睿遠(yuǎn)基金基金經(jīng)理趙楓：市場將逐步向基本面轉(zhuǎn)向 兔年傳統(tǒng)行業(yè)估值和盈利修復(fù)概率更大

非常榮幸，代表睿遠(yuǎn)基金參與《紅周刊》兔年話投資新年寄語活動(dòng)。

剛剛過去的2022年，經(jīng)歷俄烏沖突、美聯(lián)儲(chǔ)超預(yù)期加息、疫情反復(fù)等諸多事件，市場受多重因素影響出現(xiàn)大幅波動(dòng)。2022年11月以來隨著一些政策迎來重大改變，政策重心轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢明顯，市場逐步企穩(wěn)回升。展望兔年，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和總需求的增長，一些前期受到壓制的行業(yè)有可能面臨估值和盈利的修復(fù)，尤其是一些傳統(tǒng)行業(yè)。

市場大幅波動(dòng)下，行業(yè)和個(gè)股表現(xiàn)分化進(jìn)一步加大，受海外通脹高企和國內(nèi)需求低迷影響，上游盈利大幅增長，其中煤炭行業(yè)盈利改善最為明顯，中下游受到成本上升和需求增長放緩的雙重壓力，盈利表現(xiàn)不佳，盈利和估值的雙重影響拉大了行業(yè)間回報(bào)差距。這也讓精選優(yōu)質(zhì)個(gè)股、行業(yè)均衡配置的投資方法充滿挑戰(zhàn)。

對(duì)于市場，我們自四季度以來轉(zhuǎn)為積極樂觀，一是，很多優(yōu)質(zhì)企業(yè)的長期回報(bào)也具備了足夠的吸引力；二是，經(jīng)過行業(yè)洗牌后，優(yōu)質(zhì)企業(yè)必將獲取更高的市場份額和利潤水平；三是，政策的修正和轉(zhuǎn)向，將提振投資和消費(fèi)信心，需求有望在未來得到恢復(fù)，企業(yè)盈利將重回增長軌道，市場反彈已經(jīng)反映了投資者預(yù)期的改變，但基本面的恢復(fù)仍需要一段時(shí)間，預(yù)計(jì)未來市場將逐步轉(zhuǎn)向基本面驅(qū)動(dòng)，行業(yè)和個(gè)股會(huì)出現(xiàn)分化。

投資是面向未來的，未來充滿不確定性。我們都無法持續(xù)準(zhǔn)確預(yù)知未來，不確定中確定的是，企業(yè)價(jià)值是未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)，權(quán)益投資回報(bào)的最終來源是自由現(xiàn)金流，自由現(xiàn)金流回報(bào)率是長期回報(bào)率的決定因素。而優(yōu)秀企業(yè)之所以優(yōu)秀是因?yàn)榫邆淞俗銐驅(qū)捄蜕畹淖o(hù)城河，使得其經(jīng)營的業(yè)務(wù)可以長期獲得超過行業(yè)平均水平的回報(bào)。

每一次行業(yè)的困境都是優(yōu)秀企業(yè)提升競爭力和市場份額的機(jī)會(huì)，當(dāng)然我們也看到，絕大部分的護(hù)城河不是永久的，需要企業(yè)通過持續(xù)地投入維持和不斷加強(qiáng)其競爭優(yōu)勢，無論是品牌、技術(shù)、渠道、成本或網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)等競爭優(yōu)勢，放在較長的周期考察都可能會(huì)發(fā)生改變，這是長期投資所面臨的真正的風(fēng)險(xiǎn)。因此，公司質(zhì)地和性價(jià)比仍然是最為重要的擇股標(biāo)準(zhǔn)，一方面，公司的價(jià)值觀、治理結(jié)構(gòu)、競爭壁壘和競爭優(yōu)勢、研發(fā)創(chuàng)新能力等是我們選擇長期研究標(biāo)的最為重要的考量因素，宏觀變化對(duì)公司經(jīng)營影響也是重要因素；另一方面，股票當(dāng)期價(jià)格和公司未來價(jià)值之間的差異所隱含的長期投資回報(bào)則是我們進(jìn)行投資決策的最主要的依據(jù)。

展望2023年，中國經(jīng)濟(jì)仍然面臨內(nèi)外部壓力。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看，投資增長仍有很多的擔(dān)憂，需要更有力度的財(cái)政和貨幣政策支持。消費(fèi)是預(yù)期的函數(shù)，如果經(jīng)濟(jì)不先靠投資啟動(dòng)，進(jìn)而帶動(dòng)居民未來收入增長的預(yù)期，當(dāng)前消費(fèi)的復(fù)蘇更多是疫情的修復(fù)，或不能持續(xù)。出口增長很可能在未來面臨壓力，雖然中國企業(yè)的競爭力日趨增強(qiáng)，在全球的出口份額持續(xù)提高，但海外需求是否支持出口繼續(xù)增長仍然存疑。當(dāng)我們動(dòng)態(tài)看待未來時(shí)，政策、預(yù)期、基本面的改變，甚至財(cái)富效應(yīng)等等因素，都可能改變當(dāng)前靜態(tài)的分析。我們已經(jīng)看到政策的積極變化，也正在經(jīng)歷投資者預(yù)期的改變，可以期待未來一段時(shí)間基本面的改善。

從行業(yè)層面看，新能源行業(yè)經(jīng)過高歌猛進(jìn)后，在未來面臨挑戰(zhàn)，一是行業(yè)供給增加；二是行業(yè)增長放緩。雖然新能源行業(yè)仍然是改變?nèi)祟愡M(jìn)步的重大變革，但具體到投資標(biāo)的仍然要看其商業(yè)模式是否能夠持續(xù)為股東創(chuàng)造價(jià)值。

相對(duì)而言，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和總需求的增長，一些前期受到壓制的行業(yè)有可能面臨估值和盈利的修復(fù)。尤其是一些傳統(tǒng)行業(yè)，由于行業(yè)需求不景氣或前景不明朗，行業(yè)供給幾無增長甚至收縮，如果需求能夠有所復(fù)蘇，公司盈利可能會(huì)有顯著增長。隨著政策的明朗，以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為代表的平臺(tái)企業(yè)也將重新回到中外投資者的組合中，這批企業(yè)仍然具有最優(yōu)秀的商業(yè)模式、最有競爭力的人力資源和最具擴(kuò)張潛力的未來，不過，互聯(lián)網(wǎng)公司近期股價(jià)大幅反彈后，未來還需要權(quán)衡競爭壁壘和成長性后尋找性價(jià)比有吸引力的標(biāo)的。

更長期看，全球政經(jīng)關(guān)系的變化仍然是投資者面臨的挑戰(zhàn)，基于經(jīng)濟(jì)規(guī)律進(jìn)行的假設(shè)有可能在這種變化中出現(xiàn)重大失誤，這可能會(huì)迫使投資者縮短投資久期，或壓縮資產(chǎn)的估值上行空間，我們目前仍沒有想清楚如何應(yīng)對(duì)這種變化。疫情的沖擊可能已經(jīng)告一段落，但以當(dāng)前的研究看，未來人類可能每年都會(huì)面臨新冠的流行，以及新冠會(huì)對(duì)人口增長、消費(fèi)行為和不同的行業(yè)帶來什么長期影響需要持續(xù)關(guān)注。人工智能的進(jìn)步日新月異，人工智能的發(fā)展一定會(huì)對(duì)人類社會(huì)產(chǎn)生巨大影響，我們熟知的商業(yè)模式可能會(huì)被顛覆。基因編輯和改造已經(jīng)可以幫助人類治療疾病，未來可能進(jìn)一步可以改造人類，雖然目前法律和倫理仍然限制其很多應(yīng)用，但我們千萬不要高估人類的自制能力。

我們處在如此多變的年代，使得投資既充滿挑戰(zhàn)又充滿學(xué)習(xí)的樂趣，如何在堅(jiān)持價(jià)值投資理念的同時(shí)擁抱不確定的未來，如何在宏大敘事中辨別風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)，我們需要不斷學(xué)習(xí)、思考并作出行動(dòng)調(diào)整。

最后，?！都t周刊》的投資人兔年大吉，投資順利！