高通脹下的美國經(jīng)濟：衰退難以避免？

楊水清

2022年美國宏觀經(jīng)濟總體形勢呈現(xiàn)出兩個主要特征：一是由盛轉衰，上半年國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）環(huán)比增速為負值；二是通脹高企，通脹正由能源端推動轉向服務業(yè)推動。2022年，私人消費支出仍是美國GDP貢獻的主力軍，私人投資則持續(xù)下滑。目前，美聯(lián)儲正實施激進的緊縮貨幣政策，以遏制通脹水平，但房租、服務、核心商品價格依然處在高位，這也導致美元指數(shù)持續(xù)走強。預計2023年美國經(jīng)濟的主基調(diào)仍將是高利率、高通脹。

據(jù)美國商務部經(jīng)濟分析局（U.S. Bureau of Economic Analysis， BEA）的統(tǒng)計，2021年美國經(jīng)濟環(huán)比增速高達5.9%。但2022年以來，隨著多輪財政刺激政策的到期，加之美聯(lián)儲進入加息周期，前兩個季度美國經(jīng)濟環(huán)比增速均由正轉負，分別為-1.6%與-0.6%。國際貨幣基金組織（IMF）持續(xù)下調(diào)美國經(jīng)濟增長前景。預計2022全年，美國經(jīng)濟增速僅為1.6%，2023年將降至1%。美聯(lián)儲內(nèi)部對此更為悲觀，根據(jù)紐約聯(lián)儲的預測，2022年全年，美國經(jīng)濟增速為-0.6%，2023年為-0.5%。

根據(jù)支出法，貢獻GDP的四個分項包括消費、投資、凈出口、政府支出。2022年，這四個分項對美國GDP的影響各不相同。

私人消費。私人消費支出歷來是美國經(jīng)濟最重要的增長引擎，對美國經(jīng)濟貢獻率高達65%。私人消費分為貨物消費與服務消費。根據(jù)BEA最新公布的數(shù)據(jù)，2022年，服務消費是私人消費的主要拉動力，對GDP的貢獻從今年第一季度的0.93上升至第二季度的1.99；貨物消費則從第一季度的-0.02下滑至第二季度的-0.61，整體私人消費對GDP的貢獻從第一季度的0.91上升至第二季度的1.38。預計今年第三四季度，貨物消費將延續(xù)下滑趨勢，服務消費則會保持基本平穩(wěn)。貨物消費與服務消費在2020年4月創(chuàng)下近年來新低后持續(xù)反彈，但貨物消費在2021年4月達到峰值后開始平緩下滑，服務消費則持續(xù)平穩(wěn)上升。貨物消費的下降主要還是受制于美國高企的通貨膨脹。考慮到服務銷售主要受個人消費支出物價指數(shù)（PCE）與消費者信心指數(shù)的影響，預計仍有一段時間將處在高位，但增幅極為有限。

私人投資。私人投資是2022年前兩個季度GDP構成成分中波動最大的一項，對GDP的貢獻從今年第一季度的0.93下滑至第二季度的-2.83，成為拖累GDP增長的主要因素。其中，住宅投資與庫存投資下降是其最大的拖累項。住房抵押貸款利率的急劇攀升，給住宅投資帶來負向沖擊。截至2022年10月13日，美國30年期房貸利率已高達6.92%，15年期則為6.09%。而一年前的15年期和30年期房貸利率僅為3%～3.5%。高企的房貸利率給購房者帶來巨大負擔，削減了購房需求，迫使部分潛在買房者首先考慮租房，進而推高房租價格。所謂“春江水暖鴨先知”，美國住宅REITs（房產(chǎn)信托基金）、商業(yè)零售REITs分別于2022年4月、2021年11月達到峰值后持續(xù)走軟。此外，由于持續(xù)的高通脹導致貨物消費持續(xù)放緩，使得一般貿(mào)易品零售庫存過剩甚至出現(xiàn)累庫，從而導致庫存投資也出現(xiàn)下降。而美國所謂的構建本土化彈性供應鏈舉措，也使得半導體等材料短缺問題進一步凸顯，關鍵物資補庫存受阻。預計今年第三四季度，住宅投資與庫存投資仍將延續(xù)下滑趨勢，直至通脹得到有效遏制、加息周期進入尾聲之時，方可推動房貸利率下調(diào)，零售消費提升。

凈出口。由于美國是商品消費大國，也是進口大國，常年的貿(mào)易逆差導致凈出口對GDP的貢獻持續(xù)為負值。但從BEA最新公布的數(shù)據(jù)來看，美國的凈出口對GDP的貢獻已經(jīng)由今年第一季度的-3.13轉為第二季度的1.16。這說明美國目前國際收支逆差正在收窄。美國政府已出臺并正落實《通脹削減法案》《芯片與科學法案》以及半導體出口管制新規(guī)，通過提高本土的補貼并對在美投資的半導體與新能源等相關企業(yè)實施高額度的稅收減免（25%），來推動產(chǎn)業(yè)回流。不僅如此，美國還意在構建排他性的補貼措施，構建所謂的本土化彈性供應鏈。比如《通脹削減法案》規(guī)定，美國政府將向購買新電動車和二手電動車的消費者，分別提供7500美元和4000美元的補貼，但要拿到這些補貼須符合嚴格的產(chǎn)業(yè)鏈本土化比例要求。預計在美國政府干預與高補貼誘惑下，部分企業(yè)會重新布局生產(chǎn)線，凈出口逆差或將持續(xù)收窄，成為美國經(jīng)濟增長的新引擎。

政府支出。政府支出包括聯(lián)邦政府支出與投資和地方政府支出與投資。政府支出對GDP貢獻基本穩(wěn)定且占比較小，今年第一季度為-0.4，第二季度為-0.29。但在特定時期，政府可通過調(diào)節(jié)支出水平加強對經(jīng)濟的干預。比如疫情暴發(fā)初期，經(jīng)濟急劇下滑，美國通過加大政府投資來托住觸底的經(jīng)濟。2020年第二季度與2021年第一季度，政府支出對GDP的貢獻分別達到1.57與1.18。

2022年6月22日，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，美聯(lián)儲堅決致力于降低通脹率。

高通脹是2022年美國經(jīng)濟的一大主要特點。自2021年7月CPI突破5%以來，美國通脹持續(xù)攀升，今年3月突破8%，6月突破9%，9月仍處在8.2%的高位。為遏制通脹，美聯(lián)儲持續(xù)加息，分別在3月加息25個基點、5月加息50個基點、6月、7月、9月分別加息75個基點。截至目前，美聯(lián)儲今年累計加息300個基點。市場普遍預計，11月和12月，美聯(lián)儲將再次加息75個基點和50個基點。屆時，美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率將從目前的3.25%攀升至年底的4.5%。盡管美聯(lián)儲采取了激進的加息政策，但目前看來效果并不理想，CPI和核心消費者物價指數(shù)（PCE）都繼續(xù)處于高位。

根據(jù)美國勞工統(tǒng)計局對CPI統(tǒng)計籃子的劃分，“居住”（權重42.1%）、“交通”（權重15.7%）、“食品飲料”（權重14.8%）、“醫(yī)療”（權重8.8%）、“教育與通信”（權重6.8%）、“娛樂”（權重5.8%）、“其他商品與服務”（權重3.1%）、“衣著”（權重2.8%）這八個子項均會影響CPI走勢。在最大權重居住這一項中，所有權人約當租金（Owners’ equivalent rent，OER，指將當前擁有的房屋替換為租賃財產(chǎn)所需支付的租金）在CPI的權重高達24%，可作為CPI預測的關鍵指標。數(shù)據(jù)顯示，2021年1～4月，OER年增長率處在歷史低位，僅為2%，此后則急劇上揚，今年9月已高達6.68%。由于目前美國30年期房貸利率仍處在6.92%的高位，購房需求持續(xù)走弱，租房成為備選，這將繼續(xù)推高房屋租金。此外，《美國褐皮書》顯示，隨著疫情緩解和美國國內(nèi)管制措施的全面放開，美國國內(nèi)旅游業(yè)已經(jīng)完全恢復到疫情前的水平，酒店和機票價格大幅上揚，通脹已經(jīng)由年初的供應鏈緊張與能源端推動，過渡至住房與旅游服務端共同推動。預計年內(nèi)，美國CPI仍將維持在7%～8%的水平，明年第一季度有望下降至6%。但明年CPI要達到美聯(lián)儲設定的目標水平，仍然非常困難。