發(fā)達(dá)國家設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金案例研究

文/亢悅 劉旭 編輯/張美思

外匯平準(zhǔn)基金是發(fā)達(dá)國家為應(yīng)對金融危機(jī)后本幣匯率劇烈波動而設(shè)立的，后逐步被用于特殊時期的國際貸款和經(jīng)濟(jì)恢復(fù)等，其穩(wěn)定匯率的職能已經(jīng)弱化。

外匯平準(zhǔn)基金是重要的金融穩(wěn)定政策工具，最早是在20世紀(jì)30年代金融危機(jī)后金本位制崩潰的背景下設(shè)立的，其主要目的是在外匯市場出現(xiàn)非理性劇烈波動時進(jìn)行干預(yù)，實(shí)現(xiàn)外匯市場穩(wěn)定。英、美、法、日、韓以及中國香港等國家和地區(qū)均有過設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金的實(shí)踐。從當(dāng)前來看，外匯平準(zhǔn)基金已較少用于外匯市場干預(yù)，而是轉(zhuǎn)向國際借貸和經(jīng)濟(jì)恢復(fù)等職能。

發(fā)達(dá)國家設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金的基本情況

英國是第一個設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金的國家。英國政府于1 9 3 2年依據(jù)金融法設(shè)立英國外匯平準(zhǔn)基金（Exchange Equalization Account，EEA），財政部劃撥1.75億英鎊作為初始資金?；痣`屬英國國庫，由英格蘭銀行代為管理。1979年，英國在《外匯平準(zhǔn)基金法》中闡明了外匯平準(zhǔn)基金的用途，即平抑英鎊匯率過度波動、為國家利益持有和管理國際支付手段、支付對國際貨幣基金組織（IMF）的手續(xù)費(fèi)、依據(jù)《國際貨幣基金協(xié)定》中關(guān)于特別提款權(quán)（SDR）的規(guī)定履行英國政府的相應(yīng)職責(zé)。英國外匯平準(zhǔn)基金并不直接從市場進(jìn)行融資，而是通過國家貸款賬戶（National Loans Account，NLA）融得外匯及本幣。2003年6月，英國通過NLA發(fā)行美元債券向外匯平準(zhǔn)基金轉(zhuǎn)入外匯資產(chǎn)。

美國緊隨英國設(shè)立了本國的外匯平準(zhǔn)基金。美國政府于1934年依據(jù)《黃金儲備法》設(shè)立美國外匯平準(zhǔn)基金（Exchange Stabilization Fund，ESF），財政部劃轉(zhuǎn)20億美元作為賬戶資本。彼時美國外匯平準(zhǔn)基金目的是“穩(wěn)定美元匯率”，20世紀(jì)70年代《黃金儲備法》修訂后，基金的用途擴(kuò)展到“維護(hù)有序的匯兌安排和穩(wěn)定的匯率體系，可以交易黃金、外匯和其他信用證券工具”。紐約聯(lián)儲銀行（以下簡稱“紐聯(lián)儲”） 是外匯平準(zhǔn)基金的代理機(jī)構(gòu)，執(zhí)行賬戶的實(shí)際交易，紐聯(lián)儲可將基金的外匯資產(chǎn)投資于可流通的外國政府證券或外國央行提供的活期和定期存款工具。

日本在二戰(zhàn)后設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金。日本政府于1951年依據(jù)《外匯基金專項賬戶法》設(shè)立了外匯基金專項賬戶（Foreign Exchange Fund Special Account，F(xiàn)EFSA），由日本銀行管理并使用賬戶資金，執(zhí)行外匯市場操作以穩(wěn)定匯率。日本外匯基金專項賬戶的日元資產(chǎn)主要由日本財務(wù)省在債券市場發(fā)行外匯基金融資券（Foreign Exchange Financing Bills，F(xiàn)Bs），或者將外匯基金持有的美國國債以回購的方式出售給日本銀行來籌集；基金賬戶的外匯資產(chǎn)（大多是美元）則是在日元升值期間通過外匯市場買入。

發(fā)達(dá)國家設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金的背景和動機(jī)

外匯平準(zhǔn)基金是發(fā)達(dá)國家為應(yīng)對金融危機(jī)后本幣匯率劇烈波動而設(shè)立的。1931年，英國國際收支出現(xiàn)逆差，疊加英國銀行資產(chǎn)流動性嚴(yán)重不足，銀行業(yè)面臨危機(jī)。投資者對英鎊喪失信心，英鎊急速貶值，英國黃金儲備大量流失，僅7月16日一天就流出價值500萬英鎊的黃金。英國政府為應(yīng)對危機(jī)，宣布將英鎊與黃金脫鉤，英鎊兌美元匯率從9月的4.86美元快速貶值到12月的3.37美元。由于英鎊貶值極大改善了英國的貿(mào)易條件，資本開始回流倫敦，英鎊兌美元又迅速升值到1932年3月的3.64美元。為平抑英鎊匯率波動，1932年4月英國設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金，以英鎊購入黃金和外匯，抑制了當(dāng)時英鎊的單邊升值。美國外匯平準(zhǔn)基金也是在流動性危機(jī)與銀行業(yè)危機(jī)之后，伴隨美元與黃金脫鉤而設(shè)立的。1929年10月，美國股市暴跌，貨幣存量14個月內(nèi)（1929年8月至1930年10月期間）下跌了2.6%，1933年一季度銀行存款減少了約1/6，1932年5月和6月約有價值1.96億美元和2.06億美元的黃金流出美國。美國政府效仿英國的做法，于1933年4月限制了黃金與外匯交易，美元兌英鎊匯率隨即從1933年6月的4.13美元快速貶值到11月的5.14美元，隨后又在三個月內(nèi)反彈到5.02美元。為平抑美元匯率波動，1934年美國依據(jù)《黃金儲備法》成立了美國外匯平準(zhǔn)基金。

外匯平準(zhǔn)基金是政府干預(yù)外匯市場的主要資金來源。穩(wěn)定外匯市場是英國、美國和日本政府國際政策的重要組成部分，外匯平準(zhǔn)基金是政府設(shè)在財政部用于干預(yù)外匯市場的工具。雖然實(shí)踐中美國和英國央行也可影響外匯市場，如美聯(lián)儲可使用自有資金獨(dú)立進(jìn)行外匯市場操作，但是美國主要的外匯市場干預(yù)往往是財政部與美聯(lián)儲共同協(xié)作的結(jié)果。英國央行也有匯率目標(biāo)，可干預(yù)外匯市場，但必須以“實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)”為前提。日本央行則沒有獨(dú)立干預(yù)外匯市場的資金，而是必須完全在財政部的授意下使用外匯平準(zhǔn)基金干預(yù)外匯市場。

外匯平準(zhǔn)基金也是國家之間匯率博弈的工具。美國在1934年《黃金儲備法》中表明，英國1932年設(shè)立外匯平準(zhǔn)基金有效壓低了英鎊匯率，促進(jìn)了英鎊集團(tuán)國家的出口，但卻給美元造成升值壓力。因此，美國政府官員建議設(shè)立自己的外匯平準(zhǔn)基金，一旦英國使用外匯平準(zhǔn)基金調(diào)控英鎊匯率，那么美國就用美國的外匯平準(zhǔn)基金來應(yīng)對。美國曼哈頓銀行前任副主席Warburg曾說過，任何一個國家都難以拋開另一個國家的意愿而獨(dú)自穩(wěn)定匯率，兩個基金共同作用可以維系英鎊和美元匯率的相對穩(wěn)定。

外匯平準(zhǔn)基金干預(yù)外匯市場的職能逐步弱化

外匯平準(zhǔn)基金作為財政部名下可支配資產(chǎn)，逐步被用于特殊時期的國際貸款以及新冠肺炎疫情期間的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)等，其穩(wěn)定匯率的職能已經(jīng)弱化。

浮動匯率下使用外匯平準(zhǔn)基金干預(yù)外匯市場的必要性下降。設(shè)立之初，外匯平準(zhǔn)基金是國際收支調(diào)節(jié)和穩(wěn)定匯率的重要手段。當(dāng)國際收支暫時失衡時，政府利用外匯平準(zhǔn)基金在市場上調(diào)節(jié)外匯供需，緩沖國際收支變動對本國的影響。但隨著匯率制度逐步走向浮動匯率，匯率在市場條件下的自發(fā)調(diào)節(jié)可更好地平衡國際收支，國際上使用外匯平準(zhǔn)基金干預(yù)外匯市場的實(shí)踐也逐步減少。如在2005年至2020年期間，日本僅在2010年9月至2011年12月進(jìn)行了8次買入美元的操作，其余時間并無使用外匯平準(zhǔn)基金干預(yù)外匯市場的記錄（2021年3月，日本政府通過FEFSA投放60億美元流動性，但其目的是疫情期間的國際合作，以及補(bǔ)充金融機(jī)構(gòu)外幣流動性）。

外匯平準(zhǔn)基金的職能逐步轉(zhuǎn)為國際貸款以及特殊時期經(jīng)濟(jì)救助等。近些年，美國外匯平準(zhǔn)基金越來越多地承擔(dān)了向新興市場國家提供信貸的職能，政府可通過基金和潛在借款人（主要是拉美國家）簽訂臨時互換合同來進(jìn)行借貸。1995年，為援助墨西哥應(yīng)對金融危機(jī)，美國外匯平準(zhǔn)基金貸款120億美元穩(wěn)定墨西哥比索。1998年，又通過國際清算銀行（BIS）給予巴西中期貸款。而新冠肺炎疫情期間，外匯平準(zhǔn)基金還被用于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。2020年3月，美國國會批準(zhǔn)外匯平準(zhǔn)基金可提供不超過5000億美元的貸款用于疫情后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，其中460億美元用于運(yùn)輸行業(yè)直接貸款和貸款擔(dān)保，4540億美元用于美聯(lián)儲設(shè)立的給金融體系提供流動性的項目工具。

外匯平準(zhǔn)基金可能成為央行向政府直接融資的渠道。1967年美國政府需要在外匯市場購買約4億美元的英鎊，美聯(lián)儲隨即向外匯平準(zhǔn)基金提供了1.5億美元流動性，同時修改相關(guān)法律，將提供流動性上限從2億美元提高到3.5億美元。1978年，美聯(lián)儲將提供流動性范圍從基金賬戶擴(kuò)展到美國財政部一般賬戶。美國財政部隨即發(fā)行了100億美元等值的“卡特債券”獲得外匯，并通過與美聯(lián)儲置換獲得了大量美元。這類行為易引起央行淪為政府“錢袋子”的爭議。

從我國實(shí)踐來看，外匯管理部門管理的外匯儲備發(fā)揮了對國際收支的“校準(zhǔn)”作用，央行也已基本退出外匯市場的常態(tài)干預(yù)，更加注重以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。隨著人民幣匯率市場化水平的不斷提高和人民幣匯率彈性的不斷增強(qiáng)，匯率調(diào)節(jié)國際收支自動“穩(wěn)定器”的功能日益完善，有助于外匯市場實(shí)現(xiàn)自主調(diào)節(jié)和平衡。