企業(yè)信用與短貸長投的研究與展望

王佳楠　周慧冬　周玥瀅　譚徐清怡

短貸長投是投融資期限錯配的現(xiàn)象之一，這種投融資方式會加劇企業(yè)的經(jīng)營風險，同時也會加劇流動性財務風險。資源有效配置離不開信任，企業(yè)信用是社會信用體系的重要內容。文章將從我國制度背景出發(fā)，對企業(yè)信用和企業(yè)短貸長投現(xiàn)象及其影響因素進行了梳理和總結。首先，多方面梳理了企業(yè)信用對企業(yè)經(jīng)營的影響；其次，系統(tǒng)闡述了短貸長投的概念，并且分別從宏觀和微觀角度對影響短貸長投的因素進行分析；再次，梳理了企業(yè)信用對于短貸長投的影響和作用機制的研究進展；最后，指出目前研究的不足以及展望未來可能的研究方向。

一、引言

中國經(jīng)濟進入新發(fā)展階段，經(jīng)濟快速增長帶來一定的結構性問題，尤其反映在實體企業(yè)的債務問題上。企業(yè)經(jīng)常滾動短期負債，以滿足為支持長期資產(chǎn)投資的資本需求，即短貸長投現(xiàn)象。

如今，短貸長投在企業(yè)貸款中越來越普遍，企業(yè)在投資固定資產(chǎn)時，經(jīng)常將從銀行借入的流動資金貸款作為固定資產(chǎn)進行投資。根據(jù)2018年的數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，我國高達25.9%的上市公司采用這樣的方法進行投融資。短貸長投增加企業(yè)續(xù)借風險的同時，企業(yè)將無法順利借款新債。如果經(jīng)濟處于繁榮時期，大規(guī)模貸款將掩蓋短期貸款和長期投資的風險。一旦經(jīng)濟陷入衰退，緊縮的貨幣政策，會使企業(yè)的資本鏈雪上加霜，風險的上升可能會使整體經(jīng)濟陷入危機之中。《中國金融穩(wěn)定報告（2021）》明確提出，中國有責任實現(xiàn)金融穩(wěn)定，要重點降低信用風險，嚴格防范外部風險沖擊，擁有迅速調整的能力才能應對數(shù)字經(jīng)濟帶來的挑戰(zhàn)。

已有文獻驗證企業(yè)信用可以有力緩解企業(yè)融資約束，但從現(xiàn)有文獻來看，對企業(yè)信用與短貸長投的研究大多分別聚焦于企業(yè)信用、短貸長投兩個領域，鮮有文獻從企業(yè)信用角度探究其對短貸長投的影響和緩解機制。本文將系統(tǒng)闡述企業(yè)信用對企業(yè)經(jīng)營與決策的影響以及梳理短貸長投的影響因素，進一步總結已有從企業(yè)信用角度入手探究企業(yè)信用對短貸長投的影響因素和緩解機制的研究成果，為降低金融風險，促進金融部門為實體經(jīng)濟服務，實現(xiàn)實體經(jīng)濟的高質量發(fā)展提供建設性意見。

二、企業(yè)信用的經(jīng)濟影響

關于企業(yè)信用的性質，孫佳麗指出，企業(yè)信用是無形的且具有一定雙重性，與有形資產(chǎn)的物質資本相比，其經(jīng)濟性質讓企業(yè)信用更具有升值空間，對企業(yè)信用的追求就是追求利潤最大化的體現(xiàn)，而誠信管理理念可以贏得消費者的信任，進而實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。

企業(yè)信用對于企業(yè)的日常經(jīng)營投資活動都有顯著影響，本文主要梳理企業(yè)信用對企業(yè)融資水平、企業(yè)創(chuàng)新效率、企業(yè)長遠發(fā)展等方面的影響研究成果。

（一）融資水平

既有文獻多從信用評級的角度論證了企業(yè)信用能夠提高企業(yè)的融資水平。關于信用評級Ziebait&Reiter（2010）研究發(fā)現(xiàn)信用評級會發(fā)揮中介效應，他們使用結構模型測試對應金融信息、信用評級和債券發(fā)行利率，根據(jù)實證研究金融信息，對債券的信用評級確實有影響，且顯著影響債券發(fā)行的利率。Daisuke（2014）用日本中小企業(yè)的數(shù)據(jù)調查發(fā)現(xiàn)，交易信用越高，越容易獲得銀行貸款。隨著我國對信用評級行業(yè)的大力支持，企業(yè)信用評級也得到大力發(fā)展，有更多學者研究企業(yè)信用評級對企業(yè)融資的影響。融資信用評級是對企業(yè)償付能力的一種預測，科技型中小企業(yè)由于金融風險高，傳統(tǒng)信用評級制度會加劇起步期企業(yè)的融資約束，而更有潛力的企業(yè)將獲得更高融資配額。

對于發(fā)行特殊的債券，尚文靜通過實證研究發(fā)現(xiàn)信用評級對綠色債券的發(fā)行利差解釋能力較強，企業(yè)的評級越高，發(fā)行債券的成本就越低。由于綠色債券有特殊使用規(guī)定，需要更嚴格的信息披露，有高的信用評級，將使投資者預期收益率下降，同時也會降低企業(yè)融資成本。

（二）企業(yè)創(chuàng)新效率

誠信納稅作為衡量企業(yè)信用的重要指標，學術界也從這一角度研究了企業(yè)信用對企業(yè)融資的影響。孟慶斌等指出我國的宏觀經(jīng)濟已在新常態(tài)的背景下進入市場，進攻型企業(yè)若想實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級和科技創(chuàng)新的長期發(fā)展目標，必須提高抗風險能力和控制風險能力。張勇通過研究發(fā)現(xiàn)，誠實納稅企業(yè)的信貸融資水平會有所提高。因此可以將納稅評級作為企業(yè)信用體現(xiàn)，從納稅信用評級角度入手，研究發(fā)現(xiàn)納稅信用評級制度的實施鼓勵了企業(yè)增加創(chuàng)新投資，更優(yōu)質的信息整合會幫助管理者更準確地識別研發(fā)項目，降低投資成本，提前采用積極激勵措施，會提高企業(yè)稅收法制，進而激勵企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新，同時有利于社會信用制度的建設。

（三）企業(yè)長遠發(fā)展

此外，企業(yè)信用對企業(yè)的長遠戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)有積極作用?？蛻羧后w的忠誠度是企業(yè)長期發(fā)展的重要動力，通過建立企業(yè)信用影響顧客忠誠機制，分析結果表明企業(yè)信用是一種能夠增加顧客忠誠的無形資產(chǎn)，以此來為企業(yè)創(chuàng)造豐厚的回報率。企業(yè)信用可以看作是一種信號機制，可以有效降低客戶在市場中尋找目標產(chǎn)品的成本。進一步地，Guiso等主張誠信的企業(yè)，會對自身行為各個方面有更嚴格的要求，同時時刻接受公眾的監(jiān)督，這也包括了同行及其他合作者的督促，以及能在進行工資管理等盈余管理時接受內部員工的監(jiān)督。賴小東等通過研究表明，誠信企業(yè)的生產(chǎn)率高于非誠信企業(yè)，良好的內部監(jiān)督會促進研發(fā)創(chuàng)新以及提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率。

綜上所述，許多學者研究發(fā)現(xiàn)，良好的企業(yè)信用會給企業(yè)帶來積極影響，因為企業(yè)信用不僅能體現(xiàn)企業(yè)的財務健康情況，更能體現(xiàn)企業(yè)是否具有發(fā)展動力和潛力，良好的信息整合能力能夠減少信息不對稱，更容易獲得投資者青睞，進而降低融資成本緩解融資約束，通過在不同財務環(huán)境中保證相對穩(wěn)定的融資來源以降低企業(yè)的財務風險。

三、企業(yè)短貸長投的影響因素

企業(yè)的短貸長投行為，是指企業(yè)將短期借款用于長期用途。Morris在1976年就提出投資回收的期限與融資的期限相一致，可有效提高融資效率。然而與西方實踐不同，在我國很多企業(yè)被動選擇期限錯配的融資方式，白云霞等用1998—2013年上市公司進行實證分析，研究結果表明，如果企業(yè)能利用金融市場融資長期資金，則不會主動選擇短期貸款長期投資策略。本文將從宏觀和微觀的角度分別梳理短貸長投的影響因素。

（一）宏觀角度

從宏觀角度來看，主要梳理了以下幾點，金融機構的信貸偏好形成的信貸環(huán)境和外部制度環(huán)境以及結合當下大數(shù)據(jù)的時代背景金融科技進步對企業(yè)短貸長投的影響。

1.信貸環(huán)境。近年來我國金融改革持續(xù)推進，但尚未達到全面發(fā)展，未能實現(xiàn)對多層次融資需求充分滿足。研究指出正是因為銀行更愿意向國有企業(yè)借款，銀行的信貸偏好更容易導致過度投資，無法獲得長期融資使國有企業(yè)無法滿足快速擴張的需要，因此只能使用大量的短期資金來彌補短缺。

2.外部制度環(huán)境。不同的經(jīng)濟政策決定了外部金融環(huán)境，劉紅忠、趙嬌陽證實了經(jīng)濟政策不確定性會降低短貸長投，進一步說明了融資風險是企業(yè)減少短貸長投的主要原因。同時，祝佳等在利率市場化過程研究中發(fā)現(xiàn)，利率市場化可緩解企業(yè)融資約束，降低融資的成本，有效幫助企業(yè)降低財務杠桿，保持財務穩(wěn)定。

3.金融科技發(fā)展。結合當前互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)迅速發(fā)展的時代背景對外部金融科技發(fā)展的影響，翟淑萍等研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融通過放寬企業(yè)長期資本融資約束，抑制過度投資來抑制企業(yè)短期貸款長期投資行為。李逸飛等發(fā)現(xiàn)銀行金融科技的發(fā)展可以通過提高銀行的信息篩選能力，顯著降低企業(yè)空頭債務的使用水平。

（二）微觀角度

西方學者認為短貸長投可以帶來積極影響，當資金到期時，良好的經(jīng)營業(yè)績也可以確保企業(yè)能夠在短期內籌集到足夠的資金來償還，此時，短貸長投既能降低融資交易成本，又能使企業(yè)有能力繼續(xù)投資。而我國選擇短貸長投的企業(yè)只有提高內部控制和決策質量，才能降低信息不對稱，從而緩解短貸長投帶來的風險。

1.控制活動。管理者的行為決策會影響企業(yè)投融資行為，有研究指出，管理者的能力可以通過減輕制度缺陷，避免決策不合理導致的過度投資造成的融資限制，為主觀因素導致的短貸長投提供了解決方案。

2.內部監(jiān)督。雖然金融環(huán)境會加重企業(yè)短貸長投現(xiàn)象，但也有學者研究表明，短貸長投既可能是因未達到滿足多層次需求的金融制度存在缺陷，管理者必須如此選擇，也可能是管理者根據(jù)風險偏好分析之后主動選擇的結果。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)內部控制對企業(yè)績效有積極的影響，內部控制可以促進投融資期限相匹配。孫鳳娥從管理者過度自信的角度來看，管理者過度自信等主觀因素會顯著加劇短貸長投，這也是限制管理者非理性行為的必要條件。另外，對于代理問題，應加強企業(yè)獲取整合信息的能力，減少代理問題，提高內控質量，減少違規(guī)行為，降低運營風險，保持企業(yè)的創(chuàng)新活力，從而幫助企業(yè)獲得更多的長期債務融資。

3.內部環(huán)境。王佳等通過實證檢驗了高管－員工薪酬差距對“短貸長投”有顯著影響，越大的待遇差距對短貸長投的影響越大。進一步研究表明，合理的薪酬差距和適當?shù)亩藤J長投可以在一定程度上提高企業(yè)的盈利能力，降低企業(yè)的經(jīng)營風險。

綜上所述，關于企業(yè)短貸長投的成因和影響因素以及如何抑制短貸長投和緩解企業(yè)融資約束，國內外學者從內部和外部進行研究日益豐富，加強對短貸長投影響因素的多角度研究會有效化解企業(yè)融資風險，避免企業(yè)過多的負債，為企業(yè)良好流動性和盈利性都提供保障。

四、企業(yè)信用對短貸長投的影響

由于企業(yè)信用指標有多種衡量維度，直接建立企業(yè)信用和短貸長投的關系存在一定難度，已有文獻大多是通過中間變量來代表企業(yè)信用進行研究，本文主要梳理納稅信用評級制度，分析企業(yè)信用評級能否緩解企業(yè)融資約束來驗證其對短貸長投的影響。

（一）納稅信用評級與融資約束

將公司納稅信用評級作為企業(yè)信用的代表，現(xiàn)已有文獻將納稅誠信作為企業(yè)誠信的重要方面，耿艷麗等選取2014—2016年國家稅務總局評選的納稅信用評級數(shù)據(jù)作為企業(yè)誠信的度量，如果公司當年納稅誠信等級為A級，則認為公司為納稅誠信企業(yè)，實證分析表明，企業(yè)誠信可以緩解融資約束，企業(yè)稅收誠信水平會影響其商業(yè)信貸的融資狀況。劉京煥等以2011—2019年中小板上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)稅收評級披露政策有利于減輕中小企業(yè)的融資約束，為企業(yè)預防和化解實體經(jīng)濟中的風險提供了改進思路，也為監(jiān)管機構強調建立和完善社會信用調查制度提供了實證支持。Pin Wang通過建立回歸模型證明企業(yè)稅收誠信與財務約束之間存在顯著負相關關系。

（二）納稅信用評級發(fā)揮作用的影響因素

信用環(huán)境對企業(yè)信用評級有很大影響，微觀來看，信用環(huán)境對融資約束的影響，賈凡勝等研究指出良好的信用環(huán)境還有助于緩解企業(yè)的代理問題和融資約束。宏觀來看，數(shù)字經(jīng)濟的發(fā)展能顯著降低企業(yè)信用風險，其中地區(qū)信用環(huán)境在數(shù)字經(jīng)濟影響企業(yè)信用風險的過程中發(fā)揮調節(jié)作用。大數(shù)據(jù)將增加信用評級行業(yè)的透明度，這會有效避免信用評級機構潛在的道德風險，降低了企業(yè)信用風險，將幫助企業(yè)做好應對數(shù)字經(jīng)濟挑戰(zhàn)的充分準備。

五、結論與未來研究展望

國內外學者分別對企業(yè)信用的經(jīng)濟影響和短貸長投影響因素進行了許多有益的探索，取得了積極的進展，本文從微觀宏觀環(huán)境視角分別對企業(yè)信用帶來的影響和短貸長投的因素進行梳理，未來可以進一步對企業(yè)信用對短貸長投影響開展研究。

（一）積極從信任角度研究短貸長投緩解機制。用一個特定的指標來度量企業(yè)的整體誠信狀況是非常困難的，現(xiàn)有文獻仍然大多將重點放在企業(yè)誠信的替代指標上，目前對于企業(yè)誠信的度量主要從薪酬分配、會計信息質量、盈余管理和企業(yè)文化等方面進行。還可以通過企業(yè)應收應付賬款管理、外匯管理等更多體現(xiàn)企業(yè)與社會群體交流的科目進行研究。除此之外，外部信用環(huán)境的不同，也會影響企業(yè)信用對短貸長投的作用。例如，分析是否企業(yè)所在地區(qū)的法律環(huán)境越好，企業(yè)信用對企業(yè)短貸長投的緩解效果越強。企業(yè)信用的體現(xiàn)是多維的，如何從多個角度對企業(yè)信用進行更恰當?shù)脑u價仍有待進一步研究。

（二）結合我國特殊金融背景進行探索。經(jīng)本文梳理可知，在不同體制下的金融發(fā)展呈現(xiàn)不同的特點，不同企業(yè)類型和不同發(fā)展時期也在同一影響下呈現(xiàn)不同影響程度，管理者對于短貸長投的選擇傾向也不同，目前我國信用評級制度研究還不全面，短貸長投的實驗方法也更多借鑒西方理論和方法，中外經(jīng)濟文化間存在根源上的差異，導致企業(yè)信用不能只是從報表數(shù)據(jù)或者歷史信息體現(xiàn)出來，社會關系和管理者個性也在發(fā)揮重要影響。

（作者單位：南京信息工程大學商學院）

項目基金：江蘇省大學生創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)訓練計劃支持項目（項目編號：202210300124Y）：“企業(yè)信用對短貸長投的影響與作用機制研究”。