降準(zhǔn)只是常規(guī)流動(dòng)性管理

廖宗魁

3月17日，中國(guó)人民銀行決定于3月27日降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.6%。

2022年央行也曾兩次降準(zhǔn)，但都出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)環(huán)比動(dòng)能下降的時(shí)候。如今經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)步復(fù)蘇，此時(shí)降準(zhǔn)有些超出市場(chǎng)預(yù)期。那么央行降準(zhǔn)的目的是什么呢？

首先是保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕。年初以來，銀行信貸的投放量非常大，1-2月新增人民幣貸款同比多增約1.5萬億元，這是特殊時(shí)期外的歷史最高值。大規(guī)模的信貸，消耗了銀行的超額儲(chǔ)備，導(dǎo)致銀行間流動(dòng)性下降，銀行間資金利率抬升至政策利率以上。

雖然此前央行已經(jīng)通過加大逆回購(gòu)凈投放規(guī)模和MLF超額續(xù)作來穩(wěn)定資金面，但降準(zhǔn)可以釋放更長(zhǎng)期的流動(dòng)性，是逆回購(gòu)和MLF無法替代的。中信證券估計(jì)，此次降準(zhǔn)25bps，釋放的低成本資金約為5000億元。

其次是進(jìn)一步鞏固經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的局面。目前經(jīng)濟(jì)的修復(fù)只是剛剛起步，就像久病初愈的病人，不可能很快就恢復(fù)到正常的生活狀態(tài)，還需要長(zhǎng)時(shí)間的調(diào)理。央行也強(qiáng)調(diào)，降準(zhǔn)是“為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長(zhǎng)，打好宏觀政策組合拳，提高服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)水平?！?/p>

既然已經(jīng)降準(zhǔn)，后續(xù)會(huì)不會(huì)“降息”呢？市場(chǎng)習(xí)慣把降準(zhǔn)當(dāng)作信號(hào)意義更強(qiáng)的政策工具。

縱觀過去幾年央行的操作，越來越偏向于結(jié)構(gòu)性工具。比如2022年結(jié)構(gòu)性貨幣政策工余額增長(zhǎng)了上萬億元，主要集中支持小微企業(yè)、綠色發(fā)展和科技創(chuàng)新等領(lǐng)域，這些通過結(jié)構(gòu)性工具獲得的流動(dòng)性資金成本較低。

而央行此前也多次強(qiáng)調(diào)，不宜過度關(guān)注流動(dòng)性等數(shù)量指標(biāo)。實(shí)際來看，對(duì)貨幣政策取向信號(hào)意義更大的是“價(jià)”，而不是量。隨著央行流動(dòng)性工具的不斷豐富，降準(zhǔn)已經(jīng)逐步成為了一種常規(guī)的流動(dòng)性管理工具，信號(hào)意義已經(jīng)大幅下降。

中金公司認(rèn)為，貨幣政策在當(dāng)前基礎(chǔ)上明顯寬松的可能性不大，降息的必要性進(jìn)一步下降。繼續(xù)降準(zhǔn)的可能性不能排除，但也存在其他方式補(bǔ)充流動(dòng)性。近年來結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的重要性上升，貨幣政策不一定必須通過總量寬松來實(shí)現(xiàn)。

3月20日，3月的LPR報(bào)價(jià)顯示：1年期品種為3.65%，5年期以上品種為4.3%，這是LPR連續(xù)7個(gè)月保持不變。

中信證券認(rèn)為，目前降準(zhǔn)的實(shí)施還未落地，銀行負(fù)債成本下行難以一蹴而就。2022年LPR三輪報(bào)價(jià)下行都伴隨著存款利率的調(diào)降，所以后續(xù)LPR的下調(diào)可能需要更強(qiáng)的降成本政策信號(hào)的支持。年初以來信貸總量修復(fù)的成色較好，LPR下調(diào)的緊迫性降低。

市場(chǎng)在此次央行降準(zhǔn)之后的表現(xiàn)也比較平淡，上證綜指繼續(xù)維持在3200點(diǎn)上方窄幅波動(dòng)，也符合降準(zhǔn)是常規(guī)的流動(dòng)性管理工具的涵義。

當(dāng)前市場(chǎng)的主要矛盾主要集中兩個(gè)方面：一是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的成色；二是，海外的銀行危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)能否快速結(jié)束。

1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，在疫情緩和后經(jīng)濟(jì)開啟了全面修復(fù)之路。雖然經(jīng)濟(jì)修復(fù)的范圍廣，但不同領(lǐng)域修復(fù)的強(qiáng)度存在很大的差異。長(zhǎng)江證券結(jié)合高頻數(shù)據(jù)認(rèn)為，消費(fèi)方面，市內(nèi)經(jīng)濟(jì)和城際流動(dòng)的活躍度都恢復(fù)到了疫情前的水平，將有望帶動(dòng)線下消費(fèi)充分復(fù)蘇。相比之下，耐用品消費(fèi)的表現(xiàn)則偏弱，汽車銷售和地產(chǎn)后周期消費(fèi)在節(jié)后的恢復(fù)偏慢。地產(chǎn)方面，二手房交易繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，13城二手房單周成交量持續(xù)創(chuàng)2019年以來最高。在景氣逐步傳導(dǎo)下，新房銷售增速開始回升。二三線城市的地產(chǎn)銷售景氣度更高，地產(chǎn)銷售“金三銀四”景氣旺季值得期待。外需方面，表現(xiàn)相對(duì)疲軟，集裝箱吞吐量及港口貨物吞吐量表現(xiàn)弱于貨運(yùn)渠道。

近期全球最大的突發(fā)事件是，硅谷銀行破產(chǎn)導(dǎo)致的歐美銀行危機(jī)。歐美銀行股紛紛大跌，美債利率快速大幅下行，2年期美債利率不到兩周時(shí)間就從5.05%下行至3.8%附近，預(yù)示著美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策將快速轉(zhuǎn)向，3月美聯(lián)儲(chǔ)僅加息25個(gè)基點(diǎn)，后續(xù)可能會(huì)快速轉(zhuǎn)為降息。

目前硅谷銀行事件仍在發(fā)酵當(dāng)中，可能會(huì)帶來歐美銀行業(yè)的被動(dòng)去杠桿，這會(huì)進(jìn)一步加劇歐美經(jīng)濟(jì)下滑，美國(guó)經(jīng)濟(jì)很快步入衰退的概率大幅增加。這會(huì)在短期內(nèi)改變?nèi)蛸Y金的風(fēng)險(xiǎn)偏好。