PPP項目全生命周期財務(wù)風(fēng)險及防范策略

■/ 秦義虎 李 煒

一、引言

PPP（Public Private Partnership）即政府與社會資本合作項目，亦稱PPP 模式，是指公共部門與私營機構(gòu)為提供公共產(chǎn)品和服務(wù)而建立的合作關(guān)系。PPP 項目通常具有投資規(guī)模大、建設(shè)周期長、涉及公共利益等特征。在引入外資、投資拉動經(jīng)濟等發(fā)展背景下，截止2022年底，財政部PPP項目管理庫超過1萬個項目，金額超過16萬億元。

隨著PPP項目爆炸式增長，部分政府和社會資本出現(xiàn)了非理性行為，呈現(xiàn)出野蠻生長的跡象，PPP 項目風(fēng)險迅速擴大。一些地方政府在PPP 項目上承諾本金回購和最低收益保障等行為，吸引了金融機構(gòu)參與，助推地方債務(wù)風(fēng)險，PPP 項目變成了政府融資行為。面對嚴(yán)峻形勢，2017 年11 月財政部印發(fā)《關(guān)于規(guī)范政府和社會資本合作（PPP）綜合信息平臺項目庫管理的通知》（財辦金〔2017〕92號）為代表的文件，多次規(guī)范PPP項目違規(guī)行為，并對違規(guī)項目進行清庫整改。2018 年財政部啟用PPP 項目財政支出責(zé)任監(jiān)測預(yù)警系統(tǒng)，動態(tài)監(jiān)測PPP項目財政支出責(zé)任和財政承受能力情況，著力防范PPP項目風(fēng)險。2021年末，PPP綜合信息平臺顯示，全國2754個PPP項目在庫的行政區(qū)中，36個行政區(qū)PPP 項目超過年度財政承受能力指標(biāo)值10%的紅線，764個行政區(qū)超過7%預(yù)警線（占比約28%），1220個行政區(qū)超過5%（占比約44%）。

隨著2017 年底政策發(fā)布，2018 年P(guān)PP 項目出現(xiàn)了大規(guī)模退庫潮，大量中標(biāo)PPP項目的企業(yè)陷入財務(wù)困境，以東方園林、碧水源、啟迪桑德等民企為代表，要么引入國資戰(zhàn)略投資得以生存，要么出讓控股權(quán)才得以暫時擺脫財務(wù)困境。因此，如何規(guī)避風(fēng)險，并提出有針對性的應(yīng)對策略，這不僅對當(dāng)前PPP項目的財務(wù)風(fēng)險防控工作具有現(xiàn)實意義，而且為規(guī)范PPP項目投資建設(shè)，實現(xiàn)PPP項目更好更快更健康發(fā)展奠定理論基礎(chǔ)。

二、財務(wù)風(fēng)險分析

在PPP項目投資全生命周期中，不同項目階段存在著不同形式的財務(wù)風(fēng)險，同時，項目風(fēng)險也會隨著地區(qū)差異、物有所值評價、融資環(huán)境及稅收政策等的變化發(fā)生不同程度的變化。

（一）前期階段

PPP 項目所在地是影響財務(wù)風(fēng)險外在決定因素。我國經(jīng)濟發(fā)展水平地區(qū)差異很大，這是眾所周知的事實，特別是東南沿海和西部地區(qū)財政收入差異大。PPP 項目的特點決定了政府承擔(dān)了較大的財政支出，地區(qū)差異使項目財務(wù)風(fēng)險在不同地區(qū)之間天然存在。同時，地區(qū)差異不僅僅是財政狀況的區(qū)別，也是政府營商環(huán)境的不同。政府與私人部門之間的合伙契約不完全程度較高，無法充分保障私人部門的投資收益，私人部門對自身收益缺乏安全感，致使許多私人部門即使擁有符合條件的資金、技術(shù)和管理經(jīng)驗等資源，也不愿參與PPP項目。這意味著由于PPP 項目參與方契約局限性導(dǎo)致項目財務(wù)風(fēng)險加大。缺乏信任與安全感就需要良好的營商環(huán)境做保證，東南沿海開放程度高，營商環(huán)境也相對較好，這與項目所在地有顯著正相關(guān)關(guān)系。

物有所值評價是影響PPP 項目財務(wù)風(fēng)險至關(guān)重要的內(nèi)在因素。物有所值包括定性評價和定量評價，涵蓋了PPP項目全生命周期，包括項目設(shè)計、投融資、建造、運營和維護等環(huán)節(jié)。與2017年前后比較，PPP物有所值定量評價已經(jīng)取得了明顯的進步，但因受制于評價技術(shù)、數(shù)據(jù)資料、認(rèn)知不足等條件限制，當(dāng)前PPP項目物有所值評價仍存在流于形式、主觀性強、評價不規(guī)范等問題，不能充分識別各種風(fēng)險要素在政府和社會資本之間進行合理分配。一些政府將PPP項目作為融資的一種手段，對項目開工的進度要求很高，導(dǎo)致政府部門忽視“兩評一案”（項目實施方案、項目財政承受能力評價、項目物有所值評價），一味追求項目實施速度導(dǎo)致部分PPP 項目風(fēng)險失控，PPP 財務(wù)測算（建設(shè)費、運營費用、攤銷成本、財務(wù)費用等）、折現(xiàn)率、融資成本、收益率等不能有效應(yīng)對市場風(fēng)險變化，部分社會資本只是看重短期效應(yīng)忽視長期財務(wù)指標(biāo)，也給項目帶來較高的財務(wù)風(fēng)險。

物有所值是項目識別階段的重要環(huán)節(jié)，直接決定了項目財務(wù)風(fēng)險水平。PPP發(fā)展的現(xiàn)階段，物有所值評價可能無法真正識別PPP模式的內(nèi)在價值，擁有律師背景評審專家越多的PPP項目，物有所值定性評價分值越低；擁有政府背景評審專家越多的PPP項目，最終物有所值定性評價分值越高。西班牙、希臘以及葡萄牙的案例發(fā)現(xiàn)，物有所值評價成為地方政府標(biāo)榜其PPP模式物有所值的重要手段，并且為轉(zhuǎn)移責(zé)任提供了依據(jù)，最終導(dǎo)致大量公共領(lǐng)域項目建設(shè)缺乏相關(guān)的成本效益分析。

物有所值的定性評價在國際上還沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，中國主要是靠主觀分析和綜合評判。同時，機制設(shè)計潛在缺陷、PPP政策變化、風(fēng)險分配不合理等前期論證不足，都會給項目帶來巨大財務(wù)風(fēng)險。這種風(fēng)險突出表現(xiàn)在PPP 開始大規(guī)模推廣的2014年到2017 年，PPP 項目在市場上受關(guān)注度較高，但落地較難、簽約率較低，根據(jù)財政部綜合信息平臺數(shù)據(jù)，2017年末，項目落地率僅38.2%（即已落地項目數(shù)與管理庫項目數(shù)的比值），這個過程就存在固定回報和保底承諾、簡單拉長還款期限、隨意設(shè)定還款標(biāo)準(zhǔn)、運營與建設(shè)兩張皮等機制設(shè)計潛在缺陷。

（二）執(zhí)行階段

項目執(zhí)行是PPP項目運作成功的關(guān)鍵，PPP項目的執(zhí)行階段通常需要10-30年的時間，是PPP項目開始實施并得到檢驗的最長階段。這個階段涉及的財務(wù)風(fēng)險主要體現(xiàn)在融資風(fēng)險和運營風(fēng)險。

融資風(fēng)險是整個項目成敗的關(guān)鍵。目前有兩種最常見的融資方式：一種是資金以股權(quán)投資的形式進入項目公司（比例在20%-30%之間），這部分資金主要是作為社會資本方的企業(yè)出資，也有一些項目是基金（例如財政部PPP 基金）等機構(gòu)出資。以基金等形式出資的資金對盈利能力和回報率有較高的要求，存在較高財務(wù)風(fēng)險，甚至影響項目公司控制權(quán)。另一種是債權(quán)融資（比例在70%-80%），依靠公司現(xiàn)金流及特許經(jīng)營權(quán)向金融機構(gòu)（主要是銀行）融資，債務(wù)融資不影響項目公司的實際控制權(quán)，但是可能推高項目公司母公司的資產(chǎn)負(fù)債率，甚至在融資過程中金融機構(gòu)無法與項目公司周期匹配（PPP 項目周期最長可到30 年，銀行貸款測算之后不能覆蓋項目后期）進而帶來較高的財務(wù)風(fēng)險，同時，遇上金融市場利率上行，融資成本上升也會加大財務(wù)風(fēng)險。基金的退出和債務(wù)到期都具有剛性，處理不好就會爆發(fā)財務(wù)危機。例如PPP項目的建設(shè)延期，資金的短貸長投，都有可能導(dǎo)致項目資金鏈斷裂。截至2021 年12 月，財政部綜合信息平臺已累計清退項目3633 個，清退率高達(dá)35.92%，這也就意味著有將近三分之一的項目退庫之后面臨投資失敗嚴(yán)峻的形勢，融資因素扮演了重要角色。

項目運營階段主要是運營管理風(fēng)險。在PPP項目較長的合同期內(nèi)，項目建設(shè)運營成本、技術(shù)條件、物價水平、服務(wù)需求量等條件都有可能發(fā)生變化，需要對服務(wù)價格進行動態(tài)調(diào)整，防止項目收益不足或暴利。在一些約定政府付費模式或可行性缺口補助的項目中，政策財政支付能力弱，且未及時出讓土地等工作，就會使政府資金緊張導(dǎo)致企業(yè)投入資金遲遲不能回籠，進而影響企業(yè)資金周轉(zhuǎn)和滾動開發(fā)，結(jié)果就會爆發(fā)財務(wù)風(fēng)險。

（三）項目退出階段

項目退出階段財務(wù)風(fēng)險相對較小，主要體現(xiàn)在移交時工程或設(shè)備的狀態(tài)、政府財政狀況以及稅務(wù)問題，工程或設(shè)備的完好程度評判，政府在合同中一般都會約定項目退出時工程或設(shè)備的狀態(tài)。工程或設(shè)備的磨損程度就是需要和政府協(xié)商確定的，這項工作在項目到期前要提前和政府協(xié)商，如果協(xié)商不一致很可能需要投資的企業(yè)追加資金確保工程或設(shè)備達(dá)到預(yù)期狀態(tài)，這就大大增加了企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。政府支付能力是決定PPP 項目能否移交的關(guān)鍵，政府無法支付移交項目的資金，這對項目公司來說也面臨很大財務(wù)風(fēng)險。根據(jù)《關(guān)于印發(fā)〈政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引〉的通知》（財金〔2015〕21號）的要求：“每一年度全部PPP項目需要從預(yù)算中安排的支出責(zé)任，占一般公共預(yù)算支出比例應(yīng)當(dāng)不超過10%?！钡窃趯嶋H執(zhí)行過程中，政府支出責(zé)任都很大，超出財政承受能力進行的投資并不少見，這仍然要求企業(yè)選擇財政支出強的支付。

稅務(wù)風(fēng)險。PPP 項目涉及稅種繁多，增值稅、企業(yè)所得稅、印花稅、耕地占用稅等等，國家的主要稅種基本都涉及到了。稅務(wù)風(fēng)險貫穿PPP 項目的整個生命周期，在建設(shè)期的相關(guān)稅務(wù)法規(guī)已經(jīng)比較完善，但是針對PPP 項目的稅務(wù)法規(guī)尚未完善，特別是項目公司向政府移交資產(chǎn)時，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為是否需視同銷售行為仍存在爭議。PPP 項目投資金額大，涉稅規(guī)模往往很大，稅負(fù)成本很高。如果稅務(wù)籌劃工作處理不好，將導(dǎo)致較大稅務(wù)風(fēng)險，會大大增加其綜合成本。2014年國發(fā)62號文《關(guān)于清理規(guī)范稅收等優(yōu)惠政策的通知》明確規(guī)定，對特定地區(qū)和部門制定的稅收等優(yōu)惠政策進行全面清理規(guī)范，直接取消了企業(yè)的相關(guān)稅收優(yōu)惠。2016年5月全面實施營改增的，如果過渡期稅收籌劃手段使用不當(dāng)，將對分包報價和投資價差收益造成很大影響。

三、財務(wù)風(fēng)險應(yīng)對策略

PPP項目的財務(wù)風(fēng)險從全生命周期來看，越靠前期蘊藏財務(wù)風(fēng)險相對越大，也越容易識別和化解，越到后期蘊藏的財務(wù)風(fēng)險越小，如果能在項目前期處理得當(dāng)，后期的項目財務(wù)風(fēng)險可以忽略。

（一）選擇財政支付能力強區(qū)域，重視前期物有所值評價

財政支付能力強意味著更好的償還能力，對企業(yè)來說，財務(wù)風(fēng)險更小。市縣級PPP項目在進行財政承受能力論證時可能有意地提高未來年度一般公共預(yù)算支出的預(yù)測值，以降低PPP項目支出責(zé)任的占比，東部地區(qū)PPP項目財政支出責(zé)任占地方一般公共預(yù)算支出的比重較中西部地區(qū)更低，雖然東部地區(qū)PPP項目投資的絕對規(guī)模更大，給該地區(qū)的地方政府帶來了更多的財政支出責(zé)任，但由于東部地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展水平較高，地方財政支出的規(guī)模較大，一定程度上緩解了PPP項目擴張所帶來的財政壓力。相比之下，西部地區(qū)受到經(jīng)濟發(fā)展水平的限制，地方財政支出規(guī)模有限，此時PPP 項目財政支出責(zé)任的增加顯然會給地方政府帶來更大的財政壓力。經(jīng)濟因素是對PPP 項目落地率的影響程度較大的外部因素，比制度因素與社會因素之和還多，這也要求企業(yè)投資PPP項目時選擇經(jīng)濟比較發(fā)達(dá)的地區(qū)。

物有所值直接決定了項目內(nèi)在財務(wù)風(fēng)險水平。根據(jù)PPP 項目“風(fēng)險共擔(dān)，利益共享”特征，政府和社會資本方應(yīng)各自承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險。依據(jù)最適宜承擔(dān)或最有能力進行控制的一方承擔(dān)的風(fēng)險分配原則，在PPP 合同中明確相應(yīng)風(fēng)險的承擔(dān)者，保證相應(yīng)的權(quán)益?；赑PP項目周期較長，根據(jù)運作方式和具體情況的不同，應(yīng)明確各項目邊界條件，設(shè)置相應(yīng)的調(diào)價機制，防范收益財務(wù)風(fēng)險等。這些問題的解決需要做到合理的物有所值評價。

通過對比英國、美國、加拿大、澳大利亞的物有所值定性評價認(rèn)為，我國物有所值定性評價存在指標(biāo)內(nèi)容不完善、評分標(biāo)準(zhǔn)不明確、流程劃分與指標(biāo)內(nèi)容不匹配等問題。由于缺乏測算各種風(fēng)險的相關(guān)數(shù)據(jù)，定量評價方法的可操作性較低，物有所值的定性評價容易流于形式。因此，企業(yè)要特別重視物有所值評價，在指標(biāo)體系、評分標(biāo)準(zhǔn)、風(fēng)險測算等內(nèi)容上下功夫，我國建筑企業(yè)參與PPP 項目較多，有自身經(jīng)驗優(yōu)勢，可以結(jié)合自身經(jīng)驗優(yōu)勢，對物有所值評價等不足之處提供很好的補充，以降低項目的財務(wù)風(fēng)險。

（二）構(gòu)建融資能力，聯(lián)合其他社會資本方

PPP 項目投資中，要提前了解金融機構(gòu)特點，加強溝通，構(gòu)建全方位的融資能力，避免項目融資失敗。PPP項目資金額相對較大，一般為項目總投資的70%-80%，融資的成敗決策了項目的成敗，項目的融資過程其實也是財務(wù)風(fēng)險防范的過程，在實際操作中，各類金融機構(gòu)通常依據(jù)PPP項目情況進行財務(wù)風(fēng)險等級劃分，被設(shè)為高風(fēng)險地區(qū)的項目融資將面臨較高的門檻和嚴(yán)格的審查程序。PPP 項目規(guī)模是否合理，實施內(nèi)容和目標(biāo)是否符合政府和行業(yè)支持方向，項目收益是否實現(xiàn)債務(wù)本息覆蓋度等等，金融機構(gòu)對項目的風(fēng)險審查非常嚴(yán)格，融資成功是項目成功的關(guān)鍵一環(huán)，企業(yè)融資要綜合權(quán)衡包括綠色信貸、銀行貸款、基金、信托等多種形式的利弊，最大限度降低融資成本，確保項目投資回報的實現(xiàn)。同時，長達(dá)數(shù)十年的執(zhí)行期，和金融機構(gòu)約定市場利率的上行處理原則也是防范財務(wù)風(fēng)險的重要手段。

單個企業(yè)的投資規(guī)模和風(fēng)險防范能力是有限的，聯(lián)合其他社會資本方可以共同面對財務(wù)風(fēng)險的復(fù)雜性，實現(xiàn)優(yōu)勢互補。當(dāng)企業(yè)財務(wù)風(fēng)險容忍度超出其承受力，應(yīng)積極尋求合作伙伴，共同完成PPP項目投資及管理，以達(dá)到降低企業(yè)風(fēng)險的目的。根據(jù)實踐情況來看，由于PPP 項目特點，不同的市場主體優(yōu)勢各異，有的企業(yè)擅長設(shè)計，有的企業(yè)擅長建設(shè)施工，有的企業(yè)擅長項目運營等，在PPP 實施之前，聯(lián)合體投標(biāo)在工程建設(shè)領(lǐng)域并不普及，PPP實施之后，聯(lián)合體投標(biāo)得到了廣泛應(yīng)用，超過三分之一的PPP 項目是聯(lián)合投標(biāo)，甚至實現(xiàn)跨界合作，釋放潛在市場潛力，同時也可解決不同市場主體不滿足項目特性的問題。而且不同企業(yè)參與PPP 項目聯(lián)合管理，運用各自專業(yè)優(yōu)勢，能進一步降低項目的財務(wù)風(fēng)險，合理分擔(dān)成本，實現(xiàn)風(fēng)險分配最優(yōu)化。

（三）加強稅務(wù)籌劃，強管理控成本

在稅務(wù)籌劃上，企業(yè)在簽訂PPP 項目合同時，就要明確雙方的責(zé)權(quán)利，這也從根本上明確了納稅義務(wù)。涉稅最多的主要是增值稅和所得稅，企業(yè)一方面嚴(yán)格按照會計、稅法要求處理公司賬務(wù)，避免涉稅風(fēng)險，同時，盡量減少增值稅鏈條和申請高新技術(shù)企業(yè)，降低增值稅和所得稅。另一方面積極同政府和稅務(wù)部門溝通，爭取地方政府和稅務(wù)部門的減稅退稅等優(yōu)惠政策。

無論是項目建設(shè)還是運營，要強化項目管理，嚴(yán)控項目成本，項目建設(shè)工期拖延會增加項目建設(shè)成本、管理成本、法律上違約的罰款等都會增加財務(wù)負(fù)擔(dān)，帶來財務(wù)風(fēng)險。在運營期，為了防止社會資本方獲相對合理的收益，調(diào)價機制是一個重要環(huán)節(jié)，當(dāng)項目公司運營與合同存在重大偏差、惡性通貨膨脹、經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生變化等因素調(diào)整時，政府和和社會資本方協(xié)商，建立科學(xué)有效的動態(tài)調(diào)價機制，合理控制財務(wù)風(fēng)險。同時，要控制項目費用，提質(zhì)增效。在運營期結(jié)束退出時，要提前和政府溝通，按照合同約定的條件保持設(shè)備和工程處在良好的運營狀態(tài)，避免額外財務(wù)開支的發(fā)生，防止財務(wù)風(fēng)險。

四、結(jié)論

當(dāng)前，PPP 項目的相關(guān)法律法規(guī)正在逐步完善，風(fēng)險管理制度不斷健全，PPP 項目的管理將兼顧政府、咨詢公司、社會資本方等多方利益，PPP項目的運作會更加公開透明，更加規(guī)范化，確保PPP項目財務(wù)風(fēng)險可控。同時，更重要的是作為社會資本方的企業(yè)要不斷增強項目風(fēng)險管理意識，從項目全生命周期視角考慮問題，采取多種有效措施應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險，從而控制好PPP項目整體風(fēng)險，推動PPP項目長久健康的發(fā)展。