金融科技、創(chuàng)新資源配置與全要素生產(chǎn)率

鄧楚瑤

（哈爾濱商業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，黑龍江 哈爾濱 150000）

一、引言

金融科技的本質(zhì)是現(xiàn)代技術(shù)為金融賦能，有利于企業(yè)經(jīng)營(yíng)、生產(chǎn)管理以及精準(zhǔn)識(shí)別信息以實(shí)現(xiàn)信貸精準(zhǔn)投放。信息時(shí)代大背景下，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)增長(zhǎng)動(dòng)能嚴(yán)重不足，迫切需要提高金融科技發(fā)展水平[1]。金融科技可通過(guò)獲取更多借貸人信息，降低信息不確定性，實(shí)現(xiàn)信貸精準(zhǔn)投放，拓寬企業(yè)的融資渠道，從而有效促進(jìn)企業(yè)的產(chǎn)融結(jié)合，提升其創(chuàng)新能力[2]。同時(shí)，金融科技通過(guò)技術(shù)手段大大改善了金融服務(wù)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)效率，也為促進(jìn)技術(shù)向生產(chǎn)力轉(zhuǎn)化做出獨(dú)特貢獻(xiàn)[3]。此外，金融科技通過(guò)對(duì)傳統(tǒng)金融進(jìn)行技術(shù)改造和創(chuàng)新，為金融業(yè)務(wù)提質(zhì)增效，豐富金融內(nèi)涵，拓寬金融邊界，切實(shí)推動(dòng)了中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

與此同時(shí)，金融科技的發(fā)展大大緩解了企業(yè)的融資約束問(wèn)題。金融科技提高了金融機(jī)構(gòu)精準(zhǔn)鑒別借貸人信息的程度，降低了銀企之間嚴(yán)重的信息不對(duì)稱性問(wèn)題[4]，從而優(yōu)化了企業(yè)信用貸款資源配置結(jié)構(gòu)，最終降低了企業(yè)的融資難度，緩解了融資約束[5]，使得企業(yè)有更充足的資源進(jìn)行投資。而企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目的投資概率與融資約束成負(fù)相關(guān)[6]，即融資約束程度越低，則企業(yè)更有可能投資于技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目，優(yōu)化其創(chuàng)新資源配置，進(jìn)而提高全要素生產(chǎn)率。

現(xiàn)有的研究多認(rèn)為金融科技對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響呈線性關(guān)系[7，8]，而文章認(rèn)為企業(yè)會(huì)在實(shí)體投資和金融投資之間進(jìn)行抉擇，兩種投資方式的收益成本變化使得金融科技與全要素生產(chǎn)率之間呈現(xiàn)“U”型關(guān)系。金融科技發(fā)展初期，緩解企業(yè)融資約束程度較低時(shí)，因金融投資的套利空間大、機(jī)會(huì)多、投資回報(bào)率高，而實(shí)體投資資金需求大，且回報(bào)的不確定性高，兩者間的差異會(huì)推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行金融化投資而非實(shí)體投資，因此金融投資動(dòng)機(jī)在初期時(shí)占主導(dǎo)，而企業(yè)的創(chuàng)新資源投入較少，使得全要素生產(chǎn)率(TFP)水平在初期呈下降狀態(tài)。隨著企業(yè)融資約束的進(jìn)一步緩解，其獲得的融資額度足以支撐企業(yè)進(jìn)行大額實(shí)體投資，在此之后，創(chuàng)新資源的配置得到進(jìn)一步優(yōu)化。同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)在金融科技發(fā)展的背景下，能夠利用數(shù)字手段對(duì)企業(yè)進(jìn)行更加精準(zhǔn)地分析，緩解信息不對(duì)稱[9]。信息不對(duì)稱的緩解提高了企業(yè)信貸資源可獲得性，降低貸款成本，從而提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率[8]。

鑒于此，文章可能的邊際貢獻(xiàn)在于：

第一，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要觀點(diǎn)是金融科技能線性提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平[7，8]，金融科技水平越高，企業(yè)的全要素生產(chǎn)率水平因技術(shù)創(chuàng)新而隨之提高。而文章通過(guò)分析企業(yè)對(duì)于金融化動(dòng)機(jī)與實(shí)體投資動(dòng)機(jī)的權(quán)衡，得出金融科技水平的提升會(huì)以“U”型關(guān)系影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平，即金融科技發(fā)展水平的提高首先會(huì)降低全要素生產(chǎn)率水平，隨著企業(yè)融資約束的進(jìn)一步緩解，全要素生產(chǎn)率水平隨之提高。

第二，文章創(chuàng)新性地分析了金融科技對(duì)于企業(yè)影響的兩面性，即金融科技水平的提高緩解了企業(yè)的融資難度，擴(kuò)大了融資規(guī)模，但在初期融資規(guī)模擴(kuò)大的程度并不足以鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行融資額度要求高且不確定性也高的實(shí)體投資，因此企業(yè)為套利選擇金融化投資，后期融資約束的進(jìn)一步放開(kāi)使得企業(yè)在金融化動(dòng)機(jī)與實(shí)體投資之間的權(quán)衡中選擇了實(shí)體投資，促進(jìn)了技術(shù)創(chuàng)新，提高了全要素生產(chǎn)率水平。全面了解二者的動(dòng)因能更好地預(yù)見(jiàn)金融科技發(fā)展所帶來(lái)的影響，為后續(xù)金融科技發(fā)展提供有效借鑒。

第三，從企業(yè)、行業(yè)以及市場(chǎng)三個(gè)角度分析金融科技對(duì)于全要素生產(chǎn)率的異質(zhì)性影響，不僅在學(xué)術(shù)上豐富了現(xiàn)有文獻(xiàn)，也在實(shí)踐上指導(dǎo)了金融科技更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)“脫虛向?qū)崱薄?/p>

二、文獻(xiàn)綜述和假設(shè)提出

1.文獻(xiàn)綜述

金融穩(wěn)定理事會(huì)(FSB)認(rèn)為金融科技是技術(shù)驅(qū)動(dòng)的金融創(chuàng)新，現(xiàn)有研究主要從投資效率、融資約束、金融服務(wù)質(zhì)量及創(chuàng)新活動(dòng)等方面探究金融科技給企業(yè)帶來(lái)的影響。一方面，金融科技具有資源和治理效應(yīng)，通過(guò)降低信息不對(duì)稱性從而提高企業(yè)的投資效率[10]。同樣，金融科技發(fā)展熱潮倒逼傳統(tǒng)的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行數(shù)字化轉(zhuǎn)型，提高風(fēng)險(xiǎn)管控能力以及資源配置效率，從而提升其提供的金融服務(wù)質(zhì)量[11]。唐松等(2020)認(rèn)為，金融科技的發(fā)展促使生產(chǎn)要素進(jìn)行跨產(chǎn)業(yè)、跨時(shí)空配置，通過(guò)提高要素資源的流通效率，加強(qiáng)地區(qū)之間的交流，鼓勵(lì)企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)[12]。

另一方面，金融科技通過(guò)降低企業(yè)的融資約束，從而提高企業(yè)投資效率，提升企業(yè)價(jià)值與績(jī)效。謝平等(2015)認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)借助大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)、人工智能等高科技，以低成本高效獲取、分析借貸方的信息和數(shù)據(jù)，采用信用評(píng)估模型進(jìn)行信貸決策和風(fēng)險(xiǎn)控制，改善資金供需雙方信息不對(duì)稱情況，從而緩解融資約束[13]。而連玉君、蘇治(2009)認(rèn)為，在高融資約束的背景下，企業(yè)容易出現(xiàn)投資不足的現(xiàn)象，導(dǎo)致企業(yè)投資效率低下[14]。融資約束的存在會(huì)制約企業(yè)創(chuàng)新資源配置水平，從而損害企業(yè)價(jià)值與績(jī)效，阻礙企業(yè)提升研發(fā)創(chuàng)新產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力[15]。

現(xiàn)有文獻(xiàn)還從微觀、中觀與宏觀角度研究了金融科技與全要素生產(chǎn)率的關(guān)系。微觀方面，金融科技可以優(yōu)化資源配置，提高企業(yè)技術(shù)進(jìn)步水平，從而促進(jìn)全要素生產(chǎn)率的提高。金融科技推動(dòng)企業(yè)更新其產(chǎn)品與服務(wù)的生產(chǎn)方式，從而提供質(zhì)量更優(yōu)的后臺(tái)服務(wù)，推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步[16]。因此，企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)發(fā)展受益于金融科技發(fā)展帶來(lái)的資產(chǎn)配置效率的改善。此外，金融科技利用大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)對(duì)外部信息精準(zhǔn)處理分析，大大降低了銀企信息不對(duì)稱問(wèn)題，還能通過(guò)分析貸款人背景以及信用歷史匹配交易意向，擴(kuò)大金融機(jī)構(gòu)服務(wù)范圍，提高信貸資源配置效率[17]。

中觀層面，金融科技還從產(chǎn)業(yè)層面影響著全要素生產(chǎn)率。金融科技的發(fā)展突破了以間接融資為主的金融資源配置模式，給傳統(tǒng)金融業(yè)帶來(lái)巨大沖擊，推動(dòng)其轉(zhuǎn)型。并且高科技與金融的融合創(chuàng)新催生了電子金融等新型服務(wù)模式，產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)，有利于提高經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出和生產(chǎn)率[18]。

然而，金融科技發(fā)展在帶來(lái)機(jī)遇的同時(shí)，也帶來(lái)了挑戰(zhàn)。從宏觀層面看，金融科技的發(fā)展帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)極易跨地域傳播，且具有系統(tǒng)性、隱蔽性等特點(diǎn)，給企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)的提高造成了一定程度上的威脅與阻礙[19]。但從另一角度看，大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等技術(shù)的應(yīng)用也加強(qiáng)了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力，提高了資源配置效率，最終有利于全要素生產(chǎn)率的提高[20]。

2.假設(shè)提出

綜上，金融科技的發(fā)展能降低銀企信息不對(duì)稱性程度、緩解融資約束問(wèn)題及優(yōu)化信貸配比。區(qū)域金融科技的發(fā)展拓寬了傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)獲取信息的渠道，擴(kuò)大了信息共享范圍、降低銀企信息不對(duì)稱性[21]。同時(shí)，金融科技的發(fā)展促進(jìn)海量數(shù)據(jù)的整合和精準(zhǔn)匹配，有利于提高企業(yè)信息精確度，從而增加投資準(zhǔn)確性。

具體而言，金融科技的發(fā)展依托底層大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能和區(qū)塊鏈等技術(shù)創(chuàng)新，重構(gòu)當(dāng)前金融基礎(chǔ)設(shè)施，推動(dòng)金融新業(yè)態(tài)的發(fā)展。金融科技的發(fā)展有利于對(duì)金融與非金融信息進(jìn)行實(shí)時(shí)搜集與分析，提高決策精準(zhǔn)性，初步緩解了企業(yè)的融資約束，提高了企業(yè)的可融資規(guī)模。金融科技還能增強(qiáng)資金供需雙方的匹配度，為企業(yè)提供更為廣闊的平臺(tái)和更周到的融資服務(wù)，降低企業(yè)的融資成本[22]，使企業(yè)使用較少抵押便能獲得貸款，提升借款能力，優(yōu)化信貸配比。

融資約束的緩解對(duì)于企業(yè)資源配置呈階段性特征。企業(yè)融資約束得到緩解后，融資規(guī)模初步增大，企業(yè)為追求高額利潤(rùn)，傾向于將資金投資于套利空間大、機(jī)會(huì)多、投資回報(bào)率高的金融化投資，而并不會(huì)選擇投入成本高、回收期長(zhǎng)且不確定性高的實(shí)體投資，兩者差異推動(dòng)企業(yè)前期金融化投資比例上升，因此金融投資動(dòng)機(jī)會(huì)在初期時(shí)占主導(dǎo)，而企業(yè)的創(chuàng)新資源投入較少，使得初期全要素生產(chǎn)率水平呈下降狀態(tài)。隨著企業(yè)融資約束的進(jìn)一步緩解，其獲得的融資額度足以支撐企業(yè)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)行大額投資，企業(yè)因此降低金融化投資比例，提高對(duì)實(shí)體投資的投入，創(chuàng)新資源的配置得到進(jìn)一步優(yōu)化。

創(chuàng)新資源的投入直接影響到企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平。技術(shù)創(chuàng)新、生產(chǎn)技術(shù)進(jìn)步離不開(kāi)創(chuàng)新資源的投入，由于創(chuàng)新活動(dòng)所依賴的高精尖設(shè)備等需要巨額資金投入，因此創(chuàng)新資源配置不足會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新熱情與意愿[23]。創(chuàng)新型人才汲取新知識(shí)、新技術(shù)并將其靈活運(yùn)用到企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中，進(jìn)而轉(zhuǎn)化為專利、新產(chǎn)品等形式，實(shí)現(xiàn)企業(yè)技術(shù)進(jìn)步，提高全要素生產(chǎn)率水平。因此，金融科技通過(guò)緩解企業(yè)融資約束，影響企業(yè)創(chuàng)新資源配置，最終形成“U”型關(guān)系影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平。

基于上述分析，文章提出如下研究假設(shè)：

假設(shè)H1：金融科技發(fā)展水平與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間存在“U”型關(guān)系。

假設(shè)H2：創(chuàng)新資源配置在金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間發(fā)揮中介作用。

假設(shè)H3：金融科技與企業(yè)金融化之間存在倒“U”型的關(guān)系。

三、實(shí)證模型與數(shù)據(jù)來(lái)源

1.樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

文章數(shù)據(jù)來(lái)源CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)，以2013—2020 年中國(guó)滬深A(yù) 股上市公司為研究對(duì)象。對(duì)獲得的初始樣本進(jìn)行如下處理：考慮到金融行業(yè)的特殊性，剔除與其他行業(yè)差異較大的金融行業(yè)數(shù)據(jù)；剔除研究期間內(nèi)，相關(guān)變量數(shù)據(jù)缺失的公司；剔除處于*ST、S*ST、ST 異常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)的公司數(shù)據(jù)；文章對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行1%～99%水平的Winsorize 處理，消除異常值的影響。最終獲得15942 個(gè)公司的年度觀測(cè)值。

2.模型構(gòu)建

為了實(shí)證檢驗(yàn)金融科技發(fā)展與全要素生產(chǎn)率之間的關(guān)系，文章設(shè)定模型如下：

其中，TFPi，t是企業(yè)i在第t年的全要素生產(chǎn)率；Fintechm，t-1表示地區(qū)m在第t-1 年的金融科技發(fā)展水平，文章用金融科技公司數(shù)量衡量；Controls表示控制變量；φi和δi分別表示年份和企業(yè)固定效應(yīng)。文章參考溫忠麟、葉寶娟(2014)[24]的研究，采用中介效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ蛠?lái)檢驗(yàn)這一影響機(jī)制：

其中，TFPi，t代表企業(yè)的全要素生產(chǎn)率，解釋變量代表金融科技發(fā)展程度。lnrdexp是創(chuàng)新資源配置，代表企業(yè)創(chuàng)新資源配置，為中介變量，其余變量同式(1)。

3.變量說(shuō)明

（1）金融科技發(fā)展水平的測(cè)算

文章參考宋敏等(2021)[8]的思路，檢索天眼查中金融科技相關(guān)的關(guān)鍵詞，比如“互聯(lián)網(wǎng)”“物聯(lián)網(wǎng)”“區(qū)塊鏈”等，以此獲得相關(guān)企業(yè)的工商注冊(cè)信息，并且剔除了解散、停業(yè)等經(jīng)營(yíng)異常的樣本和經(jīng)營(yíng)時(shí)間不超過(guò)一年的樣本。在此基礎(chǔ)上，文章進(jìn)一步篩選所得數(shù)據(jù)，根據(jù)樣本中金融科技公司的經(jīng)營(yíng)范圍，使用與金融相關(guān)的關(guān)鍵詞模糊匹配樣本企業(yè)，僅保留成功樣本。最終，使用所在地區(qū)金融科技公司數(shù)量來(lái)度量金融科技發(fā)展水平，數(shù)值越大，金融科技發(fā)展水平越高。

（2）全要素生產(chǎn)率的測(cè)算

借鑒魯曉東與連玉君(2012)[25]、劉莉亞等(2018)[26]的方法，文章利用OP 法測(cè)算全要素生產(chǎn)率。文章的變量說(shuō)明見(jiàn)表1。

表1 變量說(shuō)明表

4.描述性統(tǒng)計(jì)

由表2 可知，全要素生產(chǎn)率(tfp)均值為15.039，標(biāo)準(zhǔn)差為1.051，中位數(shù)為14.926，表明結(jié)果無(wú)明顯偏態(tài)。金融科技公司數(shù)量(FintechN)取對(duì)數(shù)后均值為3.206，中位數(shù)為2.944，標(biāo)準(zhǔn)差為1.831，同樣說(shuō)明金融科技公司數(shù)量分布較為均勻，未出現(xiàn)明顯的偏態(tài)現(xiàn)象。表2 還列出了其他變量的描述性統(tǒng)計(jì)，均在正常范圍之內(nèi)，結(jié)果不再贅述。

表2 樣本描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證結(jié)果

1.基準(zhǔn)回歸結(jié)果：金融科技與全要素生產(chǎn)率

基于前文的理論分析，結(jié)合假設(shè)H1，初步認(rèn)為金融科技會(huì)先降低企業(yè)的全要素生產(chǎn)率，隨后提高其生產(chǎn)水平。表3 則對(duì)“金融科技—企業(yè)的全要素生產(chǎn)率”的基準(zhǔn)關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)。從第(4)列回歸結(jié)果可看出，二次項(xiàng)為正，說(shuō)明金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率存在著明顯的“U”型關(guān)系，即金融科技發(fā)展首先會(huì)降低企業(yè)全要素生產(chǎn)率，隨著金融科技的發(fā)展企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平再逐漸提高。如前所述，金融科技的發(fā)展初期降低了融資約束，則企業(yè)的金融資產(chǎn)投資套利動(dòng)機(jī)首先占據(jù)主導(dǎo)地位，金融化投資規(guī)模大，后期融資約束得到很大緩解時(shí)，企業(yè)才會(huì)將大量資金投入研發(fā)活動(dòng)等產(chǎn)出確定性較低的生產(chǎn)中，實(shí)體投資規(guī)模變大，初步驗(yàn)證了假設(shè)H1。文章將利用替換指標(biāo)等方法檢驗(yàn)結(jié)果的穩(wěn)健性。

表3 金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率

2.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

第一，為了防止金融科技變量衡量具有偶然性而給實(shí)證結(jié)果帶來(lái)的估計(jì)偏誤，且僅考慮金融科技公司的數(shù)量而忽略了公司質(zhì)量有可能對(duì)結(jié)果產(chǎn)生影響，表4 通過(guò)更換金融科技的變量衡量方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。第(1)列將使用地區(qū)當(dāng)年新注冊(cè)且到年末依然存活的金融科技公司的注冊(cè)總資本除以地區(qū)GDP 總額(FintechV)重新衡量金融科技水平，并與全要素生產(chǎn)率再次回歸，可以看出金融科技與企業(yè)全要素生產(chǎn)率均在1%的水平上顯著相關(guān)，結(jié)果依然穩(wěn)健，說(shuō)明文章不存在由于變量指標(biāo)衡量所帶來(lái)的結(jié)果不穩(wěn)健情況。

第二，考慮到地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平以及金融發(fā)展水平不同既能影響金融科技發(fā)展水平，又能給全要素生產(chǎn)率帶來(lái)影響，表4 第(2)列控制了地區(qū)經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展水平，結(jié)果可看出，兩者系數(shù)均顯著，即經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與金融發(fā)展水平都顯著影響金融科技發(fā)展水平與企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平?？刂频貐^(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與金融發(fā)展水平后結(jié)果依舊穩(wěn)健。

表4 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

第三，考慮到樣本期間企業(yè)因當(dāng)?shù)亟鹑诳萍及l(fā)展程度較低，而遷移到臨近金融科技發(fā)達(dá)城市的自選擇問(wèn)題非文章考慮范圍，那么會(huì)對(duì)回歸結(jié)果產(chǎn)生影響。因此，文章刪除樣本期間注冊(cè)地址跨地級(jí)市遷移的企業(yè)樣本并進(jìn)行重新回歸。由結(jié)果可以看出，剔除特定樣本后，結(jié)果依舊顯著穩(wěn)健。

第四，考慮到周圍城市金融科技發(fā)展也會(huì)激勵(lì)當(dāng)?shù)氐钠髽I(yè)全要素生產(chǎn)率水平提高，為了緩解金融科技空間溢出效應(yīng)的影響，僅考慮本地區(qū)金融科技發(fā)展給企業(yè)全要素生產(chǎn)率帶來(lái)的提高效果，第(4)列控制企業(yè)所在市以外的金融科技發(fā)展水平，即接壤城市平均金融科技發(fā)展水平(meanFintech)，結(jié)果仍顯著。

3.內(nèi)生性檢驗(yàn)

（1）工具變量法

前文的研究結(jié)論可能會(huì)面臨內(nèi)生性問(wèn)題。為了減弱潛在的遺漏變量及反向因果關(guān)系造成的對(duì)研究結(jié)論的潛在影響，文章進(jìn)一步采用工具變量法進(jìn)行檢驗(yàn)，參考宋敏等(2021)[8]的做法，企業(yè)金融科技發(fā)展的工具變量(iv)使用樣本企業(yè)所在省GDP 最臨近注冊(cè)地的其他三個(gè)地級(jí)市的金融科技發(fā)展水平的均值，并對(duì)基準(zhǔn)模型進(jìn)行估計(jì)。選取這一變量的理由是根據(jù)張杰等(2017)的觀點(diǎn)，金融機(jī)構(gòu)選址時(shí)，省內(nèi)GDP 是金融機(jī)構(gòu)考慮是否進(jìn)入該地區(qū)的最相關(guān)指標(biāo)，且GDP 相近的省份金融業(yè)結(jié)構(gòu)存在共同點(diǎn)，能夠?yàn)榻鹑诳萍肌百x能”打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。因此，省內(nèi)GDP 差距不大的地級(jí)市的金融科技發(fā)展程度也具有高度相關(guān)性。而相似GDP 水平的城市金融科技發(fā)展很難直接影響企業(yè)的全要素生產(chǎn)率，在文章控制了周邊城市金融科技發(fā)展程度的溢出效應(yīng)的基礎(chǔ)上，該指標(biāo)還滿足外生性條件。因此文章將企業(yè)金融科技發(fā)展(iv)系數(shù)再次回歸，結(jié)果保持不變，說(shuō)明在緩解潛在內(nèi)生性后，保持了結(jié)果的穩(wěn)健性，即金融科技發(fā)展與企業(yè)全要素生產(chǎn)率仍呈“U”型關(guān)系。

（2）系統(tǒng)GMM 回歸

考慮到企業(yè)全要素生產(chǎn)率序列相關(guān)這一特點(diǎn)會(huì)對(duì)結(jié)果造成影響，為了解決這一問(wèn)題，文章采用系統(tǒng)GMM 回歸來(lái)檢驗(yàn)前文結(jié)論的穩(wěn)健性。由表5 第(3)列結(jié)果可知，變量FintechN2 仍在1%的水平上顯著相關(guān)，表明在考慮了企業(yè)全要素生產(chǎn)率序列相關(guān)這一特點(diǎn)的情況下，結(jié)果依然穩(wěn)健。

表5 內(nèi)生性檢驗(yàn)

五、機(jī)制檢驗(yàn)

基于文章假設(shè)H1 的證實(shí)，為了深入探究創(chuàng)新資源配置作為中介能否影響全要素生產(chǎn)效率，因此文章進(jìn)行了中介效應(yīng)的檢驗(yàn)，結(jié)果如表6 所示。由表5 結(jié)果可知，第(1)、(3)、(5)列僅控制固定效應(yīng)，第(2)列加入控制變量后再次進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新資源配置的增多與全要素生產(chǎn)率在1%的水平上顯著正相關(guān)，即創(chuàng)新資源配置越高，全要素生產(chǎn)率水平越高。第(4)列結(jié)果顯示金融科技的發(fā)展對(duì)于創(chuàng)新資源配置呈“U”型關(guān)系，而第(6)列加入創(chuàng)新資源配置作為中介再次進(jìn)行回歸后發(fā)現(xiàn)顯著性下降，即金融科技通過(guò)影響創(chuàng)新資源配置，并以“U”型關(guān)系影響企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平，驗(yàn)證了前文假設(shè)H2。

表6 機(jī)制檢驗(yàn)：創(chuàng)新資源配置

文章加入融資成本進(jìn)行回歸，從表7 結(jié)果可得，第(1)列僅控制固定效應(yīng)，第(2)列加入控制變量進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)融資成本在1%水平上與金融科技發(fā)展成顯著負(fù)相關(guān)，即金融科技的發(fā)展水平提高會(huì)帶來(lái)融資成本的降低，從而緩解企業(yè)融資約束，降低企業(yè)融資門檻。同理，第(3)、第(5)列僅控制固定效應(yīng)，第(4)、第(6)列加入控制變量分別驗(yàn)證金融科技對(duì)抵押貸款與信用貸款的影響。由結(jié)果可以看出，金融科技的發(fā)展會(huì)降低企業(yè)抵押貸款的比例，提高信用貸款的比例。金融科技還可以通過(guò)精準(zhǔn)降低銀企信息不對(duì)稱性，幫助企業(yè)以較低的抵押獲得貸款，提高使用信用貸款的頻率，借款能力提升，使得企業(yè)在向銀行借款時(shí)，精準(zhǔn)匹配自身借貸信息，從而占有更有利的借款地位。

根據(jù)前文的理論假設(shè)，企業(yè)前期融資約束緩解程度較低的情況下，金融科技在前期發(fā)展時(shí)的不全面，其本身面對(duì)的信息漏洞較大，信息不對(duì)稱性給企業(yè)帶來(lái)的困難較多，企業(yè)因套利動(dòng)機(jī)欲獲得更高的投資收益率，會(huì)優(yōu)先選擇金融化投資。后期企業(yè)信息不透明度降低，實(shí)體投資收益率提高，抑制金融化傾向，從而降低金融化行為，提高實(shí)體投資比例。為進(jìn)一步探究并驗(yàn)證企業(yè)金融投資的動(dòng)機(jī)，文章使用金融科技與金融投資進(jìn)行回歸。表8 第(1)、第(3)列僅控制固定效應(yīng)，第(2)、第(4)列結(jié)果顯示，即金融科技水平二次項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，而一次性系數(shù)顯著為正，金融科技對(duì)于金融投資存在倒“U”型關(guān)系，假設(shè)H3 得證。

表8 金融科技與企業(yè)金融化傾向

六、異質(zhì)性檢驗(yàn)

考慮到金融科技對(duì)內(nèi)部控制質(zhì)量不同的企業(yè)影響的差異性，文章將內(nèi)部控制質(zhì)量作為分組依據(jù)，分為內(nèi)部控制質(zhì)量較好和較差兩組，并再次進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，以探究金融科技對(duì)內(nèi)部控制質(zhì)量不同的企業(yè)的全要素生產(chǎn)率是否仍具有顯著的影響效果。表9 第(2)列結(jié)果表明內(nèi)部控制質(zhì)量較差的企業(yè)金融科技發(fā)展對(duì)于其全要素生產(chǎn)率存在“U”型影響，而第(4)列結(jié)果可以看出金融科技發(fā)展對(duì)于內(nèi)部控制質(zhì)量較好的企業(yè)的全要素生產(chǎn)率只存在正面影響。企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量較好時(shí)，企業(yè)可以通過(guò)內(nèi)部控制防止套利行為發(fā)生，且創(chuàng)新資源的配置在內(nèi)部控制質(zhì)量提升時(shí)對(duì)于全要素生產(chǎn)率的提升作用更加顯著，則金融化對(duì)于企業(yè)的吸引力減弱，因此內(nèi)部控制質(zhì)量較好的企業(yè)，金融科技發(fā)展會(huì)顯著提高全要素生產(chǎn)率水平，其套利性動(dòng)機(jī)減弱，也因金融資產(chǎn)配置低而會(huì)進(jìn)行更多創(chuàng)新資源配置，因此不存在“U”型過(guò)渡。

表9 異質(zhì)性分析：內(nèi)部控制質(zhì)量

已有研究表明，金融科技能與金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生互補(bǔ)作用，兩者融合空間較大[21]，因此在市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)，金融科技對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升效果更加明顯[8]。而市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)金融科技發(fā)展給企業(yè)帶來(lái)的好處較明顯，能降低信息不對(duì)稱性與信貸資源分配不均帶來(lái)的問(wèn)題，對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率改善效果較顯著，產(chǎn)生互補(bǔ)效應(yīng)。為了進(jìn)一步探究市場(chǎng)化水平不同給企業(yè)全要素生產(chǎn)率帶來(lái)的影響，文章將市場(chǎng)化水平作為分組依據(jù)，分別進(jìn)行回歸。表10 第(2)、第(4)列結(jié)果表明在市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)，金融科技發(fā)展對(duì)于企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平在1%的水平上存在“U”型影響，而在市場(chǎng)化水平較高的地區(qū)，金融科技程度提升對(duì)于企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平的提升作用并不顯著，金融科技發(fā)展能對(duì)市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)產(chǎn)生互補(bǔ)效應(yīng)，驗(yàn)證了假設(shè)H3。

表10 異質(zhì)性分析：市場(chǎng)水平

七、結(jié)論與政策建議

金融科技為經(jīng)濟(jì)賦能，遵循新的發(fā)展理念、堅(jiān)持科學(xué)發(fā)展對(duì)增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力至關(guān)重要。金融科技的發(fā)展可以助力經(jīng)濟(jì)從高速發(fā)展轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，能加速金融業(yè)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的包容性發(fā)展。

文章研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)全要素生產(chǎn)率與金融科技之間存在“U”型關(guān)系。機(jī)制分析表明，區(qū)域金融科技的發(fā)展能夠激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新的活力，提高創(chuàng)新資源配置，進(jìn)而提高企業(yè)的全要素生產(chǎn)率。金融科技對(duì)全要素生產(chǎn)率的影響具有明顯的異質(zhì)性，即內(nèi)部控制質(zhì)量較差的企業(yè)金融科技發(fā)展對(duì)于其全要素生產(chǎn)率存在“U”型影響，而較好企業(yè)金融科技發(fā)展對(duì)于其全要素生產(chǎn)率只存在正面影響；市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)，金融科技對(duì)企業(yè)全要素生產(chǎn)率的提升效果更加明顯，而較低地區(qū)金融科技發(fā)展則能顯著提高企業(yè)全要素生產(chǎn)率水平。

基于以上結(jié)論，文章提出如下建議：

第一，深化金融改革。金融科技賦能金融發(fā)展，通過(guò)借助大數(shù)據(jù)、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)工具可以緩解銀企之間的信息不對(duì)稱性，優(yōu)化信貸資源配置，因此應(yīng)進(jìn)一步深化金融供給側(cè)改革，加強(qiáng)數(shù)字技術(shù)服務(wù)金融，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

第二，完善金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，加強(qiáng)監(jiān)管。金融科技發(fā)展帶來(lái)機(jī)遇的同時(shí)也會(huì)帶來(lái)挑戰(zhàn)，政府應(yīng)該加強(qiáng)對(duì)金融科技的監(jiān)管與引導(dǎo)，防范其可能引發(fā)的巨大金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還要因地制宜，根據(jù)各地金融市場(chǎng)的不同制定相應(yīng)的市場(chǎng)準(zhǔn)入監(jiān)管，完善相關(guān)政策，以適應(yīng)金融發(fā)展節(jié)奏加快的實(shí)際需要。

第三，多措并舉緩解企業(yè)融資約束。企業(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題一直是阻礙企業(yè)加大創(chuàng)新資源配置的絆腳石，為鼓勵(lì)企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)創(chuàng)新，應(yīng)當(dāng)更好地發(fā)揮金融普惠性，構(gòu)建多層級(jí)、覆蓋面廣、差異性的融資體系，以滿足多樣化的融資需求。