居民資產(chǎn)負(fù)債表待改善

方斐

央行披露的2023年5月金融數(shù)據(jù)顯示，5月新增人民幣信貸1.36萬(wàn)億元，同比少增5418億元；新增社融1.56萬(wàn)億元，同比少增1.31萬(wàn)億元。

政策驅(qū)動(dòng)的企業(yè)貸款維持多增態(tài)勢(shì)。5月新增企業(yè)信貸8558億元，同比少增6742億元。剔除票融后企業(yè)有效信貸增加8138億元，與2022年同期基本持平；其中，企業(yè)短貸、企業(yè)中長(zhǎng)貸分別增加350億元、7698億元，同比分別少增2292億元，同比多增2147億元。

從歷史數(shù)據(jù)來看，企業(yè)短貸并未表現(xiàn)出明顯的季節(jié)性特征，5月企業(yè)短貸出現(xiàn)較大幅度少增，或主要源于2022年疫情影響下企業(yè)資金周轉(zhuǎn)需要導(dǎo)致的高基數(shù)效應(yīng)。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款自2022年8月以來已連續(xù)10個(gè)月維持同比多增，結(jié)合近期草根調(diào)研的結(jié)果，預(yù)計(jì)以政策驅(qū)動(dòng)的基建類貸款、地方國(guó)企、央企貸款仍為信貸投放的主要方向。

另外，5月城投債凈融資較2022年同期由正轉(zhuǎn)負(fù)，推測(cè)部分城投公司將發(fā)債需求轉(zhuǎn)為向銀行獲取貸款。此外，表征實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸需求出現(xiàn)分化，具備競(jìng)爭(zhēng)力的高新高技術(shù)制造業(yè)貸款仍保持較快的擴(kuò)張速度，而體量占比較大的傳統(tǒng)制造業(yè)則仍在主動(dòng)去庫(kù)存，信貸需求相對(duì)一般。

居民大宗商品消費(fèi)動(dòng)力不足。5月新增居民信貸3672億元，其中，居民短貸、居民中長(zhǎng)貸分別增加1988億元、1684億元，同比分別多增148億元、637億元。從歷史同期數(shù)據(jù)來看，居民消費(fèi)行為呈現(xiàn)出“高頻、小額、短期”的特征，一方面，在五一節(jié)假日效應(yīng)帶動(dòng)下，居民出行、餐飲、住宿等服務(wù)類消費(fèi)明顯增加，5月居民短貸小幅多增；另一方面，樓市銷售疲弱、大宗商品消費(fèi)增速下滑，同樣顯示居民在收入信心不足的背景下加杠桿意愿有限，以2019-2021年的居民中長(zhǎng)貸均值比較，2023年5月居民中長(zhǎng)貸同比少增約2900億元。

政府債受2022年高基數(shù)影響成為社融主要拖累項(xiàng)。5月政府債券凈融資5571億元，同比少5011億元，在穩(wěn)增長(zhǎng)政策引導(dǎo)下，2022年5月、6月迎來政府債發(fā)行高峰，高基數(shù)影響下，政府債成為社融主要拖累項(xiàng)。另外，5月企業(yè)債券融資凈減少2175億元，同比少2541億元，同樣為社融拖累項(xiàng)之一，5月以來城投違約風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期明顯上升，城投債發(fā)行規(guī)模下降導(dǎo)致凈融資由正轉(zhuǎn)負(fù)。

雖然當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的內(nèi)生動(dòng)能不足，居民部門資產(chǎn)負(fù)債表仍有待改善，風(fēng)險(xiǎn)偏好在低位，但考慮到銀行估值、機(jī)構(gòu)持倉(cāng)已經(jīng)到了較低歷史分位數(shù)水平，對(duì)銀行股可以積極一點(diǎn)。

社融增速轉(zhuǎn)降需求待修復(fù)

總體來看，5月社融增量同比少增，整體表現(xiàn)偏弱，需求尚需修復(fù)。5月新增社融1.56萬(wàn)億元，同比少增1.31萬(wàn)億元，低于市場(chǎng)一致預(yù)期的1.99萬(wàn)億元，主要受表內(nèi)信貸與直接融資拖累。表內(nèi)信貸大幅同比少增，主要受企業(yè)端拖累。5月對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款新增1.22萬(wàn)億元，同比少增6173億元。從金融數(shù)據(jù)來看，企業(yè)貸款同比少增6742億元，拖累表內(nèi)信貸整體表現(xiàn)。

5月表外融資減少1459億元，同比少減360億元。其中未貼現(xiàn)銀行承兌匯票當(dāng)月減少1797億元，同比多減729億元。直接融資大幅同比少增，主要受企業(yè)債與政府債拖累。5月直接融資新增4149億元，同比少增7091億元。5月企業(yè)債發(fā)行低迷，凈融資額減少2175億元，同比多減2541億元。財(cái)政繼續(xù)處于退坡過程，5月政府債凈融資額為5571億元，同比少增5011億元。

信貸投放延續(xù)低迷，企業(yè)信貸動(dòng)能偏弱。從金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，5月人民幣貸款新增1.36萬(wàn)億元，低于市場(chǎng)預(yù)期的1.45萬(wàn)億元。其中，假期消費(fèi)支撐居民短貸，居民中長(zhǎng)期貸款仍受提前還貸影響。5月新增居民貸款3672億元，同比多增784億元。其中居民短期、中長(zhǎng)期貸款分別新增1988億元、1684億元，同比分別多增148億元、637億元。居民短貸相較4月份的負(fù)增長(zhǎng)有所修復(fù)，或因假期消費(fèi)支撐信貸需求。居民中長(zhǎng)期貸款同比多增，主要系商品房銷售情況優(yōu)于2022年同期。5月份30大中城市商品房成交面積同比增長(zhǎng)24.50%。受按揭早償影響，居民中長(zhǎng)期貸款同比僅小幅多增。自一季度銀行對(duì)早償階段性管控的結(jié)束，按揭貸款早償率快速抬升。截至2023年5月31日，RMBS條件早償率達(dá)到21.50%，較4月末提升超7個(gè)百分點(diǎn)。

企業(yè)融資需求較弱。5月新增企業(yè)貸款8558億元，同比少增6742億元。其中，新增中長(zhǎng)期貸款7698億元，同比多增2147億元，預(yù)計(jì)企業(yè)信貸需求仍以靠近政策端的基建、制造業(yè)等為主。5月份制造業(yè)PMI環(huán)比繼續(xù)下行0.4個(gè)百分點(diǎn)至48.8%，靠近市場(chǎng)端的企業(yè)融資需求疲軟。5月企業(yè)短期貸款新增350億元，同比少增2292億元。5月份新增票據(jù)融資420億元，同比少增6709億元，主要系2022年同期基數(shù)較高。2022年5月由于信貸需求明顯弱化，票據(jù)沖量明顯，當(dāng)月新增票據(jù)融資7129億元，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來的新高。

M2-M1剪刀差進(jìn)一步收斂，存款大幅同比少增。5月M1、M2同比增速分別為4.7%、11.6%，增速環(huán)比下降0.6個(gè)百分點(diǎn)、0.8個(gè)百分點(diǎn)。M2-M1增速剪刀差進(jìn)一步收斂至6.9%，環(huán)比收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)，資金活化程度繼續(xù)提升。從存款結(jié)構(gòu)來看，5月新增人民幣存款1.46萬(wàn)億元，同比少增1.58萬(wàn)億元，或受存款利率下調(diào)的影響。其中，新增居民存款5364億元，同比少增2029億元；企業(yè)存款減少1393億元，同比多減1.24萬(wàn)億元。

國(guó)聯(lián)證券認(rèn)為，5月信貸投放整體表現(xiàn)較弱，主要系前期項(xiàng)目?jī)?chǔ)備消耗較大、企業(yè)信貸需求尚需恢復(fù)以及提前還貸影響?yīng)q在。整體來看，經(jīng)濟(jì)基本面依舊向好，當(dāng)前信貸投放不利因素有望持續(xù)緩解。當(dāng)前銀行再次下調(diào)存款利率，息差壓力有望得到緩解，我們看好銀行業(yè)未來表現(xiàn)。

5月社融低于預(yù)期，主要源于直融和信貸乏力。5月社融新增1.56萬(wàn)億元，低于市場(chǎng)預(yù)期（萬(wàn)得一致預(yù)測(cè)1.99萬(wàn)億元）。新增社融同比少增1.31萬(wàn)億元，主要源于票據(jù)融資和政府債券拖累，而企業(yè)中長(zhǎng)期貸款仍為主要?jiǎng)恿Α?月末社融存量同比增速較上月下降0.5個(gè)百分點(diǎn)至9.5%。

雖然信貸需求不足，但結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化。5月對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加1.22萬(wàn)億元，低于市場(chǎng)預(yù)期（萬(wàn)得一致預(yù)測(cè)1.45萬(wàn)億元），同比少增6173億元。分部門看，首先，居民信貸回暖轉(zhuǎn)正，同比多增784億元；其中，居民短期貸款同比多增148億元，或得益于假期消費(fèi)需求提升；居民中長(zhǎng)期貸款同比多增637億元，主要得益于2022年基數(shù)偏低，其次或得益于商品房銷售回暖和提前還款壓力邊際減輕。其次，企業(yè)信貸在高基數(shù)下同比少增6742億元；其中，企業(yè)短期貸款同比少增2292億元，票據(jù)融資同比少增6709億元，主要源自2022年同期票據(jù)沖量創(chuàng)歷史新高，而2023年監(jiān)管部門調(diào)控信貸節(jié)奏，沖量需求下降；企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比多增2147億元，或仍以基建、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)為主要投向。

直接融資為主要拖累，表外融資同比改善。5月直接融資同比少增7091億元，其中，政府債券同比少增5011億元，是5月社融的主要拖累項(xiàng)，或源于2022年同期政府債集中發(fā)行基數(shù)偏高；企業(yè)債同比少2541億元，或源于融資需求偏弱環(huán)境下受到低價(jià)信貸的擠壓。5月表外融資同比少減360億元，其中，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比多減729億元；委托貸款和信托貸款合計(jì)同比多1089億元，非標(biāo)處于改善通道。

存款增速放緩，M2-M1剪刀差收窄。5月末，人民幣存款余額同比增長(zhǎng)11.6%，增速比上月末低0.8個(gè)百分點(diǎn)。5月人民幣存款同比少增1.58萬(wàn)億元，主要源自非金融企業(yè)存款同比少增1.24萬(wàn)億元，或與2022年5月留抵退稅導(dǎo)致的高基數(shù)有關(guān)。居民存款同比少增2029億元，或源于消費(fèi)、資本和理財(cái)市場(chǎng)回暖及提前還貸。M1同比增長(zhǎng)4.7%，增速較上月末下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，反映資金活化程度有所下降；M2同比增長(zhǎng)11.6%，增速較上月末下降0.8個(gè)百分點(diǎn)；M2-M1剪刀差6.9%，較上月末收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)。

5月社融和信貸繼續(xù)低于市場(chǎng)預(yù)期，信達(dá)證券認(rèn)為一定程度上源于2022年高基數(shù)效應(yīng)和2023年財(cái)政、信貸前置發(fā)力，但本質(zhì)還是源于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能偏弱、需求不足，市場(chǎng)信心有待提振，穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍需發(fā)力。當(dāng)前銀行所處政策環(huán)境較為友好，監(jiān)管部門著力呵護(hù)銀行息差和盈利能力，引導(dǎo)存款利率下行，緩解了市場(chǎng)對(duì)銀行單邊讓利的擔(dān)憂。未來隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，銀行信貸需求和風(fēng)險(xiǎn)水平有望逐步改善。

穩(wěn)增長(zhǎng)需逆周期政策發(fā)力

總體來看，自一季度信貸開門紅之后，社會(huì)融資規(guī)模連續(xù)兩個(gè)月不及市場(chǎng)預(yù)期，物價(jià)、PMI和出口數(shù)據(jù)走勢(shì)也均較為疲軟，目前市場(chǎng)的總需求不足是影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵。而6月9日人民銀行行長(zhǎng)易綱在座談會(huì)上重提加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)，6月13日，央行下調(diào)公開市場(chǎng)操作7天期逆回購(gòu)利率0.1個(gè)百分點(diǎn)至 1.9%，月中的中期借貸便利利率以及月末的LPR利率均存在較大概率調(diào)降，下半年居民和企業(yè)的需求和信心有望恢復(fù)。

5月社融新增1.56萬(wàn)億元，同比少增1.31萬(wàn)億元，新增規(guī)模低于萬(wàn)得一致預(yù)期的1.99萬(wàn)億元。存量社融同比增長(zhǎng)9.5%，較4月同比增速環(huán)比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。

從表內(nèi)信貸情況來看，個(gè)人邊際改善，對(duì)公端基建支撐仍是主力、票據(jù)融資大幅回落。從企業(yè)端來看，基建類項(xiàng)目、制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、綠色貸款仍是主要的支撐投放領(lǐng)域， 二季度仍有一定延續(xù)。票據(jù)融資在2022年沖高的情況下同比大幅回落。個(gè)人端回升預(yù)計(jì)是由于五一假期居民消費(fèi)集中釋放而使得零售類貸款相應(yīng)有所增長(zhǎng)；按揭貸款更多是個(gè)體銀行在早償月份平滑差異所致。5月新增人民幣貸款1.22萬(wàn)億元，較往年同期少增6173億元。

從表外信貸情況來看，5月表內(nèi)貼現(xiàn)繼續(xù)增加、表外未貼現(xiàn)規(guī)模繼續(xù)下降。本月未貼現(xiàn)銀行承兌匯票為-1797億元，相較2022年同期同比多減729億元。信托和委托貸款延續(xù)2022年年底穩(wěn)健趨勢(shì)。金融16條“支持開發(fā)貸款、信托貸款等存量融資合理展期”、“保持信托等資管產(chǎn)品融資穩(wěn)定”。5月新增信托和委托貸款規(guī)模分別為35億元和303億元，同比分別增加167億元和922億元。

政府債融資在2022年的高基數(shù)下同比少增。2022年，國(guó)務(wù)院部署要在6月底前完成大部分新增專項(xiàng)債發(fā)行工作，因此5月政府債發(fā)行進(jìn)一步提速，導(dǎo)致2022年5月基數(shù)非常高，因此2023年同比降幅較大。5月新增政府債融資5571億元，同比少增5011億元。

5月企業(yè)債發(fā)行低迷，5月初，國(guó)務(wù)院國(guó)資委發(fā)布了《中央企業(yè)債券發(fā)行管理辦法》，大大加強(qiáng)了國(guó)資委對(duì)央企發(fā)債的管控，文件內(nèi)容也高度關(guān)注防范債券違約，因此，央企發(fā)債預(yù)計(jì)受到一定程度的影響，此外，低利率的貸款對(duì)債券融資也有一定程度的替換。5月企業(yè)債融資減少2175億元，同比減少2541億元。

5月股票融資同比增長(zhǎng)由負(fù)轉(zhuǎn)正，主要是由于2022年同期疫情封控導(dǎo)致股票融資大幅放緩，基數(shù)較低所致。5月股票融資新增量為753億元，較2022年同期多增461億元。

5月新增信貸規(guī)模低于市場(chǎng)預(yù)期，新增貸款1.36萬(wàn)億元，較2022年同期少增5418億元，低于萬(wàn)得一致預(yù)期的1.45萬(wàn)億元。信貸余額同比增長(zhǎng)11.4個(gè)百分點(diǎn)，增速環(huán)比下降 0.4個(gè)百分點(diǎn)。

從居民貸款情況來看，短期貸款預(yù)計(jì)由于五一假期消費(fèi)需求的集中釋放而有所增加。 而5月地產(chǎn)銷售情況和4月相比基本持平，因此預(yù)計(jì)新增按揭投放保持穩(wěn)定，再加上提前還款高峰每家平滑政策不一，有的銀行由于沒有做平滑、早償集中在一季度，二季度之后早償邊際減弱、新增貸款逐漸覆蓋提前還款，因此，居民中長(zhǎng)期貸款恢復(fù)了同比正增長(zhǎng)。5 月居民短貸、中長(zhǎng)貸分別增加1988億元和1684億元，同比分別多增148億元和637億元。

從企業(yè)貸款情況來看，基建繼續(xù)托底，實(shí)體需求尚未承接，票據(jù)大幅減少。5月在基建的托底下企業(yè)中長(zhǎng)期貸款繼續(xù)多增，但隨著投放高峰的過去而實(shí)體企業(yè)的需求尚未承接，中長(zhǎng)期貸款同比增幅進(jìn)一步回落。而2022年由于信貸座談會(huì)的推動(dòng)，企業(yè)短期和票據(jù)有一定的沖量，2023年同比大幅下降。5月企業(yè)中長(zhǎng)期貸款、企業(yè)短貸、票據(jù)凈融資分別為7698億元、350億元和420億元，增量較2022年同期變化2147億元、-2292億元和-6709億元。非銀信貸增加604億元，較2022年同期增長(zhǎng)143億元，變化不大。

從5月、6 月按揭貸款需求景氣度來看，5月份，10大和30大中城市商品房日均成 交面積分別為21.3萬(wàn)平方米和42.9萬(wàn)平方米（上月為21.7萬(wàn)平方米和42.6萬(wàn)平方米），與4月基本 持平。最新6月份上旬?dāng)?shù)據(jù)顯示日均成交面積進(jìn)一步下滑，且大幅低于歷史同期數(shù)據(jù)，后續(xù)走勢(shì)還需要進(jìn)一步觀察。

M2和M1同比增速均有所下降，M2下降更快，M2-M1剪刀差縮小；M2下行與信貸增量下行匹配。5月M0、M1、M2同比分別增長(zhǎng)9.6%、4.7%、11.6%， 較上月同比增速下降1.1個(gè)百分點(diǎn)、0.6個(gè)百分點(diǎn)和0.8個(gè)百分點(diǎn)。M2-M1為6.9%，增速差較前值邊際縮小0.2個(gè)百分點(diǎn)。

存款同比增長(zhǎng)11.6%，增速環(huán)比4月縮小0.8個(gè)百分點(diǎn)。5月新增存款1.46萬(wàn)億元，較往年同期下降1.58萬(wàn)億元，主要是由于2022年的高基數(shù)所致。2022年同期由于疫情的不確定性導(dǎo)致居民和企業(yè)的存款規(guī)模均大幅提升，2023年5月居民和企業(yè)存款分別增長(zhǎng)5364億元和下降1393億元，在2022年的高基數(shù)下分別減少2029億元和1.24萬(wàn)億元。

財(cái)政存款同比少增，2022年同期政府債大規(guī)模發(fā)行，因此結(jié)存的財(cái)政存款規(guī)模也比較高，2023年5月財(cái)政存款新增2369億元，較上年同期減少3223億元。非銀存款同比略增，5月增長(zhǎng)3221億元，同比增長(zhǎng)653億元。

從銀行的周期屬性來看，銀行股的核心邏輯是宏觀經(jīng)濟(jì)，堅(jiān)持確定性增長(zhǎng)和修復(fù)邏輯兩條主線。之前要看政策預(yù)期，如今政策預(yù)期落地后，下階段就要看經(jīng)濟(jì)的持續(xù)性。