數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)融資約束的影響及其作用機制

周 靜，趙 前

（西南民族大學(xué) 商學(xué)院，四川 成都 610041）

一、引言

近年來，隨著數(shù)字技術(shù)加速創(chuàng)新，催生了一大批數(shù)字化新興產(chǎn)業(yè)，促進(jìn)了數(shù)字技術(shù)與實體經(jīng)濟的深度融合。企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型已經(jīng)成為實現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展新動能的關(guān)鍵和重點。當(dāng)今世界，數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展速度之快、輻射范圍之廣、影響程度之深前所未有。面對數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展的浪潮，各國都提出了數(shù)字化發(fā)展戰(zhàn)略，如美國的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、歐盟的數(shù)字經(jīng)濟戰(zhàn)略等。同時，中國也在積極倡導(dǎo)數(shù)字技術(shù)與實體經(jīng)濟的融合發(fā)展。2021 年《政府工作報告》中指出，中國要加快數(shù)字產(chǎn)業(yè)化和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化發(fā)展進(jìn)程，實現(xiàn)數(shù)字技術(shù)與實體經(jīng)濟的創(chuàng)新結(jié)合，探索建設(shè)新型數(shù)字社會。這將有利于推動構(gòu)建新發(fā)展格局，以及構(gòu)建現(xiàn)代化經(jīng)濟體系，是國家競爭的新優(yōu)勢所在。數(shù)字化轉(zhuǎn)型對于企業(yè)而言已經(jīng)成為其獲取主要競爭優(yōu)勢的主要來源，在此背景下，研究探討數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)的影響以及作用路徑具有一定的研究價值及實際意義。

數(shù)字化轉(zhuǎn)型不可能一蹴而就，需要有一個逐步探索發(fā)展的過程。在這一發(fā)展過程中，數(shù)字技術(shù)在企業(yè)中從無到有，數(shù)字人才由少到多，數(shù)字化發(fā)展程度逐漸提高?，F(xiàn)階段企業(yè)在進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型中主要存在缺乏科學(xué)戰(zhàn)略引導(dǎo)及戰(zhàn)略與模型不匹配等問題（王永貴等，2021［1］）。在改革初期，企業(yè)引進(jìn)數(shù)字技術(shù)勢必會出現(xiàn)管理成本增加、經(jīng)營困難、數(shù)字化發(fā)展收效甚微等情況。Hajli et al.（2015）［2］發(fā)現(xiàn)，只有部分企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型中直接受益，而另一部分企業(yè)則由于技術(shù)、成本等原因效果不明顯。目前，中國很多企業(yè)都在探索發(fā)展數(shù)字技術(shù)，但效果似乎并不太明顯，企業(yè)也陷入進(jìn)退兩難的發(fā)展困境。如果要破解這一困境，就要對數(shù)字化發(fā)展的影響了如指掌。那么數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)的經(jīng)營有什么影響？其作用的機理路徑又是什么？

本文研究的創(chuàng)新性主要在以下三個方面：本文基于關(guān)鍵信息挖掘方式，利用Python 軟件對企業(yè)年報中數(shù)字技術(shù)的關(guān)鍵信息的詞頻進(jìn)行統(tǒng)計，實證檢驗了數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)融資約束的影響；由于在金融環(huán)境中存在因企業(yè)所有制不同而存在“歧視”的現(xiàn)象，導(dǎo)致不同性質(zhì)企業(yè)融資成本差別較大。因此，本文依據(jù)企業(yè)性質(zhì)的不同，分組考察了國有企業(yè)與非國有企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型中的差異，并基于會計信息質(zhì)量與代理成本視角，研究了數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)融資約束的影響路徑；考慮到企業(yè)在實際工作中的需要，并結(jié)合企業(yè)性質(zhì)的不同，本文引入審計機構(gòu)的權(quán)威性和高管激勵兩個要素，考察了其在數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)融資約束影響中的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

二、理論分析與研究假設(shè)

以計算機、網(wǎng)絡(luò)、通信等為代表的現(xiàn)代信息技術(shù)革命催生了數(shù)字經(jīng)濟，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟成為當(dāng)今時代的最強音，對于中國具有特殊的意義（張新紅，2016［3］）。在數(shù)字化經(jīng)濟浪潮的推動下，越來越多的企業(yè)開啟了數(shù)字化轉(zhuǎn)型之路。數(shù)字技術(shù)與實體經(jīng)濟的有機融合，展現(xiàn)出對傳統(tǒng)經(jīng)濟強大的推動力，并形成了驅(qū)動經(jīng)濟發(fā)展的新動能。在當(dāng)今數(shù)字經(jīng)濟時代，大多數(shù)的中、小、微企業(yè)的數(shù)字化水平與商業(yè)銀行的數(shù)字化水平不在同一級別，這給數(shù)字金融下的銀企合作帶來了較大障礙（陸岷峰，2020［4］）。同時，企業(yè)推行數(shù)字化轉(zhuǎn)型有利于降低信息產(chǎn)品的傳遞成本、搜尋成本、驗證成本以及交易成本（裘瑩等，2019［5］），有利于企業(yè)內(nèi)部與外界信息交流，提高企業(yè)信息的透明度，降低信息不對稱程度（祁懷錦等，2020［6］）。企業(yè)數(shù)字化可以與政府補貼相互補充，通過消除信息的不對稱，緩解了企業(yè)對外負(fù)債融資約束（高雨辰等，2021［7］）。

此外，企業(yè)的融資約束主要由信息不對稱、代理問題、交易成本等原因所導(dǎo)致（王竹泉等，2015［8］）。由于企業(yè)內(nèi)外信息的不對稱以及代理問題，企業(yè)外部投資者需要向企業(yè)收取一定的風(fēng)險溢價，以彌補信息不對稱所帶來的風(fēng)險問題，導(dǎo)致企業(yè)外部融資難度明顯高于內(nèi)部。當(dāng)前，政府對企業(yè)數(shù)字化發(fā)展持鼓勵態(tài)度，對于主動進(jìn)行數(shù)字化發(fā)展的企業(yè)，政府部門會給予相應(yīng)的補貼及政策支持。接受政府補貼的企業(yè)相當(dāng)于獲得了政府的認(rèn)可（高雨辰等，2018［9］），因此更有利于獲得外部投資者的信賴。由此可見，企業(yè)推行數(shù)字化發(fā)展可以幫助提高企業(yè)信息的透明度、降低交易成本、促進(jìn)對外債務(wù)融資、獲得政府支持，從而實現(xiàn)有效緩解企業(yè)的融資約束。綜上所述，本文提出以下假設(shè)。

H：數(shù)字化發(fā)展有助于緩解企業(yè)融資約束。

三、樣本選擇與研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

近幾年，中國企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型如雨后春筍般發(fā)展起來。因此，本文選取的研究對象為2015—2019 年中國A 股上市企業(yè)，其主要財務(wù)指標(biāo)來自CSMAR 數(shù)據(jù)庫，數(shù)字化轉(zhuǎn)型主要關(guān)鍵詞均來自公司年報。出于對數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性的考慮，部分?jǐn)?shù)據(jù)需要進(jìn)行延期處理，所以實際的樣本區(qū)間為2014—2020 年。同時剔除金融行業(yè)的企業(yè)、ST、*ST 企業(yè)以及相關(guān)數(shù)據(jù)缺失以及存在極端值的企業(yè)，最后得到5 159 個樣本。

（二）變量設(shè)定

1.融資約束（FC）

學(xué)術(shù)界對于企業(yè)融資約束程度的衡量指標(biāo)主要有以下四種，分別是KZ 指數(shù)、WW 指數(shù)、FC 指數(shù)以及SA 指數(shù)?？紤]到KZ 指數(shù)與WW 指數(shù)包含較多的財務(wù)相關(guān)指標(biāo)，可能導(dǎo)致變量間存在內(nèi)生性；FC 指數(shù)相較于SA 指數(shù)考慮的更為全面，結(jié)果分析更為準(zhǔn)確。因此本文借鑒顧雷雷等（2020）［10］的研究，采用FC 指數(shù)對企業(yè)融資約束進(jìn)行衡量。首先，按照年度將企業(yè)規(guī)模、成立年限、現(xiàn)金股利支付率等進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，根據(jù)結(jié)果進(jìn)行排序，大于66%分位數(shù)的公司為低約束組，QUFC=0，其他部分為高約束組，QUFC=1。對模型進(jìn)行回歸，得到每年度融資約束發(fā)生的概率P，定義為FC指數(shù)，F(xiàn)C指數(shù)越大說明企業(yè)融資約束程度越高。構(gòu)建衡量企業(yè)融資約束程度的模型如下：

其中：size為企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模，lev為企業(yè)財務(wù)杠桿率，CashDiv為公司當(dāng)年發(fā)放的現(xiàn)金股利，MB為企業(yè)市賬比，NWC為凈營運資本，EBIT為息稅前利潤，ta為總資產(chǎn)。

2.企業(yè)數(shù)字化發(fā)展水平（Digit）

當(dāng)前，企業(yè)數(shù)字化發(fā)展水平還沒有在年報或相關(guān)資料中進(jìn)行公布，因此如何對其進(jìn)行合理度量是首先要解決的問題。本文借鑒當(dāng)前經(jīng)濟學(xué)者與管理學(xué)者的研究方法，采用文本挖掘提取特定關(guān)鍵詞的頻數(shù)作為構(gòu)建相關(guān)指標(biāo)的依據(jù)。特定關(guān)鍵詞出現(xiàn)的頻率越高，說明該關(guān)鍵詞的指向?qū)ζ髽I(yè)的經(jīng)營發(fā)展越重要（林樂等，2017［11］）?？紤]到企業(yè)年報中含有豐富的公司發(fā)展情況，因此，本文采用戚聿東等（2020）［12］的方法，以企業(yè)年報為基礎(chǔ)，利用文本挖掘技術(shù)，統(tǒng)計關(guān)鍵詞頻數(shù)，以此來確定企業(yè)的數(shù)字化發(fā)展水平。

首先，對于確定數(shù)字技術(shù)的關(guān)鍵詞，本文采用人工篩選與運用計算機軟件對“數(shù)字化”關(guān)鍵詞進(jìn)行聯(lián)想相結(jié)合的方法，根據(jù)相關(guān)程度選取關(guān)鍵詞如表1 所示。其次，利用Python 軟件編寫詞頻統(tǒng)計程序，在企業(yè)年報中收集關(guān)鍵詞頻數(shù)，并計算出本年度同行業(yè)數(shù)字化關(guān)鍵詞頻數(shù)的平均值；最后，以某企業(yè)年報中數(shù)字化關(guān)鍵詞頻數(shù)總和與同年度同行業(yè)數(shù)字化關(guān)鍵詞頻數(shù)均值的比值，作為企業(yè)數(shù)字化發(fā)展程度的衡量指標(biāo)：

由表1 可知，企業(yè)對于數(shù)字技術(shù)運用的關(guān)鍵字描述頻數(shù)最多，其次是云計算技術(shù)與人工智能技術(shù)，而大數(shù)據(jù)技術(shù)與區(qū)塊鏈技術(shù)的描述頻數(shù)則相對較少，由此說明企業(yè)在積極推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，數(shù)字技術(shù)已經(jīng)運用到生產(chǎn)經(jīng)營、技術(shù)改造等方面。但不同行業(yè)間數(shù)字化發(fā)展程度相差較大，與數(shù)字技術(shù)緊密相關(guān)的行業(yè)（如計算機、軟件信息服務(wù)等）數(shù)字化發(fā)展程度高，而傳統(tǒng)的農(nóng)業(yè)、工業(yè)等其他行業(yè)數(shù)字化發(fā)展緩慢。

表1 企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型關(guān)鍵詞

3.控制變量

此外，本文還對可能影響企業(yè)融資約束的變量進(jìn)行控制，具體如表2 所示。

表2 變量說明及定義

（三）模型設(shè)定

本文設(shè)定如下模型，檢驗數(shù)字化轉(zhuǎn)型對企業(yè)融資約束的影響：

（四）統(tǒng)計性描述

表3 為本文中主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，由表3 數(shù)據(jù)分析可知，融資約束在企業(yè)中普遍存在，同時中國企業(yè)在數(shù)字化發(fā)展中存在總體水平較低、差距較大的情況。

表3 主要變量描述性統(tǒng)計分析

四、實證檢驗與結(jié)果分析

（一）數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)融資約束的影響

銀行信貸是企業(yè)的主要融資方式之一，但銀行在進(jìn)行貸款審批時會因企業(yè)所有制的不同而存在“金融歧視”現(xiàn)象（方軍雄，2007［13］）。為進(jìn)一步了解不同性質(zhì)的企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型對融資約束的影響方面是否存在差異，本文設(shè)立國有企業(yè)組與非國有企業(yè)組作為對照檢驗。

根據(jù)表4 的實證檢驗結(jié)果可知，數(shù)字化發(fā)展水平對企業(yè)融資約束的回歸系數(shù)為-0.007，且在1%水平上顯著，說明數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以顯著緩解企業(yè)的融資約束，并且在國有企業(yè)和非國有企業(yè)中都有效。但在分組對照檢驗中，數(shù)字化轉(zhuǎn)型對于國有企業(yè)融資約束的緩解作用較強，這也說明國有企業(yè)在數(shù)字化轉(zhuǎn)型項目建設(shè)中投入的資金更多。

表4 企業(yè)數(shù)字化程度與融資約束

（二）穩(wěn)健性檢驗

為保證基準(zhǔn)檢驗的準(zhǔn)確可靠，本文對數(shù)據(jù)進(jìn)行滯后一期處理，結(jié)果如表5 所示。在重新進(jìn)行回歸分析后，數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)融資約束的緩解作用依舊十分顯著，相關(guān)假設(shè)進(jìn)一步得到驗證。

表5 穩(wěn)健性檢驗

五、效應(yīng)機制分析與檢驗：會計信息質(zhì)量與代理成本

（一）機制分析與模型構(gòu)建

上述實證研究結(jié)果表明，數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以顯著緩解國有企業(yè)與非國有企業(yè)的融資約束，但是現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于數(shù)字化轉(zhuǎn)型對緩解企業(yè)融資約束的作用路徑以及機制探究較少，可以參考的文章有限。為此，本文將從以下兩個角度對其路徑、機制進(jìn)行探究。

1.數(shù)字化發(fā)展—會計信息質(zhì)量—融資約束

回顧企業(yè)信息化以及數(shù)字化的發(fā)展歷程，財務(wù)系統(tǒng)在每一次的轉(zhuǎn)型中都扮演了極其重要的角色。無論是會計電算化，還是企業(yè)資源規(guī)劃（ERP）管理系統(tǒng)的普及使用，財務(wù)系統(tǒng)的率先升級都是推動企業(yè)全面升級轉(zhuǎn)型的發(fā)動機，是企業(yè)改革升級的必經(jīng)之路。企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型將推動信息的整體收集、加工、分析、存儲，使信息披露的主體日益多樣化，信息傳遞路徑日益豐富，同時加強了信息的可追溯性、準(zhǔn)確性和完整性（沈弋等，2014［14］），支持并補充了原有的企業(yè)會計信息，增強了會計信息的準(zhǔn)確性，提升了會計信息質(zhì)量。根據(jù)優(yōu)序融資理論以及信號傳遞理論，高質(zhì)量的會計信息可以向投資者傳達(dá)正面積極的信號，使投資者根據(jù)信息做出合理的投資決策（范培華等，2016［15］），減少內(nèi)外融資成本的差異，從而避免由于信息不對稱而導(dǎo)致的道德風(fēng)險和逆向選擇行為，降低信息不對稱引發(fā)的風(fēng)險溢價（Myers et al.，1984［16］）。同時，高質(zhì)量的會計信息是緩解公司與外部投資者之間信息不對稱的重要途徑，高質(zhì)量的會計信息能夠有效緩解公司的融資約束（王琨等，2016［17］）。

2.數(shù)字化發(fā)展—代理成本—融資約束

在現(xiàn)代企業(yè)管理中，所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離導(dǎo)致了委托代理問題。企業(yè)經(jīng)營者出于對自我利益的考慮，在風(fēng)險和收益之間權(quán)衡，尋求最有利于自身的組合方式（Shleifer et al.，1997［18］）。而企業(yè)的所有者為了規(guī)避道德風(fēng)險，對經(jīng)營者施加約束和控制，這就產(chǎn)生了代理成本（孫亞南等，2015［19］）。隨著數(shù)字化的發(fā)展，企業(yè)傳遞信息的路徑變得更加多樣化，獲取信息的成本在逐步降低，進(jìn)而改善了信息的產(chǎn)能。數(shù)字化推動著企業(yè)目標(biāo)的轉(zhuǎn)變和組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新，使得組織結(jié)構(gòu)趨于扁平化、網(wǎng)絡(luò)化（戚聿東 等，2020［20］），形成了更加開放的組織結(jié)構(gòu)。于冰 等（2006）［21］的研究表明，電子商務(wù)影響了企業(yè)內(nèi)部的交易成本（信息成本、代理成本），有效地降低了信息傳遞、獲取的成本。同時，數(shù)字技術(shù)也使得企業(yè)財務(wù)、內(nèi)部控制等信息更加透明（Goldfarb et al.，2019［22］），有利于提升內(nèi)部控制質(zhì)量，降低監(jiān)管成本。因此，代理成本的降低將會有效促進(jìn)信息傳遞效率的提升，有助于投資者掌握更多企業(yè)信息，緩解因信息不對稱而導(dǎo)致的企業(yè)融資困境。

為檢驗上述兩條路徑的合理性，本文設(shè)置了如下的遞歸方程進(jìn)行檢驗：

其中，對于中介變量（mediator）的度量，本文借鑒Dechow et al.（1995）［23］以及吳聯(lián)生 等（2007）［24］的研究，選擇應(yīng)計項目盈余管理作為會計信息質(zhì)量的替代變量。具體方法采用修正的Jones 模型來計算，并進(jìn)行絕對值處理。模型構(gòu)建如下：

其中：NDAi，t為i企業(yè)第t年的總應(yīng)計利潤，△REVi，t為i企業(yè)第t期與第t-1 期營業(yè)收入變動額，△RECi，t為i企業(yè)第t期與第t-1 期應(yīng)收賬款變動額，PPEi，t為i企業(yè)t年末固定資產(chǎn)凈值，Ai，t-1為i公司t-1 年末總資產(chǎn)。計算企業(yè)的真實應(yīng)計利潤值與擬合值之差，可以得出應(yīng)計項目盈余管理DA，該值越小，說明公司會計信息質(zhì)量越高。

對于代理成本（TAT）的度量，本文參考羅明琦（2014）［25］的研究，認(rèn)為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率具有波動小、不易受操控等特點。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越大，說明周轉(zhuǎn)率越高，代理成本越小。

（二）機制的實證檢驗

表6 中列（1）、列（2）、列（3）為會計信息質(zhì)量的檢驗結(jié)果。列（1）為數(shù)字化發(fā)展水平對企業(yè)融資約束的基準(zhǔn)檢驗回歸，其回歸系數(shù)為負(fù)，且在1%水平下顯著，說明數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以有效緩解企業(yè)的融資約束；第（2）列中數(shù)字化發(fā)展水平對企業(yè)會計信息質(zhì)量DA的回歸系數(shù)為負(fù)，且在5%水平下顯著，說明數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以顯著提升企業(yè)會計信息質(zhì)量；第（3）列將會計信息質(zhì)量DA加入到第（1）列基準(zhǔn)模型中回歸，其中數(shù)字化發(fā)展水平Digit的回歸系數(shù)為-0.007，在1%水平下顯著，會計信息質(zhì)量DA的回歸系數(shù)為-0.016，在10%水平下顯著。根據(jù)列（2）、列（3）的回歸結(jié)果，會計信息質(zhì)量在數(shù)字化發(fā)展水平對企業(yè)融資約束程度的緩解作用中發(fā)揮了不完全中介效應(yīng)，說明數(shù)字化轉(zhuǎn)型提升了企業(yè)會計信息質(zhì)量，進(jìn)一步緩解了企業(yè)的融資約束。

表6 機制路徑檢驗：會計信息質(zhì)量、代理成本

表6 中的列（4）、列（5）為代理成本的檢驗結(jié)果。第（4）列中數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的回歸系數(shù)為0.023，在1%的水平下顯著，說明數(shù)字化發(fā)展程度可以顯著提升企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，降低其代理成本；列（5）將總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率加入到列（1）的基準(zhǔn)模型進(jìn)行回歸檢驗，其中數(shù)字化發(fā)展水平的回歸系數(shù)為-0.007，在1%水平下顯著，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率回歸系數(shù)為-0.032，在1%水平下顯著，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)融資約束的緩解中起到了不完全的中介作用，說明數(shù)字化發(fā)展降低了企業(yè)代理成本，對企業(yè)的融資約束起到了一定的緩解作用。

六、進(jìn)一步檢驗：審計機構(gòu)權(quán)威性與高管激勵的調(diào)節(jié)效應(yīng)

（一）審計機構(gòu)權(quán)威性的調(diào)節(jié)效應(yīng)

審計機構(gòu)的專業(yè)性、權(quán)威性以及規(guī)模大小在一定程度上決定了其審計質(zhì)量的高低（De Angelo L，1981［26］）。通常審計質(zhì)量較高的審計機構(gòu)會獲得更高的社會認(rèn)可（范經(jīng)華，2012［27］）。普華永道、安永、德勤、畢馬威四家會計師事務(wù)所作為國際公認(rèn)的四大會計師事務(wù)所，因其具有更專業(yè)、更權(quán)威、規(guī)模更大等特點，其審計質(zhì)量會更高，所以由他們所審計的財務(wù)報告具有更高的認(rèn)可度。但隨著數(shù)字技術(shù)的發(fā)展，財務(wù)機器人、財務(wù)共享中心等一系列數(shù)字智能產(chǎn)品的應(yīng)用，在提升了企業(yè)財務(wù)信息的質(zhì)量的同時，也得到了廣泛的社會認(rèn)可（張永坤等，2021［28］）。因此，企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型將會在一定程度上彌補企業(yè)所選審計機構(gòu)權(quán)威性不足的問題，進(jìn)而達(dá)到提高企業(yè)財務(wù)報告信息質(zhì)量、獲取社會廣泛認(rèn)可、緩解融資約束的目的。

在進(jìn)行回歸檢驗時，考慮到中國國有企業(yè)的特殊性，本文將樣本按照企業(yè)性質(zhì)分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)進(jìn)行對照檢驗，同時為了控制變量交乘后回歸導(dǎo)致內(nèi)生性較大的問題，先對數(shù)字化發(fā)展程度Digit以及審計機構(gòu)權(quán)威性Audit進(jìn)行中心化處理，再求其交乘項Digit'×Audit'?；貧w結(jié)果如表7 所示，在國有企業(yè)中，數(shù)字化發(fā)展程度與審計機構(gòu)權(quán)威性的交乘項Digit'×Audit'的回歸系數(shù)為-0.011，但不顯著，說明在國有企業(yè)中，審計機構(gòu)的權(quán)威性在數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)融資約束的緩解作用中不具有調(diào)節(jié)作用；在非國有企業(yè)中，數(shù)字化發(fā)展程度與審計機構(gòu)權(quán)威性的交乘項Digit'×Audit'的回歸系數(shù)為-0.035，在1%水平下顯著，說明對于非國有企業(yè)在選擇權(quán)威性較低的審計機構(gòu)時，數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)融資約束的緩解作用將更加顯著，在一定程度上彌補了所選審計機構(gòu)權(quán)威性較弱的問題。

（二）高管激勵的調(diào)節(jié)效應(yīng)

有效的高管激勵可以為企業(yè)吸引更多優(yōu)秀的人才，促使企業(yè)經(jīng)營者與管理者利益趨同。Hanson et al.（2000）［29］發(fā)現(xiàn)高管權(quán)利越大，就越有動力為企業(yè)所有者效力。適當(dāng)提高高管持股比例，可以引導(dǎo)高管更加努力工作，降低代理成本，提升企業(yè)價值（張正國，2010［30］）。同時，高管激勵具有“融資效應(yīng)”，在降低外部融資費用方面具有積極作用（黃曉波等，2021［31］）。而企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型在一定程度上可以降低企業(yè)代理成本，彌補企業(yè)高管激勵不足的問題。因此，相對于高管激勵較高的企業(yè)而言，高管激勵較低的企業(yè)其代理成本將更高，數(shù)字化發(fā)展程度對企業(yè)融資約束的緩解作用將更顯著。

為驗證高管激勵的調(diào)節(jié)作用，以及企業(yè)異質(zhì)性對其造成的影響，本文依據(jù)企業(yè)性質(zhì)的不同，將企業(yè)分成國有企業(yè)與非國有企業(yè)兩組進(jìn)行對照檢驗，同時為解決控制變量交乘后帶來的內(nèi)生性問題，對數(shù)字化發(fā)展程度Digit與高管激勵M-share進(jìn)行中心化處理，再求其交乘項Digit'×M-share'，回歸結(jié)果如表7 所示。結(jié)果顯示在國有企業(yè)中，數(shù)字化發(fā)展水平與高管激勵的交乘項Digit'×Mshare'的回歸系數(shù)為-0.002，在5%水平下顯著；在非國有企業(yè)中，數(shù)字化發(fā)展水平與高管激勵的交乘項Digit'×M-share'的回歸系數(shù)為-0.005，在1%水平下顯著，說明相對于國有企業(yè)而言，非國有企業(yè)在高管激勵較低時，數(shù)字化發(fā)展水平對于企業(yè)融資約束的緩解作用將更顯著。

表7 進(jìn)一步檢驗：審計機構(gòu)權(quán)威性、高管激勵

七、研究結(jié)論與政策建議

本文探討了數(shù)字化發(fā)展程度與企業(yè)融資約束之間的關(guān)系。發(fā)現(xiàn)數(shù)字化發(fā)展程度較高的企業(yè)所面臨的融資約束會更小。對于其作用的機制路徑，本文在檢驗中發(fā)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型有助于企業(yè)會計信息質(zhì)量的提升，以及降低企業(yè)所有者與經(jīng)營者間的代理成本，從而幫助企業(yè)緩解融資約束。在進(jìn)一步研究中發(fā)現(xiàn)，對于聘請審計機構(gòu)權(quán)威性較弱的非國有企業(yè)，以及實行高管激勵較低的企業(yè)，其推行數(shù)字化發(fā)展會更有效地緩解企業(yè)的融資約束。

數(shù)字化轉(zhuǎn)型已經(jīng)成為企業(yè)獲取創(chuàng)新動力的主要來源，對于企業(yè)而言，要順應(yīng)數(shù)字化發(fā)展的時代潮流，同時結(jié)合自身的核心競爭優(yōu)勢，實現(xiàn)數(shù)字化與企業(yè)經(jīng)營的融合發(fā)展，最終達(dá)到提升企業(yè)價值的目的。首先，企業(yè)需要加強自身數(shù)字化信息交流平臺的建設(shè)，以提升企業(yè)信息透明度，實現(xiàn)企業(yè)數(shù)據(jù)共享。一方面，企業(yè)主動透明公開信息不僅有助于加強社會監(jiān)管，實現(xiàn)企業(yè)會計信息質(zhì)量的提升，而且也讓外部投資者充分了解企業(yè)的經(jīng)營、發(fā)展現(xiàn)狀，降低因信息不對稱而導(dǎo)致的融資風(fēng)險溢價，實現(xiàn)企業(yè)融資成本的降低。另一方面，加強企業(yè)數(shù)字化信息交流平臺的建設(shè)有助于企業(yè)內(nèi)部信息互聯(lián)互通，提高辦事效率，精簡企業(yè)管理人員，實現(xiàn)代理成本的降低，達(dá)到緩解企業(yè)融資約束的目的。其次，對于非國有企業(yè)而言，更應(yīng)注重企業(yè)數(shù)字化的轉(zhuǎn)型，通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型可以在一定程度上彌補所選審計機構(gòu)權(quán)威性不足的問題，從而提高外界對企業(yè)財務(wù)報告信息的認(rèn)可度。最后，企業(yè)需要結(jié)合實際情況建立適當(dāng)?shù)母吖芗罘桨福齼?yōu)秀的管理者，并促進(jìn)管理者與股東利益的一致性，實現(xiàn)代理成本的降低，推動數(shù)字化在企業(yè)中的發(fā)展。

發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟已經(jīng)成為中國的戰(zhàn)略方向，數(shù)字經(jīng)濟的發(fā)展改變著企業(yè)原有的治理體系，倒逼傳統(tǒng)企業(yè)加快數(shù)字化發(fā)展進(jìn)程。對于政府而言，需要支持企業(yè)數(shù)字化發(fā)展，實現(xiàn)實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級。首先，要推進(jìn)數(shù)字化政府建設(shè)，運用大數(shù)據(jù)、云平臺等實現(xiàn)監(jiān)管與服務(wù)。其次，要加強立法，規(guī)范數(shù)字金融發(fā)展，建立社會信用管理體系，加強對企業(yè)信息的披露以及質(zhì)量的提升。最后，要大力培養(yǎng)相關(guān)技術(shù)人才，以促進(jìn)數(shù)字技術(shù)的發(fā)展，推動企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型升級，解決企業(yè)當(dāng)前在數(shù)字化進(jìn)程中的實際困難。