大港口時(shí)代的投資思考

張苗

駛離港口的集裝箱船 （圖/IC photo）

港口是交通運(yùn)輸行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域水路運(yùn)輸?shù)幕A(chǔ)設(shè)施，是連接水路運(yùn)輸和公路運(yùn)輸?shù)臉屑~，同時(shí)也是對(duì)外貿(mào)易的門戶。一個(gè)國家的港口建設(shè)與其外貿(mào)業(yè)務(wù)的發(fā)展息息相關(guān)，因此港口建設(shè)是國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中必不可少的環(huán)節(jié)之一。港口行業(yè)是一個(gè)毛利率較高的行業(yè)，因其裝卸費(fèi)用受國家調(diào)控，所以毛利率較為穩(wěn)定。其中，港口裝卸業(yè)務(wù)的毛利率一般在30%至50%之間，是港口企業(yè)的主營業(yè)務(wù)，港口物流業(yè)務(wù)的毛利率相對(duì)較低，通常在10%左右。

自2023年初以來，低估值港口板塊持續(xù)修復(fù)，但與其他板塊比較而言仍存在折價(jià)。去年11月底“中國特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)”和“中國特色估值體系”提出，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和全國兩會(huì)明確“完善中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)治理”，因此基本面優(yōu)質(zhì)、競(jìng)爭力強(qiáng)、估值不高的港口上市公司近期受到投資者關(guān)注。

港口本質(zhì)：

服務(wù)國家發(fā)展的現(xiàn)實(shí)訴求

港口是典型的重資產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)，港口貨源及業(yè)務(wù)量很大程度上取決于所處區(qū)域的資源約束、經(jīng)濟(jì)情況以及政策發(fā)展。

從國內(nèi)來看，我國沿海五大區(qū)域港口群及主要貨種運(yùn)輸系統(tǒng)已經(jīng)基本形成，國際樞紐港作用正逐步發(fā)揮，在國內(nèi)國際雙循環(huán)中的主要節(jié)點(diǎn)方面發(fā)揮了不可替代的作用。為適應(yīng)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，在《“十四五”現(xiàn)代綜合交通運(yùn)輸體系發(fā)展規(guī)劃》等規(guī)劃中提出了優(yōu)化暢通水運(yùn)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)，建設(shè)京津冀、長三角、粵港澳大灣區(qū)世界級(jí)港口群，我國2035年沿海港口吞吐量將達(dá)到140億噸左右等目標(biāo)。這些目標(biāo)的順利實(shí)現(xiàn)離不開完善的港口基礎(chǔ)設(shè)施與強(qiáng)大的港口生產(chǎn)能力建設(shè)。

從國際來看，近年來中國提出了“21世紀(jì)海上絲綢之路”“孟中印緬經(jīng)濟(jì)帶”建設(shè)等倡議，這些倡議均與港口建設(shè)密切相關(guān)。對(duì)此，習(xí)近平總書記強(qiáng)調(diào)，“一帶一路”建設(shè)國際合作要繼續(xù)把互通互聯(lián)作為重點(diǎn)，推進(jìn)港口等領(lǐng)域合作。中國作為基建強(qiáng)國，外匯儲(chǔ)備雄厚，港口建設(shè)與管理經(jīng)驗(yàn)豐富，具備參與國際港口建設(shè)的能力與實(shí)力。而近年來世界港口經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)疲軟之勢(shì)，正努力探尋激發(fā)港口經(jīng)濟(jì)回暖的新動(dòng)能，這為中國港口經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了新機(jī)遇。

行業(yè)地位：

中國港口吞吐量位居全球首位

作為貿(mào)易大國，中國港口規(guī)模領(lǐng)先全球。2001年中國加入WTO（世界貿(mào)易組織）后，隨著我國對(duì)外貿(mào)易快速發(fā)展，港口貨物吞吐量呈現(xiàn)出加速增長態(tài)勢(shì)，我國港口迎來黃金發(fā)展階段。2000年至2022年，中國港口集裝箱吞吐量年復(fù)合增長率高達(dá)21.5%。截至2022年，中國集裝箱吞吐量占全球的35%，2022年全球前十大集裝箱港口，中國占據(jù)7席，皆體現(xiàn)了我國港口在全球的重要發(fā)展地位。

自2023年以來，港口行業(yè)股價(jià)表現(xiàn)亮眼。年初至今（5月12日）中信港口指數(shù)上漲13.2%，為交運(yùn)板塊中漲幅第三的子行業(yè)，遠(yuǎn)高于滬深300指數(shù)1.7%的漲幅，跑贏大盤11.5ppt。其中，多個(gè)港口企業(yè)股價(jià)較快上漲，唐山港、秦港股份、青島港-A分別上漲42.7%、36.4%和32.6%。多位學(xué)者認(rèn)為，港口板塊普遍的大幅上漲行情是由“中特估”概念驅(qū)動(dòng)，而在此行情中，具備基本面改善機(jī)會(huì)的公司實(shí)現(xiàn)了更高程度的漲幅。

一帶一路沿線國家拉動(dòng)我國出口需求，港口業(yè)務(wù)量有望打開長期增長空間。在海外持續(xù)加息背景下，歐美經(jīng)濟(jì)和進(jìn)口需求存在一定的不確定性，而我國與一帶一路沿線國家之間貿(mào)易保持穩(wěn)定快速增長。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2023年1月至4月，我國對(duì)一帶一路沿線國家進(jìn)出口金額同比增長16%，高出整體進(jìn)出口增速10.2ppt，我國與一帶一路國家貿(mào)易額占比達(dá)到34.6%。其中東盟國家已經(jīng)成為我國最大的進(jìn)出口貿(mào)易伙伴，2023年至今占我國進(jìn)口總額和出口總額的15.7%與16.6%。因此，隨著一帶一路倡議的深入實(shí)行和《區(qū)域全面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定》的實(shí)施，我國港口業(yè)務(wù)量將持續(xù)打開“新空間”。

未來發(fā)展及風(fēng)險(xiǎn)提示

傳統(tǒng)港口行業(yè)以貨物裝卸和堆存為主要業(yè)務(wù)，但港口內(nèi)發(fā)生大量客流、物流和資金流，港口公司可利用自有優(yōu)勢(shì)提供包括綜合物流、供應(yīng)鏈金融等增值服務(wù)，降低對(duì)于單一貨種和單一業(yè)務(wù)的依賴；另外一方面，港口板塊現(xiàn)金流較好，可以在港口裝卸業(yè)務(wù)之外選擇回報(bào)合理的資產(chǎn)進(jìn)行投資，從目前來看，金融是較為常見的選擇。

由于航運(yùn)是全球性的，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移之后只要生產(chǎn)地與消費(fèi)地不重合，依然存在貨物吞吐的需求，而新興市場(chǎng)國家正經(jīng)歷相對(duì)較快的增長，因此未來海外碼頭的吞吐量增長可能快于國內(nèi)。近年來，中國企業(yè)布局海外港口顯著提速。僅2013年，中國企業(yè)就獲得了17個(gè)海外碼頭的經(jīng)營權(quán)。中遠(yuǎn)海運(yùn)港口、招商局港口等投資控股型公司，已經(jīng)很早開始海外碼頭的投資，2021年兩家公司的海外吞吐量均實(shí)現(xiàn)比國內(nèi)更高的增長，并且分別占到總吞吐量的23%、25%。當(dāng)前世界吞吐量排名前200位的海外港口中，中企參與經(jīng)營的有20多家，其中一半以上是2013年及以后投資的。

加快數(shù)字化引領(lǐng)推動(dòng)港口建設(shè)。近日，國家口岸管理辦公室發(fā)布通知，決定組織在全國口岸深入開展智慧口岸試點(diǎn)建設(shè)，升級(jí)智能化設(shè)施設(shè)備、建設(shè)集約化信息系統(tǒng)、提升數(shù)字化運(yùn)行管理等，推進(jìn)一體化通關(guān)管理，實(shí)現(xiàn)更高水平的通關(guān)一體化，進(jìn)一步優(yōu)化口岸營商環(huán)境，促進(jìn)跨境貿(mào)易便利化，提升口岸現(xiàn)代化治理水平。港口企業(yè)應(yīng)以此為契機(jī)，協(xié)同推進(jìn)智慧口岸建設(shè)，與國際貿(mào)易單一窗口有機(jī)結(jié)合，構(gòu)建連接監(jiān)管、企業(yè)、金融等多方港口生態(tài)，促進(jìn)區(qū)域之間、上下游之間、港口之間的有效銜接和業(yè)務(wù)協(xié)同，推進(jìn)報(bào)關(guān)單證全要素電子化、全流程信息化，全面提升物流效率和服務(wù)能力，優(yōu)化港口發(fā)展環(huán)境，促進(jìn)企業(yè)降本增效。

有投資就有風(fēng)險(xiǎn)。金融業(yè)務(wù)投入大、風(fēng)險(xiǎn)高，港口企業(yè)入局前宜審慎思考，通盤考慮業(yè)務(wù)能否落地、收入能否覆蓋投入成本等問題，算好“經(jīng)濟(jì)賬”才是硬道理。

經(jīng)濟(jì)方面：港口吞吐量和宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度緊密相關(guān)，如果全球宏觀經(jīng)濟(jì)下行，商品進(jìn)出口及水運(yùn)需求增速或下降，從而導(dǎo)致港口吞吐量增速減緩，或?qū)Ω劭谟麕聿焕绊憽４送?，集裝箱需求主要看全球市場(chǎng)，干散貨與原油需求主要看中國內(nèi)部。目前，我國港口行業(yè)需求中樞呈現(xiàn)逐步下移的趨勢(shì)，行業(yè)產(chǎn)能過?，F(xiàn)象較明顯，給行業(yè)供給帶來較大壓力。行業(yè)頭部公司并購緩解了行業(yè)惡性競(jìng)爭局面，優(yōu)化了整個(gè)港口行業(yè)的競(jìng)爭格局，又因?yàn)槭墚a(chǎn)業(yè)背景的制約，行業(yè)集中度較高。因此，在我國港口行業(yè)競(jìng)爭格局趨穩(wěn)的大背景下，港口企業(yè)通過擴(kuò)張產(chǎn)能搶占市場(chǎng)份額的現(xiàn)象有所緩解，行業(yè)的供給端實(shí)現(xiàn)中期改善。但如果港口整合進(jìn)展不及預(yù)期，則會(huì)影響未來港口行業(yè)基本面及盈利能力。

生態(tài)方面：港口的持續(xù)建設(shè)以及其配套陸域的形成，不可避免會(huì)帶來用海填海等問題。以往港口建設(shè)性疏浚和維護(hù)性疏浚土方，多以填海造陸形式，服務(wù)港口自身的建設(shè)，實(shí)現(xiàn)土方平衡，既可避免疏浚土的資源浪費(fèi)，也可減少外拋對(duì)海洋生態(tài)環(huán)境的影響。近年來，隨著船舶的大型化，客觀要求港口碼頭泊位的大型化和深水化，為使航道及泊位等港口基礎(chǔ)設(shè)施滿足大型化、深水化要求，勢(shì)必要求通過適當(dāng)?shù)奶詈＃垢劭谙蚝?cè)深水區(qū)域推進(jìn)和建設(shè)。從2017年《國家海洋局關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)渤海生態(tài)環(huán)境保護(hù)工作的意見》，到2018年《國務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)濱海濕地保護(hù)嚴(yán)格管控圍填海的通知》等相關(guān)濕地保護(hù)及海域使用嚴(yán)格管控政策的出臺(tái)，踐行了環(huán)保優(yōu)先、綠色發(fā)展理念，對(duì)于提升我國海洋生態(tài)文明建設(shè)水平、嚴(yán)守海洋生態(tài)保護(hù)紅線、改善海洋生態(tài)環(huán)境等方面均提出了一定的要求。

總體來看，近年來港口的發(fā)債企業(yè)普遍有貿(mào)易業(yè)務(wù)占比上升的趨勢(shì)。但就過往情況來看，雖然這類業(yè)務(wù)能夠提升客戶黏性、提升港口貨物吞吐量并且拓展業(yè)務(wù)收入來源，由于其受宏觀經(jīng)濟(jì)、公司戰(zhàn)略調(diào)整等影響較大，營收的穩(wěn)定性較低，同時(shí)還在一定程度上降低企業(yè)的運(yùn)營效率，因此對(duì)于企業(yè)整體經(jīng)營表現(xiàn)而言加大了波動(dòng)和不確定性。對(duì)于貿(mào)易業(yè)務(wù)占比較高，且貿(mào)易品種單一、毛利率較低的港口企業(yè)而言，經(jīng)營的變化和波動(dòng)可能更大，須加以關(guān)注。