董事會(huì)獨(dú)立性、代理成本與上市公司ESG績(jī)效

【摘 要】 公司ESG績(jī)效的提升需外部監(jiān)管和內(nèi)部驅(qū)動(dòng)的合力。獨(dú)立董事作為公司內(nèi)部治理機(jī)制的重要安排，能夠通過(guò)協(xié)調(diào)代理問(wèn)題影響ESG績(jī)效。文章以2010—2020年滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，實(shí)證分析了上市公司董事會(huì)獨(dú)立性、代理成本與ESG績(jī)效之間的關(guān)系及作用機(jī)制。初步研究表明，上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效有顯著正向影響；第一類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的提升機(jī)制中發(fā)揮部分中介效應(yīng)，第二類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)不顯著。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)：相較于東部地區(qū)，中西部地區(qū)上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的正向影響更大；第一類(lèi)代理成本在東部地區(qū)上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的提升機(jī)制中發(fā)揮部分中介效應(yīng)，第二類(lèi)代理成本則在不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平下均未發(fā)揮中介效應(yīng)。

【關(guān)鍵詞】 ESG績(jī)效； 董事會(huì)獨(dú)立性； 代理成本； 上市公司

【中圖分類(lèi)號(hào)】 F234；F275" 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A" 【文章編號(hào)】 1004-5937（2023）23-0051-07

一、引言

ESG（Environmental，Social and Governance，即環(huán)境、社會(huì)及公司治理）已成為可持續(xù)發(fā)展理念的三大支柱，受到國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)參與者的高度關(guān)注。自聯(lián)合國(guó)在2004年首次提出ESG概念以來(lái)，聯(lián)合國(guó)、國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、主要經(jīng)濟(jì)體等在推進(jìn)ESG投資和提升上市公司ESG績(jī)效方面開(kāi)展了諸多有益工作。進(jìn)入21世紀(jì)后，我國(guó)監(jiān)管部門(mén)對(duì)上市公司ESG績(jī)效提升做出穩(wěn)步推進(jìn)的制度安排。2002年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司治理準(zhǔn)則》首次明確上市公司社會(huì)責(zé)任和公司治理規(guī)范。2008年上交所、深交所開(kāi)始強(qiáng)制要求部分上市公司披露社會(huì)責(zé)任報(bào)告。2018年證監(jiān)會(huì)修訂的《上市公司治理準(zhǔn)則》增加了ESG披露要求，確立了ESG披露的基本框架，將環(huán)境、社會(huì)責(zé)任等新發(fā)展理念作為衡量公司治理水平的重要標(biāo)準(zhǔn)。這一規(guī)定促進(jìn)上市公司不斷完善公司治理，更有利于提高上市公司的ESG績(jī)效。黨的二十大報(bào)告中提出推動(dòng)綠色發(fā)展，促進(jìn)人與自然和諧共生，ESG高度契合我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展理念。在我國(guó)資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放不斷演進(jìn)、政府與市場(chǎng)“雙輪驅(qū)動(dòng)”和“雙碳”目標(biāo)的指導(dǎo)下，上市公司ESG績(jī)效提升動(dòng)力正由外部監(jiān)管向內(nèi)部驅(qū)動(dòng)、由自愿選擇向重點(diǎn)強(qiáng)制轉(zhuǎn)型。

20世紀(jì)80年代以來(lái)，公司所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的矛盾日益凸顯，需要完善的公司治理約束“黑天鵝”事件的發(fā)生。獨(dú)立董事制度是完善公司治理機(jī)制的一項(xiàng)重要制度。證監(jiān)會(huì)于1997年在《上市公司章程指引》中首次提出“公司根據(jù)需要，可以設(shè)立獨(dú)立董事”，2001年發(fā)布的《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見(jiàn)》明確規(guī)定上市公司獨(dú)立董事人數(shù)不能少于董事會(huì)總?cè)藬?shù)的三分之一，2022年發(fā)布的《上市公司獨(dú)立董事規(guī)則》進(jìn)一步規(guī)范獨(dú)立董事的獨(dú)立性、任職條件和履職保障等內(nèi)容。

當(dāng)前，我國(guó)A股上市公司的ESG績(jī)效整體處于中等偏下水平，普遍存在的代理問(wèn)題很大程度上影響了ESG的投資效率。黨的二十大報(bào)告指出，高質(zhì)量發(fā)展是全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家的首要任務(wù)。完善的公司治理是上市公司規(guī)范運(yùn)作的機(jī)制保證，隨著公司治理結(jié)構(gòu)的不斷完善，獨(dú)立董事的治理作用日益彰顯，成為現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)中重要的組成部分。同時(shí)，公司治理又是ESG理念的三大核心之一?；诖?，本文以2010—2020年滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，探究上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)公司ESG績(jī)效的影響機(jī)理，并進(jìn)一步分析代理成本在其中的中介效應(yīng)，為推動(dòng)我國(guó)上市公司ESG實(shí)踐、優(yōu)化上市公司治理結(jié)構(gòu)及緩解代理問(wèn)題提供理論依據(jù)和政策建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效

公司治理是通過(guò)各種官方或非官方、內(nèi)在或外在的規(guī)定或機(jī)制，保護(hù)所有利益相關(guān)者的權(quán)益不受侵害，在緩解代理問(wèn)題的同時(shí)避免短視行為，促進(jìn)公司做出有利于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的決策。董事會(huì)的作用在于從戰(zhàn)略高度維護(hù)股東權(quán)益、公司正常經(jīng)營(yíng)和可持續(xù)發(fā)展。董事會(huì)特征如董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)獨(dú)立性都會(huì)對(duì)公司運(yùn)行效率產(chǎn)生影響，其中獨(dú)立董事通過(guò)緩解公司內(nèi)部股東與管理層、大股東與中小股東之間的代理問(wèn)題，對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)及投資決策產(chǎn)生影響。Wu和Dong[ 1 ]指出，獨(dú)立董事的設(shè)置能夠改善公司績(jī)效。陳詠英等[ 2 ]發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事的設(shè)立可改善企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量。此外，獨(dú)立董事對(duì)改善公司盈余管理質(zhì)量也有重要作用[ 3 ]。

內(nèi)部董事較外部董事通常更熟悉公司的經(jīng)營(yíng)狀況，在公司運(yùn)營(yíng)策略上可以做出更為客觀的評(píng)估。根據(jù)委托代理理論，公司董事會(huì)全部由內(nèi)部董事組成時(shí)，他們可能出于風(fēng)險(xiǎn)回避心理而采取短期機(jī)會(huì)主義行為，忽略公司可持續(xù)發(fā)展。而獨(dú)立董事獨(dú)立于公司股東且不在公司內(nèi)部任職，一般與公司或其經(jīng)營(yíng)管理人員之間沒(méi)有重大業(yè)務(wù)聯(lián)系和可能阻礙其做出獨(dú)立客觀判斷的關(guān)系。一方面，獨(dú)立董事?lián)碛歇?dú)立發(fā)言權(quán)，對(duì)公司承擔(dān)環(huán)境和社會(huì)責(zé)任的行為具有較強(qiáng)的監(jiān)督和促進(jìn)作用[ 4 ]，也能因此產(chǎn)生良好的治理效應(yīng)。另一方面，獨(dú)立董事具有金融、財(cái)務(wù)等專(zhuān)業(yè)知識(shí)及海外求學(xué)、任職等多元背景，憑借專(zhuān)業(yè)知識(shí)能夠在公司可持續(xù)發(fā)展問(wèn)題上提出更獨(dú)到的見(jiàn)解[ 5 ]，幫助公司做出更有利于可持續(xù)發(fā)展的決策以積極響應(yīng)國(guó)家ESG相關(guān)政策，推動(dòng)公司ESG工作的落實(shí)，改善公司ESG績(jī)效。因此，董事會(huì)獨(dú)立性越高，公司越能獲得良好的環(huán)境、社會(huì)和治理績(jī)效。據(jù)此本文提出以下假設(shè)。

H1：董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)上市公司ESG績(jī)效具有顯著正向影響。

（二）代理成本的中介效應(yīng)

改善公司所有者和管理層之間的代理問(wèn)題并降低由此產(chǎn)生的代理成本是現(xiàn)代公司治理的核心。管理層與股東之間的代理問(wèn)題形成第一類(lèi)代理成本，大股東與中小股東之間的代理問(wèn)題形成第二類(lèi)代理成本。第一類(lèi)代理問(wèn)題是委托代理理論最早研究的。1776年亞當(dāng)·斯密在《國(guó)富論》中首次提出公司所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的相互分離會(huì)導(dǎo)致管理層在為經(jīng)營(yíng)公司承擔(dān)大量勞務(wù)成本的同時(shí)，只能獲得利潤(rùn)中極少的部分，此時(shí)會(huì)有部分管理者產(chǎn)生不滿(mǎn)情緒，做出懈怠上班、在職消費(fèi)等行為[ 6 ]。Jensen和Meckling[ 7 ]首次提出代理成本這一概念，他們認(rèn)為代理成本是由管理層的道德風(fēng)險(xiǎn)、逆向選擇等造成的。在這類(lèi)代理問(wèn)題中，高管人員可能會(huì)利用其經(jīng)營(yíng)控制權(quán)掏空公司、耗費(fèi)股東資源、損害股東權(quán)益。

第二類(lèi)代理成本是由Porta等[ 8 ]提出的。隨著上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的發(fā)展變化，當(dāng)股東所持股份達(dá)到一定比例時(shí)，會(huì)擁有對(duì)公司的絕對(duì)控制權(quán)，成為公司的控股股東?？毓晒蓶|因其自利主義天性，有利用控制權(quán)謀取自身利益的動(dòng)機(jī)，出現(xiàn)大股東替代中小股東行使權(quán)力，以中小股東的利益為代價(jià)實(shí)現(xiàn)自身利益最大化的“隧道行為”。而中小股東由于持有股份相對(duì)較少，用腳投票使其在公司決策中處于被動(dòng)地位，意見(jiàn)無(wú)法得到公司的重視。此時(shí)中小股東便產(chǎn)生“搭便車(chē)”心理，不再積極參與公司決策。大股東與中小股東之間的利益對(duì)立和地位不平等問(wèn)題，會(huì)增加上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，擾亂資本市場(chǎng)運(yùn)行秩序。

1.董事會(huì)獨(dú)立性與代理成本

董事會(huì)是公司的經(jīng)營(yíng)決策機(jī)構(gòu)，其獨(dú)立性對(duì)公司代理成本產(chǎn)生重要影響。獨(dú)立董事獨(dú)立于公司和股東，能夠更加客觀地從公司整體利益角度出發(fā)為公司經(jīng)營(yíng)決策提供建議并對(duì)管理層進(jìn)行監(jiān)督，保護(hù)股東的合法權(quán)益不受侵害，減少執(zhí)行董事與管理層合謀的可能性，從而有效緩解代理問(wèn)題[ 9 ]。謝東明和王平[ 10 ]的研究表明，獨(dú)立董事通過(guò)行使對(duì)管理層的監(jiān)督權(quán)，可以降低管理層與股東之間的第一類(lèi)代理成本。委托代理理論也提到，外部獨(dú)立董事對(duì)管理層的有效監(jiān)督能夠減少管理層機(jī)會(huì)主義行為的發(fā)生。一方面，獨(dú)立董事的設(shè)置可以降低公司股東與管理層之間串通的可能性，增強(qiáng)公司投資決策的客觀性和可信度。另一方面，隨著董事會(huì)獨(dú)立性的提高，這種監(jiān)管力量會(huì)越來(lái)越強(qiáng)。因此，董事會(huì)獨(dú)立性能夠降低第一類(lèi)代理成本。

公司設(shè)置獨(dú)立董事還有益于第二類(lèi)代理問(wèn)題的解決。董事會(huì)獨(dú)立性的提高可以制衡一股獨(dú)大，減輕大股東對(duì)公司的絕對(duì)控股權(quán)。周澤將和王浩然[ 11 ]指出獨(dú)立董事對(duì)大股東的客觀監(jiān)督能夠降低大股東與中小股東之間的代理成本。此外，中小股東在其利益受到大股東侵害時(shí)，可以起訴獨(dú)立董事，獨(dú)立董事為保護(hù)名譽(yù)不受損和規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)會(huì)積極監(jiān)督控股股東[ 12 ]。因此，獨(dú)立董事通過(guò)約束控股股東自利行為以維護(hù)中小股東權(quán)益的做法，可有效降低第二類(lèi)代理成本。據(jù)此本文提出以下假設(shè)。

H2a：董事會(huì)獨(dú)立性與第一類(lèi)代理成本負(fù)相關(guān)。

H2b：董事會(huì)獨(dú)立性與第二類(lèi)代理成本負(fù)相關(guān)。

2.董事會(huì)獨(dú)立性、代理成本與ESG績(jī)效

目前公司經(jīng)營(yíng)市場(chǎng)化程度加深，投資者選擇及政府政策引導(dǎo)等外部利益相關(guān)者的壓力促使公司積極履行ESG責(zé)任[ 13 ]。公司的價(jià)值越來(lái)越與未來(lái)收益相關(guān)，履行ESG責(zé)任的公司更具活力和長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值。獨(dú)立董事約束管理層和大股東侵占公司利益的行為，能夠降低公司代理成本，將更多資源投向ESG實(shí)踐，進(jìn)而改善公司ESG績(jī)效。蔣亞朋和湯桐[ 14 ]的研究指出董事會(huì)獨(dú)立性可以通過(guò)降低代理成本進(jìn)而提高公司的績(jī)效。據(jù)此本文提出以下假設(shè)。

H3a：第一類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效之間發(fā)揮中介效應(yīng)。

H3b：第二類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效之間發(fā)揮中介效應(yīng)。

本文的理論框架如圖1所示。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇2010—2020年滬深A(yù)股中有ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)的上市公司作為樣本，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行如下篩選：（1）剔除ST、*ST股的上市公司數(shù)據(jù)；（2）剔除金融行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)；（3）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)遺漏或異常的上市公司數(shù)據(jù)。經(jīng)篩選后共獲得23 361個(gè)觀測(cè)樣本。本文ESG評(píng)級(jí)數(shù)據(jù)來(lái)自WIND數(shù)據(jù)庫(kù)，其余數(shù)據(jù)均取自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，使用StataMP16.0對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)、相關(guān)性分析和多元回歸分析。

（二）變量定義與衡量

1.被解釋變量

被解釋變量為ESG績(jī)效。ESG績(jī)效測(cè)度一般使用ESG評(píng)級(jí)或打分方法，本文在綜合考慮研究目的、數(shù)據(jù)連續(xù)性及可比性后，參考柳學(xué)信等[ 15 ]的研究，以華證ESG評(píng)級(jí)指數(shù)衡量ESG績(jī)效。華證ESG評(píng)價(jià)體系覆蓋2009年以來(lái)我國(guó)的A股上市公司，包含環(huán)境、社會(huì)和治理三大支柱及內(nèi)部管理體系、制度體系、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)等14個(gè)主題、26個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)，并基于行業(yè)特征進(jìn)行設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)ESG評(píng)價(jià)體系的精細(xì)化。

2.解釋變量

解釋變量為董事會(huì)獨(dú)立性。以獨(dú)立董事人數(shù)占公司董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比重來(lái)衡量。

3.中介變量

本文的中介變量為兩類(lèi)代理成本。參考翟光宇和王瑤[ 16 ]的研究，以管理費(fèi)用率（管理費(fèi)用/營(yíng)業(yè)收入）衡量第一類(lèi)代理成本，數(shù)值越高表明公司的第一類(lèi)代理問(wèn)題越嚴(yán)重。借鑒萬(wàn)里霜[ 17 ]的研究，采用公司其他應(yīng)收款年末余額與總資產(chǎn)之比衡量第二類(lèi)代理成本，數(shù)值越高表明公司第二類(lèi)代理問(wèn)題越嚴(yán)重。

4.控制變量

在借鑒秦海林和段曙彩[ 18 ]研究的基礎(chǔ)上，選擇公司規(guī)模、償債能力、公司年齡、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、盈利能力、董事會(huì)規(guī)模及監(jiān)事會(huì)規(guī)模作為控制變量。此外本文還生成行業(yè)虛擬變量和時(shí)間虛擬變量來(lái)固定行業(yè)效應(yīng)及時(shí)間效應(yīng)。

主要變量定義見(jiàn)表1。

（三）模型構(gòu)建

本文采用逐步回歸法檢驗(yàn)上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的影響機(jī)制中兩類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)，構(gòu)建模型如下。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。被解釋變量ESG績(jī)效的最小值為1，最大值為9，均值為6.514，說(shuō)明滬深A(yù)股上市公司的ESG績(jī)效有較大差異，但整體評(píng)級(jí)較高。解釋變量董事會(huì)獨(dú)立性的均值為37.4%，標(biāo)準(zhǔn)差為0.055，說(shuō)明滬深A(yù)股上市公司董事會(huì)獨(dú)立性的差異較小，獨(dú)立董事平均占比在三分之一左右，處于監(jiān)管要求的“合法性”區(qū)間。第一類(lèi)代理成本的最小值為0，最大值為16.608，標(biāo)準(zhǔn)差為0.162，說(shuō)明不同公司的第一類(lèi)代理成本存在較大差異。第二類(lèi)代理成本的標(biāo)準(zhǔn)差為0.028，相較于第一類(lèi)代理成本，其波動(dòng)較小。此外，第一類(lèi)代理成本和第二類(lèi)代理成本的平均值分別為0.094和0.016，表明第一類(lèi)代理成本的平均水平更高，即股東與管理層之間的代理問(wèn)題更嚴(yán)重。

（二）相關(guān)性分析

主要變量的相關(guān)性分析見(jiàn)表3。結(jié)果顯示，在未加入其他變量的前提下，第一類(lèi)代理成本和第二類(lèi)代理成本分別與ESG績(jī)效在1%和5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，初步說(shuō)明兩類(lèi)代理成本都對(duì)ESG績(jī)效的改善有不利影響；在未考慮中介變量及控制變量的前提下，董事會(huì)獨(dú)立性的提高并不能改善公司ESG績(jī)效，下文將在加入相關(guān)變量后展開(kāi)深入研究。本文解釋變量之間的VIF值均在1～2之間，小于10，說(shuō)明解釋變量之間不存在多重共線的情況。同時(shí)，各變量之間系數(shù)的絕對(duì)值均小于0.6，表明模型的變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

（三）多元回歸分析

1.董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效

表4中模型（1）表明董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效在1%水平上顯著正相關(guān)，即滬深A(yù)股上市公司董事會(huì)人數(shù)中獨(dú)立董事比例越高，越能提高公司ESG績(jī)效，初步驗(yàn)證本文H1。模型（1）回歸結(jié)果還顯示，公司規(guī)模、公司年齡、盈利能力、董事會(huì)規(guī)模、監(jiān)事會(huì)規(guī)模與公司ESG績(jī)效均在1%的水平上顯著正相關(guān)，表明規(guī)模大、成立時(shí)間長(zhǎng)、經(jīng)營(yíng)狀況優(yōu)的公司有更多的資源和精力投入到ESG績(jī)效的改善，而董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)規(guī)模大的公司，其內(nèi)部治理通常更加規(guī)范，能夠更好地展開(kāi)ESG相關(guān)工作。

2.代理成本的中介效應(yīng)

（1）董事會(huì)獨(dú)立性與代理成本

表4模型（2）表明第一類(lèi)代理成本與董事會(huì)獨(dú)立性在1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明隨著董事會(huì)獨(dú)立性的提高，第一類(lèi)代理成本會(huì)降低，H2a得證。表4模型（4）表明第二類(lèi)代理成本與董事會(huì)獨(dú)立性不存在顯著相關(guān)關(guān)系，即董事會(huì)獨(dú)立性的提高并未顯著降低第二類(lèi)代理成本，H2b未得到驗(yàn)證。

（2）董事會(huì)獨(dú)立性、代理成本與ESG績(jī)效

在表4模型（1）、模型（2）的回歸結(jié)果基礎(chǔ)上，檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?），結(jié)果顯示第一類(lèi)代理成本與ESG績(jī)效在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效在1%的水平上顯著正相關(guān)，說(shuō)明第一類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的正向影響中發(fā)揮部分中介效應(yīng)，H3a得證。由于第二類(lèi)代理成本與董事會(huì)獨(dú)立性之間不存在顯著關(guān)系，通過(guò)Sobel法檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)第二類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效之間沒(méi)有發(fā)揮中介效應(yīng)，H3b未得證。此外，根據(jù)Sobel檢驗(yàn)結(jié)果，第一類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)占比為5.2%。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換變量

為確保研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文更換了兩類(lèi)代理成本的衡量方式。采用（管理費(fèi)用+財(cái)務(wù)費(fèi)用+銷(xiāo)售費(fèi)用）/期初期末總資產(chǎn)均值替換第一類(lèi)代理成本的衡量方法，該指標(biāo)越大則第一類(lèi)代理成本越高。采用應(yīng)收賬款/總資產(chǎn)作為第二類(lèi)代理成本的替換變量，該指標(biāo)越大則第二類(lèi)代理成本越高。對(duì)替換后的變量再次進(jìn)行多元回歸分析，結(jié)論與前文一致，實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性得到驗(yàn)證，回歸結(jié)果見(jiàn)表5。

2.內(nèi)生性檢驗(yàn)

為克服內(nèi)生性問(wèn)題，本文將模型中當(dāng)期的董事會(huì)獨(dú)立性用相對(duì)滯后一期數(shù)據(jù)替換，并進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)，結(jié)果見(jiàn)表6。檢驗(yàn)結(jié)果與前文均一致，說(shuō)明研究模型不受內(nèi)生性問(wèn)題影響。

（五）進(jìn)一步分析

當(dāng)前我國(guó)地區(qū)間和國(guó)民經(jīng)濟(jì)各部門(mén)間的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不均衡，地區(qū)間市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境等都有顯著差異。上市公司的公司治理水平受當(dāng)?shù)卣呒笆袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的影響而不同，ESG實(shí)踐情況也會(huì)不同。因此，本文根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平將樣本分為東部地區(qū)上市公司和中西部地區(qū)上市公司兩組。參照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站對(duì)我國(guó)區(qū)域的劃分，東部地區(qū)包括北京市、上海市、天津市、廣東省、江蘇省、浙江省、河北省、遼寧省、山東省、海南省、福建省11個(gè)省、自治區(qū)及直轄市，其他地區(qū)劃為中西部地區(qū)。本文將注冊(cè)地址為東部地區(qū)的上市公司賦值為1，其余賦值為0。通過(guò)分樣本回歸進(jìn)一步研究不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平下上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的影響以及兩類(lèi)代理成本的中介效應(yīng)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表7。

表7模型（1）表明，無(wú)論東部地區(qū)還是中西部地區(qū)，董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效均在1%的水平上顯著正相關(guān)。對(duì)董事會(huì)獨(dú)立性系數(shù)進(jìn)行Suest檢驗(yàn)，P值在1%的水平上顯著，兩組樣本之間可以進(jìn)行比較，且相較于東部地區(qū)，中西部地區(qū)上市公司的董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的正向影響更大。由于東部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更激烈，上市公司為提高自身競(jìng)爭(zhēng)力，大多已主動(dòng)采取措施改善公司治理和代理問(wèn)題，并提升公司ESG績(jī)效，此時(shí)董事會(huì)獨(dú)立性的提高給ESG績(jī)效帶來(lái)的直接效應(yīng)就會(huì)相對(duì)較低。模型（2）表明東部地區(qū)董事會(huì)獨(dú)立性與第一類(lèi)代理成本在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，而中西部地區(qū)不顯著。這可能是因?yàn)闁|部地區(qū)上市公司在更好的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上更準(zhǔn)確地實(shí)施了獨(dú)立董事制度。模型（4）表明，不論東部地區(qū)還是中西部地區(qū)，提高董事會(huì)獨(dú)立性都不能有效降低第二類(lèi)代理成本，說(shuō)明目前我國(guó)上市公司尚不能通過(guò)提高董事會(huì)獨(dú)立性的方式有效改善大股東與中小股東之間的代理問(wèn)題。

表7模型（3）結(jié)果表明第一類(lèi)代理成本與ESG績(jī)效在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，同時(shí)董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效在1%的水平上顯著正相關(guān)，因此第一類(lèi)代理成本在其中發(fā)揮了部分中介效應(yīng)。由于模型（2）、模型（4）中西部地區(qū)的回歸結(jié)果不顯著，對(duì)其進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)，第一類(lèi)代理成本僅在東部地區(qū)發(fā)揮部分中介效應(yīng)，中介效應(yīng)占比為14.54%，第二類(lèi)代理成本在東部和中西部地區(qū)均未發(fā)揮中介效應(yīng)。

五、結(jié)論與建議

本文基于利益相關(guān)者理論和委托代理理論，以2010—2020年滬深A(yù)股上市公司為樣本，深入研究了董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的影響機(jī)制及代理成本的中介效應(yīng)。主要結(jié)論：（1）上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效有顯著的正向影響；（2）第一類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的提升機(jī)制中發(fā)揮部分中介效應(yīng)，第二類(lèi)代理成本在董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效的提升機(jī)制中未發(fā)揮中介效應(yīng)；（3）東部及中西部地區(qū)的上市公司董事會(huì)獨(dú)立性與ESG績(jī)效顯著正相關(guān)，且中西部地區(qū)的正向關(guān)系更顯著；（4）第一類(lèi)代理成本在東部地區(qū)上市公司董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的提升機(jī)制中發(fā)揮部分中介效應(yīng)，第二類(lèi)代理成本在東部及中西部地區(qū)董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)ESG績(jī)效的提升機(jī)制中均未發(fā)揮中介效應(yīng)。

根據(jù)本文研究結(jié)果，提出以下政策建議。首先，上市公司需提高董事會(huì)獨(dú)立性，擴(kuò)大獨(dú)立董事規(guī)模，充分發(fā)揮獨(dú)立董事對(duì)公司治理的監(jiān)督作用，約束管理層及大股東的利己行為，并為公司決策提供不同視角的專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)，減少重大決策的風(fēng)險(xiǎn)。其次，上市公司需改進(jìn)獨(dú)立董事的聘用機(jī)制，并將獨(dú)立董事納入公司日常管理體系。最后，黨的二十大報(bào)告強(qiáng)調(diào)要“加快構(gòu)建中國(guó)特色話語(yǔ)體系”，我國(guó)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)加快建設(shè)ESG法律法規(guī)，上市公司需提高公司治理水平，從而提升公司ESG績(jī)效，構(gòu)建具有中國(guó)特色的上市公司ESG話語(yǔ)體系?！?/p>

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