“腰部”券商加快上市進(jìn)程 “10億”營(yíng)收門(mén)檻或被突破

惠凱

除了傳統(tǒng)意義上的做大做強(qiáng)外，券商投行業(yè)務(wù)也有“重資本化”的趨勢(shì)，加之經(jīng)濟(jì)低迷下原有股東增資壓力大等因素，中小券商開(kāi)始加速上市進(jìn)程。

近期，有多家券商紛紛宣告進(jìn)入上市輔導(dǎo)階段，或正式提交IPO招股書(shū)。券商扎堆發(fā)布上市消息，究其背后原因，除了傳統(tǒng)意義上的做大做強(qiáng)外，券商投行業(yè)務(wù)也有“重資本化”的趨勢(shì)，加之經(jīng)濟(jì)低迷下原有股東增資壓力大等因素，加速了券商的上市進(jìn)程。

《紅周刊》發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前積極申報(bào)上市的券商基本符合“腰部”特性，即體量在行業(yè)內(nèi)排名大致在40～70位之間、營(yíng)收規(guī)模高于10億元。值得一提的是，近日有一家營(yíng)收不足10 億元的小型券商也在籌劃IPO，這一新變化或意味著小型券商實(shí)現(xiàn)上市的規(guī)模邊界已經(jīng)變得模糊。

今年以來(lái)，雖然二級(jí)市場(chǎng)一度頗為低迷、一級(jí)市場(chǎng)IPO通過(guò)率也有所下滑，但企業(yè)上市熱情依然不減，這其中就包括了不少中小券商。譬如東莞證券、信達(dá)證券分別在2月、6月通過(guò)發(fā)審會(huì)審核;財(cái)信證券、華寶證券、開(kāi)源證券在7 月前后密集提交IPO招股書(shū)。此外，首創(chuàng)證券、渤海證券的IPO進(jìn)程也處在“預(yù)披露更新”狀態(tài)。

除了上述券商外，還有多家券商處在上市輔導(dǎo)階段，包括國(guó)開(kāi)證券、華龍證券、申港證券、東海證券等。其中，申港證券2016年才成立，其啟動(dòng)IPO的速度顯然要快過(guò)大多數(shù)券商。

能走到IPO這一步，背后也是上述機(jī)構(gòu)過(guò)去幾年勵(lì)精圖治、苦煉內(nèi)功、努力整改的結(jié)果。比如開(kāi)源證券，一位北京分公司的前員工向《紅周刊》透露，“人事上，我在的時(shí)候總部中高層變化挺大的;業(yè)務(wù)上，2019年后公司對(duì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)、基金銷售、財(cái)富管理業(yè)務(wù)的投入很大。”據(jù)他回憶，開(kāi)源此前并未在內(nèi)部明確上市路線圖，而是致力于開(kāi)發(fā)創(chuàng)新業(yè)務(wù)、做利潤(rùn)。成本端，“過(guò)去3 年裁撤了一些分支機(jī)構(gòu)”，比如2017年成立的開(kāi)源證券北京二公司，在2021年注銷。

“行業(yè)集中度持續(xù)提升，頭部券商強(qiáng)者恒強(qiáng)，中小券商在夾縫中求生存;其次，銀行、保險(xiǎn)、基金等金融機(jī)構(gòu)也在不斷滲透券商業(yè)務(wù)領(lǐng)域，與券商形成正面競(jìng)爭(zhēng);最后，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放不斷推進(jìn)，外資機(jī)構(gòu)的涌入也為我國(guó)券商業(yè)帶來(lái)了新挑戰(zhàn)?！贝笸C券非銀分析師閆曉偉對(duì)當(dāng)前券商扎堆上市現(xiàn)象如此分析。

還有一個(gè)更現(xiàn)實(shí)的原因是，補(bǔ)充資本金。因中小券商的股東通常是以地方國(guó)資為主，同時(shí)也有部分民資入駐，在經(jīng)濟(jì)形式一片大好時(shí)，中小券商資本金方面不存在問(wèn)題，但隨著如今地方財(cái)政的普遍吃緊，原有股東繼續(xù)大筆增資的可能性已經(jīng)不充分，為保障中小券商的競(jìng)爭(zhēng)力，選擇上市融資就成為一個(gè)很好的出口。

參考《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》中“以凈資本和流動(dòng)性為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)體系”，券商上市的最大意義在于增厚資本、強(qiáng)化風(fēng)控，進(jìn)而加強(qiáng)開(kāi)展重資本業(yè)務(wù)的潛在實(shí)力。“特別是以前被視為輕資產(chǎn)范疇的投行業(yè)務(wù)，也出現(xiàn)了‘重資產(chǎn)化’的趨勢(shì)。”一位業(yè)內(nèi)人士表示，去年至今出現(xiàn)的科創(chuàng)板打新棄購(gòu)現(xiàn)象，如果不是頭部券商擔(dān)任主承，那么主承銷商在包銷棄購(gòu)股份時(shí)就有一些壓力。

公開(kāi)數(shù)據(jù)也佐證這一說(shuō)法。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至7 月初，年內(nèi)有140 只新股（不含北交所）出現(xiàn)棄購(gòu)，占發(fā)行數(shù)量約九成。其中近1/4 的公司上市首日破發(fā)，中金、中信建投、安信證券、國(guó)泰君安、海通證券、民生證券、東興證券、華興證券、長(zhǎng)江證券等10 多家券商作為承銷商，面臨新股上市當(dāng)天就虧損的風(fēng)險(xiǎn)。其中，棄購(gòu)規(guī)模創(chuàng)出A 股新紀(jì)錄的包銷案例是今年4 月上市的某IPO 公司，棄購(gòu)規(guī)模達(dá)7.8 億元，由光大證券包銷。

《紅周刊》注意到，在規(guī)模排名前部的券商中，僅華福證券等極少數(shù)券商還沒(méi)上市，當(dāng)前積極尋求上市的券商基本都處在行業(yè)“腰部”。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，信達(dá)證券、東莞證券、首創(chuàng)證券、東海證券、申港證券等積極尋求上市的券商，2021年的營(yíng)收規(guī)模均在13億元～38億元之間，位于營(yíng)收排名的40～70位區(qū)間，即使是以凈資產(chǎn)來(lái)排序，也大致位于這一區(qū)間（申港證券凈資產(chǎn)排名較靠后）。這一情況或意味著，如果券商規(guī)模太小，通過(guò)上市審核的難度可能會(huì)更大。

以申港證券為樣本。據(jù)了解，公司成立之初就定位于主打投行業(yè)務(wù)的精品券商，試圖完全擺脫對(duì)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的依賴。2021年，申港證券營(yíng)收13.3億元、凈利潤(rùn)3.12億元，其中近半的營(yíng)收來(lái)自于投行業(yè)務(wù)，不過(guò)若相比2020年數(shù)據(jù)，其營(yíng)收和利潤(rùn)還是同比有小幅下滑。

在最核心的人力資源上，據(jù)中證協(xié)數(shù)據(jù)，申港證券目前保代有34位，其中20人為零經(jīng)驗(yàn)，此外還有4人參與的保薦項(xiàng)目數(shù)量只有1個(gè)?！都t周刊》了解到，近日貴州證監(jiān)局對(duì)貴州三力進(jìn)行了現(xiàn)場(chǎng)檢查，發(fā)現(xiàn)貴州三力存在未嚴(yán)格按招股書(shū)中募資運(yùn)用計(jì)劃使用募集資金的情況，而貴州三力的IPO保薦券商就是申港。對(duì)此，貴州證監(jiān)局對(duì)申港證券及保代周洪剛、王東方采取了出具警示函的措施。

今年3月，證監(jiān)會(huì)公告萬(wàn)聯(lián)證券IPO終止審查。至此，經(jīng)過(guò)三年籌備的萬(wàn)聯(lián)證券IPO宣告終止。公司彼時(shí)解釋稱，出于戰(zhàn)略規(guī)劃調(diào)整，經(jīng)審慎考慮決定撤回A股發(fā)行申請(qǐng)。萬(wàn)聯(lián)證券的大股東為廣州金控集團(tuán)，擁有國(guó)資背景、布局珠三角，然而其卻成為A 股近幾年首個(gè)IPO終止的券商，這在業(yè)內(nèi)外引起較高關(guān)注。而值得一提的是，在萬(wàn)聯(lián)證券披露的招股書(shū)報(bào)告期內(nèi)，前董事長(zhǎng)李舫金被查，副總裁崔秀紅也在去年跳槽到川菜證券擔(dān)任總經(jīng)理。一般而言，按照《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》的要求，擬上市公司最近三年的董事和高管不應(yīng)有重大變化的。

在提交上市申請(qǐng)的券商中，東海證券此前收到的處罰或非正常人事更迭也較多。2020 年，東海證券時(shí)任董事長(zhǎng)朱科敏涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)違法被查;業(yè)務(wù)上，東海證券曾在債券發(fā)行業(yè)務(wù)上做得有聲有色，但近幾年信用風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)，其擔(dān)任主承和受托管理人的洪業(yè)債等違約。東海證券也被證監(jiān)部門(mén)查實(shí)存在未對(duì)發(fā)行人審慎背調(diào)等情形，被出具警示函;東海證券還因在華儀電氣定增業(yè)務(wù)上未做好持續(xù)督導(dǎo)工作，被出具警示函……

在朱科敏落馬后，東海證券曾花了大量時(shí)間去進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)化解、內(nèi)部治理，甚至還特意引入了原江蘇證監(jiān)局高層人士殷建華出任總裁（證券業(yè)協(xié)會(huì)顯示殷在今年3月正式登記到東海證券）。在經(jīng)過(guò)約3年的治理，公司終于正式啟動(dòng)IPO。

與東海證券類似，華龍證券的投行業(yè)務(wù)同樣存在一定問(wèn)題。據(jù)證監(jiān)部門(mén)今年6月公告：發(fā)現(xiàn)華龍證券存在投行業(yè)務(wù)內(nèi)控不完善、內(nèi)控組織架構(gòu)混亂、“三道防線”關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)把關(guān)失效等問(wèn)題，對(duì)華龍證券及時(shí)任董事長(zhǎng)陳牧原采取監(jiān)管談話的措施。華龍證券還是藍(lán)山科技的督導(dǎo)券商，但藍(lán)山科技持續(xù)多年財(cái)務(wù)造假、存在虛增銀行存款和編造重大虛假內(nèi)容等行為，監(jiān)管層對(duì)華龍時(shí)任內(nèi)核部門(mén)負(fù)責(zé)人胡海全等采取了監(jiān)管談話。

營(yíng)收大于“10億”的上市門(mén)檻或被突破

IPO只是第一步，“腰部”券商們需要解決的重大問(wèn)題仍有不少，比如如何突破地域限制？

前述人士表示，近幾年銀行和信托的監(jiān)管精神都或多或少的限制異地展業(yè)、加快回歸本源，銀行業(yè)出現(xiàn)了明顯的地域分化，典型如江浙一帶的城商行，其業(yè)績(jī)、資產(chǎn)質(zhì)量、股價(jià)跑贏了大部分股份行。對(duì)大多中小券商來(lái)說(shuō)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)主要還是以當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)為主，投行業(yè)務(wù)端，如果主動(dòng)去東部發(fā)達(dá)地區(qū)挖掘客戶，面對(duì)實(shí)力雄厚的大型券商和更具地方稟賦的老牌區(qū)域型券商，競(jìng)爭(zhēng)都很不易。

以上擬IPO券商中多數(shù)是地方性質(zhì)的券商。譬如，財(cái)信證券深耕湖南20年;東海證券位于江蘇常州，省內(nèi)的其他地方券商如東吳證券、國(guó)聯(lián)證券等早已上市;華龍證券位于甘肅，旗下約80家營(yíng)業(yè)部中，近五成在甘肅省內(nèi);開(kāi)源證券的主場(chǎng)在陜西，約3/5的營(yíng)業(yè)部位于省內(nèi)……

“盡管過(guò)去幾年越來(lái)越多的觀點(diǎn)認(rèn)為券商之間的并購(gòu)會(huì)成為做大做強(qiáng)的重要方式，監(jiān)管層也在2020 年表態(tài)‘有條件的行業(yè)機(jī)構(gòu)實(shí)施市場(chǎng)化并購(gòu)重組’。但實(shí)際上成功的合并案例還不多。有限的券商合并整合中，不少還是對(duì)出險(xiǎn)券商的處置。”前述人士表示，“腰部”乃至“尾部”券商依然把IPO視為做大做強(qiáng)的主要途徑。

最新消息是，據(jù)證券時(shí)報(bào)8 月初報(bào)道，世紀(jì)證券近期也在備戰(zhàn)IPO，雖未發(fā)布正式公告，但保薦機(jī)構(gòu)已敲定國(guó)泰君安證券。從體量上看，世紀(jì)證券的規(guī)模明顯小于上述券商，公司去年總營(yíng)收僅8億元，業(yè)內(nèi)排名約90位，凈利潤(rùn)1.7億元。而且就在3 年前還是虧損的——2019年錄得虧損6000多萬(wàn)元，2020年扭虧。

不過(guò)，若參考前述券商的營(yíng)收規(guī)模均>10億元的標(biāo)準(zhǔn)，世紀(jì)證券是繼續(xù)培育業(yè)績(jī)直至超過(guò)這一門(mén)檻，還是盡快正式啟動(dòng)IPO，尚需觀察（注：2019年來(lái)新上市的券商如財(cái)達(dá)、國(guó)聯(lián)、紅塔的招股書(shū)最近一年?duì)I收均不低于10億元）?？傊瑢?duì)于小型券商能否順利上市，世紀(jì)證券的IPO節(jié)奏是一個(gè)重要參考錨。

（本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）