企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

康志宏

摘 要：企業(yè)并購(gòu)作為資本運(yùn)營(yíng)中的一種重要方式，對(duì)企業(yè)的持續(xù)性發(fā)展起著重要作用。企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)與收益并存，經(jīng)營(yíng)者需要對(duì)企業(yè)并購(gòu)的正反影響有充分、理性的認(rèn)識(shí)。對(duì)于并購(gòu)企業(yè)和外部環(huán)境清楚認(rèn)知，充分發(fā)揮并購(gòu)所帶來(lái)的正面財(cái)務(wù)效應(yīng)，同時(shí)認(rèn)識(shí)企業(yè)在并購(gòu)各個(gè)階段所面臨的風(fēng)險(xiǎn)和隱患，從而實(shí)現(xiàn)并購(gòu)效應(yīng)的最大化。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu);財(cái)務(wù)效應(yīng);協(xié)同效應(yīng)

一、企業(yè)并購(gòu)相關(guān)概念的概述

企業(yè)并購(gòu)包括兼并和收購(gòu)兩種方式。

兼并是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或者其他形式購(gòu)買取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，從而使其他企業(yè)喪失法人資格或改變法人實(shí)體，取得對(duì)這些企業(yè)決策控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。

收購(gòu)是指企業(yè)用現(xiàn)金、債券或者股票購(gòu)買另一家企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以獲取該企業(yè)的控制權(quán)。收購(gòu)在法律意義上是指購(gòu)買被收購(gòu)企業(yè)的股權(quán)和資產(chǎn)，其經(jīng)濟(jì)意義是指原來(lái)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)一手。因此，收購(gòu)的實(shí)質(zhì)是取得控制權(quán)。

二、企業(yè)并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)效應(yīng)

企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，并購(gòu)這一方式被頻繁使用的原因在于通過(guò)有效的并購(gòu)能夠獲取多種財(cái)務(wù)效應(yīng)。這些財(cái)務(wù)效應(yīng)也是并購(gòu)活動(dòng)的動(dòng)因。企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)主要包括以下幾個(gè)方面：

（一）合理避稅效應(yīng)

合理避稅效應(yīng)是指企業(yè)根據(jù)并購(gòu)方的財(cái)務(wù)狀況利用稅收優(yōu)惠政策和不同稅種間的稅率差別，在并購(gòu)過(guò)程中采取合適的財(cái)務(wù)處理方法從而達(dá)到合理避稅的效果。例如，某些經(jīng)營(yíng)狀況較好、凈利潤(rùn)豐厚的企業(yè)會(huì)選擇存在較大虧損的企業(yè)作為并購(gòu)目標(biāo)，利用稅法中關(guān)于免稅、減稅、稅法遞延等方面的條款，并利用并購(gòu)對(duì)象企業(yè)的虧損來(lái)實(shí)現(xiàn)抵減當(dāng)年甚至是以后年度稅金，從而達(dá)到合理避稅，增加企業(yè)現(xiàn)金流量的目的。也有部分企業(yè)通過(guò)股份互換的方式，在實(shí)際現(xiàn)金流量和資本不發(fā)生或者發(fā)生較小改變的前提下，實(shí)現(xiàn)稅收支出減小的目標(biāo)。

（二）籌資效應(yīng)

籌資對(duì)于大部分處于發(fā)展初期和快速成長(zhǎng)期的企業(yè)都是一個(gè)難題。企業(yè)的籌資效應(yīng)有兩種資本來(lái)源。一是來(lái)源于內(nèi)部資本，由于企業(yè)內(nèi)部融資需要支付的利息和股利遠(yuǎn)低于外部融資，因此資金較為充裕的企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)急需資金且發(fā)展前景良好的企業(yè)來(lái)提高企業(yè)資金的利用效率。二是來(lái)源于外部資本，銀行等金融機(jī)構(gòu)往往通過(guò)企業(yè)借款信譽(yù)等級(jí)制度來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)不同償債能力的企業(yè)的評(píng)價(jià)。成功的并購(gòu)活動(dòng)可以提高并購(gòu)后企業(yè)的整體償債能力和信用等級(jí)，減小企業(yè)在后續(xù)發(fā)展過(guò)程中的外部籌資障礙。

（三）企業(yè)價(jià)值增值效應(yīng)

股票市盈率較高的并購(gòu)企業(yè)通常會(huì)選擇股票市盈率較低的被并購(gòu)企業(yè)作為并購(gòu)的對(duì)象。被并購(gòu)企業(yè)在經(jīng)過(guò)并購(gòu)活動(dòng)后，股票市盈率得到提高，股價(jià)上升帶給股東更高的股票價(jià)值。因此，并購(gòu)以后企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)大、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本降低，企業(yè)對(duì)于成本、風(fēng)險(xiǎn)的控制能力提高，產(chǎn)生企業(yè)價(jià)值的增值效應(yīng)。同時(shí)，企業(yè)償債能力和信用等級(jí)的提高也會(huì)給股市帶來(lái)利好消息，帶動(dòng)企業(yè)股價(jià)上揚(yáng)。

（四）規(guī)避壁壘效應(yīng)

企業(yè)在發(fā)展到一定階段決定進(jìn)入一個(gè)全新的市場(chǎng)或者領(lǐng)域時(shí)，不僅要面對(duì)成本、費(fèi)用、技術(shù)等壓力，也必須投入巨大的人力、物力、時(shí)間才能打破各種關(guān)稅、地域、市場(chǎng)等壁壘。而通過(guò)并購(gòu)該領(lǐng)域、地區(qū)內(nèi)原有的企業(yè)就能降低成本費(fèi)用、掌握相關(guān)技術(shù)達(dá)到跨越壁壘的目的。因此，在擴(kuò)大企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域和范圍時(shí)，很多企業(yè)會(huì)采用并購(gòu)這一方法規(guī)避壁壘。

三、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的表現(xiàn)

企業(yè)并購(gòu)的原始動(dòng)機(jī)往往和降低生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本、減少企業(yè)運(yùn)營(yíng)費(fèi)用等聯(lián)系在一起，其直接動(dòng)因就是財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。雖然企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)能夠快速達(dá)到這些目的，但由于市場(chǎng)發(fā)展的不確定性和并購(gòu)活動(dòng)存在的缺陷，并購(gòu)活動(dòng)也會(huì)帶來(lái)負(fù)面影響。因此，表現(xiàn)出來(lái)的企業(yè)財(cái)務(wù)效應(yīng)也應(yīng)該分為正向效應(yīng)和反向效應(yīng)兩個(gè)方面。

（一）企業(yè)并購(gòu)的正向財(cái)務(wù)效應(yīng)

企業(yè)并購(gòu)能帶來(lái)的正面效應(yīng)包括稅收效應(yīng)、股票預(yù)期效應(yīng)、資金杠桿效應(yīng)、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效應(yīng)、可持續(xù)發(fā)展效應(yīng)等效應(yīng)。

1.稅收效應(yīng)。稅收協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)通過(guò)降低所使用的稅率或者減少應(yīng)納稅所得額的方式來(lái)增加稅收優(yōu)惠、取得減稅免稅條件以期達(dá)到減稅、免稅的目的。各國(guó)對(duì)于不同行業(yè)、不同規(guī)模、不同地區(qū)的企業(yè)所采用的稅收政策會(huì)有所差異。這種差異使得相同數(shù)目的資金投入產(chǎn)生的收益會(huì)產(chǎn)生不同的稅收負(fù)擔(dān)。

2.股票預(yù)期效應(yīng)。股票預(yù)期效應(yīng)是指市盈率較低的被并購(gòu)企業(yè)通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)，提高市場(chǎng)對(duì)于該企業(yè)未來(lái)預(yù)期的改變，從而提高股票價(jià)格。股票價(jià)格的變動(dòng)是多種因素綜合作用的結(jié)果。企業(yè)并購(gòu)?fù)殡S著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大、市場(chǎng)占有率的提高，傳遞給股票投資者企業(yè)預(yù)期收益率和資本增長(zhǎng)率增長(zhǎng)的信息，從而增強(qiáng)投資者的信心，引起股票價(jià)格的上漲。而并購(gòu)企業(yè)

3.資金杠桿效應(yīng)。資金杠桿效應(yīng)是指，并購(gòu)企業(yè)在資金尚不豐厚的情況下，將并購(gòu)企業(yè)的資本和收益作為抵押從銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)獲得并購(gòu)資金的效應(yīng)。在這種效應(yīng)下，企業(yè)得以實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目標(biāo)。通過(guò)多重直接控股和間接控股的模式，企業(yè)可以用有限的資本獲得更多的資金來(lái)提高企業(yè)的負(fù)債能力。

4.生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效應(yīng)。企業(yè)并購(gòu)中的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效應(yīng)具體表現(xiàn)為降低交易費(fèi)用和產(chǎn)品成本兩個(gè)方面。

（1）降低交易費(fèi)用。企業(yè)在生產(chǎn)和銷售中，對(duì)交易對(duì)象的選擇、評(píng)估過(guò)程會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的費(fèi)用，即交易費(fèi)用。若并購(gòu)企業(yè)為上下游企業(yè)就減少并購(gòu)后企業(yè)的交易環(huán)節(jié)和費(fèi)用，還可以對(duì)企業(yè)生產(chǎn)的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行優(yōu)化。

（2）降低產(chǎn)品成本。企業(yè)并購(gòu)可以降低產(chǎn)品的固定成本和變動(dòng)成本。企業(yè)合并后，相同或相似的生產(chǎn)環(huán)節(jié)、職能部門可以通過(guò)合并從而減少合并后企業(yè)的生產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)成本。此外，并購(gòu)后企業(yè)的生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中所掌握的話語(yǔ)權(quán)也得到提高，從而降低產(chǎn)品的變動(dòng)成本。

5.實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。隨著時(shí)代的發(fā)展，企業(yè)財(cái)務(wù)管理的范圍不斷擴(kuò)大，我們應(yīng)該意識(shí)到并購(gòu)的財(cái)務(wù)效應(yīng)不僅僅是又會(huì)計(jì)制度等因素所帶來(lái)的現(xiàn)金流收益，并購(gòu)所能帶來(lái)的提供企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的動(dòng)力應(yīng)該引起我們足夠的關(guān)注。通過(guò)并購(gòu)，可以提升企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，獲得先進(jìn)的技術(shù)，提升生產(chǎn)效率，提高企業(yè)軟實(shí)力，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，并購(gòu)上下游的企業(yè)還可以通過(guò)省卻中間環(huán)節(jié)來(lái)降低成本費(fèi)用，獲取更高的利潤(rùn)，從而提升企業(yè)價(jià)值。

（二）企業(yè)并購(gòu)的負(fù)向財(cái)務(wù)效應(yīng)

同時(shí)，企業(yè)并購(gòu)也是一把雙刃劍。企業(yè)并購(gòu)的負(fù)向效應(yīng)主要表現(xiàn)在以下幾方面：

1.可能產(chǎn)生稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。無(wú)論并購(gòu)過(guò)程如何，如果并購(gòu)前的企業(yè)存在稅務(wù)方面的重大違法行為，即便先前采取諸多計(jì)策躲避了相關(guān)部門的查處，但是在并購(gòu)后一旦被查出，并購(gòu)后的存續(xù)企業(yè)將為這一行為付出沉重的代價(jià)，不僅需要支付高額的罰款也會(huì)對(duì)企業(yè)的聲譽(yù)造成嚴(yán)重的不良影響。

2.并購(gòu)后資產(chǎn)質(zhì)量差?，F(xiàn)今的中國(guó)還存在很多的盲目并購(gòu)的現(xiàn)象，例如很多企業(yè)僅僅出于擴(kuò)大規(guī)模目的盲目并購(gòu)許多經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)，進(jìn)行這樣的并購(gòu)活動(dòng)不僅難以提高企業(yè)的生產(chǎn)水平和盈利能力，反而會(huì)帶來(lái)大量的不良資產(chǎn)和或有負(fù)債，但是在并購(gòu)雙方的博弈中這些潛在的風(fēng)險(xiǎn)難以被收購(gòu)方發(fā)現(xiàn)，存續(xù)企業(yè)在后續(xù)的經(jīng)營(yíng)中必然會(huì)被不良資產(chǎn)所累，面臨艱難的經(jīng)營(yíng)狀況，甚至危及企業(yè)生存。

3.并購(gòu)后價(jià)值創(chuàng)造的潛力有限。許多并購(gòu)活動(dòng)往往是出于改善財(cái)務(wù)狀況的目的，而不是出于戰(zhàn)略性的考慮，導(dǎo)致并購(gòu)后價(jià)值創(chuàng)造的潛力有限，并購(gòu)后的重組也面臨巨大的困難，如果并購(gòu)后無(wú)法對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)、管理框架、企業(yè)文化等方面進(jìn)行實(shí)質(zhì)性改變，并購(gòu)后的存續(xù)企業(yè)不僅無(wú)法達(dá)到預(yù)想的目標(biāo)整體效益反而會(huì)低于并購(gòu)前各公司的總和。

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