線下藥店的“戰(zhàn)爭”

陳汐　劉建中

北京一小區(qū)的線上買藥廣告牌。攝影/陳汐

有利潤的地方就會(huì)有江湖，有江湖就會(huì)有“戰(zhàn)爭”。賣藥是一門有利潤的大生意。超市便利店的毛利率約20%，而中國A股四大連鎖藥店的毛利率約為40%。中國A股四大連鎖藥店為益豐藥房（603939.SH）、大參林（603233.SH）、老百姓（603883.SH）和一心堂（002727.SZ）。

線下藥店之間的戰(zhàn)爭從群雄割據(jù)慢慢演化為逐鹿中原。目之所及，身之所感，藥店越來越多了。

打開電子地圖，方圓500米內(nèi)常常出現(xiàn)不少于五家藥店；在餓了么或美團(tuán)App上搜索“雙黃連”，大城市居民往往能找到幾十種選擇，配送速度25分鐘-50分鐘；走在街上，會(huì)見到“京東買藥好又快，28分鐘送藥上門”的廣告牌；一閃而過的“叮當(dāng)快藥，28分鐘到家”的紅色配送車，也提醒宅家懶人們買藥的便利性。

表1：2019年-2021年四大連鎖上市藥店和超市的毛利率

資料來源：萬得資訊。制表：張玲

表2：2011年-2021年中國實(shí)體藥店門店數(shù)量與增長趨勢

資料來源：國家藥監(jiān)局、商務(wù)部

表2列出了中國實(shí)體藥店門店數(shù)量的變化。從2011年至2016年，中國零售藥店數(shù)量增長幾乎停滯，從42.4萬家微增到44.7萬家。單體藥店數(shù)量于2011年達(dá)到27.7萬家后，甚至呈現(xiàn)下滑趨勢。

這是因?yàn)槟菚r(shí)新醫(yī)改深入推進(jìn)，醫(yī)保制度向基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)傾斜，使藥店客流持續(xù)下降。而零售藥店為了擺脫困境嘗試的“多元化”經(jīng)營也受到政策影響。比如，那時(shí)全國范圍內(nèi)實(shí)行醫(yī)保店限制銷售非藥商品。

而且各種政策對藥店的規(guī)范性要求日益嚴(yán)格。隨著新版藥品經(jīng)營質(zhì)量管理規(guī)范（GSP）、飛檢、藥店分級(jí)分類管理等政策的推行，藥店的規(guī)范成本不斷攀升。加之人力成本、房租成本的提升以及采購議價(jià)能力的缺乏，中小藥店的生存空間被不斷壓縮，不少單體藥店被迫關(guān)閉或被收購。

從2016年起，頭部連鎖藥店通過新開門店、并購、加盟等手段，積極擴(kuò)張，并且開始下沉進(jìn)軍縣級(jí)市場。2017年連鎖藥店數(shù)量首次超過單體藥店。

2018年開始，零售藥店數(shù)量每年都以超過5%的速度遞增。2018年-2021年，中國零售藥店數(shù)量每年增加3萬以上。2021年比2017年增加了13.6萬間，增長了30%。

連鎖藥店的門店數(shù)量增長更快。2021年比2017年增長了47.2%。A股六家醫(yī)藥零售上市公司的門店數(shù)增長更加迅猛。比如，大參林從2017年的2952間增長到2021年底的8193間。具體數(shù)據(jù)參見表3。

表3：2017年-2022三季度A股連鎖藥店門店數(shù)量與增速

資料來源：公司財(cái)報(bào)

藥店越來越多，是因?yàn)榈案庾兇罅?。很多從業(yè)者認(rèn)為蛋糕會(huì)越來越大，而且市場集中度會(huì)越來越高。

藥店的蛋糕越來越大

有兩個(gè)因素致使藥店的蛋糕越來越大：一是處方外流；二是人口老齡化。

什么是“處方外流”？

一直以來，中國賣藥的主場在醫(yī)院，而不在藥店。公立醫(yī)院占了超過六成的銷售份額，基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)占了一成，剩下的不到三成才是零售藥店。

但是，轉(zhuǎn)機(jī)來了。在歷史上，15%的藥品加成是中國公立醫(yī)院利潤的重要來源，即所謂的“以藥養(yǎng)醫(yī)”。在這種制度下，高價(jià)藥、大量開藥盛行。這導(dǎo)致醫(yī)療費(fèi)用居高不下，所以“醫(yī)藥分離”一直是醫(yī)改的核心內(nèi)容之一。

出于醫(yī)保控費(fèi)的要求，2017年底，公立醫(yī)院全面實(shí)施“藥品零加成”、藥占比降至30%等政策?！八幤妨慵映伞弊屷t(yī)院不能從藥品明面獲取加成收益，反而要支付藥房運(yùn)營成本，醫(yī)院經(jīng)營藥房動(dòng)力減弱。面對藥占比考核，醫(yī)生會(huì)少開藥、減少輔助用藥，或者建議患者院外購藥。

“藥品零加成”“藥占比考核”這兩個(gè)政策導(dǎo)致藥品需求開始逐漸流向院外市場，也就是所謂的“處方外流”。

2017年可以視為中國醫(yī)藥分離的元年。中國從2017年開始密集出臺(tái)了多項(xiàng)醫(yī)療改革相關(guān)政策。藥品集中帶量采購、電子處方流傳、網(wǎng)售處方藥、“雙通道”、DRG/DIP（按疾病診斷相關(guān)分組/按病種分值付費(fèi)）支付方式改革等一系列政策的落地，加速了“處方外流”。

例如，“帶量采購”政策鼓勵(lì)定點(diǎn)零售藥店參與集中帶量采購，讓老百姓在家門口就可以買到質(zhì)優(yōu)價(jià)廉的集采藥。這能讓藥店獲得有競爭優(yōu)勢的采購價(jià)格，而且藥店銷售“零差率”集采藥還能起到引流作用，帶動(dòng)一些高毛利藥品的銷售。

公立醫(yī)院在帶量采購政策實(shí)施之后，品類大幅減少。眾多未中標(biāo)品種出現(xiàn)短缺，特別是外資原研藥缺乏?；颊咝枰谠和馐袌鲑徺I一些未中標(biāo)品種或是中標(biāo)未中選品種，這讓零售藥店獲得了機(jī)會(huì)。

再例如，“雙通道”政策解決了此前“救命藥進(jìn)醫(yī)保但醫(yī)院沒有貨，到藥店買不報(bào)銷”的難題。

“雙通道”政策加速患者流向零售藥店。如果一些臨床價(jià)值高、患者急需、替代性不高的談判藥品在醫(yī)院買不到，患者可以在“雙通道”藥店購買，并且享受和在醫(yī)院買藥同等的報(bào)銷政策。

目前，納入“雙通道”管理的藥品各省不同，且不限于談判藥品。例如廣西“雙通道”目錄除納入156個(gè)談判藥品外，還納入了2335個(gè)特殊慢性病用藥。

這些政策等于把醫(yī)院的一塊蛋糕，直接切割下來分給了普通零售藥店，給藥店帶來了紅利。

當(dāng)然，短期內(nèi)由于種種原因，醫(yī)院仍會(huì)通過院邊藥房合作、二次議價(jià)、拉長上游賬期等方式繼續(xù)從賣藥中獲利。但隨著監(jiān)管加強(qiáng)，“處方外流”是大勢所趨。

根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)，公立醫(yī)院作為中國第一大藥品銷售終端市場，占比由2017年的68%下降至2021年63.5%，下降了4.5%；零售藥店作為第二大藥品銷售終端市場，占比由2017年的22.6%上升至 26.9%，提升了4.3%。

2021年三大藥品銷售終端的銷售額為1.77萬億元。華西證券預(yù)測，預(yù)計(jì)到2028年，總處方外流的規(guī)模將超過7200億元。其中，零售藥店作為院外重要的承接方，受益于處方外流的規(guī)模將達(dá)到5000億元。

人口老齡化加劇也催增用藥需求。

2021年中國65歲及以上人口突破2億人，占總?cè)丝诒戎剡_(dá)14.2%。按照聯(lián)合國標(biāo)準(zhǔn)，中國已步入深度老齡化社會(huì)。據(jù)國家衛(wèi)健委測算，2035年中國60歲及以上人口將突破4億，在總?cè)丝谥械恼急葘⒊^30%，中國進(jìn)入重度老齡化階段。

老年人口數(shù)量增加，高血壓、冠心病、糖尿病等慢性病患者的基數(shù)日益擴(kuò)大。慢性病具有患病周期長、就診頻率低、用藥需求大等特點(diǎn)。零售藥店能夠較好滿足慢性病患者的購藥需求。

還有一個(gè)原因，讓大型連鎖藥店摩拳擦掌，就是行業(yè)集中度提升。

從長期發(fā)展趨勢來看，連鎖率和行業(yè)集中度提升仍是主旋律。

雖然近年來中國零售藥店的行業(yè)集中度提升較快，但相較于美國、日本等成熟市場，仍然處于較低水平，尚有較大發(fā)展空間。

據(jù)國家藥監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)，中國藥店的連鎖率從2011年的34.7%提升至2021年的57.2%。根據(jù)艾昆緯（IQVIA）數(shù)據(jù)，美國藥店的連鎖化率從1990年的不到40%增至2021年的90%。

美國、日本前十大藥店的市場占有率（CR10）已超過70%。根據(jù)中信證券研報(bào)，2020年中國前十大連鎖藥店的市占率僅為27%。從這個(gè)數(shù)據(jù)對比來看，未來頭部連鎖藥店仍有較大的成長空間。

國家政策也鼓勵(lì)零售藥店行業(yè)加快整合。商務(wù)部于2021年10月28日發(fā)布的《關(guān)于“十四五”時(shí)期促進(jìn)藥品流通行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》明確提出，要提高行業(yè)集中度。

到2025年，培育形成五家至十家超500億元的專業(yè)化、多元化藥品零售連鎖企業(yè)，藥品零售百強(qiáng)企業(yè)年銷售額占藥品零售市場總額65%以上，藥品零售連鎖率接近70%。

在政策、需求和發(fā)展趨勢三重利好之下，線下大型連鎖藥店被寄予厚望。市場給相關(guān)公司的估值也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于A股股票平均水平。

2022年12月20日收盤，上交所股票平均市盈率為12.7倍，深交所為23.4倍，而益豐藥房、大參林、老百姓、一心堂分別為42.2倍、40.3倍、30.5倍和21.6倍。

各類競爭者

線下藥店有多種分類方法。

比如，按照規(guī)模和商圈定位可以分為：旗艦店、區(qū)域中心店、中型社區(qū)店和小型社區(qū)店。

按照藥店的特點(diǎn)可以分為：社會(huì)藥房和專業(yè)藥房。需要知道，社會(huì)藥房一般也會(huì)有醫(yī)保覆蓋。四大上市連鎖藥店醫(yī)保門店數(shù)量占比可達(dá)80%以上。

當(dāng)談到競爭，有一種分類方式特別有意義：股東的屬性。

第一類參賽者是加速布局“批零一體化”的醫(yī)藥商業(yè)巨頭。

一派是以國藥控股（01099.HK）旗下的國大藥房、華潤醫(yī)藥（03320.HK）旗下的德信行大藥房，以及上海醫(yī)藥（601607.SH）旗下的華氏大藥房為代表。這三家零售藥房的股東是排名前三的醫(yī)藥批發(fā)企業(yè)，且都為國企。

對比其他選手，它們的優(yōu)勢非常明顯：其一是上游資源豐富，物流配送體系更加完善，進(jìn)貨成本低。巨頭爸爸搞批發(fā)，兒子做零售似乎有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢。其二是醫(yī)院資源豐富，利于承接處方外流，在布局專業(yè)藥房方面更加得心應(yīng)手。其三是國企背景，出身名門，根紅苗正，資金充沛。

作為國家隊(duì)代表的國藥控股，零售門店總數(shù)在2022年6月底達(dá)到10569家。其中，國大藥房9137家，專業(yè)藥房1432家。擁有“雙通道”資質(zhì)藥房數(shù)量在上市連鎖中最多，共計(jì)676家。

另一派只有一位選手：九州通（600998.SH）旗下的好藥師大藥房。九州通是民營企業(yè)，同時(shí)是排名第四的醫(yī)藥批發(fā)企業(yè)。

為了吸引更多的單體藥店及中小連鎖企業(yè)加盟，九州通于2021年推出“萬店聯(lián)盟”計(jì)劃。通過“好藥師”品牌授權(quán)的加盟模式，整合終端、采購、電商等資源賦能加盟藥店。

截至2022年9月30日，好藥師門店達(dá)到10016家（主要為加盟藥店），門店增長速度遠(yuǎn)超上市連鎖藥店。九州通此前提出了“3年3萬家門店”的擴(kuò)張目標(biāo)，若該目標(biāo)能按期實(shí)現(xiàn)，好藥師將成為國內(nèi)第一大連鎖藥店品牌。

第二類參賽者是民營上市連鎖藥店。

其中包括“四大天王”：老百姓、益豐藥房、大參林、一心堂。這四家的門店數(shù)量已經(jīng)接近或超過萬家。此外還包括健之佳（605266.SH）和漱玉平民（301017.SZ），這兩家的門店數(shù)量超過4000家。

頭部的“四大天王”，深耕行業(yè)多年，在大本營擁有良好的群眾基礎(chǔ)，以及可復(fù)制的擴(kuò)張模式。它們從名不見經(jīng)傳的地方藥店起步，逐漸成長為區(qū)域霸主。又快馬加鞭地通過自建、加盟及并購等多種方式在角逐全國市場，完成了從區(qū)域龍頭向全國性大連鎖的跨越。

它們擴(kuò)張有章法，穩(wěn)扎穩(wěn)打，通過規(guī)模效應(yīng)提升品牌知名度和議價(jià)能力。

第一步先精耕區(qū)域或聚焦區(qū)域，在“大本營”重點(diǎn)投入資源，在核心區(qū)域高密度布局，不斷強(qiáng)化區(qū)域優(yōu)勢并輻射周圍。

第二步結(jié)合自己的發(fā)展規(guī)劃，向全國其他區(qū)域有計(jì)劃地?cái)U(kuò)張。擴(kuò)張中注重風(fēng)險(xiǎn)可控，注重效益提升。同時(shí)重視人才培養(yǎng)、管理輸出、文化融合等環(huán)節(jié)，從而實(shí)現(xiàn)營收、盈利水平與品牌影響力等方面的多重提升。

例如，大參林按照“深耕華南，布局全國”的發(fā)展戰(zhàn)略，進(jìn)軍全國市場。益豐藥房采取的戰(zhàn)略是“區(qū)域聚焦、穩(wěn)健擴(kuò)張”，以“鞏固中南華東華北，拓展全國市場”為目標(biāo)。

第三類是資本發(fā)起的、尚未上市的重量級(jí)選手。

這類以高濟(jì)醫(yī)療和全億健康為代表。

2017年，高瓴資本成立高濟(jì)醫(yī)療，開啟“買買買”模式。在短短兩年時(shí)間內(nèi)，財(cái)大氣粗的高濟(jì)醫(yī)療通過并購擁有了1萬多家實(shí)體門店，一舉成為國內(nèi)第一家實(shí)現(xiàn)門店破萬的藥店企業(yè)。

從2019年起，高濟(jì)醫(yī)療放慢擴(kuò)張步伐，進(jìn)入深度整合期。對被收購企業(yè)從供應(yīng)鏈、組織架構(gòu)、文化、品牌、財(cái)務(wù)等方面進(jìn)行整合。

投資機(jī)構(gòu)親自參與公司孵化和運(yùn)營的代表還有全億健康。全億健康在2016年由基石資本發(fā)起設(shè)立，2017年弘毅投資成為其第二大股東。

全億健康也可謂是“為并購而生”。近年來，全億健康接連將一些區(qū)域連鎖龍頭藥店收入囊中，進(jìn)入了江蘇、浙江、四川、河北等省份。目前，全億健康擁有直營門店總數(shù)超過2600家。

2021年5月，基石資本及弘毅投資退出全億健康，將持有股份轉(zhuǎn)讓國際PE巨頭KKR。該交易成為近年中國醫(yī)藥流通領(lǐng)域最大的控股型并購交易。

第四類參賽者是不知名股東名下的單體藥房和中小型連鎖藥店。

目前多數(shù)單體藥店正面臨內(nèi)外交困，生存空間越來越窄。外部大中型連鎖藥店攻城略地，國家政策約束力不斷加強(qiáng)。這類選手自身軟硬實(shí)力存在先天不足。

按照商務(wù)部提出的到2025年“零售連鎖化率接近70%”的目標(biāo)，未來三年，國內(nèi)將有7.5萬家以上的單體藥店面臨淘汰、并購、加盟。

不僅是單體藥店，許多中小連鎖也面臨相似的境遇。在與線下大型連鎖和線上電商的競爭之中，規(guī)模小的藥店在采購成本、獲客能力、經(jīng)營管理等方面難以占據(jù)優(yōu)勢。內(nèi)卷之下， “大魚吃小魚”的情況會(huì)持續(xù)上演。

縱觀線下零售藥店，正在經(jīng)歷從“諸侯割據(jù)”向“群雄逐鹿”演變。

目前門店近萬、破萬的頭部連鎖藥店有七家：國家隊(duì)的國藥控股、資本隊(duì)的高濟(jì)醫(yī)療、A股的益豐藥房、老百姓、大參林、一心堂，民營批發(fā)企業(yè)的好藥師。這七家在競賽中，已經(jīng)和其他選手拉開了差距。

它們之中，未來誰是線下藥店王者？

未來王者

線下零售藥店護(hù)城河低，所以經(jīng)營難度高，賺的是精打細(xì)算的錢。

不擴(kuò)張不行，而負(fù)債率太高也不行；店面形象差不行，裝修太好又導(dǎo)致資本支出上升；位置差不行，位置好就意味租金高；店員學(xué)歷太低不行，高學(xué)歷就意味著成本；只賣名牌藥沒有利潤，只賣高利潤的自主品牌沒有顧客。

很多門店藥品的銷售價(jià)格是進(jìn)價(jià)的1倍以上，但凈利潤率卻難以達(dá)到10%。這主要是因?yàn)楹芏嚅T店年收入不到100萬元。房租、員工、營銷都是不小的開支。

經(jīng)營線下藥店需要在各種矛盾因素之間不斷取舍，以求盡量取得最優(yōu)的平衡。藥店需要在控制成本的前提下，增多產(chǎn)品品類、提高品牌認(rèn)可度、提升服務(wù)質(zhì)量、增加消費(fèi)者黏性、打造專業(yè)化形象。

下面分析各類競爭者的情況。

國藥、上藥、華潤醫(yī)藥下屬的零售藥店，看起來是天生贏家，其實(shí)不然。

國藥控股之下的國大藥房在網(wǎng)絡(luò)布局、品牌形象、資金實(shí)力等方面，看似穩(wěn)坐了零售藥店行業(yè)“江湖老大”的地位。然而其整體運(yùn)營效率卻不高。

國大藥房的毛利率約為25%，而凈利潤率僅約為1%。2021年，國大藥房營業(yè)收入為224.8億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤1.84億元，凈利潤率0.82%。2022年上半年?duì)I業(yè)收入111.5億元，同比增長2.84%，實(shí)現(xiàn)凈利潤1.41億元，凈利潤率1.26%。

上海醫(yī)藥旗下的藥品零售毛利率顯著低于國大藥房，約為15%；而華潤醫(yī)藥旗下的藥品零售分部的毛利率約為10%，凈利潤為負(fù)值。

國有藥店存在成本控制等問題，如果不能有效改變，規(guī)模則不能繼續(xù)擴(kuò)張，難以成為業(yè)界王者。

九州通的辦法很巧妙，基于自己的供應(yīng)鏈優(yōu)勢將中小型藥店吸納進(jìn)來，做這些藥店的整合者。

2021年底，“萬店聯(lián)盟”計(jì)劃（好藥師）已實(shí)現(xiàn)自營及加盟藥店6138家，覆蓋全國28個(gè)省市。截至2022年9月30日，公司旗下好藥師已擁有直營及加盟藥店10016家，門店數(shù)量破萬，2022年全年預(yù)計(jì)可以達(dá)到11000家門店。

一年門店數(shù)量增長5000家，擴(kuò)張迅速，證明了模式的生命力。然而與四大連鎖藥店相比，九州通的難點(diǎn)在于隊(duì)伍太雜，難以做到精細(xì)化管理。如果一些加盟店發(fā)生違規(guī)經(jīng)營行為，九州通難以管理到位。當(dāng)出問題的加盟店多了，就會(huì)影響品牌。

當(dāng)品牌價(jià)值消失，負(fù)循環(huán)開始，整個(gè)大廈都有坍塌的風(fēng)險(xiǎn)。由于商業(yè)模式的固有缺陷，九州通的未來會(huì)遭遇不少挑戰(zhàn)，成為王者之路注定更加艱辛。

資本擅長整合資源，高濟(jì)醫(yī)療利用資本優(yōu)勢僅兩年就成為中國第一大連鎖藥店。

這類藥店在精細(xì)化管理方面面臨挑戰(zhàn)。每個(gè)子品牌的藥店原來有不同的管理方式和管理團(tuán)隊(duì)。新來的職業(yè)經(jīng)理人是否了解當(dāng)?shù)厍闆r？他們發(fā)出的指令，能否有效執(zhí)行？

高濟(jì)醫(yī)療已經(jīng)擁有60多個(gè)子品牌，融合會(huì)成為一大困難。如果子品牌不能相互融合，不能形成合力，不能提升品牌價(jià)值，那么就仍然是一堆散兵游勇。

如今的高濟(jì)醫(yī)療步伐慢了下來，已經(jīng)出現(xiàn)了消化不良的跡象。

目前看，最有可能成為線下王者的選手是四大上市連鎖藥店。

四大藥店都起源于區(qū)域藥店，對大本營地區(qū)的用藥習(xí)慣等關(guān)鍵知識(shí)有深入了解。經(jīng)過多年耕耘，通過高密度布點(diǎn)，形成了規(guī)模經(jīng)濟(jì)。在重點(diǎn)區(qū)域占領(lǐng)了消費(fèi)者認(rèn)知，群眾基礎(chǔ)良好。然后，通過復(fù)制模式布局全國。

一般來說，在一個(gè)區(qū)域內(nèi)，布點(diǎn)越密集，營業(yè)、利潤、坪效等數(shù)據(jù)越優(yōu)良。

表4是A股四大連鎖藥店在各個(gè)區(qū)域的門店數(shù)量。圖2-圖5分別是它們歷年的營業(yè)收入、凈利潤、歸母凈利潤、資產(chǎn)負(fù)債率情況。

從圖2-圖5看，與其他三大連鎖相比，一心堂各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)都不差。2018年之后，一心堂資產(chǎn)負(fù)債率一直最低，歸母凈利潤則排第二。

圖1：三大藥品終端市場銷售額占比情況

資料來源：米內(nèi)網(wǎng)。制圖：張玲

圖2：四大藥店2017年-2021凈利潤

資料來源：萬得資訊

圖3：四大藥店2017年-2021歸母凈利潤（億元）

資料來源：米內(nèi)網(wǎng)。制圖：張玲

表4：2021年四大藥店的直營店分布

資料來源：四大藥店2021年年報(bào)

圖4：四大藥店2017年-2021營業(yè)收入（億元）

資料來源：萬得資訊

圖5：四大藥店2017年-2021資產(chǎn)負(fù)債率（%）

資料來源：萬得資訊

但2021年，一心堂有6740間門店集中于西南地區(qū)，占其門店總數(shù)的78.7%。西南地區(qū)經(jīng)濟(jì)總量相對較小，未來發(fā)展空間會(huì)受到限制。一心堂第二發(fā)展重心華南地區(qū)有1188間店面，占其門店總數(shù)的13.9%，但在華南的門店密度和品牌認(rèn)可度顯著低于大參林。所以，一心堂未來可以偏安一隅，但想稱霸全國，難度比較大。

老百姓的布局過于分散，7078家直營店分布在22個(gè)省份。而益豐在湖南、湖北、上海、江蘇、江西、浙江、廣東、河北、北京九省市共開設(shè)了7809間直營門店，其中湖南、湖北、廣東三省布局了3824間。大參林布局重心也非常明確，在廣東、廣西、海南三省布局5156間。

企業(yè)聚焦在一定區(qū)域內(nèi)進(jìn)行門店擴(kuò)張，管理成本較低，比較容易實(shí)現(xiàn)盈利。但如果在全國分散進(jìn)行，公司將面臨盈利壓力，管理難度也較高。

老百姓門店布局的區(qū)域密度不夠大，導(dǎo)致2020年之后凈利潤最低。同時(shí)2021年，其資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)72%，為四家中最高。目前看，發(fā)展?jié)摿π∮谝尕S藥房和大參林。

所以，未來線下藥店的王者有可能在大參林和益豐藥房中誕生。但是這兩個(gè)公司也存在明顯的隱憂。

第一，負(fù)債發(fā)展，負(fù)債率高。2021年大參林和益豐藥房的資產(chǎn)負(fù)債率分別為66%和54%。高負(fù)債率會(huì)影響企業(yè)的門店擴(kuò)張，而且增大了企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)。如果未來經(jīng)濟(jì)下行，或者線上藥店沖擊，導(dǎo)致線下藥店毛利率降到30%以下，負(fù)債發(fā)展模式就很可能經(jīng)歷考驗(yàn)。

第二，商譽(yù)高。2021年大參林和益豐藥房的商譽(yù)分別為20.6億元和37.2億元。商譽(yù)始終是一種風(fēng)險(xiǎn)。在行業(yè)蕭條期，商譽(yù)減值會(huì)讓企業(yè)雪上加霜。

第三，大參林和益豐藥房的收益上升更多來源于外生，而內(nèi)生增長不足。2021年大參林和益豐藥房門店數(shù)量增加了36%和30%，但營業(yè)收入分別增長了14.9%、16.6%，凈利潤分別增長了-25.7%、14.3%。

除了自身的問題，大參林和益豐藥房還會(huì)受到線上藥店的挑戰(zhàn)。

線上藥店對A股連鎖藥店的挑戰(zhàn)

線下藥店最大的威脅來自于線上對手的競爭。

圖6-圖8顯示，從2013年開始，網(wǎng)上藥店的銷售額占比不斷攀升。這個(gè)趨勢仍會(huì)延續(xù)。

圖6：2013年-2021年中國實(shí)體藥店和網(wǎng)上藥店（含藥品和非藥品）銷售額占比

資料來源：米內(nèi)網(wǎng)

圖7：2013年-2021中國實(shí)體藥店（含藥品和非藥品）銷售情況

資料來源：米內(nèi)網(wǎng)

圖8：2013年-2021年中國網(wǎng)上藥店（含藥品和非藥品）銷售情況

資料來源：米內(nèi)網(wǎng)

線上售藥蓬勃發(fā)展。每個(gè)商業(yè)巨頭都有此方向的布局。阿里巴巴（09988.HK）、京東集團(tuán)（09618.HK）、美團(tuán)（03690.HK）、百度（09888.HK）、騰訊（00700.HK）、中國平安（601318.SH、02318HK）都布局了線上診療和相關(guān)的藥品零售業(yè)務(wù)。

美團(tuán)深度參與送藥業(yè)務(wù)，但更像原有業(yè)務(wù)的延伸。美團(tuán)也上線過“百壽健康網(wǎng)”，該網(wǎng)站擁有醫(yī)藥電商的屬性，但目前比較初級(jí)。

目前線上藥品零售企業(yè)中最知名的有三家：京東健康（06618.HK）、阿里健康（00241.HK）、叮當(dāng)健康（09886.HK）。圖9是2021年京東健康、阿里健康、叮當(dāng)健康在線上藥房中的銷售占比。

圖9：2021年按收入計(jì)中國數(shù)字零售藥房市場競爭格局

資料來源：叮當(dāng)健康招股書，弗若斯特沙利文

目前，業(yè)內(nèi)很多人并不看好叮當(dāng)健康的未來。2021年5月，泰康人壽等18名機(jī)構(gòu)股東集體退出。

“叮當(dāng)快藥主打即時(shí)用藥，而即時(shí)用藥的需求量本身比較小。如果不是很著急，消費(fèi)者想不起叮當(dāng)。”一位業(yè)內(nèi)人士說。

叮當(dāng)快藥作為低頻App帶有天然劣勢，不得不越來越多地依賴平臺(tái)流量。2018年叮當(dāng)健康自營平臺(tái)的收入占比52%，但從2019年開始，第三方平臺(tái)收入反超。2022年，第三方平臺(tái)收入在總收入中占比已經(jīng)超過70%。

叮當(dāng)不被看好，還因?yàn)橘Y產(chǎn)過重，而且藥品相對更貴。一位習(xí)慣網(wǎng)購藥物的消費(fèi)者說：“叮當(dāng)雖然最快，但也最貴。對比一些常見藥品，有些品類叮當(dāng)上的價(jià)格可以比京東貴30%?！?/p>

線上藥品零售王者會(huì)在京東健康與阿里健康中產(chǎn)生。它們會(huì)給線下藥店帶來諸多挑戰(zhàn)。

首先，網(wǎng)絡(luò)售藥有固有的優(yōu)勢：品類齊全、容易比價(jià)、價(jià)格低廉、沒有銷售人員推銷誤導(dǎo)、送貨上門。

早期的醫(yī)藥電商以價(jià)格優(yōu)勢從器械、計(jì)生和保健品入手，逐步向“脫發(fā)”“祛痘”“避孕”“減肥”等品類滲透，而后覆蓋“感冒”“消化”“婦科”等常見病品類，未來會(huì)向處方藥市場延伸。

筆者認(rèn)為，三到五年內(nèi)線下藥店大概率還占據(jù)大部分市場。一是因?yàn)榫W(wǎng)上購藥的習(xí)慣還需要培養(yǎng)；二是醫(yī)保對于網(wǎng)上購藥未實(shí)現(xiàn)覆蓋；三是網(wǎng)絡(luò)問診和售藥自身還要解決一些技術(shù)問題。

但時(shí)間是站在網(wǎng)上售藥一邊的。

第一，習(xí)慣網(wǎng)購的45歲以下人群正成為購藥的主體。

第二，醫(yī)保覆蓋網(wǎng)上售藥是未來的趨勢。

網(wǎng)上藥店實(shí)力更強(qiáng)，可以和更多藥企形成更加牢固的共生關(guān)系，信息反饋更快，拿到稀缺貨品也更有保證。

隨之大數(shù)據(jù)積累，未來“倉儲(chǔ)+配送+在線醫(yī)師指導(dǎo)+客服”的模式將從成本到效果，全面超越線下藥店。

線下藥店模式資產(chǎn)重、風(fēng)險(xiǎn)大，而線上企業(yè)的模式非常輕?？鄢嘤喱F(xiàn)金之后，2021年京東健康凈資產(chǎn)接近于零，但營業(yè)收入超過300億元。

京東健康和阿里健康都在進(jìn)行大健康全布局，例如在線問診、健康指導(dǎo)、幫藥企和醫(yī)院數(shù)字化、藥企新藥宣發(fā)、?？铺剿鞯鹊?。目的在于豐富場景，接入更多優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源。

2022年前六個(gè)月，京東健康總收入202億元，阿里健康2022財(cái)年（2021年3月1日至2022年3月1日），總收入206億元。

京東健康，截至2022年6月30日，年度活躍用戶數(shù)量超過1.31億，同比增長22.4%。阿里健康截至2022年3月31日，在線自營店的年度活躍消費(fèi)者也超過1.1億。

京東健康和阿里健康，都非常注重研發(fā)投入。京東健康2021年研發(fā)投入8.9億元，阿里健康2022財(cái)年研發(fā)投入7.3億元。反觀益豐藥房2021年為0.16億元，大參林為0.4億元。

通過研發(fā)和積累，線上藥店可以更有效的利用專家學(xué)者等稀缺資源，給消費(fèi)者更好的購物體驗(yàn)。

而且，線上玩家也積極布局線下藥房。截至2022年11月20日，京東大藥房旗下已在20多個(gè)城市設(shè)立43家藥房子公司。每家子公司擁有數(shù)量不等的藥房門店。而阿里健康大藥房也在全國10多個(gè)城市設(shè)立了14家藥房子公司。

線下連鎖藥店，最可能成為王者的是益豐藥房和大參林。但是，由于線上藥店的挑戰(zhàn)，也不可過度樂觀地看待益豐藥房和大參林的未來。

（作者為《財(cái)經(jīng)》產(chǎn)業(yè)研究中心研究員，編輯：劉建中）