探討國(guó)有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資管理問(wèn)題

李治群 深圳市深汕特別合作區(qū)城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司

一、房地產(chǎn)企業(yè)融資的概述及特點(diǎn)

（一）房地產(chǎn)企業(yè)融資的概述

房地產(chǎn)企業(yè)融資指的是在房地產(chǎn)項(xiàng)目地塊受讓、開(kāi)發(fā)建設(shè)過(guò)程通過(guò)各種渠道、方式、信貸工具為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融通資金的借貸行為。隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的逐步完善，企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的融資行為變得十分普遍，而國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)投資類的企業(yè)為了適應(yīng)市場(chǎng)需求，也開(kāi)始為企業(yè)提供越來(lái)越豐富的融資產(chǎn)品。房地產(chǎn)企業(yè)在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)過(guò)程中需要巨額的流動(dòng)資金，因此房地產(chǎn)企業(yè)通過(guò)融資來(lái)緩解企業(yè)的資金壓力是一種常見(jiàn)現(xiàn)象，但由于不同的融資方式其成本也是不同的，而且會(huì)伴隨著高額的利息。因此，作為房地產(chǎn)企業(yè)要從科學(xué)、理性的角度，來(lái)綜合衡量不同融資方式所產(chǎn)生的收益與支出關(guān)系，從而選擇能給企業(yè)帶來(lái)最佳經(jīng)濟(jì)效益的融資方式。

（二）房地產(chǎn)企業(yè)融資的特點(diǎn)

1.資金回收期長(zhǎng)

一個(gè)完整的房地產(chǎn)項(xiàng)目建設(shè)周期通常需要經(jīng)過(guò)籌建、開(kāi)發(fā)、施工、驗(yàn)收以及銷售等多個(gè)環(huán)節(jié)，這其中從房地產(chǎn)企業(yè)投入資金啟動(dòng)項(xiàng)目到最終的銷售完成資金回收，一般至少需要兩三年的時(shí)間，有的大型項(xiàng)目甚至達(dá)到十多年。另外，一部分房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目中投資的部分是通過(guò)收取房地產(chǎn)租金來(lái)償還融資本金，相對(duì)地產(chǎn)銷售來(lái)說(shuō)，租賃模式租金回收的時(shí)間長(zhǎng)，導(dǎo)致企業(yè)投資回收期限較長(zhǎng)。因此，總體來(lái)講房地產(chǎn)行業(yè)的資金回收周期是比較漫長(zhǎng)的。

2.資金來(lái)源分散

由于房地產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目所需資金量大，單一的融資渠道很難滿足項(xiàng)目整個(gè)建設(shè)需求，因此房地產(chǎn)企業(yè)往往會(huì)采用多種融資形式。而多種渠道募集到的資金將會(huì)一次性地集中投入材料物資采購(gòu)、工程施工等環(huán)節(jié)中去。

3.貸款抵押物多為土地使用權(quán)及房屋

房地產(chǎn)企業(yè)在融資過(guò)程中，為了更方便地獲得資金，通常會(huì)將土地使用權(quán)或住宅房屋作為抵押品，以此來(lái)獲得抵押貸款，支撐企業(yè)在各個(gè)環(huán)節(jié)中的資金耗用。而作為商業(yè)銀行，也會(huì)根據(jù)抵押物的價(jià)值來(lái)對(duì)應(yīng)調(diào)整借款利率。

4.兼顧政策性保障住房開(kāi)發(fā)

國(guó)有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)既要考慮經(jīng)濟(jì)效益，也要兼顧社會(huì)效益。經(jīng)營(yíng)商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)的同時(shí)，要肩負(fù)民生保障性住房建設(shè)任務(wù)。企業(yè)的自有資金和融資資金需要合理分配，科學(xué)統(tǒng)籌商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與保障性住房開(kāi)發(fā)投資比例。

二、國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)常見(jiàn)的融資方式

現(xiàn)階段國(guó)有房地產(chǎn)公司常見(jiàn)的融資方式主要是通過(guò)銀行貸款、發(fā)行理財(cái)式企業(yè)債券、信托、應(yīng)收質(zhì)押保函等。一般來(lái)講，企業(yè)本身的自有資金積累是難以滿足遍地開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的資金需求。銀行信用貸款、質(zhì)押貸款、資產(chǎn)保函是國(guó)有房地產(chǎn)公司主要的融資方式。國(guó)有企業(yè)具有背景方面的優(yōu)勢(shì)，因此更容易獲得銀行貸款，但由于其財(cái)務(wù)杠桿不可能無(wú)限制地使用，因此能夠獲得的銀行融資會(huì)有一定限度。再加上近年來(lái)國(guó)家政策對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控，使得國(guó)有企業(yè)通過(guò)銀行貸款獲得融資也更加困難。信托形式的融資其形式更加靈活，能滿足不同的融資需求，但其成本比銀行貸款要高。預(yù)收賬款可以用作滾動(dòng)開(kāi)發(fā)資金，但對(duì)于前期開(kāi)發(fā)和土地融資的資金需求效果不夠顯著。債券融資相比于銀行貸款來(lái)講，其資金使用周期可以更長(zhǎng)，一般可以在3-10 年，資成本較低，融資成本也可以在企業(yè)所得稅稅前扣除，其融入資金使用限制條款相對(duì)寬松，對(duì)比銀行貸款要求相對(duì)嚴(yán)格，債券融資資金用途可以在不同的項(xiàng)目和地區(qū)之間調(diào)配使用。這種融資方式并非完美的，其缺點(diǎn)主要是發(fā)行債券必須經(jīng)過(guò)上級(jí)主管單位嚴(yán)格批準(zhǔn)，債券融資募集規(guī)模和發(fā)行價(jià)格受市場(chǎng)行情及發(fā)行企業(yè)評(píng)級(jí)的影響，后續(xù)還要遵守信息披露管理?xiàng)l例。

三、地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展近況

回顧過(guò)去一年我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，前期銷售持續(xù)膨脹，后期低迷萎縮，過(guò)去一年不論是土地需求還是住房銷售，自2021 年下半年后持續(xù)急速下行。從國(guó)家出臺(tái)制定的“三道紅線”“集中供地”“兩集中”、到流動(dòng)資金補(bǔ)給壓力、后續(xù)補(bǔ)交政策，新冠肺炎疫情及各地各項(xiàng)房地產(chǎn)調(diào)控新政對(duì)地產(chǎn)市場(chǎng)影響極大。無(wú)論從地產(chǎn)公司、地產(chǎn)監(jiān)管部門，還是市場(chǎng)購(gòu)買者對(duì)市場(chǎng)采取保守觀望態(tài)度，對(duì)未來(lái)地產(chǎn)市場(chǎng)投資預(yù)期的變化和經(jīng)濟(jì)格局不穩(wěn)定致使各方參與度不足。本人認(rèn)為，從以下多個(gè)方面，房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)思路發(fā)生了顯著改變：

一是形成了從土地為王到現(xiàn)金為王的發(fā)展階段，競(jìng)地價(jià)限房?jī)r(jià)疊加預(yù)售資金強(qiáng)監(jiān)管，囤地策略失效，留存現(xiàn)金撿漏式拿地成為企業(yè)共識(shí)。

二是地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型，從追求規(guī)模演變到追求持續(xù)發(fā)展，穩(wěn)步經(jīng)營(yíng)的階段，三道紅線后，不再片面考核年銷售額作為授信依據(jù)。貸款機(jī)構(gòu)考慮選擇持續(xù)穩(wěn)健的企業(yè)作為授信對(duì)象。

三是形成從全國(guó)發(fā)展到本區(qū)深耕階段，政府加強(qiáng)預(yù)售資金監(jiān)管力度，集團(tuán)內(nèi)部資金調(diào)撥通道受阻，區(qū)域深度發(fā)展策略通過(guò)低監(jiān)管成本代替全國(guó)規(guī)范化發(fā)展策略。

2022 初讓大眾感覺(jué)和往年不一樣的就是房地產(chǎn)企業(yè)暴雷，幾乎是成群結(jié)隊(duì)的爆，先來(lái)看看存在主要風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)企業(yè)有的已經(jīng)開(kāi)始在暴雷的，有的正在進(jìn)行時(shí)，有的在不久的將來(lái)，例如華夏XX、新華聯(lián)XX、富XX 地產(chǎn)、寶XX 地產(chǎn)、佳兆xx 等，相繼由于資金鏈斷裂，面臨債務(wù)危機(jī)。隨著房地產(chǎn)行業(yè)面臨調(diào)控政策持續(xù)加強(qiáng)，房住不炒已經(jīng)成為頂層建筑關(guān)注核心，目前已經(jīng)違背供求關(guān)系，政策的急轉(zhuǎn)彎，導(dǎo)致炒房模式下的房企的經(jīng)營(yíng)步伐“急剎車”，銷售資金回籠受到嚴(yán)重影響，資金鏈斷裂，導(dǎo)致流動(dòng)資金枯竭，暴雷現(xiàn)象頻頻發(fā)生。

四、國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)融資面臨的問(wèn)題

（一）融資渠道過(guò)于單一

我國(guó)國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)在融資過(guò)程中，由于受到的監(jiān)管比較多，因此其融資模式比較單一。常見(jiàn)的融資主要來(lái)自以國(guó)資委為股東的增資和銀行貸款融資。由于銀行貸款手續(xù)簡(jiǎn)便，其貸款資金成本也相對(duì)較低，因此成了國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要渠道。但這種單一的融資渠道，一旦遇到國(guó)家宏觀政策有大幅度的調(diào)整，嚴(yán)格調(diào)控房地產(chǎn)行業(yè)，其銀行貸款的融資風(fēng)險(xiǎn)也相應(yīng)增大。

（二）資金錯(cuò)配的風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)往往實(shí)力雄厚，經(jīng)常會(huì)參與一些城市建設(shè)中的重點(diǎn)項(xiàng)目，這些項(xiàng)目通常周期較長(zhǎng)，有的三五年，有的甚至長(zhǎng)達(dá)十多年。這就容易導(dǎo)致傳統(tǒng)的銀行貸款或項(xiàng)目貸款周期和項(xiàng)目現(xiàn)金的回收周期不匹配，長(zhǎng)此以往會(huì)影響到國(guó)有企業(yè)的現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。

（三）融資結(jié)構(gòu)不合理

在融資渠道優(yōu)先次序中，對(duì)企業(yè)的融資行為進(jìn)行了相對(duì)的排序，即債權(quán)融資方式優(yōu)于股權(quán)融資方式，內(nèi)部融資渠道相對(duì)優(yōu)于外部融資渠道，間接融資優(yōu)于直接融資。然而就我國(guó)國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)講，債權(quán)融資的方式比較多，其他的內(nèi)源融資和股權(quán)融資則相對(duì)較少。而且房地產(chǎn)企業(yè)在貸款使用方面比較常見(jiàn)的是“短貸長(zhǎng)投”的模式，很容易出現(xiàn)資金鏈斷裂而影響到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和項(xiàng)目的建設(shè)。

（四）內(nèi)控體系不健全

我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)起步晚，但發(fā)展極其迅速，因此包括國(guó)有企業(yè)在內(nèi)的房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在著內(nèi)部管理制度不健全，跟不上高速發(fā)展的市場(chǎng)需求等問(wèn)題。并且，一些房地產(chǎn)企業(yè)由于缺乏嚴(yán)格的內(nèi)控體制，相關(guān)的規(guī)章制度便容易流于形式，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)“特事特辦”的現(xiàn)象。

五、國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)融資創(chuàng)新路徑

（一）加強(qiáng)內(nèi)部資金管理

國(guó)有企業(yè)通常下屬有多個(gè)子公司，就房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)而言，通常一個(gè)項(xiàng)目公司對(duì)應(yīng)一個(gè)項(xiàng)目，致使母公司的資金分別投入在多個(gè)子公司賬戶上。需要加強(qiáng)母公司資金的集中管理，在確保內(nèi)部各子公司資金充足的前提下，通過(guò)搭建資金集中共享管理平臺(tái)，把下轄公司沉淀的剩余資金集中起來(lái)，由集團(tuán)母公司進(jìn)行統(tǒng)籌管理和科學(xué)分配調(diào)動(dòng)。這種內(nèi)部資金集中管理模式，存在以下多方面優(yōu)點(diǎn)：一是有利于加強(qiáng)內(nèi)部各項(xiàng)目公司資金的風(fēng)險(xiǎn)管理，提高母公司對(duì)各子公司的垂直控制能力；二是有利于資金統(tǒng)籌監(jiān)管，通過(guò)母公司統(tǒng)籌調(diào)配資金余缺，能夠提高母公司匯集整體資金的使用效益效率，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)存貸雙高的普遍問(wèn)題起到立竿見(jiàn)影的作用。三是提高國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)有效應(yīng)對(duì)外部融資政策變化的應(yīng)變能力。在國(guó)家銀根緊縮的困境下，需要充分挖掘國(guó)有地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部各子公司力量，通過(guò)這種充分調(diào)配子公司內(nèi)部資金的方式，將自己從低效項(xiàng)目轉(zhuǎn)到高收益相對(duì)更高的項(xiàng)目上，集中大事辦要事可以實(shí)現(xiàn)集團(tuán)利益最大化。

（二）積極運(yùn)用債務(wù)融資工具

房地產(chǎn)企業(yè)以往債權(quán)融資有應(yīng)急融資融券、短期融資融券、中期票據(jù)融資、資產(chǎn)保理以及其他非金融企業(yè)債務(wù)融資產(chǎn)品等。依據(jù)《中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)債券融資工具管理要求》《國(guó)家銀保監(jiān)會(huì)關(guān)于加強(qiáng)銀行債券承銷資金風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》等相關(guān)文件規(guī)定，債務(wù)融資工具的發(fā)行地產(chǎn)企業(yè)需要滿足制度健全、資質(zhì)、盈利水平達(dá)到一定水平、資信評(píng)級(jí)較高以及財(cái)務(wù)指標(biāo)優(yōu)越等等多維度評(píng)價(jià)指標(biāo)的規(guī)定，因此對(duì)發(fā)債房地產(chǎn)公司有著相當(dāng)高的要求。

國(guó)有房地產(chǎn)公司有政府背景，在債務(wù)融資信用評(píng)級(jí)方面能夠得到支持政策背景，但因?yàn)椴簧賴?guó)有地產(chǎn)公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模和盈利能力方面達(dá)不到要求，也會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)這類國(guó)有地產(chǎn)企業(yè)缺乏投資信心。通過(guò)這些因素的全面考慮，國(guó)有房產(chǎn)公司可以采取分步驟發(fā)行債務(wù)融資方式。首先，應(yīng)當(dāng)選擇實(shí)力雄厚的國(guó)有銀行發(fā)行企業(yè)債，在市場(chǎng)上向投資者傳達(dá)公司的經(jīng)營(yíng)情況和優(yōu)質(zhì)信用。其次，可以考慮發(fā)行中期債券，統(tǒng)籌中期票據(jù)的價(jià)格介于銀行貸款和短期融資券之間，還款期限在兩年到十年不等。中期債券由于具有相對(duì)穩(wěn)定的特點(diǎn)，對(duì)投資者產(chǎn)生較大的吸引力，也可以因此獲得市場(chǎng)認(rèn)可。后續(xù)公司的資信情況在獲得市場(chǎng)認(rèn)可之后，可以發(fā)行很短的債券（例如按天計(jì)算），這種融資工具靈活度高，且期限短，能夠有效提高企業(yè)的融資成本和資金的使用效率。但需要注意的是，發(fā)現(xiàn)超短期融資券需要企業(yè)在較短時(shí)間內(nèi)持續(xù)募集資金輪換前期短期融資券發(fā)行本息，因此對(duì)國(guó)有地產(chǎn)公司資金運(yùn)作管理要求較高。

（三）試水資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化可以作為房地產(chǎn)企業(yè)一種直接的融資形式，在國(guó)外成熟的商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)中應(yīng)用比較成熟，它是以特定資產(chǎn)結(jié)構(gòu)組合或特定的資金流作為支持，從而在資本市場(chǎng)發(fā)行可互相交易證券的融資方式。房地產(chǎn)行業(yè)通常以資產(chǎn)證券化模式，包括房地產(chǎn)信托投資基金、商品房抵押貸款申請(qǐng)證券、物業(yè)費(fèi)證券化和應(yīng)收資產(chǎn)證券化等。國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)近年來(lái)也開(kāi)始嘗試資產(chǎn)證券化，如由海航地產(chǎn)投資發(fā)行首單類REITs 資產(chǎn)證券化項(xiàng)目募集資金，吸引大眾投資者——這是國(guó)內(nèi)首創(chuàng)第一單以寫(xiě)字樓物業(yè)為標(biāo)的REITs 項(xiàng)目，是不動(dòng)產(chǎn)金融和資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的重大創(chuàng)新模式。國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)僅依靠住宅項(xiàng)目很難做到可持續(xù)發(fā)展，而且隨著土地開(kāi)發(fā)資源的緊縮，企業(yè)拿地成本和難度也在逐年增高，因此需要擁有一定數(shù)量的商業(yè)地產(chǎn)，以此來(lái)作為企業(yè)發(fā)展的保障。而商業(yè)地產(chǎn)相對(duì)住宅項(xiàng)目而言，其投資本金高、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更大和回報(bào)較長(zhǎng)的特點(diǎn)。其具備的優(yōu)點(diǎn)很明顯，交易相對(duì)靈活，但其融資交易條款復(fù)雜，涉及多方面法律法規(guī)，因此需要后續(xù)發(fā)展中予以不斷完善。

（四）成立財(cái)務(wù)公司

除了融資渠道的創(chuàng)新之外，國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)還應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)內(nèi)部資金管理，從內(nèi)部角度著手，成立專業(yè)營(yíng)運(yùn)的財(cái)務(wù)公司，為集團(tuán)內(nèi)部發(fā)揮結(jié)算功能；具備條件的財(cái)務(wù)公司可以參與銀行同業(yè)市場(chǎng)的同業(yè)拆借，解決房地產(chǎn)短期資金需求，還可以向銀行申請(qǐng)低息信用貸款。符合條件的，例如母公司規(guī)模達(dá)到全國(guó)100 強(qiáng)地產(chǎn)公司，可以發(fā)行成員單位的企業(yè)債或者財(cái)務(wù)公司債。這樣通過(guò)不同期限的融資工具之間的互相配合，有效降低企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)。眾所周知房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集性行業(yè)，在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)過(guò)程中存在應(yīng)急的資金需求，以財(cái)務(wù)公司形式開(kāi)展融資是房地產(chǎn)企業(yè)的明智之選。

（五）盤(pán)活政策性融資租賃項(xiàng)目資金

對(duì)于一些參與政策性住房開(kāi)發(fā)的國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)，例如開(kāi)發(fā)廉租住房建設(shè)，考慮項(xiàng)目開(kāi)發(fā)周期長(zhǎng)、地理位置偏遠(yuǎn)、租金價(jià)格受控收入低、投資回報(bào)期漫長(zhǎng)等問(wèn)題，可以在受讓土地過(guò)程加入相關(guān)條款，空置率下降到一定比例時(shí)候，允許臨時(shí)對(duì)外招租，按市場(chǎng)價(jià)格收取租金，政府和國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)共享收益，累積資本循環(huán)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。

六、結(jié)語(yǔ)

房地產(chǎn)行業(yè)作為推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的三大產(chǎn)業(yè)之一，要想做到長(zhǎng)期持續(xù)、健康發(fā)展，需要構(gòu)建以銀行為主，靈活多元化融資為輔的融資體系，將直接融資和間接融資有機(jī)結(jié)合起來(lái)。在政策和法律規(guī)定的范圍之內(nèi)積極加強(qiáng)與銀行的合作，不斷創(chuàng)新融資渠道和融資工具，推動(dòng)地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的發(fā)展，建立多元化的融資結(jié)構(gòu)。同時(shí)，作為政府部門也應(yīng)當(dāng)從制度和政策方面給予國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)充分的保障，通過(guò)完善相關(guān)法律法規(guī)監(jiān)管國(guó)有企業(yè)融資管理，為國(guó)有地產(chǎn)企業(yè)的融資營(yíng)造健康、穩(wěn)定的環(huán)境，推動(dòng)房地產(chǎn)企業(yè)的健康、良性發(fā)展。