茅臺什么時候再漲價？

袁杰

近期片仔癀（600436.SH）發(fā)布提價公告，零售價格從590元/粒，上漲到760元/粒，提價幅度高達29%，是過去歷次提價幅度最高的。出廠價同樣上調(diào)170元，經(jīng)筆者推算，提價幅度更是高達41%左右。

同樣都是當?shù)貒Y委控股的國企，為什么被稱為“藥中茅臺”的片仔癀沉寂三年后大幅提價，而貴州茅臺（600519.SH）在5年未漲價的情況下仍然不肯漲價？

盤點片仔癀歷年漲價

過去20年，片仔癀一共有22次漲價，其中包括內(nèi)銷提價12次和外銷提價10次，平均下來每兩年提價一次。最近的兩次漲價都是三年漲一次。正所謂三年不漲價，漲價吃三年。其中，片仔癀內(nèi)銷出廠價、零售價和外銷出廠價三個口徑下提價的年復(fù)合增速分別為7.98%、9.4%和10.2%，海外銷售提價幅度最大，充分體現(xiàn)出了片仔癀強大的品牌效應(yīng)和定價權(quán)。

2023年的這次提價幅度是歷史上最大的一次。官方公布的零售價格漲幅29%，而出廠價自2007年最后一次官方公布后便不再披露。筆者經(jīng)過推算得出，內(nèi)銷出廠價漲幅高達41%，而外銷出廠價格漲幅更是達到夸張的68%。

漲價能力哪家強

貴州茅臺于2001年上市，比片仔癀早了兩年。筆者查詢了貴州茅臺上市以來所有的漲價公告，官方只公告了茅臺酒的平均價格漲幅，并未披露具體價格，并且該價格還包括了系列酒，并不只是拳頭產(chǎn)品飛天茅臺。

筆者通過查閱多家酒業(yè)媒體統(tǒng)計的茅臺主力產(chǎn)品飛天茅臺歷年的出廠價，并與官方發(fā)布的漲價公告進行了對比確認，匯總得到可信度高的飛天茅臺歷年出廠價格。可以看到茅臺自上市以來進行過8次調(diào)價，提價幅度介于10%-35%之間，最近一次漲價已經(jīng)是5年前的2018年元旦了，漲價時間間隔已經(jīng)超過了歷史上最長的5年3個月（2012年9月至2018年1月）。

將貴州茅臺歷年出廠價與片仔癀歷年出廠價以及中國CPI消費價格指數(shù)進行了對比，可以發(fā)現(xiàn)，過去20年，飛天茅臺出廠價從每瓶268元漲到了969元，復(fù)合增速6.63%；片仔癀的出廠價從每粒125元漲到了580元，復(fù)合增速7.98%，略高于茅臺；如果不考慮最近一次漲價的話，片仔癀復(fù)合增速為6.12%，略低于茅臺。

而過去19年間消費者價格指數(shù)CPI的算數(shù)平均值為2.5%，無論是茅臺還是片仔癀的價格漲幅都大幅跑贏了CPI漲幅。

這也再次證明為什么說優(yōu)質(zhì)股權(quán)是最好的資產(chǎn)，因為它們可以通過不斷漲價，將成本上漲壓力轉(zhuǎn)嫁給消費者，從而實現(xiàn)資產(chǎn)升值。

片仔癀成本、利潤、股價三重承壓

片仔癀過去20余次提價的原因，官方解釋主要是原材料價格上漲，偶爾也有人工成本上升的因素。

根據(jù)不久前發(fā)布的2022年財報數(shù)據(jù)，肝病用藥（主要是片仔癀系列產(chǎn)品）的成本中直接材料占比高達92.76%，而2021年則達到93.14%，直接材料的成本占比常年保持在90%以上。

而片仔癀的核心原材料主要有天然麝香（含量3%）、天然牛黃（含量5%）、蛇膽（含量7%）、三七（含量85%）。

其中天然麝香屬于國家管控物資，實行配額制，加之片仔癀有自己的林麝養(yǎng)殖基地，因此過去幾年價格漲幅不大。根據(jù)中信證券引自中藥材天地網(wǎng)數(shù)據(jù)，2022年天然麝香價格為44萬元/千克，相較于2020年提高10%，漲幅溫和。

而過去三年天然牛黃價格持續(xù)上漲，康美中藥網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示天然牛黃價格從2020年的400元/克大漲到當前的800元/克，是黃金價格的兩倍。

筆者統(tǒng)計了片仔癀近幾年來肝病用藥（主要就是片仔癀系列產(chǎn)品）的毛利率，發(fā)現(xiàn)在銷售端價格小幅上漲的情況下（2020年漲價11%）卻呈現(xiàn)出毛利率逐步下滑的趨勢，說明核心原材料的價格上漲確實對毛利率出現(xiàn)了較大影響，對成本端帶來較大壓力。

經(jīng)過對片仔癀成本的模擬計算發(fā)現(xiàn)，2023年每粒片仔癀的直接原料成本由2020年的87.8元大幅上漲到166.4元，上漲78.6元。

如果要保持原來的毛利率，那么漲價幅度勢必要高過80元。而官方這次直接漲價170元，考慮到最近兩次提價都是3年一漲價，我覺得是為了未來2年留了余量的。

此外從業(yè)績端而言，2022年營業(yè)收入增長8.38%，凈利潤增長1.66%，雙雙創(chuàng)下近5年來新低。

2023年一季度營收增長11.98%，凈利潤增長11.66%也是不及預(yù)期。

而資本市場愿意給出片仔癀60倍甚至80倍的超高市盈率，主要也是看好其業(yè)績高成長性和持續(xù)性，業(yè)績增速至少也要在30%以上。

2021年，片仔癀更換了三任董事長。4月，原董事長劉建順因個人身體原因申請?zhí)崆巴诵?，潘杰接任。而當?2月，潘杰由于工作調(diào)整辭去董事、董事長等職務(wù)，林緯奇接任董事長。

現(xiàn)在回頭看，林緯奇接任董事長的時間恰恰是片仔癀的高光時刻，隨后片仔癀便迎來了原材料大漲，業(yè)績大幅下滑和股價腰斬的黑暗時刻。在履職一年半時間后，林董應(yīng)該也是權(quán)衡了成本、業(yè)績和股價等多方面的因素后，放出了漲價的大招。

漲價的底氣何來？做有錢人的生意。因為他們有很強的支付能力，他們更看重產(chǎn)品或者服務(wù)的品質(zhì)，而對價格不是很敏感。茅臺和片仔癀的主要消費者都是高凈值客戶和中產(chǎn)人群，所以毛利和凈利潤都很高。

從需求端來看，中國富裕階層快速增長，對于高端保健品需求旺盛。而據(jù)胡潤百富發(fā)布的《2022中國高凈值人群家族傳承報告》，擁有高凈值家庭最多的五個城市是北京（29.8萬戶）、上海（26.2萬戶）、香港（21.1萬戶）、深圳（7.9萬戶）、廣州（7.1萬戶）。而這些地方也是片仔癀的主要銷售區(qū)域。

另一方面，2021年6月，片仔癀被市場爆炒到1000元以上，線上線下均斷貨的情況下，公司開始了限購以及嚴格的經(jīng)銷商配額制度，嚴厲打擊經(jīng)銷商囤貨居奇的行為。從部分朋友分享的新近購買的片仔癀生產(chǎn)日期也能看出渠道的存貨量很少，公司敢如此大幅漲價也說明供需關(guān)系是偏緊的，銷售狀況良好。

茅臺為何不漲價

茅臺最近一次漲價還是2018年元旦。但當時的情況非常特殊。2013-2014年由于塑化劑事件，疊加“三公限酒令”，整體白酒行業(yè)遭遇寒冬，相當長一段時間酒廠出廠價和市場零售價都是倒掛的，很多經(jīng)銷商賣一瓶賠一瓶，承擔了巨大虧損，和酒廠患難與共。

從合作共贏的商業(yè)角度說，在市場行情好轉(zhuǎn)時，有理由讓同舟共濟、共渡難關(guān)的經(jīng)銷商多賺點差價，彌補過往的損失。所以雖然2016年底高端白酒行情已經(jīng)明顯轉(zhuǎn)暖，但茅臺直到2018年初才上調(diào)出廠價，情有可原。

然而從2018年初至今，高端白酒特別是以茅臺為代表的醬香酒迎來一波持續(xù)的上行周期，茅臺酒的零售價持續(xù)走高，從2000元一路上升到3000元左右，而出廠價一直保持在969元，巨大的利差已經(jīng)讓經(jīng)銷商賺的盆滿缽滿。這也意味著茅臺給經(jīng)銷商的配額就是鈔票。如果說茅臺不漲價是為了照顧曾經(jīng)并肩作戰(zhàn)的“戰(zhàn)友”們的利益，很難讓人信服。

如果說漲價有壓力，那么確實可能有些輿論壓力。但是公眾企業(yè)本來就是要接受輿論的監(jiān)督，只要合理合規(guī)又有什么好擔心的？同樣是國資委旗下的片仔癀就是很好的例子。

筆者猜測還有一種可能就是，管理層認為提價過于簡單粗暴（體現(xiàn)不出經(jīng)營水平）。自從2021年8月丁雄軍董事長履職之后通過一些聰明的方式進行了變相提價，例如開發(fā)了“i茅臺”數(shù)字營銷平臺，大幅提高了直銷比例，對一些非標的茅臺生肖酒等進行了提價。

然而2022年底茅臺的直銷比例已經(jīng)提升到約40%。我覺得50%的直銷比例是個合理的數(shù)字，據(jù)此空間已經(jīng)不大了，2023年底有可能就能達到。

此外業(yè)績方面，茅臺酒當年可供的銷量基本由4年前的基酒產(chǎn)量決定，而2022年-2024年對應(yīng)的2018年-2020年的基酒產(chǎn)量幾無增長，因此2023年和2024年從量來講是茅臺的小年份。

從財報得知，2022年茅臺酒銷售量只占到2018年基酒產(chǎn)量的76%左右，而2020年和2021年的投放比例高達85%，明顯是為2023年留了余量。

因此，筆者認為2023年茅臺依靠直銷比例的進一步提升和2022年預(yù)留的可供銷量可以輕松達到15%的增長目標。按照茅臺一向比較保守的風格，實際業(yè)績增速應(yīng)該能達到18%-20%，略高于業(yè)績目標。

但2024年當直銷比例已經(jīng)提無可提，可供銷量幾乎無增長的情況下，茅臺將面臨比較大的業(yè)績壓力，因此筆者認為2024年元旦可能會是一個比較好的提價窗口期。

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