上市公司年末業(yè)績變臉：現(xiàn)象與解釋

路軍 鄭筱思

【摘要】2018 ～ 2019年超過四分之一的A股非金融類上市公司發(fā)生年末業(yè)績變臉， 即年度利潤低于前三季度累計利潤。 對這種“異象”進行考察后發(fā)現(xiàn)： 近年來上市公司負(fù)向盈余管理程度更高， 存在“大洗澡”嫌疑; 以商譽減值為主的資產(chǎn)減值損失大幅上升是影響上市公司年度業(yè)績的重要因素; 絕大部分上市公司集中在年末進行商譽減值測試并計提商譽減值損失， 導(dǎo)致眾多公司年末業(yè)績忽然下降。

【關(guān)鍵詞】年末業(yè)績變臉;負(fù)向盈余管理;商譽減值;減值時點

【中圖分類號】F275.4 ? ? ?【文獻標(biāo)識碼】A ? ? ?【文章編號】1004-0994（2022）11-0074-8

一、引言

近年來眾多上市公司經(jīng)營業(yè)績在年末突然變臉， 堪稱資本市場“異象”， 這嚴(yán)重扭曲了盈余的季度分布特征， 不僅降低了上市公司盈利趨勢的連續(xù)性和可預(yù)測性， 而且降低了財務(wù)信息的可比性。 上市公司中期業(yè)績與年度業(yè)績之間的割裂使得中期報告的信息含量下降， 投資者依據(jù)中期業(yè)績配置資金的效率降低， 長此以往， 市場信心勢必受到打擊， 最終對資本市場的健康發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

本文從三個維度對上市公司年末業(yè)績變臉進行了界定： 第一， 如果上市公司前三季度累計凈利潤為正而年度凈利潤為負(fù)（年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)）， 則認(rèn)為公司年末業(yè)績變臉; 第二， 如果上市公司年度凈利潤小于前三季度累計凈利潤（年末業(yè)績下降）， 則認(rèn)為公司年末業(yè)績變臉; 第三， 如果上市公司第四季度單季凈利潤是其全年四個季度單季凈利潤中的最小者（第四季度業(yè)績最差）， 則認(rèn)為公司年末業(yè)績變臉。 在前述界定的基礎(chǔ)上， 本文選取2016 ～ 2019年A股非金融類上市公司①作為研究樣本， 對上述三類上市公司的數(shù)量和比例進行統(tǒng)計， 結(jié)果如圖1所示。

由圖1可知： 年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)的公司數(shù)量在2016年為45家， 到2019年已超過200家， 呈現(xiàn)出大幅上升的趨勢， 該類公司占比的上升趨勢也很明顯; 年末業(yè)績下降的公司數(shù)量從2016年的500家左右（占比16.5%）上升到2019年的900家以上（占比26.4%）; 第四季度業(yè)績最差公司占比在2019年小幅下降（這是由于2019年新上市的公司較多）， 但總體上該類公司數(shù)量與占比都呈明顯上升趨勢。 可見， 上市公司年末業(yè)績變臉并非近年才有的現(xiàn)象， 然而近年來年末業(yè)績變臉的公司數(shù)量和比例都呈現(xiàn)出大幅上升的趨勢②。 根據(jù)圖1中的分界線， 2018 ～ 2019年年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)、年末業(yè)績下降、第四季度業(yè)績最差的公司數(shù)量和比例都較之前年份大幅提高。 大量企業(yè)第四季度盈利能力的下降嚴(yán)重影響了上市公司整體盈利水平。 張昕等[1] ?、謝獲寶等[2] 都發(fā)現(xiàn)上市公司有可能在第四季度進行盈余管理以調(diào)低利潤， 為后續(xù)扭虧做準(zhǔn)備。 如果第四季度盈余管理是一直以來存在的現(xiàn)象， 那么近年來上市公司年末盈余管理有哪些新特征、究竟是什么因素導(dǎo)致了近年來大量上市公司年末業(yè)績變臉等問題值得關(guān)注。

二、上市公司年末業(yè)績變臉分析

對于上市公司年末業(yè)績變臉， 本文重點關(guān)注如下三個問題： 一是， 相較于之前年份， 2018 ～ 2019年上市公司盈余管理行為是否存在某些降低企業(yè)盈利水平的系統(tǒng)性變化或趨勢？ 二是， 究竟是哪些報表項目的波動導(dǎo)致了上市公司年末業(yè)績變臉？ 三是， 報表波動項目為什么集中在第四季度或年末出現(xiàn)， 這是否合理？

（一）年末業(yè)績變臉的盈余管理特征

本文首先從整體上分析上市公司的盈余管理行為， 如果企業(yè)“大洗澡”導(dǎo)致了年末業(yè)績變臉， 那么2018 ～ 2019年企業(yè)負(fù)向盈余管理程度會更高。

1. 基于操控性應(yīng)計利潤的考察。 為了更加清晰地認(rèn)識近年來上市公司盈余管理行為的變化， 本文分別基于瓊斯模型[3] 和修正瓊斯模型[4] 分年度分行業(yè)估計了上市公司的操控性應(yīng)計利潤。 表1報告了上市公司盈余管理程度的均值檢驗結(jié)果。 整體而言， 2018 ～ 2019年上市公司操控性應(yīng)計利潤絕對值較前期并未發(fā)生顯著變化。 對于可能存在負(fù)向盈余管理行為的企業(yè)而言， 2018 ～ 2019年操控性應(yīng)計利潤絕對值較前期顯著上升， 說明更多上市公司存在“大洗澡”的嫌疑; 對于可能存在正向盈余管理行為的企業(yè)而言， 2018 ～ 2019年操控性應(yīng)計利潤絕對值顯著下降， 向上調(diào)整盈余的規(guī)模有所減小。 可見， 近年來企業(yè)向下盈余管理的幅度更大， 這可能是上市公司期末業(yè)績變臉的重要原因之一。

2. 基于業(yè)績分布的考察。 除了操控性應(yīng)計利潤， 檢驗上市公司凈資產(chǎn)收益率（ROE）分布的連續(xù)性也是判斷盈余管理的重要方法。 本文參考謝獲寶等[2] ?的研究， 根據(jù)2016 ～ 2019年上市公司ROE在不同區(qū)間的頻率分布繪制了圖2。

由圖2可知， 上市公司ROE在0附近依舊存在顯著的“跳躍”現(xiàn)象。 2016 ～ 2019年ROE介于[-10%， 0）之間的觀測值占全部樣本的3.57%， 而介于[0， 1%）之間的觀測值占全部樣本的4.03%。 此外， 2016 ～ 2017年約有7%的公司ROE為負(fù)， 而2018 ～ 2019年這一比例超過了12%， 說明近年來發(fā)生年度虧損的公司數(shù)量大幅增加。 在所有ROE為負(fù)的公司中， 2016 ～ 2017年有超過三分之二的公司ROE位于[-20%， 0）區(qū)間內(nèi)， 而2018 ～ 2019年只有不足50%的公司; 另外， 在此區(qū)間內(nèi)， 除[-9%， -8%）之外， 2016 ～ 2017年和2018 ～ 2019年公司數(shù)量分布不存在顯著差異（T=1.58; P=0.12）。 這意味著與2016 ～ 2017年相比， 2018 ～ 2019年公司ROE在小于-20%區(qū)間的“翹尾”現(xiàn)象十分嚴(yán)重。 2018 ～ 2019年ROE小于-20%的公司比例約為2016 ～ 2017年的3倍， 這種異?！奥N尾”現(xiàn)象說明部分上市公司可能存在“大洗澡”行為， 回應(yīng)了前文基于操控性應(yīng)計利潤的分析。

（二）什么因素導(dǎo)致上市公司年末業(yè)績變臉？

為了更好地呈現(xiàn)上市公司業(yè)績變化的季度特征和歷史趨勢， 排除特殊事項對后續(xù)分析的干擾， 本文對A股非金融類上市公司樣本進行了必要的篩選： 為減少IPO后異常財務(wù)表現(xiàn)對結(jié)論的影響， 剔除上市時間小于1年的企業(yè); 為減少“保殼”動機對公司盈利能力的影響， 剔除ST類企業(yè); 由于時間趨勢的分析需要保證樣本觀測值的延續(xù)性， 要求所有公司在2016～2019年間均有季度數(shù)據(jù)。 最終選擇了39408個公司—年度—季度觀測值。 此外， 本文以ROE衡量企業(yè)業(yè)績， 為避免極端值的影響， 進行了前后1%的Winsorize處理。 樣本數(shù)據(jù)均來自Wind和同花順iFinD數(shù)據(jù)庫。

1. 上市公司業(yè)績的季度分布。 2016 ～ 2019年基于上市公司季度累計利潤計算的ROE均值分布情況如圖3所示， 其從季度累計ROE變化趨勢的角度展示上市公司年末業(yè)績變臉的客觀事實。

如果企業(yè)單季利潤是平穩(wěn)的， 那么季度累計利潤一定是穩(wěn)步上升的， 基于季度累計利潤計算的ROE也應(yīng)該呈逐步提高的趨勢， 就如圖3中2016年和2017年所呈現(xiàn)的那樣。 如果第四季度單季利潤出現(xiàn)異常， 那么公司業(yè)績就會在年末發(fā)生預(yù)期以外的變化。 根據(jù)圖3， 2018年、2019年上市公司前三季度盈利水平表現(xiàn)正常， 但第四季度業(yè)績下滑， 導(dǎo)致ROE走勢掉頭向下， 呈現(xiàn)出年末業(yè)績變臉異象。

圖3還提供了其他啟示： （1）2018 ～ 2019年上市公司年度ROE低于2016 ～ 2017年是因為整體經(jīng)濟環(huán)境欠佳嗎？從數(shù)據(jù)上看， 這似乎很難解釋。 因為上市公司2018 ～ 2019年前三季度的業(yè)績并不明顯遜色于2016 ～ 2017年同期業(yè)績。 拋開悲觀預(yù)期導(dǎo)致的年末資產(chǎn)減值等因素， 我們很難相信經(jīng)濟環(huán)境僅對上市公司第四季度業(yè)績產(chǎn)生了重大影響。 （2）圖1表明相較于之前年份， 眾多公司在2018年和2019年第四季度業(yè)績大幅下滑， 而圖3則說明大量公司的年末業(yè)績變臉行為已經(jīng)嚴(yán)重影響了公司的整體盈利質(zhì)量， 使得上市公司年度業(yè)績變得難以預(yù)測。 因此， 厘清近年來上市公司年末業(yè)績變臉的驅(qū)動因素對投資者、監(jiān)管機構(gòu)以及資本市場的健康發(fā)展而言都是十分有益的。

2. 上市公司季度業(yè)績的杜邦分析。 為了甄別上市公司季度經(jīng)營業(yè)績的驅(qū)動因素， 借助杜邦分析體系將ROE分拆為三部分， ROE=營業(yè)凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)。 其中： 營業(yè)凈利率反映的是企業(yè)盈利能力; 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映的是企業(yè)營運能力; 權(quán)益乘數(shù)反映的是企業(yè)償債能力。 2016 ～ 2019年基于上市公司季度累計數(shù)據(jù)計算的營業(yè)凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)變動趨勢如圖4所示。

根據(jù)圖4， 總體而言， 2016 ～ 2019年基于季度累計數(shù)據(jù)計算的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)保持了較為一致的變化趨勢。 此外， 針對2018 ～ 2019年與2016 ～ 2017年第三、第四季度總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)及兩者變化趨勢的均值檢驗表明： 2018 ～ 2019年第三、第四季度總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著高于2016 ～ 2017年同期水平（T=2.98/4.17; P=0.00/0.00）， 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的上升幅度也顯著大于2016 ～ 2017年同期水平（T=5.85， P=0.00）; 2018 ～ 2019年第三、第四季度權(quán)益乘數(shù)顯著高于2016 ～ 2017年同期水平（T=2.38/4.30; P=0.02/0.00）， 權(quán)益乘數(shù)的上升幅度也顯著大于2016 ～ 2017年同期水平（T=5.06， P=0.00）。 綜上可知， 2018 ～ 2019年第三、第四季度總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)無論是靜態(tài)值還是變動值都優(yōu)于2016 ～ 2017年同期水平， 因此， 兩者并非2018 ～ 2019年上市公司年末ROE變臉的驅(qū)動因素。

那么， 2018 ～ 2019年上市公司年末ROE變臉只能是營業(yè)凈利率大幅下降引起的， 圖4清晰地呈現(xiàn)了這一點。 均值檢驗發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年第一、第二季度營業(yè)凈利率與2016 ～ 2017年同期水平并不存在顯著差異， 而2018 ～ 2019年第四季度營業(yè)凈利率較2016 ～ 2017年同期水平大幅下滑近5個百分點， 第三到第四季度營業(yè)凈利率的下降幅度也顯著高于2016 ～ 2017年同期水平（T=15.71; P=0.00）。 至此可以得出結(jié)論： 近年來上市公司年末業(yè)績變臉是由第四季度營業(yè)凈利率下滑導(dǎo)致的。 由于第四季度涵蓋年末時點， 還需認(rèn)真地對報表項目進行分析， 以探究企業(yè)年末營業(yè)凈利率降低的具體因素。

3. 基于報表項目的分析。 根據(jù)利潤表結(jié)構(gòu)， 營業(yè)收入扣除營業(yè)成本、期間費用、資產(chǎn)減值等項目金額后加上投資收益、公允價值變動收益、資產(chǎn)處置收益等項目金額即為營業(yè)利潤。 根據(jù)2018 ～ 2019年上市公司年報數(shù)據(jù)， 營業(yè)成本、期間費用和資產(chǎn)減值等扣除項目金額占營業(yè)收入的比例超過99%③， 因此下文重點分析這些項目對公司利潤的影響。

（1）毛利率。 為了考察營業(yè)成本對公司利潤的影響， 本文統(tǒng)計了2016 ～ 2019年上市公司季度累計毛利率， 如表2所示。 其中， 毛利率=（營業(yè)收入-營業(yè)成本）÷營業(yè)收入×100%。

由表2第3列可知， 2016 ～ 2019年上市公司毛利率水平非常穩(wěn)定， 基本都維持在29.5%左右。 統(tǒng)計檢驗結(jié)果也顯示， 各季度毛利率不存在顯著差異。 特別需要說明的是， 2018年和2019年第三到第四季度的毛利率并未發(fā)生明顯波動， 因此本文認(rèn)為營業(yè)成本并未影響上市公司年末業(yè)績。

（2）期間費用率。 表2第4列展示了2016 ～ 2019年上市公司季度累計期間費用率， 期間費用率=（財務(wù)費用+管理費用+研發(fā)費用+銷售費用）÷營業(yè)收入×100%。 2016 ～ 2019年上市公司季度累計期間費用率的走勢平穩(wěn)且基本一致， 雖然2018 ～ 2019年期間費用率整體高于2016 ～ 2017年④， 但是各年內(nèi)季度之間變化不大。 因此， 本文認(rèn)為期間費用率亦不是近年來大量上市公司年末業(yè)績變臉的主要驅(qū)動因素。

（3）資產(chǎn)減值損失率。 圖5展示了2016 ～ 2019年上市公司季度累計資產(chǎn)減值損失率走勢情況， 資產(chǎn)減值損失率=資產(chǎn)減值損失÷營業(yè)收入×100%。

根據(jù)圖5， 2016 ～ 2019年上市公司前三季度累計資產(chǎn)減值損失率的變動趨勢大體一致。 均值檢驗結(jié)果表明， 2018 ～ 2019年與2016 ～ 2017年前三季度的資產(chǎn)減值損失規(guī)模不存在顯著差異; 然而， 第四季度末上市公司資產(chǎn)減值規(guī)模大幅上升， 尤其是2018～2019年年末， 資產(chǎn)減值損失率較第三季度上升幅度超過3個百分點， 較好地解釋了年末營業(yè)凈利率下降超過3個百分點的現(xiàn)象。 可見， 第四季度資產(chǎn)減值損失的大幅上升是近年來眾多上市公司年末業(yè)績變臉的主要原因⑤。 具體而言， 在不考慮其他因素的情況下， 2018年上市公司營業(yè)收入扣除營業(yè)成本和期間費用之后的利潤空間[（營業(yè)收入-營業(yè)成本-期間費用）÷營業(yè)收入×100%]為8.6%， 而資產(chǎn)減值損失率為3.8%， 占利潤空間的44.2%; 同樣地， 2019年上市公司營業(yè)收入扣除營業(yè)成本和期間費用之后的利潤空間為7.4%， 而資產(chǎn)減值損失率為4.1%， 占剩余利潤空間的55.4%。 可見， 上市公司年末資產(chǎn)減值大幅吞噬了累計盈利， 導(dǎo)致年度業(yè)績出現(xiàn)明顯下滑。

4. 對減值項目的具體分析。 年末資產(chǎn)減值損失的大幅上升導(dǎo)致眾多上市公司業(yè)績變臉， 進一步地， 本文對2016 ～ 2019年年末上市公司無形資產(chǎn)減值損失、固定資產(chǎn)減值損失、存貨跌價損失和商譽減值損失進行了詳細(xì)分析， 其變動趨勢如圖6所示。

由圖6可知， 2016 ～ 2019年間無形資產(chǎn)和固定資產(chǎn)減值損失波動上升， 但總體數(shù)量變化不大; 存貨跌價損失穩(wěn)步上升， 在2019年年末接近1200億元; 商譽減值損失在2018年出現(xiàn)了跳躍式增長， 從2017年的348億元躍升至2018年的1629億元， 并在高位企穩(wěn)。 綜上， 穩(wěn)步增長的存貨跌價損失和跳躍式增長的商譽減值損失可能是年末資產(chǎn)減值損失大幅上升的主要驅(qū)動因素， 進而導(dǎo)致了上市公司期末業(yè)績變臉。 為了更加清晰地認(rèn)識存貨跌價損失和商譽減值損失的季度分布特征， 繪制了圖7。

由圖7可知： 近年來存貨跌價損失和商譽減值損失的大幅提高嚴(yán)重影響了上市公司年度績效; 絕大多數(shù)存貨跌價損失和商譽減值損失集中出現(xiàn)在年末， 致使大量上市公司年末業(yè)績變臉。

（三）對資產(chǎn)減值的分析和思考

由于資產(chǎn)減值規(guī)模的異常提高和減值時點的年終聚集是導(dǎo)致大量上市公司年末業(yè)績變臉的重要原因， 本文對資產(chǎn)減值相關(guān)問題進行了分析和思考。

1. 存貨跌價。 數(shù)據(jù)顯示， 2018 ～ 2019年年末上市公司資產(chǎn)規(guī)模的增幅分別為7.2%和6.4%， 而存貨賬面價值的增幅僅為2.5%和-2.3%。 可見， 存貨賬面價值并未與資產(chǎn)規(guī)模保持同步上升， 甚至出現(xiàn)反向波動。 根據(jù)圖6， 存貨賬面價值的下降可能并非僅僅是公司積極“去庫存”的結(jié)果， 更可能是大幅計提減值所致。 2018 ～ 2019年上市公司存貨跌價準(zhǔn)備計提比例（存貨跌價準(zhǔn)備÷存貨賬面原值）為5.8%， 較2016 ～ 2017年高1.1%， 且具有統(tǒng)計顯著性（T=6.03; P=0.00）。 此外， 分年度檢驗還發(fā)現(xiàn)， 2017年的存貨跌價準(zhǔn)備計提比例較2016年無明顯變化（T=0.88; P=0.38）， 而是從2018年開始逐年上升， 且均通過顯著性檢驗， 2019年存貨跌價準(zhǔn)備計提比例為6.1%， 達到最高值。

為什么近年來上市公司存貨跌價損失規(guī)模大幅上升？ 如果是上市公司業(yè)績承壓， 那更好的選擇似乎是降低存貨跌價準(zhǔn)備計提比例， 因為存貨跌價損失會對公司收益產(chǎn)生負(fù)面影響。 是不是上市公司信息披露水平的提高（如審計報告中的關(guān)鍵審計事項）“擠出”了存貨中的減值部分？ 統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)， 確實有部分上市公司的關(guān)鍵審計事項中出現(xiàn)了存貨項目， 但關(guān)鍵審計事項從2017年開始披露， 2017年存貨跌價準(zhǔn)備計提比例并未顯著上升， 反而是2018年開始上升。 即使無法完全否認(rèn)關(guān)鍵審計事項披露的影響， 這種影響的滯后性和持續(xù)性也都需要進行更深入的討論。 根據(jù)前文的分析， 本文認(rèn)為上市公司2018 ～ 2019年存貨跌價損失大幅上升更多的是與業(yè)績“大洗澡”有關(guān)。 一方面， 宏觀經(jīng)濟整體下行， 上市公司更容易出現(xiàn)虧損， 為了維護上市資質(zhì)以及更好地在未來實現(xiàn)“扭虧”， 公司有動機自我“排雷”， 借助“一次性虧損”提前消除可能影響未來利潤的不利因素; 另一方面， 根據(jù)現(xiàn)行會計準(zhǔn)則， 存貨跌價準(zhǔn)備是為數(shù)不多的能夠后續(xù)轉(zhuǎn)回的減值類項目， 因此也成為上市公司跨期調(diào)節(jié)利潤的理想之選[5] 。

2. 商譽減值。 近年來商譽減值規(guī)模大幅上升早有征兆。 2018年5月11日《上海證券報》的一篇報道就曾指出， 業(yè)績對賭導(dǎo)致了并購標(biāo)的的高估值， 對賭期過后， 標(biāo)的公司往往會競相上演業(yè)績變臉， 并購重組時的美好愿景則會變成泡影， 業(yè)績爆雷也就在所難免了。 隨著2014年《國務(wù)院關(guān)于進一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場環(huán)境的意見》的出臺， 我國并購市場出現(xiàn)井噴式增長。 我國境內(nèi)公司并購規(guī)模從2013年的1.2萬億元上升至2014年的2.4萬億元（按公告日統(tǒng)計）， 增長幅度近100%。 業(yè)績承諾期通常為3年[6] ， 伴隨著業(yè)績承諾期在2017年的結(jié)束， 2018年將是檢驗業(yè)績承諾之后并購標(biāo)的質(zhì)量的關(guān)鍵時點。 事實表明， 前期并購標(biāo)的高估值現(xiàn)象應(yīng)該是普遍存在的。 因為上市公司商譽減值準(zhǔn)備從2017年的668億元躍升至2018年的2276億元， 上升了241%， 2019年則進一步上升了55%。 考慮到2019年年末上市公司商譽原值合計約1.5萬億元， 累計商譽減值規(guī)模占比已經(jīng)達到24%， 即近四分之一的商譽發(fā)生減值。 這些數(shù)據(jù)一方面說明前期并購質(zhì)量不高， 另一方面也意味著許多上市公司可能借助商譽減值進行業(yè)績“大洗澡”。

前述數(shù)據(jù)與近年來屢見不鮮的上市公司“業(yè)績爆雷”現(xiàn)象相吻合， 也很好地解釋了本文的研究議題。 許多年內(nèi)經(jīng)營業(yè)績正常的企業(yè)年末忽然出現(xiàn)虧損， 這很可能是企業(yè)期末大幅計提資產(chǎn)減值， 尤其是商譽減值所致。 首先， 年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)的上市公司中， 2016 ～ 2017年有45%的公司存在商譽減值損失， 這一比例在2018 ～ 2019年上升為72%， 也就是說， 近年來年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)的上市公司中有將近四分之三存在商譽減值。 進一步地， 對商譽減值規(guī)模進行統(tǒng)計后發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)的上市公司中商譽減值超過1億元的公司占比超過55%， 在此期間上市公司年度凈利潤中位數(shù)只有1.27億元， 顯然年末商譽減值給公司年度業(yè)績帶來了巨大沖擊。 其次， 在年末業(yè)績下降的上市公司中， 2016 ～ 2017年有22%的公司存在商譽減值損失， 這一比例在2018 ～ 2019年上升到45%; 2016 ～ 2017年只有不足6%的公司商譽減值規(guī)模過億， 而這一比例在2018 ～ 2019年超過了22%。

此外， 結(jié)合存貨跌價損失的分析還發(fā)現(xiàn)， 在存貨跌價損失規(guī)模整體低于商譽減值損失規(guī)模的2018 ～ 2019年， 部分上市公司可能在商譽減值損失導(dǎo)致公司年末業(yè)績虧損的情形下， 借助能夠在以后年度轉(zhuǎn)回的存貨跌價準(zhǔn)備進行“大洗澡”。 統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年存在商譽減值損失的公司中超過79%的公司同樣存在存貨跌價損失， 而且這其中超過三分之二的公司商譽減值損失大于存貨跌價損失。

3. 減值時點。 資產(chǎn)減值損失的大幅上升是近年來上市公司年度業(yè)績持續(xù)走低的重要影響因素。 進一步地， 根據(jù)圖7并結(jié)合詳細(xì)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)： 以商譽減值為例， 2016 ～ 2019年沒有上市公司在一季報和三季報中確認(rèn)商譽減值損失， 在中報中確認(rèn)商譽減值損失的公司數(shù)量分別為21家、20家、34家和32家， 商譽發(fā)生減值的公司中約96%只在年末確認(rèn)商譽減值損失。 可見， 導(dǎo)致大量公司年末業(yè)績變臉最直接的動因是資產(chǎn)減值時點的年末集中。 那么， 資產(chǎn)減值時點的年末聚集真的合理嗎？

首先， 《企業(yè)會計準(zhǔn)則第8號——資產(chǎn)減值》第四條規(guī)定“企業(yè)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)負(fù)債表日判斷資產(chǎn)是否存在可能發(fā)生減值的跡象”， 第二十三條規(guī)定“企業(yè)合并所形成的商譽， 至少應(yīng)當(dāng)在每年年度終了進行減值測試”。 顯然， 第二十三條的規(guī)定是商譽減值時點選擇的底線， 即年度終了的減值測試是最低要求。 那么第四條規(guī)定的資產(chǎn)負(fù)債表日是否只包括年度資產(chǎn)負(fù)債表日呢？ 資產(chǎn)負(fù)債表日應(yīng)該至少包括季度財務(wù)報表、半年度財務(wù)報表和年度財務(wù)報表的決算日。 如財政部2019年4月發(fā)布的《關(guān)于修訂印發(fā)2019年度一般企業(yè)財務(wù)報表格式的通知》中大量使用“資產(chǎn)負(fù)債表日”的表述， 而該通知適用于“執(zhí)行企業(yè)會計準(zhǔn)則的非金融企業(yè)2019年度中期財務(wù)報表和年度財務(wù)報表及以后期間的財務(wù)報表”， 顯然資產(chǎn)負(fù)債表日是包含中期財務(wù)報表資產(chǎn)負(fù)債表日的。 而無論是《國際會計準(zhǔn)則第34號——中期財務(wù)報告》（IAS 34）還是我國財政部和證監(jiān)會的一系列規(guī)范性文件中都明確指出， 中期財務(wù)報告至少涵蓋季度財務(wù)報表和半年度財務(wù)報表。

其次， 證監(jiān)會2018年11月印發(fā)的《會計監(jiān)管風(fēng)險提示第8號——商譽減值》專門揭示了商譽后續(xù)計量環(huán)節(jié)的會計監(jiān)管風(fēng)險， 其中提及“公司應(yīng)在財務(wù)報告（包括年度報告、半年度報告、季度報告）中披露與商譽減值相關(guān)的且便于理解和使用財務(wù)報告的所有重要、關(guān)鍵信息”， 可見后續(xù)監(jiān)管同樣要求企業(yè)在中期報告和年度報告中披露與商譽減值有關(guān)的實質(zhì)性信息。

綜上所述， 無論是會計準(zhǔn)則規(guī)定還是后續(xù)監(jiān)管要求， 都未限定上市公司減值測試及減值計提的時點， 反而是提出了減值測試的最低要求并鼓勵企業(yè)更加積極主動地披露與商譽減值相關(guān)的風(fēng)險信息。

從現(xiàn)實情況來看， 絕大部分上市公司更傾向于只在年末進行商譽減值測試。 一方面， 前期并購質(zhì)量不高、標(biāo)的公司估值不合理， 導(dǎo)致業(yè)績承諾期之后大量商譽發(fā)生減值; 另一方面， 大量企業(yè)集中在年末進行商譽減值測試， 進而確認(rèn)商譽減值。 因此， 近年來眾多上市公司年末業(yè)績變臉?biāo)坪酢霸谒y免”， 也形成了較為獨特的上市公司年末業(yè)績爆雷現(xiàn)象。 減值時點的年末集中可能會導(dǎo)致諸多不良后果， 如： （1）年末“大洗澡”變得更為容易， “前期毫無征兆， 期末忽然被套”的投資陷阱會越來越多。 雖然大量資產(chǎn)減值在以后期間不能轉(zhuǎn)回， 但通過一次性計提損失， 可以排除潛在的“地雷”。 因此， 在控制權(quán)轉(zhuǎn)移、管理團隊變更等關(guān)鍵節(jié)點， 企業(yè)“甩包袱”的動機將變得異常迫切， 長此以往將嚴(yán)重影響資本市場的正常運行秩序。 （2）年末減值為具有信息優(yōu)勢的大股東提供了更多的“出逃”機會。 公司年末業(yè)績變臉時， 早已獲知信息的大股東已在股價暴跌之前完成減持， 只剩中小股東與上市公司共渡難關(guān)。 此種損害中小投資者利益的行為會嚴(yán)重打擊市場信心， 不利于資本市場的健康發(fā)展。

誠然， 商譽減值測試是一項較為復(fù)雜的工作， 因為標(biāo)的公司或者標(biāo)的公司所在資產(chǎn)組的估值涉及大量主觀因素， 大部分情況下上市公司需要借助第三方評估機構(gòu)才能做出商譽減值決策， 因此要求上市公司每年進行多次減值測試可能會引致大量運行成本。 然而， 本文認(rèn)為商譽減值工作至少可以劃分為商譽減值跡象確認(rèn)和商譽減值損失確認(rèn)兩步， 具體商譽減值數(shù)額的確認(rèn)難度較大， 但企業(yè)應(yīng)該定期評估與商譽減值有關(guān)的風(fēng)險因素， 從而盡早對可能存在的減值跡象進行披露。 這樣方能有效避免上市公司期末毫無征兆的“大洗澡”行為， 以及更好地保護投資者利益和維護市場信心。

三、穩(wěn)健性檢驗

由上文的分析可知， 2018 ～ 2019年大量上市公司年末業(yè)績變臉的主要動因是資產(chǎn)減值損失， 特別是商譽減值損失在年度終了時的集中計提， 上市公司可能借此進行了業(yè)績“大洗澡”。 本文從兩個方面對這一結(jié)論進行了穩(wěn)健性檢驗。

首先， 如果近年來眾多上市公司期末業(yè)績變臉真的是由不合理的資產(chǎn)減值尤其是商譽減值所致， 那么剔除商譽減值因素之后的ROE應(yīng)該不會再呈現(xiàn)出圖3的走勢。 由于商譽減值可能引致其他“大洗澡”行為的相伴相生， 因此本文簡單地選取未進行商譽減值的樣本觀測重新繪制上市公司季度累計ROE走勢圖， 如圖8所示。

根據(jù)圖8， 不考慮商譽減值的影響， 雖然不同年度的季度間ROE存在些許差異， 但整體趨勢正常， 各年都能夠體現(xiàn)出季度累計ROE不斷上升的走勢。 由此可見， 剔除商譽減值的影響之后， 上市公司ROE分布趨于正常， 又因為商譽減值集中出現(xiàn)在年末， 所以上述結(jié)果一定程度上說明不合理的資產(chǎn)減值， 尤其是商譽減值的年末聚集是近年來上市公司年末業(yè)績變臉的主要原因。

其次， 上市公司真的借助商譽減值進行“大洗澡”了嗎？ 本文選擇2018 ～ 2019年存在商譽減值的上市公司， 繪制ROE區(qū)間頻率分布圖， 見圖9。

圖9顯示： 存在商譽減值損失的上市公司ROE區(qū)間頻率整體不符合正態(tài)分布; 盡管確認(rèn)了商譽減值， 但0右側(cè)的盈余管理行為依舊十分明顯， 說明商譽減值使更多企業(yè)業(yè)績下滑， 但未至虧損， 與前文的數(shù)據(jù)分析結(jié)果一致; ROE小于-20%的企業(yè)數(shù)量占全部商譽減值樣本的18.6%， 而根據(jù)前文圖2， 2018 ～ 2019年ROE小于-20%的企業(yè)數(shù)量平均占比為6.5%， 這意味著期末確認(rèn)商譽減值的企業(yè)存在明顯的“大洗澡”行為。

四、結(jié)論及啟示

2018 ～ 2019年大量上市公司在前三季度盈利水平正常的情形下年末業(yè)績突然變臉， 本文層層推進地對這一現(xiàn)象進行了分析， 基本結(jié)論如下： 一是， 與2016 ～ 2017年相比， 近年來上市公司進行負(fù)向盈余管理的幅度更大， 基于操控性應(yīng)計利潤的分析和基于盈余分布特征的檢驗都證實了這一點。 二是， 基于杜邦體系的分析發(fā)現(xiàn)， 2018 ～ 2019年第四季度營業(yè)凈利率的下降是導(dǎo)致眾多上市公司年末業(yè)績變臉的主要原因; 針對利潤表具體項目的分析發(fā)現(xiàn)， 近年來年末資產(chǎn)減值規(guī)模的大幅上升使得上市公司年度業(yè)績低于前三季度累計業(yè)績， 其中商譽減值損失的大幅上升和存貨跌價損失的穩(wěn)步提高是上市公司年末資產(chǎn)減值規(guī)模提高的重要驅(qū)動因素; 結(jié)合商譽減值損失和存貨跌價損失的分析發(fā)現(xiàn)， 業(yè)績承諾期過后商譽的減值以及后續(xù)可轉(zhuǎn)回的存貨跌價損失的計提嚴(yán)重影響了上市公司的年度經(jīng)營績效， 共同導(dǎo)致了企業(yè)的“大洗澡”行為。 然而更為重要的是， 絕大多數(shù)上市公司僅在年末對資產(chǎn)尤其是商譽進行減值測試進而確認(rèn)減值金額， 這才是導(dǎo)致大量公司年末業(yè)績變臉最重要和最直接的原因。

上市公司的年末業(yè)績變臉行為嚴(yán)重影響了企業(yè)中期盈利的延續(xù)性， 大幅提高了年度經(jīng)營成果的不可預(yù)測性， 打擊了投資者的信心， 影響了資本市場的健康發(fā)展。 上市公司年底集中計提資產(chǎn)減值損失， 特別是大額商譽減值損失是導(dǎo)致企業(yè)年末業(yè)績變臉的主要原因。 本文認(rèn)為應(yīng)從以下方面減少資產(chǎn)減值尤其是商譽減值對上市公司年末業(yè)績的沖擊： 首先， 不合理的高溢價并購是大額商譽產(chǎn)生的根源。 對于并購重組中標(biāo)的公司脫離實際的高估值應(yīng)該加大監(jiān)管力度， 防止企業(yè)通過并購重組向大股東等利益相關(guān)方輸送利益; 逐步完善資本市場運行規(guī)則， 適當(dāng)降低資本市場準(zhǔn)入門檻， 減少資產(chǎn)證券化過程對并購重組的依賴， 加速要素流動以促進資產(chǎn)合理估值。 其次， 對于表內(nèi)商譽， 應(yīng)該持續(xù)加強監(jiān)管并不斷完善上市公司治理機制和提高公司信息披露水平。 具體而言： 公司應(yīng)該加強日常經(jīng)營過程中， 特別是中期財務(wù)報告時點的商譽減值跡象判斷， 更加及時地披露與資產(chǎn)減值相關(guān)的信息， 而不是只在年末進行減值測試; 公司應(yīng)該完善與資產(chǎn)減值相關(guān)的內(nèi)部控制等治理機制， 落實資產(chǎn)減值測試的具體流程、責(zé)任人和信息披露程序; 監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)該加大對擇機減持、突擊減持等行為的查辦力度， 加大對存在利益輸送的“大洗澡”等行為的處罰力度。

【 注 釋 】

① 剔除了進入退市整理期的公司。 2020年部分上市公司經(jīng)營情況受新冠疫情影響較大，為了更有效地進行前后年度之間的數(shù)據(jù)比較，本文將研究區(qū)間界定為2016 ～ 2019年。 需要指出的是，考慮2020年數(shù)據(jù)之后，本文的主要發(fā)現(xiàn)并未發(fā)生變化。 如無特別說明，后文所指公司或上市公司均為A股非金融類上市公司。

② 為了保證該結(jié)論的可靠性，將研究區(qū)間前推至金融危機之后的2010 ～ 2017年，發(fā)現(xiàn)總體情況不變。2010 ～ 2017年平均每年有56家上市公司年末業(yè)績轉(zhuǎn)負(fù)，占比均值為2%。

③ 以2019年為例，若非累計過萬億元的投資收益、公允價值變動收益、資產(chǎn)處置收益等項目，上市公司整體營業(yè)利潤會大幅縮水。

④ 這可能與經(jīng)濟形勢有關(guān)，因為細(xì)分分析發(fā)現(xiàn)，2018～2019年期間費用率的提高完全是由于銷售費用率的提高引起的。

⑤ 雖然2016～2017年年末資產(chǎn)減值損失率較第三季度也有所上升，但上升幅度較小，不足以吞噬前三季度盈利。

【 主 要 參 考 文 獻 】

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