低換手、不從眾、分散和低估值　新劃線派基金經(jīng)理忽略擇時(shí)因子

莊正

近年來(lái)，權(quán)益市場(chǎng)持續(xù)缺乏大的機(jī)會(huì)，投資者紛紛選擇較為穩(wěn)妥的投資方式，導(dǎo)致居民存款大幅上升。但存款低風(fēng)險(xiǎn)的另一面，是經(jīng)過(guò)連續(xù)降息之后的低收益。不過(guò)，在這一波低迷的權(quán)益市場(chǎng)中，依然有一群“劃線派”基金經(jīng)理，在市場(chǎng)的大幅波動(dòng)中凈值卻“波瀾不驚”。隨著市場(chǎng)出現(xiàn)明顯的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，這些“劃線派”基金經(jīng)理業(yè)績(jī)更趨亮眼，也日益受到投資者青睞。

回撤指標(biāo)是判定劃線派的關(guān)鍵

如果只用最大回撤來(lái)衡量基金經(jīng)理風(fēng)控能力，純債、偏債基金經(jīng)理肯定是劃線派扎堆。比如某只偏債基金，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)約定的權(quán)益?zhèn)}位應(yīng)該在15%，但連續(xù)多個(gè)季度權(quán)益?zhèn)}位只維持在5%～8% 左右的水平，在2021 年至今的兩年半時(shí)間依然能取得3%～5% 左右的正收益，因?yàn)橥诩儌鸬钠骄找媛适?% 以上。

靈活配置型基金也一樣，因?yàn)槠跫s允許基金經(jīng)理在極端情況下可將權(quán)益?zhèn)}位降到0%。截至7 月21 日，7681 只靈活配置型基金有4228 只已公布二季度股票倉(cāng)位，它們的平均倉(cāng)位是69.88%，中位數(shù)倉(cāng)位是85.68%，只比一季報(bào)分別下降0.88 個(gè)百分點(diǎn)和1.06 個(gè)百分點(diǎn)，而此間滬深300 指數(shù)下跌了5.15%，所以與其說(shuō)被動(dòng)減倉(cāng)，不如說(shuō)基金經(jīng)理還主動(dòng)增加4 個(gè)點(diǎn)左右的倉(cāng)位。即使極端情況下可以將倉(cāng)位降到0%，但大部分基金經(jīng)理仍會(huì)在大部分時(shí)間將倉(cāng)位維持在七成以上，極少會(huì)將倉(cāng)位降到0% 左右。

所以，“劃線派”基金經(jīng)理，主要是通過(guò)調(diào)整穩(wěn)健的行業(yè)和股票，不盲目追求高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，更注重權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益，策略相對(duì)較為保守的基金經(jīng)理。盡管市場(chǎng)上總有一部分投資者喜歡追求高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)，但更多的投資者更傾向于相對(duì)穩(wěn)健的投資策略。因此，最大回撤小的“劃線派”基金經(jīng)理們備受矚目。

筆者發(fā)掘出的一位標(biāo)準(zhǔn)劃線派，是已經(jīng)離開(kāi)諾安加盟招商的蔡宇濱。比如他離職前掌管的諾安低碳經(jīng)濟(jì)股票A，上任時(shí)間2019 年1 月22 日，任職以來(lái)回報(bào)147.38%，年化回報(bào)24.88%，最大回撤20.14%，均是在同類(lèi)股票型基金回撤最小的情況下，實(shí)現(xiàn)了很好的回報(bào)。

在權(quán)益女基金經(jīng)理陣營(yíng)中，名將范妍同樣是一位標(biāo)準(zhǔn)的劃線派，她在管理圓信永豐優(yōu)加生活股票期間取得了16.07% 的年化回報(bào)。她在這只基金任職時(shí)間已接近8 年，期間最大回撤也就是2021 年12 月31 日到2022 年4 月26 日的28.4%，排到同類(lèi)股票型基金回撤最小第4。

放眼內(nèi)地公募，回撤小的基本都是資歷老的基金經(jīng)理，靈活配置型基金中回撤最小的產(chǎn)品為中歐成長(zhǎng)優(yōu)選混合，情況亦是如此。資料顯示，沈悅管理該基金超過(guò)3 年，曹名長(zhǎng)管理的時(shí)間更長(zhǎng)達(dá)5 年半。在曹名長(zhǎng)管理期間，該基金取得了70% 的絕對(duì)回報(bào)，在同類(lèi)靈活配置基金中排前1/3，最大回撤僅約為24%。

2021 年市場(chǎng)見(jiàn)頂以來(lái)，股票型基金最大回撤中位數(shù)37%，混合型基金最大回撤中位數(shù)27%。甚至部分長(zhǎng)期歷史業(yè)績(jī)優(yōu)秀的基金，也出現(xiàn)了大幅超越指數(shù)的回撤。像公募常青樹(shù)惟一在管產(chǎn)品，成立以來(lái)凈值漲幅超過(guò)15倍，歷史上也出現(xiàn)過(guò)2008 年59%、2015 年46% 這類(lèi)回撤，但回撤幅度都小于指數(shù)。但是2021 年以來(lái)，該基金最大回撤幅度高達(dá)38%，顯著大于Wind 全A 指數(shù)25% 的最大回撤。

低換手、不從眾、分散和低估值 重點(diǎn)選擇穩(wěn)健的行業(yè)和公司

當(dāng)前回撤較小的劃線派基金經(jīng)理，沒(méi)有一位具有顯著的擇時(shí)能力，也就是說(shuō)，它們能做到較小回撤，主要通過(guò)穩(wěn)健行業(yè)和股票的選擇。

諾安策略精選股票在一季度更換了基金經(jīng)理，新任基金經(jīng)理快速全面的替換了前十大持倉(cāng)。不過(guò)我們?nèi)匀豢梢酝ㄟ^(guò)2022 年12 月31 日的年報(bào)前十大重倉(cāng)，窺見(jiàn)蔡宇濱持倉(cāng)風(fēng)格的“謹(jǐn)慎”。年報(bào)顯示，該基金重倉(cāng)大部分是低估值藍(lán)籌股，像中國(guó)平安、萬(wàn)科A 和中國(guó)建筑等；且前十大里有7 只持倉(cāng)時(shí)間都超過(guò)1 年以上，更有中國(guó)平安的持倉(cāng)時(shí)間超過(guò)3.75年。

可惜新任基金經(jīng)理一季度全面更換了前十大重倉(cāng)，導(dǎo)致凈值近3 月折損近9%，業(yè)績(jī)由同類(lèi)前10%，快速下滑到后20%，從側(cè)面反映蔡宇濱持倉(cāng)風(fēng)格穩(wěn)健的可貴，由此我們也更期待入職招商后他的表現(xiàn)。

雖然圓信永豐優(yōu)加生活最大回撤28% 并不突出，但8 年16.08% 的年化回報(bào)，卻并不是大部分回撤較小的基金經(jīng)理能夠做到的。審視該基金的組合，前十大重倉(cāng)股最大的特點(diǎn)是“另類(lèi)”，其中僅3 只股票同時(shí)有超過(guò)100 只基金同時(shí)持有；比如持倉(cāng)最重、持有時(shí)間最長(zhǎng)的鼎龍股份，同時(shí)重倉(cāng)持有該股的基金僅56 只。

所以選擇優(yōu)質(zhì)且有潛力的價(jià)值股進(jìn)行持有，是“劃線派”基金經(jīng)理的共同投資策略，這種策略要求基金經(jīng)理不從眾，有較強(qiáng)的耐心和深入的研究，以及對(duì)企業(yè)和行業(yè)的全面了解。

另外，從蔡宇濱、范妍到曹名長(zhǎng)，我們發(fā)現(xiàn)持股分散是它們的另一大共同特征，比如圓信永豐優(yōu)加生活的前十大重倉(cāng)僅占基金凈值的20%，諾安策略精選在去年四季度前十大重倉(cāng)僅占基金凈值的25%，中歐成長(zhǎng)優(yōu)選前十大重倉(cāng)僅占基金凈值的39%，均大幅低于同類(lèi)平均的46%。

另外，前述3 位基金經(jīng)理在持倉(cāng)的股票估值上對(duì)低估值有著共同的偏愛(ài)，尤其是曹名長(zhǎng)，中歐成長(zhǎng)優(yōu)選的平均持倉(cāng)市盈率僅10.82 倍，持倉(cāng)市盈率1.11 倍，在眾多喜歡做成長(zhǎng)股的基金經(jīng)理中特別少見(jiàn)。

在當(dāng)前市場(chǎng)形勢(shì)下，許多投資者對(duì)固定收益類(lèi)投資產(chǎn)品的預(yù)期收益逐漸降低。尤其是在通貨緊縮、利率水平走低的情況下，固定收益類(lèi)產(chǎn)品的收益率正逐漸失去吸引力。同時(shí)，權(quán)益類(lèi)的劃線派基金經(jīng)理提供了一種替代方案。他們的投資策略注重穩(wěn)健和長(zhǎng)期，不僅可以在一定程度上替代固定收益類(lèi)品種，或許可以幫助投資者獲得更好回報(bào)。（文中所提基金僅為舉例，不作為買(mǎi)入推薦。）

附表 權(quán)益型基金中回撤較小的幾位基金經(jīng)理和他們管理的產(chǎn)品一覽