美國經(jīng)濟距離衰退有多遠(yuǎn)？

楊子榮　徐奇淵

2022年7月13日，美國勞工部公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年年6月美國消費者價格指數(shù)（CPI）環(huán)比上漲1.3%，同比增長9.1%，遠(yuǎn)高于市場預(yù)期，同比漲幅為1981年11月以來最大值。圖/法新

6月中旬，美聯(lián)儲大幅加息75個基點后，市場對美國經(jīng)濟進入衰退的擔(dān)憂上升。6月下旬，美聯(lián)儲主席鮑威爾在公開講話中表示，美國經(jīng)濟要實現(xiàn)軟著陸面臨著一定挑戰(zhàn)。在二季度剛剛結(jié)束之后，7月1日亞特蘭大聯(lián)儲的GDPNow預(yù)測模型將美國二季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速預(yù)期下調(diào)至-2.1%，顯著低于6月28日的預(yù)測值0.8%（該增速為季度環(huán)比折年率，下同）。

如果這一預(yù)測成真，則美國經(jīng)濟將連續(xù)兩個季度陷入負(fù)增長。美國經(jīng)濟的步伐似乎正在邁向衰退的方向。假如美國經(jīng)濟陷入衰退，另一個隨之而來的問題可能是對美國宏觀經(jīng)濟政策框架的懷疑，以及如何吸取教訓(xùn)。我們認(rèn)為，不能因此輕言美國宏觀經(jīng)濟政策的失敗，我們要以正確的方式從中吸取經(jīng)驗和教訓(xùn)。

一季度負(fù)增長還無法證實衰退狀態(tài)

就在美國公布一季度增速-1.6%的時候，原任奧巴馬總統(tǒng)首席經(jīng)濟顧問的杰森·弗曼就認(rèn)為，一季度美國經(jīng)濟負(fù)增長主要是外部原因?qū)е碌模鴥?nèi)需仍然表現(xiàn)尚可。其中，一季度美國凈出口逆差顯著擴大，逆差規(guī)模創(chuàng)下了近千億美元的歷史紀(jì)錄，對GDP增長拉低了3.23個百分點，而消費、投資兩項內(nèi)需分別拉動GDP增長了2.09和0.1個百分點。這也意味著如果只看內(nèi)需，一季度美國經(jīng)濟增長仍然保持了一定的正向動能，所以當(dāng)時美國經(jīng)濟似乎沒有衰退的風(fēng)險，甚至逆差顯著擴大也是內(nèi)需太強所致。

二季度負(fù)增長將使得衰退風(fēng)險顯著上升

在一季度經(jīng)濟負(fù)增長的基礎(chǔ)上，二季度美國面臨的外需雖然有所改善，但更重要的內(nèi)需動能卻進一步減弱。其中，消費拉動經(jīng)濟增長的動能減弱，投資甚至開始拖累經(jīng)濟增長。具體來看，

一方面，凈出口逆差收窄。由于需求旺盛且超過供給能力，一季度美國凈出口逆差創(chuàng)下歷史紀(jì)錄。但二季度以來美國供給能力顯著改善，6月ISM制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）分項指標(biāo)中，產(chǎn)出指數(shù)反彈至54.9，供應(yīng)商交付指數(shù)也同步改善，這表明供應(yīng)鏈約束持續(xù)緩解，企業(yè)供給能力進一步增強。伴隨著美國國內(nèi)供應(yīng)鏈的修復(fù)、供求關(guān)系的緩和，4月美國進口增速回落，貿(mào)易逆差出現(xiàn)收窄，二季度凈出口對GDP的拉動作用可能會有改善。

但是另一方面，居民部門消費能力已顯疲態(tài)。2022年5月，經(jīng)通脹調(diào)整后的美國個人消費實際支出環(huán)比下降0.4個百分點。5月美國個人可支配收入環(huán)比增長0.52個百分點，已連續(xù)五個月跑輸通脹，且個人儲蓄存款占可支配收入比重也跌至5.4%，顯著低于疫情前水平。與此同時，6月密歇根大學(xué)消費者信心指數(shù)跌至50，創(chuàng)下有記錄以來的最低值。因此，二季度消費對于GDP的拉動作用將明顯減弱，若未來失業(yè)率開始上升，消費可能成為經(jīng)濟增長的拖累項。

圖：美國GDP增速及分解

資料來源：美國經(jīng)濟分析局。制圖：顏斌

企業(yè)活動顯著放緩。2022年6月美國ISM制造業(yè)PMI跌至53，創(chuàng)下2020年7月以來新低，表明企業(yè)擴張速度明顯放緩。其中，制造業(yè)PMI分項中的新訂單指數(shù)跌至49.2，這一前瞻性指標(biāo)位于榮枯線之下，預(yù)示未來企業(yè)活動可能轉(zhuǎn)向收縮。與此同時，2022年5月和6月Sentix投資信心指數(shù)分別跌至-2.9和-1，為2020年11月以來首次跌入負(fù)值。這預(yù)示二季度投資對GDP的拉動作用可能由正轉(zhuǎn)負(fù)。

二季度剛剛結(jié)束，在7月1日，亞特蘭大聯(lián)儲的GDPNow模型就將美國二季度GDP增速預(yù)期下調(diào)至-2.1%，顯著低于6月28日的預(yù)測值0.8%。歷史經(jīng)驗表明，自2011年亞特蘭大聯(lián)儲首次運行GDPNow模型以來，其長期追蹤記錄良好，預(yù)測的平均誤差僅為0.3個百分點，尤其是隨著更多數(shù)據(jù)獲得披露、越接近二季度GDP初值的發(fā)布日，該模型的預(yù)測就會越準(zhǔn)確。因此，該預(yù)測結(jié)果將較可能被驗證。若果真如此，則美國經(jīng)濟將連續(xù)兩個季度出現(xiàn)負(fù)增長。

亞特蘭大聯(lián)儲大幅下調(diào)二季度增速的原因是，同期美國ISM發(fā)布的制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)、商務(wù)部發(fā)布的建筑支出數(shù)據(jù)均顯著不及預(yù)期。因此亞特蘭大聯(lián)儲將二季度美國實際個人消費支出增長、實際私人國內(nèi)總投資增長的預(yù)測分別從1.7%和-13.2%下調(diào)至0.8%和-15.2%，并同步下調(diào)了增速預(yù)期。幾乎同時，6月底弗曼也修正了此前的觀點，他認(rèn)為目前美國經(jīng)濟重回20世紀(jì)70年代式的滯脹局面的風(fēng)險是幾十年來最高的。

“技術(shù)性”衰退與全面衰退

如果說美國一季度負(fù)增長不能說明有衰退風(fēng)險，內(nèi)需仍然強勁，那么二季度的負(fù)增長將暴露問題的嚴(yán)重性，內(nèi)需整體上走向弱勢，美國經(jīng)濟進一步向衰退邁近。

事實上，我們可以把衰退區(qū)分為“技術(shù)性”衰退和真正的全面衰退。如果負(fù)增長是由于暫時的凈出口逆差擴大導(dǎo)致的，而同時內(nèi)需仍然表現(xiàn)較強，那這種“技術(shù)性”衰退就不能和全面衰退畫等號。當(dāng)然，如果負(fù)增長確實是由消費、投資等內(nèi)需廣泛走弱導(dǎo)致的，那這時候“技術(shù)性”衰退和全面衰退可以等同。

一般來說，通常把GDP連續(xù)兩個季度負(fù)增長定義為“技術(shù)性”衰退。美國官方的衰退則由國家經(jīng)濟研究局（NBER）認(rèn)定。具體地，NBER將衰退定義為“多數(shù)經(jīng)濟領(lǐng)域內(nèi)的經(jīng)濟活動連續(xù)幾個月出現(xiàn)下滑”，下滑指標(biāo)覆蓋三個維度——深度、擴散和持續(xù)時間，但具體認(rèn)定指標(biāo)較為模糊，主要包括收入、就業(yè)、零售、生產(chǎn)等數(shù)據(jù)。NBER認(rèn)定的衰退是真正的全面衰退，包括了主要內(nèi)需指標(biāo)廣泛下降。

在美國歷史上的幾乎所有時間內(nèi)，這兩種衰退是相伴發(fā)生的。1960年以來，美國共發(fā)生九次“技術(shù)性”衰退，每一次“技術(shù)性”衰退的同時，美國也發(fā)生了NBER認(rèn)定的全面衰退。換而言之，在這九次衰退中，美國每次的衰退都表現(xiàn)為內(nèi)需動能的衰減，即消費與投資對經(jīng)濟增長的拉動作用由正轉(zhuǎn)負(fù)，而消費與投資的下降通常意味著收入、就業(yè)、零售和生產(chǎn)等數(shù)據(jù)的全面萎縮。

“技術(shù)性”衰退即將確認(rèn)，全面衰退正在路上

美國經(jīng)濟在一季度已經(jīng)出現(xiàn)負(fù)增長的基礎(chǔ)上，二季度又將大概率陷入負(fù)增長。因此，美國連續(xù)兩個季度負(fù)增長的“技術(shù)性”衰退即將得到確認(rèn)。但是，這一次和過去不一樣的地方在于，一季度的負(fù)增長可以被認(rèn)定為“技術(shù)性”衰退的開端，但是因為當(dāng)時內(nèi)需較強，因此無法被認(rèn)定為全面衰退的開端。簡而言之，這次美國的兩種衰退之間出現(xiàn)了不同步的現(xiàn)象。

但是二季度的負(fù)增長將是內(nèi)需走弱驅(qū)動的負(fù)增長，這就可能被認(rèn)定為全面衰退的開端。在此基礎(chǔ)上，如果三季度再次出現(xiàn)負(fù)增長，而且內(nèi)需繼續(xù)走弱，則美國將陷入全面衰退。根據(jù)歷史經(jīng)驗，NBER在認(rèn)定衰退時，最為重視的兩項指標(biāo)是非農(nóng)就業(yè)，以及實際個人收入減去轉(zhuǎn)移支付。目前這兩個指標(biāo)喜劇參半：

首先，從收入指標(biāo)來看形勢不太樂觀，2022年5月美國扣除轉(zhuǎn)移支付的實際個人收入同比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，這在2021年3月以來是首次，說明美國消費的支撐動能正在衰減。

表：美國八輪衰退周期

資料來源：作者提供

其次，勞動力市場目前還比較樂觀。2022年5月美國失業(yè)率保持在3.6%的低位，新增非農(nóng)就業(yè)33.3萬人，非農(nóng)部門的職位空缺率高達7.4%，表明勞動力市場需求旺盛，這是支撐當(dāng)前美國經(jīng)濟增長的重要動能。

但是，如果供給側(cè)修復(fù)速度過緩或者下半年中國經(jīng)濟修復(fù)支撐全球經(jīng)濟的總需求向好，則美國面臨的通脹壓力未必會有實質(zhì)性緩解，這時候美聯(lián)儲可能會在一定程度上以犧牲就業(yè)為代價來穩(wěn)定物價水平。如果貨幣政策在時機、力度把握上有問題，可能會觸發(fā)勞動力市場的轉(zhuǎn)向。而且就業(yè)屬于滯后指標(biāo)，考慮到居民部門實際收入下降和企業(yè)投資信心不足，就業(yè)也難免不受波及。從這個意義上來看，美國貨幣政策確實面臨較大的挑戰(zhàn)。

綜合來看，美國經(jīng)濟全面衰退尚未發(fā)生，但已經(jīng)初顯端倪。如果在三季度，美國通脹壓力仍然居高不下，美聯(lián)儲大幅加息的緊縮效果逐漸顯現(xiàn)，美國的消費和投資持續(xù)走弱，美國經(jīng)濟將有一定可能持續(xù)出現(xiàn)負(fù)增長，并陷入全面衰退。當(dāng)然，如果供給側(cè)修復(fù)速度加快，通脹壓力意外緩解，美聯(lián)儲不必持續(xù)大幅加息，則美國經(jīng)濟可能在更晚的時候出現(xiàn)相對溫和的衰退，甚至不排除再次實現(xiàn)“軟”著陸的可能。

不能輕言美國宏觀政策失敗

1960年以來的60多年中，剔除疫情沖擊，美國已經(jīng)發(fā)生過八輪全面衰退。這些衰退間隔時長平均為70個月，即六年不到。其中最小間隔11個月，最大間隔119個月。

即使事后確認(rèn)2022年二季度開始美國出現(xiàn)了衰退，那么與上輪衰退結(jié)束時間（2009年6月）的間隔也有155個月、近13年。也就是說，在過去13年中，美國經(jīng)濟取得了近半個多世紀(jì)以來最長的經(jīng)濟平穩(wěn)期。除了增速穩(wěn)定之外，美國經(jīng)濟增速表現(xiàn)也明顯強于同期的歐洲和日本。

因此，即便美國于今年晚些時候確認(rèn)出現(xiàn)衰退，我們也不能輕言美國宏觀經(jīng)濟政策框架的全面失敗。更何況天行有常，經(jīng)濟的復(fù)蘇、繁榮、衰退、蕭條也是必然規(guī)律，再成功的宏觀經(jīng)濟政策也無法避免。

作為來自中國的觀察者，我們在評價美國經(jīng)濟政策的時候，不但要看到美國當(dāng)前面臨的衰退風(fēng)險，更要看到美國經(jīng)濟在過去13年中獲得的超長期平穩(wěn)增長，并從中正確地吸取經(jīng)驗和教訓(xùn)。

（編輯：王延春）