珍惜超低估值

陳嘉禾

在價(jià)值投資中，企業(yè)的質(zhì)量和買入的估值，是唯二的兩個(gè)考慮因素。當(dāng)其中一個(gè)因素足夠優(yōu)秀時(shí)，投資者往往就能夠獲取巨大的成功。而現(xiàn)在，在A股和港股所出現(xiàn)的、歷史上并不常見的超低估值，值得投資者珍惜。

首先界定一下，如何的估值才能算“超低估值”。不過，這本身是一件非常主觀的事情。對(duì)于動(dòng)輒以幾十上百倍市盈率買入股票的一些A股投資者來說，可能15倍市盈率就算是“超低估值”。

其實(shí)，15倍市盈率顯然還不夠便宜，因?yàn)樗鼘?duì)應(yīng)的年化回報(bào)率只有6.7%。這里，請(qǐng)?jiān)试S我根據(jù)自己在A股和港股市場(chǎng)里的投資經(jīng)驗(yàn)，主觀定義一個(gè)超低估值的范疇。當(dāng)然，有經(jīng)驗(yàn)的投資者也可以界定自己的定義：你得到的結(jié)果會(huì)和這里計(jì)算的大同小異。

在本文中，我把港股中市凈率（PB）小于0.5倍、市盈率（PE）小于6倍的股票，定義為超低估值（此處PB采用mrq口徑，PE采用ttm口徑）。當(dāng)然，這兩個(gè)估值數(shù)據(jù)也必須同時(shí)大于0。如此，企業(yè)對(duì)應(yīng)的財(cái)務(wù)理論回報(bào)率，可以達(dá)到16.7%。

在A股市場(chǎng)，我則采用了稍微寬松一些的定義，因?yàn)锳股當(dāng)前的整體估值教港股為高。我把每個(gè)估值指標(biāo)都抬升了50%，即PB需小于0.75倍、同時(shí)PE需小于9倍。當(dāng)然，這兩個(gè)指標(biāo)也需要同時(shí)大于0。

那么，如此超低估值的股票，在A股和港股的歷史上是不是很常見呢？數(shù)據(jù)告訴我們，這種超低估值股票并不是永遠(yuǎn)都有的。我統(tǒng)計(jì)了A股和港股通范圍下，所有符合以上“超低估值”的股票數(shù)量。

需要首先說明的是，數(shù)據(jù)采用的范圍，是使用當(dāng)前（2023年2月5日）在A股和港股通范圍內(nèi)的股票，觀察其在歷史上每個(gè)年份的估值情況。這樣做會(huì)和真實(shí)的歷史情況略有出入，因?yàn)橐恍┩耸小⑺接谢?、或者現(xiàn)在不在港股通而過去曾經(jīng)在其中的股票，將不會(huì)被納入統(tǒng)計(jì)。不過，鑒于本文的重點(diǎn)是超低估值股票的占比，因此這個(gè)細(xì)節(jié)并不會(huì)顯著改變整體的統(tǒng)計(jì)結(jié)果。

數(shù)據(jù)顯示，在A股，當(dāng)前（2023年2月5日）超低估值的股票占比為0.95%。這一比值在2018年到2022年之間，基本都維持在0.9%到1.3%之間（本文中除特別說明，年份均指當(dāng)年12月31日的時(shí)點(diǎn)數(shù)據(jù)，如2008年即指2008年12月31日數(shù)據(jù)）。

但是，在2018年之前，超低估值的股票卻非常罕見。其中大部分年份，A股眾多股票中，符合上文設(shè)定的“超低估值”范疇的股票，占比常常為0%、或者近似0%。僅在2005年、2008年、2013年，分別出現(xiàn)過占比0.4%、0.27%、0.30%的超低估值股票。

而以上的3個(gè)年份，恰恰對(duì)應(yīng)了A股的大熊市。在其后的市場(chǎng)表現(xiàn)、即2006年、2009年、2014年，市場(chǎng)都出現(xiàn)大幅上漲。

熟悉股票交易的人都會(huì)知道，在交易術(shù)語中，有一個(gè)經(jīng)驗(yàn)叫“橫有多長，豎有多高。”意思就是，市場(chǎng)壓制的時(shí)間越久，之后的反彈就往往越猛烈。那么，在最近幾年出現(xiàn)的這種超低估值股票，也許會(huì)再次印證這個(gè)經(jīng)典的交易法則。

在港股市場(chǎng)，事情也是類似的。從絕對(duì)估值的水平來看，港股由于流動(dòng)性沒有A股充沛，其絕對(duì)估值水平往往比A股更低。即使我們采用了更為嚴(yán)格的估值范疇，港股（此處為當(dāng)前港股通所覆蓋范圍）中超低估值股票的比例，也遠(yuǎn)高于A股。

表1：A股超低估值股票在歷史上出現(xiàn)的比例統(tǒng)計(jì)

超低估條件：同時(shí)滿足PB<0.75，PE<9且均大于0。數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

表2：港股通超低估值股票在歷史上出現(xiàn)的比例統(tǒng)計(jì)

超低估條件：同時(shí)滿足PB<0.5，PE<6且均大于0。數(shù)據(jù)來源：Wind資訊

數(shù)據(jù)顯示，在2023年2月5日，港股中超低估值的股票，占比為12.23%。在最近幾年，這個(gè)比值僅在2021年和2022年有近似的數(shù)據(jù)，分別為12.85%和12.96%。

再往前，如此高比例的超低估值股票，就不常見了。其中，2018年到2020年的比例基本在5%到6%左右，再往前的年份則維持在1%左右、甚至更低。

但是，在歷史上有一個(gè)例外，即在2008年，港股的超低估值股票占比，達(dá)到了12.30%。眾所周知的是，港股在2008年全球金融危機(jī)中受傷慘重，而在之后的2009年也迎來了大幅反彈。

由以上的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)可以看到，在當(dāng)前的A股和港股所出現(xiàn)的超低估值股票，其估值水平在歷史上并不經(jīng)常出現(xiàn)。而每次如此比例的超低估值股票出現(xiàn)，之后伴隨的都是劇烈的反彈。大比例超低估值股票的出現(xiàn)，是一個(gè)值得珍惜的時(shí)機(jī)。

在東漢末年，當(dāng)大將軍皇莆嵩擊潰黃巾軍、威震天下時(shí)，一個(gè)叫閻忠的人曾經(jīng)找到皇莆嵩，告訴他這是一個(gè)寶貴的時(shí)機(jī)：“夫難得而易失者，時(shí)也。時(shí)至而不旋踵者，機(jī)也。故圣人常順時(shí)而動(dòng)，智者必因機(jī)而發(fā)?！?/p>

閻忠所說的意思是，天下最寶貴的東西，就是時(shí)機(jī)。如今朝廷糜爛、皇帝昏庸、宦官當(dāng)政、天下將亂，大將軍你現(xiàn)在威震天下，不如就此把大權(quán)掌握，可以還天下一個(gè)安寧??！此時(shí)機(jī)一過，再想讓天下安定，可就太難了。

可惜，皇莆嵩是一代名將、更是一代忠臣，沒有聽從閻忠的勸告，回復(fù)說我“心不忘忠”。結(jié)果，天下安定的機(jī)會(huì)就此失去。在之后的漢末農(nóng)民戰(zhàn)爭(zhēng)和三國混戰(zhàn)中，中國人口大降。曹操寫詩稱此時(shí)為“白骨露于野，千里無雞鳴。”全中國的人口，相較東漢鼎盛時(shí)期，下降了足足七分之六。

皇莆嵩的故事告訴我們，在真正的時(shí)機(jī)出現(xiàn)時(shí)，如果能抓住，那么將會(huì)帶來扭轉(zhuǎn)乾坤的巨變。在今天的投資世界里，對(duì)于當(dāng)前出現(xiàn)在的超低估值股票，我們難道不應(yīng)該倍加珍惜嗎？