向“大媽”學(xué)資本

2020年，李小加宣布從港交所退休，職業(yè)生涯似乎畫上了功成名就的句號?？蓻]多久，他又帶著一個金融創(chuàng)新項目殺回來創(chuàng)業(yè)了。面對越來越復(fù)雜的國際金融局勢，他會怎么判斷？

以下為李小加的一些思考。

資本市場已經(jīng)徹底告別資金缺乏

現(xiàn)在一級市場募、投、管、退幾個環(huán)節(jié)都很擰巴。過去一年大多投資機構(gòu)相當(dāng)謹(jǐn)慎，出手很少，募資難度也比較高，甚至存在動作變形，70%以上出資都與財政相關(guān)。

傳統(tǒng)金融模式的基礎(chǔ)邏輯，不是底層出了什么事，而是頂層的錢互相怎么看。實際是一群非常sophisticated（見多識廣的、精英的）、教育很好的人在做“大媽的事”，互相跟風(fēng)。但你不能怪他，任何一位參與者，不管再牛都斗不過潮流。

今天這個世界討論金融，用的還是100年前的語言和邏輯。我們老是討論集資，就像世界還處于資本缺乏，得靠一堆聰明人把資金集中起來。

這個世界曾經(jīng)是這樣。工業(yè)革命以后，錢基本在富人和大公司手里，人們想干大事但又不清楚底層資產(chǎn)，這就需要聰明人把資金集中起來，建設(shè)工業(yè)化。但又不能讓任何某一位投資者承擔(dān)所有失敗，因此出現(xiàn)了股份制公司，通過股份的分散持有，把風(fēng)險分擔(dān)在社會各層。

我一直認(rèn)為，股份制公司是人類經(jīng)濟(jì)活動最偉大的發(fā)明，組織人的生活、利益安排和制度安排。在某種意義上，甚至比瓦特、牛頓的發(fā)明都要偉大。但股份公司干的事不一樣，為了讓公司有共同語言，資本可以流通互換，就制定了各種各樣的會計準(zhǔn)則和監(jiān)管規(guī)則。一大堆的規(guī)則讓我們經(jīng)受訓(xùn)練，就像戴上厚厚的眼鏡，用以把不同公司放在同一個標(biāo)準(zhǔn)下對比、挑選，實現(xiàn)風(fēng)險定價。

這意味著資本市場的特點——它是給大型公司做的，給sophisticated的人做的。這就是華爾街這么多年的基礎(chǔ)模式，造就了傳統(tǒng)的交易所，傳統(tǒng)的上市公司，傳統(tǒng)的上市監(jiān)管體系和今天這一切。

在這種模式下，全世界能上市的公司加起來大概一兩萬家，基本由頭部20%的公司占據(jù)80%的交易量。那就意味著，全世界上千萬億元級的資金，圍繞的交易標(biāo)的就那么幾千家，落實到每一個市場，實際就只有百來個，甚至幾十個。

但今天，全世界進(jìn)入央行印錢的時代，已經(jīng)徹底告別了資金缺乏。錢的體量可能是之前的百倍甚至千倍。可資本市場的基礎(chǔ)邏輯還沒有變，想的還是集資，還是無數(shù)資金圍繞幾千個標(biāo)的。這么多錢以某種邏輯落到某家公司，市值一下就上去了，過兩天不管出于什么原因，估值又掉下來，而公司運轉(zhuǎn)沒有任何問題，這完全是個數(shù)字游戲。

最樸素的金融就是大媽邏輯

華爾街這種傳統(tǒng)模式，我越來越覺得是不得已而為之，沒有辦法的辦法。就像上面談到的，海量的資金到底有多少和公司本身有關(guān)？有多少是人之間互相影響的結(jié)果？已經(jīng)很難說清楚了。從某種意義上講，我認(rèn)為投資者之間的互相影響，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于底層標(biāo)的生意的起落，錢之間的關(guān)系遠(yuǎn)大于錢和實體之間的關(guān)系，這很不可思議，但又沒有辦法。

隨著現(xiàn)金的消失和數(shù)字化、支付體系的高度普及，我受到啟發(fā)：為什么中國的金融不能做一次像亞馬遜和淘寶那樣的互聯(lián)網(wǎng)電商革命？有沒有可能在虛擬的世界投資，再用其他形式解決交收和結(jié)算？

一種新的DNA應(yīng)該是市場發(fā)展的未來方向。于是我開始醞釀滴灌通項目。

有人問我，滴灌通的本質(zhì)是不是“金融行業(yè)的淘寶”？我覺得，是，也不是。“是”在于的確像淘寶，在滴灌通這個平臺體系下，未來可能有上百萬家小店，都電子商務(wù)化，投資者可以來選。

但又和淘寶不一樣。淘寶只要在中間解決今天一手交錢一手交貨就可以?！敖鹑诘奶詫殹苯鉀Q今天的錢和明天的錢的交易，今天給你一筆錢，換未來每天回一系列錢。一旦可以把金融拆開每天回報，時間上差額就出來了，風(fēng)險就降低了。

滴灌通的復(fù)雜在于兩個錢有時空差，意味著明天的錢不是確定的，是有風(fēng)險、有變化的。怎么把這個錢數(shù)定下來？這就是核心。

而做到這一步首先得把金融的本質(zhì)搞清楚。

世界上有兩塊東西是巨大無比的。最大的金融資源不是股權(quán)，而是債券和固定收入，它存在于銀行、債券、保險的各種固定收入業(yè)務(wù)中。另一邊，中國最大經(jīng)濟(jì)活力和回報機會的藍(lán)海實際在小微企業(yè)，但由于傳統(tǒng)認(rèn)知和單一投資風(fēng)險，小微企業(yè)不能作為投資標(biāo)的，只有整合起來，風(fēng)險才有可能消解。

但干固定收入的人不會去干這個事，因為固定收入是固定利息，意味著必須是有限風(fēng)險。這樣一來，世界上最大的錢和最大的經(jīng)濟(jì)成長機會，天生就這么割裂開了。

大錢到不了底下，但小的“滴灌管子”都鋪好了。滴灌通做的事，就是在大錢和大機會之間構(gòu)建一個過濾器，篩選出大塊的低風(fēng)險資產(chǎn)，用股權(quán)投資的錢把碎的資產(chǎn)買進(jìn)。做小微企業(yè)的股東沒意義，但企業(yè)現(xiàn)金流來了以后，整個資產(chǎn)包的風(fēng)險和回報具備了股權(quán)性質(zhì)。

現(xiàn)金流資產(chǎn)賣給做固定收入的人，實現(xiàn)了有限風(fēng)險；風(fēng)險留在了中間滴灌通；投資人享受了積累下來的有杠桿回報。這樣一來，問題不就都解決了嗎？

從頂層的角度來看，滴灌通有點像固定收入，但“頂”遠(yuǎn)高于固定收入。從底層的角度看，又像股權(quán)，萬一小店不好了，錢不用還我，我可以共苦也可以同甘，無需靈魂生命般的介入，做“半路夫妻”即可。

我做了這生意后才發(fā)現(xiàn)，最樸素的金融就是“大媽邏輯”，放多少錢進(jìn)去，用多長時間，多少錢回來，生意還能做多久，就這么幾個數(shù)，沒有其他奧妙。

“破局”不是破局，而是破局的結(jié)構(gòu)

傳統(tǒng)意義上，破局者總要和頑固腐朽進(jìn)行對抗，我覺得不完全準(zhǔn)確。我的確喜歡破局，喜歡玩樂高這類東西，打碎再重組。但如果你去破現(xiàn)有的局，肯定遭到所有人反抗?，F(xiàn)有的局之所以有今天，一定有內(nèi)在邏輯和道理，至少大部分是合理的。當(dāng)不合理有一天積累到遠(yuǎn)大于合理時，自己就會爆發(fā)或自毀。

我在港交所時，無論是互聯(lián)互通，債券通、股票通、滬港通、深港通，還是后來搞港股18A，都是在破局。但只是在破過去的局的結(jié)構(gòu)，不是破過去的局。

破局，和破局的結(jié)構(gòu)，核心差異在哪？

我認(rèn)為當(dāng)舊東西解決不了新問題，咱就換個方式玩，做個新局。你搞了個新餐桌，人家頂多不來或者反對，或者只是習(xí)慣之前的局，不知道怎么玩。但你要把人家飯碗砸了，說這樣更好吃，阻力肯定巨大。所以說，別人那桌想怎么玩，別去折騰人家，一旦不行他們自己就倒了，你不用去擔(dān)心。

就像滴灌通從股和債的長線思維變成了短線思維，無數(shù)個短期主義加在一起變成長期主義。做現(xiàn)金流生意，背后的邏輯還是中國實現(xiàn)了深層次的全面經(jīng)濟(jì)數(shù)字化，微型、分散的經(jīng)濟(jì)體可以作為投資標(biāo)的了。相當(dāng)于有了顯微鏡，就可以把頭發(fā)絲劈開，看看里邊有什么，也可以把胸膛打開，在心臟里裝個支架，甚至還能在DNA層面做各種改變，這也是一種破局的結(jié)構(gòu)。

如果滴灌通這個模式跑通了，可能就終結(jié)了一個一直困擾中國金融的難題——小微企業(yè)的融資難、融資貴，實現(xiàn)大金融、大資本和小人物的互聯(lián)互通，這也是我的一個理想。

來源：投中網(wǎng)