2)列結(jié)果可知，在貨幣政策不確定性和經(jīng)濟(jì)周期對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)顯著為正的情況下，MPU與Cycle的交互項(xiàng)對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)顯著為負(fù)。可見(jiàn)為了防止經(jīng)濟(jì)持續(xù)性低迷，國(guó)家通常會(huì)采取一系列貨幣政策進(jìn)行宏觀(guān)調(diào)控，雖然政策變動(dòng)不可避免地提高了貨幣政策不確定性，但政策的靈活實(shí)施會(huì)在一定程度上抵消經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)銀行貸款期限的縮短效應(yīng)，因而有助于衰退期實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

(三)貨幣政策不確定性、貨幣政策工具與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

現(xiàn)有研究表明，在寬松的貨幣政策環(huán)境下，銀行會(huì)增加貸款投放，同時(shí)提升自身風(fēng)險(xiǎn)偏好(Adrian 和Shin，2009)，而相比短期貸款，中長(zhǎng)期貸款的風(fēng)險(xiǎn)更高，但也會(huì)為銀行帶來(lái)更高利潤(rùn)，從而使銀行調(diào)整其貸款期限結(jié)構(gòu)。為了驗(yàn)證這一觀(guān)點(diǎn)，本文在主回歸模型的基礎(chǔ)上加入貨幣政策工具虛擬變量MPT及其與貨幣政策不確定性的交互項(xiàng)，建立如下回歸模型:

其中，貨幣政策工具的選擇參考王周偉和王衡(2016)，本文先后選取貸款基準(zhǔn)利率、銀行間同業(yè)拆借利率、上海銀行間同業(yè)拆放利率，以及大/小型法定存款準(zhǔn)備金率作為貨幣政策工具的衡量指標(biāo)。由于本文選擇的指標(biāo)一年內(nèi)多次調(diào)整，因此依據(jù)其調(diào)整前后時(shí)間段為權(quán)重計(jì)算年度平均值，再通過(guò)計(jì)算各項(xiàng)利率樣本期間的平均值將其分為寬松貨幣政策組和緊縮貨幣政策組。若當(dāng)年該貨幣政策工具利率小于2007 年至2020 年該項(xiàng)利率的平均值則將MPT記為1，反之則為0。

表11 中第(1)列至第(5)列分別是以貸款基準(zhǔn)利率、銀行間同業(yè)拆借利率、上海銀行間同業(yè)拆放利率、大型法定存款準(zhǔn)備金率、大/小型法定存款準(zhǔn)備金率作為貨幣政策工具的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的回歸系數(shù)依舊顯著為正的情況下，交互項(xiàng)系數(shù)均顯著為負(fù)，說(shuō)明貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限的縮短效應(yīng)會(huì)受到貨幣政策工具實(shí)施的調(diào)節(jié)，具體表現(xiàn)在貨幣政策不確定性與貨幣政策工具虛擬變量交互項(xiàng)的系數(shù)顯著為負(fù)，證實(shí)實(shí)施寬松的貨幣政策削減了貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的不利影響?？偠灾泿耪吖ぞ咴趫?zhí)行寬松貨幣政策指令時(shí)能夠有效減弱貨幣政策不確定性縮短銀行貸款期限的不利影響，進(jìn)而改善我國(guó)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)。

表11 貨幣政策不確定性、貨幣政策工具與銀行貸款期限結(jié)構(gòu)

八、結(jié)論與啟示

受全球新冠肺炎疫情的沖擊，我國(guó)貨幣政策不確定性明顯上升。銀行信貸是貨幣政策傳遞到微觀(guān)主體的關(guān)鍵渠道，洞悉銀行貸款期限結(jié)構(gòu)在貨幣政策不確定性影響下的變動(dòng)趨勢(shì)則尤為重要，是進(jìn)一步提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力的關(guān)鍵。在此背景下，本文選取2007—2020 年131 家銀行非平衡面板數(shù)據(jù)，對(duì)貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，并進(jìn)一步考察了其作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限具有顯著的縮短效應(yīng)，在考慮潛在的內(nèi)生性問(wèn)題并進(jìn)行一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后，該結(jié)論仍然成立。此外，貨幣政策不確定性對(duì)不同稟賦銀行的貸款期限結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出明顯的異質(zhì)性特征，貨幣政策不確定性對(duì)規(guī)模較小、流動(dòng)性資產(chǎn)比例較低的銀行，以及非國(guó)有型銀行的貸款期限縮短效應(yīng)更強(qiáng)。機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)價(jià)格和貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模是貨幣政策不確定性影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)變動(dòng)的重要渠道，即“貨幣政策不確定性加劇→資產(chǎn)價(jià)格下降→銀行貸款期限縮短” 和“貨幣政策不確定性加劇→貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模增加→銀行貸款期限縮短” 的傳導(dǎo)渠道有效。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限的縮短作用是通過(guò)促進(jìn)短期貸款的投放和抑制中長(zhǎng)期貸款的投放來(lái)實(shí)現(xiàn)，且會(huì)降低銀行業(yè)整體放貸規(guī)模，兼具擠出效應(yīng)和規(guī)模效應(yīng)；同時(shí)，銀行貸款期限結(jié)構(gòu)具有明顯的順周期性特征，即在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，銀行會(huì)傾向于縮短貸款期限，加劇經(jīng)濟(jì)衰退，而貨幣政策的靈活實(shí)施雖然提高了貨幣政策不確定性，但同時(shí)也抵消了一部分經(jīng)濟(jì)衰退對(duì)銀行貸款期限的縮短效應(yīng)，短期內(nèi)有助于實(shí)體經(jīng)濟(jì)更好地發(fā)展；另外，貨幣政策工具的實(shí)施也可以緩解貨幣政策不確定性縮短銀行貸款期限的負(fù)面影響，尤其在執(zhí)行寬松貨幣政策指令時(shí)能夠有效減弱貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限的縮短效應(yīng)，進(jìn)而改善我國(guó)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)。

本文結(jié)論具有如下政策啟示。第一，貨幣政策不確定性是影響銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的重要因素，因此優(yōu)化銀行貸款期限結(jié)構(gòu)需要以穩(wěn)定的政策環(huán)境為基礎(chǔ)，貨幣當(dāng)局要避免貨幣政策的劇烈變動(dòng)，保持政策實(shí)施的一致性與連續(xù)性。為此，一方面，貨幣當(dāng)局需要提高貨幣政策的透明度，降低微觀(guān)主體的決策成本，緩解貨幣政策不確定性對(duì)銀行信貸供給端的約束，保障“穩(wěn)” 字當(dāng)頭的政策基調(diào)；另一方面，貨幣當(dāng)局頻繁使用短期經(jīng)濟(jì)刺激手段的貨幣政策決策機(jī)制需要轉(zhuǎn)變，從而減輕市場(chǎng)信心不足導(dǎo)致銀行放貸動(dòng)力受到抑制的副作用，從根本上化解經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域固有的結(jié)構(gòu)性矛盾，激發(fā)銀行服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在動(dòng)力。第二，我國(guó)貨幣政策主要通過(guò)銀行信貸渠道作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，因此要強(qiáng)化銀行應(yīng)對(duì)貨幣政策不確定性沖擊的能力，降低不確定性的負(fù)面影響。政策當(dāng)局需結(jié)合銀行自身規(guī)模、流動(dòng)性水平、所有制性質(zhì)等差異特征定向精準(zhǔn)施策，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)有力的信貸支持。第三，金融監(jiān)管部門(mén)要切實(shí)發(fā)揮監(jiān)督管理職責(zé)，增強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格、銀行貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模等指標(biāo)監(jiān)測(cè)機(jī)制。當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格下降過(guò)于劇烈或貸款損失準(zhǔn)備金規(guī)模超過(guò)監(jiān)管閾值時(shí)，應(yīng)采取積極措施防止其進(jìn)一步惡化，從而緩解貨幣政策不確定性對(duì)銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的不利影響，提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。第四，要關(guān)注銀行貸款期限結(jié)構(gòu)的順周期特征，保證金融體系的穩(wěn)定性。貨幣政策當(dāng)局應(yīng)結(jié)合當(dāng)下經(jīng)濟(jì)情況，合理搭配使用貨幣政策工具，銀行機(jī)構(gòu)也要順應(yīng)貨幣政策的調(diào)控方向，為改善銀行貸款期限結(jié)構(gòu)爭(zhēng)取時(shí)間和空間。