家電：地產(chǎn)竣工和外需推動(dòng)致預(yù)期轉(zhuǎn)好

袁京力

2023年4月17-18日，家電板塊受業(yè)績利好預(yù)告推動(dòng)刺激上漲，其中小熊電器、海信家電兩個(gè)交易日均漲停，長虹美菱4月17日漲停。在這之前，三家上市公司均發(fā)布了一季報(bào)的業(yè)績預(yù)告，其中小熊電器增長在45%至65%，其余兩家同比增幅也分別在100%及1900%以上。

自2022年三季度以來，家電企業(yè)的上游大宗原材料開始出現(xiàn)回調(diào)，再加上芯片下跌，成本端出現(xiàn)改善，而這種改善有望持續(xù)到2023年二季度，這為家電企業(yè)的短期盈利修復(fù)提供支撐；再加上3月開始的家電出口變好，家電企業(yè)短期的盈利改善可期。

此外，巨大存量“保交樓”或?qū)⒊掷m(xù)兩三年，在政策支持和房地產(chǎn)企業(yè)自身降杠桿、降負(fù)債情況下，房地產(chǎn)竣工有望重回10億平方米以上，再加上二手房交易回暖及“帶押過戶”的推進(jìn)，二手房的成交量或?qū)⒌靡跃S持，這為家電消費(fèi)提供了空間。

在行業(yè)環(huán)境及家電消費(fèi)政策加持下，家電行業(yè)銷售和成本的改善值得期待，從一季度業(yè)績預(yù)告看，以空調(diào)為代表的白電、小家電和廚電開始受益，其盈利存在超預(yù)期的可能。

進(jìn)一步分析如下。

超預(yù)期的業(yè)績VS低估值

一季報(bào)的業(yè)績預(yù)告掀開了家電股業(yè)績超預(yù)期的可能。

主營小家電的小熊電器公告稱，憑借創(chuàng)新的產(chǎn)品研發(fā)、優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品品質(zhì)和良好的產(chǎn)品體驗(yàn)，公司一季度營收較上年同期增長25%至30%，盈利為1.51億元至1.72億元，較上年同期的1.04億元增長45%至65%。

而海信家電和長虹美菱屬于大家電的白色家電賽道。長虹美菱主營為冰箱、空調(diào)、洗衣機(jī)及廚衛(wèi)小家電等，該公司2023年一季度實(shí)現(xiàn)盈利1.05億元至1.35億元，同比增長1940%至2500%。

另一白電公司海信家電一季度盈利為5.33億元至6.25億元，比2022年同期增長100%至135%，主要受益于渠道、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、優(yōu)化供應(yīng)鏈等。

據(jù)中金公司統(tǒng)計(jì)，家電股的估值與地產(chǎn)周期密切相關(guān)，2009年以來家電板塊經(jīng)歷了5次地產(chǎn)調(diào)整周期；本次調(diào)整自2021年開始，時(shí)間周期較長，2021年第二季度開始，伴隨地產(chǎn)銷售大幅下滑、部分民營企業(yè)債務(wù)違約，家電板塊估值明顯下移；2021年，申萬家電板塊指數(shù)下跌19.54%，2022年下跌10.44%，兩年的跌幅接近30%，這是非常罕見的。

相對于白酒、啤酒等食品飲料行業(yè)龍頭上市公司常見的30倍市盈率估值，多數(shù)家電龍頭公司的市盈率不足15倍；從PEG角度看，上述食品飲料龍頭常在2以上，而多數(shù)家電龍頭尚在1附近。

受2022年年底的疫情管控措施優(yōu)化、地產(chǎn)政策呵護(hù)、外資回補(bǔ)等因素刺激，家電板塊在2022年10月見底后逐步反彈，漲幅主要集中在2022年11月和2023年1月。

光大證券認(rèn)為，以10年為周期，截至2022年4月14日，家電板塊PE（TTM）處于27%分位，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)處于86%分位，后續(xù)的上漲催化劑包含一季報(bào)業(yè)績和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期。

短線邏輯：外需穩(wěn)定和成本下降

憑借完善的供應(yīng)鏈、先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)及快速迭代產(chǎn)品的能力，中國家電在全球市場的份額有韌性。

2023年一季度的海外出口超預(yù)期或許是一個(gè)反映。海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2023年3月，中國出口總值（美元）同比增加14.8%，Wind一致預(yù)期為-5%。其中2023年3月，家用電器出口量為3.21億臺(tái)，同比增長24%（1-3月同比-2.8%）；出口額為570億元（人民幣），同比增20%（1-3月累計(jì)同比+3.2%）。家電出口量及出口額自2021年11月以來在同比增長。

根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2021年中國家電在全球制造份額已達(dá)40%以上，而自主品牌（含收購）份額不足20%，在歐美成熟市場及新興市場份額提升空間均很大。

一季度，家用電器出口金額為1412億元，同比增加3.2%，高于鋰電池和光伏的出口額。

而在2022年，家電出口金額同比出現(xiàn)逐月下滑的態(tài)勢，這種趨勢在2023年得以逆轉(zhuǎn)。

成本下降是家電盈利修復(fù)的另一推手。家電產(chǎn)品中，空調(diào)、冰箱主要由銅、注塑件和不銹鋼組成，洗衣機(jī)主要由不銹鋼和ABS組成，小家電主要由塑料、五金制品和玻璃組成。過去半年多時(shí)間以來，諸如冷軋板、銅、鋁等家用電器的核心原材料價(jià)格自2022年6月開始回落。

有券商認(rèn)為，考慮到價(jià)格的基數(shù)效應(yīng)，成本紅利自2022年三季度開始體現(xiàn)在報(bào)表中，并可能延續(xù)至2023年年中。

此外，芯片價(jià)格的下降對家電股的業(yè)績也有所幫助。

2020年之前，國內(nèi)家電芯片市場規(guī)模約500億元，而隨著2020年下半年消費(fèi)電子的繁榮，芯片價(jià)格大幅上漲，家電企業(yè)的芯片采購規(guī)模會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大，以美的集團(tuán)為例，其2021年芯片采購額達(dá)到70億元。但此后由于消費(fèi)電子低迷及擴(kuò)產(chǎn)兇猛，芯片價(jià)格在2021年四季度開始出現(xiàn)頹勢，并在2022年出現(xiàn)了較大幅度的下跌，這有助于削減家電企業(yè)的成本。

保交樓提供中期邏輯支撐

家電的國內(nèi)需求與地產(chǎn)周期關(guān)系密切。

據(jù)天風(fēng)證券統(tǒng)計(jì)，家電板塊自2008年起有四輪投資收益周期，第一個(gè)周期為2008年6月至2011年3月，絕對收益為120%，超額收益為105%，主要受“三大政策”刺激大家電滲透率快速提升；第二次是2012年1月至2015年5月，雖然遭遇了刺激政策退出和地產(chǎn)調(diào)控減弱的雙重沖擊，但受益于行業(yè)集中度提升，家電股期間的絕對收益為259%，超額收益為153%；第三次為2016年3月至2018年1月，2016年開始的棚改政策推升地產(chǎn)銷售，拉動(dòng)大家電消費(fèi)，絕對收益為124%，超額收益為76%；第四次為2019年1月至2021年1月，絕對收益是107%，超額收益為29%，在棚改政策退出后，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，家電白馬股行情出現(xiàn)。過去四次的超額正收益至少兩次與地產(chǎn)周期相關(guān)。

據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年一季度，中國房屋竣工面積為1.94億平方米，較2022年同期增長14.7%，較1-2月的8%增速大幅加快。

2016年至2022年，全國住宅竣工面積分別為10.61億平方米、10.15億平方米、9.44億平方米、9.59億平方米、9.12億平方米、10.14億平方米和8.62億平方米，2022年創(chuàng)下2011年來的12年新低之后，在“保交樓”的政策支持和資金推動(dòng)下，再結(jié)合一季度的房地產(chǎn)竣工面積數(shù)據(jù)看，2023年的房屋竣工面積比2022年將會(huì)有大幅提升，有望恢復(fù)到10億平方米以上。

在2016年之前，全國房地產(chǎn)銷售面積與竣工面積差維持在2億平方米左右，此后房地產(chǎn)商過度重視銷售、忽視竣工，也不乏把預(yù)售資金用于拿地的行為，行業(yè)走向了高杠桿模式。自2016年至2021年，房地產(chǎn)銷售面積出現(xiàn)了較大躍升，2016年為15.7億平方米，2017年為16.9億平方米，2018年至2021年維持在17億平方米至18億平方米，但同期的竣工卻維持在9億至10億平方米，由此導(dǎo)致這些年銷售與竣工之間的差量達(dá)到數(shù)億平方米，這產(chǎn)生了巨大的存量“保交樓”。

為了降低杠桿，房地產(chǎn)公司必須降低預(yù)售面積與竣工面積的差，可以預(yù)見，在未來兩三年內(nèi)，房地產(chǎn)商未來將保持10億平方米以上的竣工面積，這對地產(chǎn)后產(chǎn)業(yè)鏈的家電股業(yè)績構(gòu)成中長期的支撐。

2023年以來，受樓市小陽春的帶動(dòng)，北京、成都、上海等城市二手房成交量大幅攀升，僅成都市一季度二手房成交量就達(dá)到5.7萬套，超過了2022年全年的成交量，近期監(jiān)管層出臺(tái)的“帶押過戶”或?qū)⑦M(jìn)一步帶動(dòng)二手房的成交量，這同樣會(huì)帶動(dòng)家電的消費(fèi)。

目前的促銷費(fèi)政策也有助于家電等大宗消費(fèi)品。2023年兩會(huì)報(bào)告再次強(qiáng)調(diào)繼續(xù)加大對汽車、家電等大宗消費(fèi)的支持力度；2022年年底，深圳、武漢等地方政府發(fā)放了家電等產(chǎn)品的補(bǔ)貼，2023年4月湖北設(shè)立消費(fèi)貸500億元，首期安排300億元，鼓勵(lì)湖北省內(nèi)消費(fèi)者汽車購買、住房裝修、家電家居耐用品等線下信貸消費(fèi)。

事實(shí)上，與地產(chǎn)高度相關(guān)的白電、小家電和廚電均表現(xiàn)不錯(cuò)，比較具有代表性的就是空調(diào)。據(jù)產(chǎn)業(yè)在線最新發(fā)布，2023年3月，家用空調(diào)行業(yè)排產(chǎn)約1750.5萬臺(tái)，較2022年同期生產(chǎn)實(shí)際上漲8%，上游轉(zhuǎn)子壓縮機(jī)排產(chǎn)同比增3.4%。

此前的1-2月，中國家用空調(diào)產(chǎn)量為2453萬臺(tái)，同比增7.7%；銷量2400萬臺(tái)，同比增4.3%，產(chǎn)量和銷量均獲得了正增長。