盈利弱修復(fù)：九月震蕩筑底

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展望9月，經(jīng)濟(jì)弱修復(fù)和流動(dòng)性維持寬松下市場趨勢以震蕩筑底為主。9月市場驅(qū)動(dòng)因素中，經(jīng)濟(jì)基本面>流動(dòng)性>外部沖擊>估值情緒。

四大驅(qū)動(dòng)因素分析

其一：經(jīng)濟(jì)基本面是決定9月市場趨勢的主要因素。若在基本面較強(qiáng)背景下，市場大多呈現(xiàn)上行趨勢，即使流動(dòng)性有所收緊也震蕩偏強(qiáng)。典型如高增長、低通脹的2006年，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)上行的2007年和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期的2013年;即使流動(dòng)性等其他因素有所收緊的情況下，市場也震蕩偏強(qiáng)，例如2007年和2013年流動(dòng)性偏緊下市場仍保持上行趨勢。若在經(jīng)濟(jì)基本面偏弱的背景下，市場大多呈現(xiàn)震蕩或者下行趨勢，典型如2011年、2015年和2019年，即使2019年“全面+定向”降準(zhǔn)下，市場仍為震蕩下行。

其二：流動(dòng)性預(yù)期對9月市場有一定擾動(dòng)。流動(dòng)性對市場短期表現(xiàn)存在一定擾動(dòng)，一方面基本面上行但流動(dòng)性收緊時(shí)市場會(huì)有震蕩，另一方面基本面下行但流動(dòng)性寬松也會(huì)對市場有所提振。

其三：外部沖擊在基本面偏弱下負(fù)面影響較大，典型如2011年9月?lián)鷳n歐債危機(jī)等。復(fù)盤來看，歷史上9月出現(xiàn)明顯外部沖擊的主要包括2008年（次貸危機(jī)中雷曼兄弟破產(chǎn)）、2009年（美對華加征關(guān)稅）、2011年（歐債危機(jī)）、2016年（美聯(lián)儲(chǔ)突然釋放加息信號）、2017年（中美摩擦持續(xù)）等，均可看出基本面偏弱下，外部沖擊對市場影響較為顯著;而在2009年經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)下美對華征收關(guān)稅并未改變指數(shù)上行趨勢。

其四：估值與情緒對9月行情影響不顯著。從9月初的估值水平（2005年至當(dāng)年年末的市盈率分位數(shù)）和換手率（MA10）分位數(shù)與當(dāng)月漲跌幅的關(guān)系來看，估值與情緒對行情不顯著，其中市盈率分位數(shù)與漲幅相關(guān)系數(shù)僅為0.04，而換手率為0.08。典型如2007年9月初估值（92%）和換手率（97%）分位數(shù)均在高位，但9月仍取得4.8%的漲幅;2011年9月初估值（8%）和換手率（6%）分位數(shù)均在低位，但9月仍出現(xiàn)8.9%的跌幅。

9月震蕩筑底概率大

審視歷史復(fù)盤得到的驅(qū)動(dòng)因素，今年9月A股可能震蕩筑底：

（1）基本面方面，9月在增量政策下經(jīng)濟(jì)仍維持弱修復(fù)，難失速。首先，疫情散點(diǎn)爆發(fā)影響逐步收斂，預(yù)計(jì)9月影響更小;其次，9月天氣將回歸正常，極端天氣對工程開工的影響消退，同時(shí)政策執(zhí)行上中央委派督導(dǎo)組緊抓落實(shí)，9月基建投資將明顯加速;最后，傳統(tǒng)銷售旺季及“保交樓”等政策推動(dòng)下地產(chǎn)銷售有望改善。

（2）流動(dòng)性方面，國內(nèi)大概率維持相對寬松。首先，經(jīng)濟(jì)承壓下信貸需求仍較弱，央行寬信用政策導(dǎo)向下流動(dòng)性需維持寬松;其次，海外加息對國內(nèi)流動(dòng)性的掣肘在利差導(dǎo)致的匯率貶值壓力，但經(jīng)濟(jì)基本面的韌性對匯率的支撐仍較強(qiáng)。

（3）外部沖擊方面，對地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)、地緣沖突等擔(dān)憂有所緩和，但海外緊縮仍有影響。

估值與情緒方面，指數(shù)估值與個(gè)股位置均下降較多，預(yù)計(jì)9月大概率延續(xù)震蕩趨勢。市場估值方面來看，上證50和滬深300當(dāng)前的市盈率分位數(shù)分別為27.97%和27.22%，中證500和國證2000當(dāng)前的市盈率分位數(shù)分別為9.37%和42.03%。

個(gè)股位置方面來看，當(dāng)前A股市場200日均線以上個(gè)股占比為39.95%，創(chuàng)業(yè)板200日均線以上個(gè)股占比達(dá)到25.96%，整體較之前明顯有所下降。展望9月份，指數(shù)在基本面弱修復(fù)、海外流動(dòng)性收緊預(yù)期上升的背景下預(yù)計(jì)仍將處于的震蕩與調(diào)整期間，因此預(yù)計(jì)個(gè)股位置短期進(jìn)一步大幅上升與下降的空間可能相對有限，后續(xù)依然以震蕩趨勢為主，預(yù)計(jì)200日均線以上個(gè)股占比數(shù)量將維持在40%-50%區(qū)間之中。（見圖）

盈利偏弱但難進(jìn)一步下行

具體到盈利方向上，分子端盈利偏弱但難進(jìn)一步下行，流動(dòng)性偏中性，地緣風(fēng)險(xiǎn)有所緩和，9月市場震蕩筑底有一定基礎(chǔ)。雖然盈利拐點(diǎn)未現(xiàn)，但難進(jìn)一步下行，繼續(xù)分化：穩(wěn)增長政策的監(jiān)督落實(shí)、電力供需矛盾和消費(fèi)券加碼有望推動(dòng)中游制造和下游消費(fèi)板塊盈利回升;基建資金充足，9月基建投資有望加速。

圖：MA200以上個(gè)股占比

數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind

另外，鮑威爾釋放鷹派信號，海外通脹高企下9月加息預(yù)期有所強(qiáng)化，但國內(nèi)相對寬松;結(jié)構(gòu)性行情下新發(fā)基金和情緒資金有望維持穩(wěn)定流入，外資流入可能階段性放緩。

另一個(gè)需要重點(diǎn)關(guān)注的因素是，中美簽署審計(jì)監(jiān)管合作協(xié)議有望緩解市場對中美摩擦等地緣風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)在政策落地下也有望得到緩解，但海外流動(dòng)性超預(yù)期收緊與國內(nèi)疫情反復(fù)可能對風(fēng)險(xiǎn)偏好有所壓制。

關(guān)注產(chǎn)業(yè)周期獨(dú)立上行

行業(yè)配置上，9月風(fēng)格偏均衡，建議關(guān)注景氣預(yù)期改善、產(chǎn)業(yè)周期獨(dú)立上行及政策導(dǎo)向的行業(yè)。9月盈利繼續(xù)弱修復(fù)，分化加劇;流動(dòng)性預(yù)期邊際回落但維持寬松，中小盤成長占優(yōu)轉(zhuǎn)向成長和價(jià)值、大盤和小盤均衡的風(fēng)格。

具體來看，其一，景氣預(yù)期有望改善的計(jì)算機(jī)（國產(chǎn)化、物聯(lián)網(wǎng)、虛擬電廠、云計(jì)算等）和電子（半導(dǎo)體中的上游材料和零部件，消費(fèi)電子）、傳媒（NFT）、調(diào)整后的儲(chǔ)能和綠電等。其二，產(chǎn)業(yè)周期獨(dú)立上行的行業(yè)，主要是供需格局持續(xù)偏緊的煤炭、未來供需可能偏緊的養(yǎng)殖等。其三，保增長政策導(dǎo)向的建筑建材，刺激消費(fèi)相關(guān)的大眾消費(fèi)（旅游、酒店、體育）等。其四，日歷效應(yīng)上通信和電氣設(shè)備等偏強(qiáng)。