資本為何不愛(ài)衛(wèi)龍？

周逸斐

1999年8月5日凌晨3點(diǎn)，衛(wèi)龍的創(chuàng)始人劉衛(wèi)平乘坐2153次列車(chē)到達(dá)河南漯河這個(gè)陌生的城市，籌辦了自己第一家辣條小作坊。

當(dāng)時(shí)誰(shuí)也沒(méi)預(yù)想到，這個(gè)看似不起眼的五毛錢(qián)生意，隨后竟發(fā)展成了國(guó)內(nèi)第一辣條品牌——衛(wèi)龍，22年后還被童年常圍在小賣(mài)部的千禧一代，直接送到了港交所上市。只不過(guò)故事發(fā)展到這里，一改以往一路高歌的歡快節(jié)奏。

2022年12月15日，“千呼萬(wàn)喚”的辣條行業(yè)領(lǐng)頭羊衛(wèi)龍，終于在港交所鳴鑼上市。但與IPO之前的融資吸引了大量一線(xiàn)明星機(jī)構(gòu)突擊入場(chǎng)的火爆相比，衛(wèi)龍真正上市后，卻沒(méi)有引來(lái)投資者的追捧。

隨著港股破發(fā)常態(tài)化，衛(wèi)龍也不意外地破發(fā)了。截至上市首日收盤(pán)，股價(jià)報(bào)10.02港元/股，相較發(fā)行價(jià)下跌5.11%，對(duì)應(yīng)市值235.6億港元（折合人民幣約211.0億元）。至2022年12月16日上市第二天，衛(wèi)龍股價(jià)繼續(xù)下跌，未能擺脫破發(fā)的走勢(shì)。

二級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)機(jī)制熄滅了一級(jí)市場(chǎng)的大半虛火。如今衛(wèi)龍的市值與籌備上市之初的一級(jí)市場(chǎng)預(yù)期相比，可謂是“流血上市”。

2021年完成首輪融資后，衛(wèi)龍的估值直沖600億元，但經(jīng)歷了近一年多新消費(fèi)市場(chǎng)由熱轉(zhuǎn)冷的變化、連續(xù)兩次招股書(shū)失效，衛(wèi)龍投資價(jià)值隨之減弱的跡象越發(fā)明顯。從600億元估值最終砍到了248億港元（折合人民幣約222.6億元），募資額也從媒體報(bào)道的10億美元縮水到11億港元。

衛(wèi)龍的股價(jià)下跌，既有整體股市疲軟的因素，也有去泡沫的可能，但更深層次的原因是，衛(wèi)龍僅靠“一包辣條”走遍市場(chǎng)的故事，在二級(jí)市場(chǎng)缺乏吸引力。

如今擺在衛(wèi)龍面前的市場(chǎng)局勢(shì)是，一方面，辣條產(chǎn)品線(xiàn)業(yè)務(wù)增速開(kāi)始下降，從2019年的14.5%下降至2021年的8.5%；另一方面，三只松鼠、良品鋪?zhàn)拥攘闶硰S(chǎng)商，甚至傳統(tǒng)糖果企業(yè)金絲猴也開(kāi)辟了辣條業(yè)務(wù)，與衛(wèi)龍正面競(jìng)爭(zhēng)。

辣條行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻低，也不可能永遠(yuǎn)增長(zhǎng)下去。衛(wèi)龍嘗試通過(guò)漲價(jià)、高端化等策略延續(xù)增長(zhǎng)神話(huà)，終究是治標(biāo)不治本。

想要取得二級(jí)市場(chǎng)喜愛(ài)，在與其他休閑零食品牌的拼殺中成功突圍，盡快打造出衛(wèi)龍的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)極其重要。但無(wú)論是衛(wèi)龍腹地還是多元化路徑上，都已經(jīng)充滿(mǎn)了勁敵。

破發(fā)、市值下滑，資本重估衛(wèi)龍

“辣條一哥”的滑鐵盧是從2022年上半年開(kāi)始的。

借助行業(yè)地位和品牌優(yōu)勢(shì)，衛(wèi)龍憑借“一包辣條”，在2022年之前一直表現(xiàn)出優(yōu)等生般的強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭和讓業(yè)內(nèi)艷羨的超高營(yíng)收。

最新招股書(shū)顯示，2019—2021年，衛(wèi)龍營(yíng)收分別為33.85億元、41.2億元和48億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率約19.1%，遠(yuǎn)超過(guò)休閑零食行業(yè)同期4.2%的年均增長(zhǎng)水平。

同期，衛(wèi)龍凈利潤(rùn)為6.58億元、8.19億元、8.27億元，對(duì)應(yīng)的凈利率是19.4%、19.9%、17.2%?？梢詤⒖嫉囊唤M弗若斯特沙利文報(bào)告數(shù)據(jù)是，2020年中國(guó)休閑食品行業(yè)平均凈利潤(rùn)率約為10%。衛(wèi)龍的毛利潤(rùn)水平早已是行業(yè)的2倍左右。

不過(guò)在闖關(guān)IPO的最后關(guān)鍵期，衛(wèi)龍的業(yè)績(jī)卻突然掉頭向下，出現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。

2022年上半年開(kāi)始，衛(wèi)龍的歸母凈利潤(rùn)從上年同期的3.58億元，變?yōu)樘潛p2.61億元，這是以往招股書(shū)披露的公開(kāi)業(yè)績(jī)中，衛(wèi)龍首次出現(xiàn)虧損情況。

衛(wèi)龍的解釋是，2022年4月，衛(wèi)龍以對(duì)價(jià)1576.2美元向發(fā)行前投資者出售了1.576億股每股面值為0.00001美元的普通股。近乎無(wú)償?shù)貙⒐煞蒉D(zhuǎn)給了前期投資者，大幅拉低了利潤(rùn)。如此反常的超低出售價(jià)，也一度被市場(chǎng)猜測(cè)。

衛(wèi)龍?jiān)?021年第一次引入外部資本時(shí)，網(wǎng)羅了高瓴資本、騰訊、云鋒基金等一眾一線(xiàn)投資機(jī)構(gòu)，僅憑“辣條第一股”概念就被炒到600億元的估值。

在之后一年時(shí)間，伴隨著衛(wèi)龍一波三折的上市路，零食江湖的天也變了。良品鋪?zhàn)拥葮I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)乏力，高瓴資本大手筆拋售零食股。一級(jí)市場(chǎng)投資人不得不重新思考衛(wèi)龍的價(jià)值，衛(wèi)龍估值不斷下滑也不意外。

而到了二級(jí)市場(chǎng)，投資人更看重業(yè)績(jī)、技術(shù)、商業(yè)化水平、行業(yè)前景等理性指標(biāo)，無(wú)法消化一級(jí)市場(chǎng)帶來(lái)的高溢價(jià)的衛(wèi)龍，迎來(lái)了二級(jí)市場(chǎng)的估值重塑，又被“剝了一層皮”。

急轉(zhuǎn)直下的營(yíng)收增速和利潤(rùn)增速，已經(jīng)明明白白地顯露了衛(wèi)龍賺錢(qián)能力的減速。

最新招股書(shū)顯示，衛(wèi)龍營(yíng)收的同比增速?gòu)?020年的21.71%跌到2021年的16.5%，凈利潤(rùn)增速?gòu)?4.41%縮水到0.97%，2022年上半年的營(yíng)收增速則比上一年同期降低了1.83%。衛(wèi)龍的業(yè)績(jī)?cè)鏊偎坪踹M(jìn)入了緩慢期。

一個(gè)公司股價(jià)表現(xiàn)不好，離不開(kāi)市場(chǎng)整體不佳的拖累。但金沙江創(chuàng)投董事總經(jīng)理朱嘯虎在接受《財(cái)約你》訪(fǎng)問(wèn)時(shí)曾說(shuō)過(guò)：“真正好的公司是會(huì)漲起來(lái)的，我覺(jué)得好公司還是需要靠時(shí)間來(lái)體現(xiàn)它的業(yè)績(jī)的?！币呀?jīng)經(jīng)歷一輪估值過(guò)山車(chē)后的衛(wèi)龍，今后若要在二級(jí)市場(chǎng)坐穩(wěn)國(guó)民零食的寶座，靠“一包辣條”已經(jīng)不夠了。

只有辣條的生意，不夠性感

“‘90后最?lèi)?ài)吃的辣條大盤(pán)點(diǎn)”，小紅書(shū)上，這則點(diǎn)贊量過(guò)千的帖子分享了10多個(gè)辣條品牌，包括佳龍、源式、良品鋪?zhàn)?、百草味、衛(wèi)龍、麻辣王子、KK星等，其中對(duì)衛(wèi)龍的味道進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，并非“好吃”“強(qiáng)推”，簡(jiǎn)單一句“從小吃到大”影射了不一樣的意思。

更有網(wǎng)友在評(píng)論區(qū)提問(wèn)：“現(xiàn)在衛(wèi)龍還是最好吃的辣條嗎？”這個(gè)帶有濃濃不確定性的問(wèn)句，代表了不少年輕人的真實(shí)想法。在不少辣條愛(ài)好者心中，“現(xiàn)在吃衛(wèi)龍，更多吃的是一種情懷”。

衛(wèi)龍當(dāng)年抓住了電商的發(fā)展紅利以及在品牌營(yíng)銷(xiāo)上投入大量精力，在當(dāng)時(shí)還不知道“營(yíng)銷(xiāo)”為何意的一眾傳統(tǒng)草根品牌快速崛起。不過(guò)和20多年前相比，如今的衛(wèi)龍正面臨著更為激烈的同行競(jìng)爭(zhēng)。

憑借辣條起家、至今口碑仍舊耐打的老品牌其實(shí)還有不少。除了衛(wèi)龍，還有麻辣王子、鴿鴿gege、翻天娃等，都是在長(zhǎng)跑中留下來(lái)的老牌企業(yè)。

比如麻辣王子，比衛(wèi)龍更早一步成立了健康面筋研發(fā)中心，對(duì)辣條原料、味道進(jìn)行升級(jí)，用制藥標(biāo)準(zhǔn)的生產(chǎn)規(guī)范來(lái)生產(chǎn)辣條。

老玩家在升級(jí)自身之時(shí)，大蛋糕也遭到了新玩家的搶食。三只松鼠、百草味、良品鋪?zhàn)?、鹽津鋪?zhàn)悠煜露加欣睏l產(chǎn)品，甚至連老字號(hào)糖果企業(yè)金絲猴也加入戰(zhàn)局。

三只松鼠在2015年上線(xiàn)了辣條品類(lèi)，2018年單獨(dú)開(kāi)辟辣條項(xiàng)目組，成為重點(diǎn)項(xiàng)目；鹽津鋪?zhàn)雍俺鲆鲋袊?guó)“辣條行業(yè)第二”的口號(hào)，2017年成立了辣條產(chǎn)品研發(fā)中心，還花1000多萬(wàn)元請(qǐng)來(lái)了愛(ài)吃辣條的明星林更新代言。

而上面提及的這些，僅僅是叫得出名字的幾家，辣條領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手遠(yuǎn)不止這些。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，按2021年零售額計(jì)，就算衛(wèi)龍是中國(guó)最大的辣味休閑食品企業(yè)，其市場(chǎng)份額也就占了6.2%。毛利率高的辣條市場(chǎng)遠(yuǎn)未飽和，潛力還很大，也難怪各零食品牌都受不住辣條的誘惑了。

隨著這個(gè)賽道上的競(jìng)爭(zhēng)者越來(lái)越多，消費(fèi)者對(duì)衛(wèi)龍的注意力也逐漸分散。

2022年上半年，辣條所在的調(diào)味面制品業(yè)務(wù)的銷(xiāo)量，比上年同期少賣(mài)13081.2噸，銷(xiāo)量下滑幅度達(dá)到13.82%。這是在過(guò)去5年中，以大面筋、小面筋為代表的調(diào)味面制品業(yè)務(wù)首次出現(xiàn)銷(xiāo)量下滑。

低門(mén)檻的辣條行業(yè)愈加內(nèi)卷，這也導(dǎo)致辣條行業(yè)的高端化、提價(jià)空間大受限制。衛(wèi)龍?jiān)栽蟽r(jià)格上漲為由多次提價(jià)，被網(wǎng)友抱怨“連衛(wèi)龍也吃不起了”。

衛(wèi)龍的主要客戶(hù)以年輕人居多，而這群消費(fèi)者以“求新求異、個(gè)性”而出名，他們對(duì)走情懷路線(xiàn)的衛(wèi)龍辣條還能愛(ài)多久，誰(shuí)也無(wú)法知道。

用戶(hù)講情懷，但資本市場(chǎng)不講情懷。從衛(wèi)龍股價(jià)可以看出，單一的辣條故事難以在二級(jí)市場(chǎng)站穩(wěn)腳跟，它需要盡快講更大的故事，比如開(kāi)辟第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)。

一個(gè)很現(xiàn)實(shí)的情況是，三只松鼠、良品鋪?zhàn)拥攘闶称髽I(yè)，依靠原本高端品牌形象和高端產(chǎn)品定位，能低成本切入辣條品類(lèi)。但衛(wèi)龍難以快速踏入對(duì)方腹地。

切換到消費(fèi)側(cè)則變成，人們?cè)诹闶称放频赇佅聠螘r(shí)，會(huì)想到順帶購(gòu)買(mǎi)辣條，但不容易想去衛(wèi)龍店鋪買(mǎi)其他非辣味的零食。辣條的成功，還遠(yuǎn)沒(méi)有復(fù)制到其他品類(lèi)的產(chǎn)品中。

事實(shí)上，從2014年起，衛(wèi)龍也開(kāi)始休閑化轉(zhuǎn)型之路，先后推出魔芋爽、干脆面、自熱火鍋“背鍋俠”、酸辣粉、“自來(lái)熟”辣條火鍋等產(chǎn)品，2020年還推出溏心鹵蛋系列。這些所謂的“新”品類(lèi)領(lǐng)域，其實(shí)在業(yè)內(nèi)已經(jīng)是一片競(jìng)爭(zhēng)紅海。從市場(chǎng)反饋也能看出，衛(wèi)龍還未打造出真正意義上的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)。

衛(wèi)龍的辣條老故事，如今難稱(chēng)得上性感。

高端化、健康化之路難走

高端化、健康化是衛(wèi)龍一直想要打造出來(lái)的關(guān)鍵詞。

以強(qiáng)營(yíng)銷(xiāo)能力打開(kāi)知名度的衛(wèi)龍，第一個(gè)錨點(diǎn)便打向高端化路線(xiàn)。2016年9月，蘋(píng)果發(fā)布iPhone 7，衛(wèi)龍趕在發(fā)布會(huì)前一天推出了新品“Hotstrip 7”，這種模仿蘋(píng)果的設(shè)計(jì)風(fēng)格一上市就引爆了話(huà)題。

衛(wèi)龍的目的是借助蘋(píng)果的高端定位，扭轉(zhuǎn)辣條在消費(fèi)者心中“不健康、低端”的負(fù)面形象。

盡管風(fēng)馬牛不相及，但硬把兩者結(jié)合在一起的做法，似乎真的讓衛(wèi)龍的辣條在用戶(hù)心中變得高級(jí)了起來(lái)。

在此之后，衛(wèi)龍?jiān)跔I(yíng)銷(xiāo)的道路上一發(fā)不可收拾。衛(wèi)龍相繼在社交、電商平臺(tái)上入駐，又給喜歡吃辣條的奧運(yùn)冠軍全紅嬋送出幾十箱辣條賺足了熱度，在蹭熱點(diǎn)的“不歸路”上越走越遠(yuǎn)。

在這代年輕人童年的記憶里，辣條出現(xiàn)的場(chǎng)景，就是校門(mén)口小賣(mài)部、零食攤。隨著千禧一代、Z世代成長(zhǎng)為當(dāng)下主力消費(fèi)人群，他們?cè)缫涯軐?shí)現(xiàn)“零食自由”的童年愿望，自然也不會(huì)持續(xù)滿(mǎn)足于當(dāng)年小賣(mài)部的品質(zhì)。在低端面食品牌化后，衛(wèi)龍要轉(zhuǎn)型高端化也勢(shì)在必行。

高端化不易。衛(wèi)龍似乎也未真正打開(kāi)“高端”這一市場(chǎng)。

回過(guò)頭來(lái)看，急于求高端的衛(wèi)龍，這些年更多把價(jià)格和形象包裝提檔到了高端品牌——從0.5元一包到3.5元，包裝也越發(fā)精致。

衛(wèi)龍的用戶(hù)忠誠(chéng)度很大程度上源自“童年濾鏡”。在上癮、懷舊的濾鏡之下，不論衛(wèi)龍外包裝如何變，已經(jīng)成長(zhǎng)為當(dāng)下最具消費(fèi)能力的年輕人，自然也愿意為衛(wèi)龍送上單量。

但辣條畢竟是非剛需產(chǎn)品，短時(shí)間內(nèi)頻繁漲價(jià)，不僅會(huì)讓衛(wèi)龍失去部分用戶(hù)，還容易讓消費(fèi)者產(chǎn)生“性?xún)r(jià)比不高”的排斥感。

在不少年輕人眼中，高溢價(jià)背后必須有足夠的專(zhuān)業(yè)性、高品質(zhì)支撐。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，這些年，衛(wèi)龍?jiān)诋a(chǎn)品研發(fā)上有投入，但不多。招股書(shū)顯示，2019年至2022年上半年，衛(wèi)龍的研發(fā)投入分別為57.3萬(wàn)元、337.6萬(wàn)元、549.7萬(wàn)元和693.4萬(wàn)元，僅占總收入的0.3%左右。與此相反的是每年水漲船高的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用。

辣條或許的確還有提價(jià)空間，但高價(jià)之外，高品質(zhì)才是高端化的核心。

衛(wèi)龍爭(zhēng)取高端化轉(zhuǎn)型的同時(shí)，也在努力卸下重調(diào)味、垃圾食品、不健康的歷史包袱。

據(jù)新京報(bào)統(tǒng)計(jì)，2015年至2017年5月，全國(guó)超過(guò)百家辣條生產(chǎn)企業(yè)的195批次辣條登上食藥監(jiān)局黑名單。2018年，“3·15”晚會(huì)再次曝光湖南2家辣條企業(yè)的衛(wèi)生問(wèn)題后，又一次加固了“辣條=垃圾食品”的用戶(hù)心智。

重油鹽的辣條一直被歸為“不健康”的垃圾食品，與消費(fèi)者日益健康化的消費(fèi)趨勢(shì)背道而馳。即便衛(wèi)龍這些年試圖在營(yíng)銷(xiāo)上強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品的健康和高端，但如今衛(wèi)龍還未徹底擺脫“不健康”的標(biāo)簽。

辣條做成功了，衛(wèi)龍=辣條的標(biāo)簽更是難以改變。因此，衛(wèi)龍雖然在辣條賽道跑到頭部，但在整個(gè)零食大行業(yè)并不突出。后者卻是衛(wèi)龍不能放棄的戰(zhàn)場(chǎng)。

真正有好的業(yè)績(jī)和商業(yè)模式支撐的公司，終歸會(huì)被資本市場(chǎng)認(rèn)可。上市只是衛(wèi)龍的一個(gè)里程碑而不是最后一個(gè)，更重要的是接下來(lái)的路該怎么走，產(chǎn)品如何創(chuàng)新，只有打開(kāi)新局面，才能讓“休閑零食”新標(biāo)簽成功替代“辣條”。

（本文來(lái)自微信公眾號(hào)連線(xiàn)Insight）