數(shù)字普惠金融能促進企業(yè)綠色創(chuàng)新嗎？*

喬 彬，趙廣庭，沈爍華

（1.太原科技大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院，山西 太原 030024；2.北京交通大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院，北京 100044）

一、引言

十九大以來，建設(shè)“美麗中國”成為我國重要的戰(zhàn)略目標(biāo)。只有將創(chuàng)新這一關(guān)鍵驅(qū)動力與綠色發(fā)展緊密結(jié)合，大力實施綠色創(chuàng)新，才能打破經(jīng)濟與環(huán)境非此即彼的困境，實現(xiàn)中國特色社會主義經(jīng)濟建設(shè)與生態(tài)文明建設(shè)的雙贏局面（李青原和肖澤華，2020）。企業(yè)是自然資源的利用者，也是綠色創(chuàng)新的實施主體，如何推進企業(yè)綠色創(chuàng)新日益成為學(xué)界關(guān)注的熱點話題。盡管很多企業(yè)也有履行社會責(zé)任及借助綠色創(chuàng)新打造競爭優(yōu)勢的主觀意愿，然而僅靠經(jīng)濟手段和自我約束不足以驅(qū)動綠色創(chuàng)新。

企業(yè)綠色創(chuàng)新需要大量長期、穩(wěn)定的資金投入，金融手段必不可少（莊芹芹等，2020）。良好的金融環(huán)境能改變資源配置方式，不僅直接影響企業(yè)的資金供給，還能引導(dǎo)資金進入綠色、低碳行業(yè)，助力企業(yè)綠色創(chuàng)新。但以銀行為代表的傳統(tǒng)金融機構(gòu)多以盈利與風(fēng)控為準(zhǔn)則，導(dǎo)致嫌貧愛富和金融排斥現(xiàn)象時有發(fā)生（錢海章等，2020）。

健康的財務(wù)狀況是企業(yè)綠色創(chuàng)新的基礎(chǔ)，企業(yè)良好的財務(wù)狀況意味著資金、人才等資源充沛穩(wěn)定，滿足綠色創(chuàng)新所需的長期投資（任勝鋼等，2018）。而傳統(tǒng)融資渠道下不少企業(yè)對未來資金流產(chǎn)生悲觀預(yù)期，不惜采用加杠桿的激進方式獲取資金（唐松等，2020），致使企業(yè)杠桿率不斷攀升。高杠桿下企業(yè)財務(wù)風(fēng)險加大，在信貸資源使用上會愈發(fā)謹(jǐn)慎，致使綠色創(chuàng)新資源緊縮（王玉澤等，2019）。高杠桿率還會引發(fā)巨額利息償還壓力，擠占綠色創(chuàng)新資金；加重企業(yè)代理問題，追逐短期利益，動搖企業(yè)綠色發(fā)展長遠(yuǎn)戰(zhàn)略（熊凌云等，2020；王玉澤等，2019；段軍山和莊旭東，2021）。去杠桿是供給側(cè)改革的五大任務(wù)之一，企業(yè)去杠桿宏觀上保障國家經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展，微觀上有益于企業(yè)綠色創(chuàng)新。

大量研究表明，利益相關(guān)者也是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要因素（于飛等，2021；Javier和óscar，2006；Henriques等，2007；Etzion，2007）。非控股股東作為企業(yè)重要的利益相關(guān)者，掌握著大量信息資源和社會資本，能為企業(yè)綠色創(chuàng)新提供全新視角和多元化知識（李姝等，2018）。此外，非控股股東更關(guān)注企業(yè)長期盈利的穩(wěn)健性，綠色創(chuàng)新契合了非控股股東的利益訴求和環(huán)保訴求（王旭和王蘭，2020）。然而囿于信息不對稱、參與成本高等原因，參與決策的積極性往往不高（李姝等，2018），企業(yè)決策權(quán)為控股股東掌控，控股股東對短期利益的追逐和薄弱的綠色創(chuàng)新意愿會抑制企業(yè)綠色創(chuàng)新（王旭和王蘭，2020）。在深化資本市場改革的背景下，提升非控股股東參與決策積極性，對于維護股東自身合法權(quán)益、企業(yè)綠色發(fā)展具有重要意義。

快速發(fā)展的數(shù)字普惠金融通過改進傳統(tǒng)金融服務(wù)門檻高及成本高的缺點（張勛等，2019；謝絢麗等，2018；Norden等，2014），提升金融機構(gòu)審批貸款效率（Huang等，2018）、降低企業(yè)融資約束和融資成本（Fuster等，2019）、避免資源浪費和道德風(fēng)險問題（Demertzis等，2018）、優(yōu)化企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新支撐條件（黃益平和黃卓，2018），推動企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新。技術(shù)創(chuàng)新是企業(yè)核心競爭力的重要來源，而綠色創(chuàng)新雖以技術(shù)創(chuàng)新為基礎(chǔ)，但其旨在提升資源使用效率、減少環(huán)境負(fù)荷，兼顧經(jīng)濟效益與環(huán)境保護（張江雪和朱磊，2012），因而與技術(shù)創(chuàng)新存在一定區(qū)別。隨著生態(tài)問題日益凸顯，碳達峰、碳中和目標(biāo)日益臨近，研究數(shù)字金融對綠色創(chuàng)新的影響具有重要的現(xiàn)實意義，此外，數(shù)字普惠金融對綠色創(chuàng)新和一般技術(shù)創(chuàng)新的作用路徑可能存在差異，研究該問題也具備一定的理論意義。目前國內(nèi)關(guān)于數(shù)字普惠金融對綠色創(chuàng)新的研究主要集中在地區(qū)層面，如數(shù)字普惠金融通過促進技術(shù)密集型制造業(yè)提升金融市場化水平、賦能綠色金融、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及緩解資源錯配等路徑助力地區(qū)綠色發(fā)展（段永琴等，2021；滕磊和馬德功，2020；惠獻波，2021；徐章星，2021；譚衛(wèi)華和舒銀燕，2020）。具體到企業(yè)微觀層面的研究比較匱乏，僅有的文獻如翟華云和劉易斯（2021）發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融通過緩解企業(yè)融資約束促進企業(yè)綠色創(chuàng)新，但并未考慮企業(yè)內(nèi)部特征和利益相關(guān)者等其他可能的角度，機制路徑可以進一步豐富。總體來看，以往學(xué)者并沒有深入探討數(shù)字金融如何影響企業(yè)綠色創(chuàng)新。

事實上，數(shù)字普惠金融的發(fā)展也為企業(yè)綠色創(chuàng)新提供了良好契機。從直接效應(yīng)上來講，數(shù)字普惠金融真正做到了“普”而“惠”（錢海章等，2020；黃益平和黃卓，2018；Lee和Shin，2018；Gomber等，2018），為真正開展綠色項目、有旺盛貸款需求的中小型企業(yè)拓寬了資金來源；數(shù)字普惠金融與綠色金融同向而行，提升了金融機構(gòu)的綠色信貸效率（滕磊和馬德功，2020）；大數(shù)據(jù)、人工智能的應(yīng)用能有效規(guī)避綠色創(chuàng)新風(fēng)險、甄選優(yōu)質(zhì)綠色項目（段永琴等，2021）。從間接效應(yīng)上來講，數(shù)字普惠金融一方面改善了企業(yè)融資環(huán)境，增加了企業(yè)對未來資金流的樂觀估計，削弱了企業(yè)加杠桿的融資方式，使企業(yè)杠桿保持健康水平（唐松等，2020），從而緩解高杠桿對企業(yè)綠色創(chuàng)新的危害。另一方面，數(shù)字普惠金融強化了企業(yè)信息披露（祁懷錦等，2020），減輕了非控股股東和控股股東的信息不對稱現(xiàn)象，數(shù)字平臺的興起也有益于非控股股東低成本、便利參與企業(yè)決策（李姝等，2018），這將激發(fā)非控股股東參與決策的積極性，引導(dǎo)企業(yè)做出符合長遠(yuǎn)發(fā)展的綠色創(chuàng)新決策。

基于此，本文利用2011-2018年滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù)和北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)檢驗了數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。相較于以往研究，本文可能的貢獻有：第一，從企業(yè)利益相關(guān)者角度和企業(yè)內(nèi)部特征角度出發(fā)，構(gòu)建了包含非控股股東參與企業(yè)決策積極性和企業(yè)杠桿水平的理論模型，揭示數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響路徑。第二，在深化國有企業(yè)改革、重污染行業(yè)面臨綠色轉(zhuǎn)型升級、區(qū)域數(shù)字經(jīng)濟鴻溝等背景下，進行了企業(yè)屬性、行業(yè)、地區(qū)多重異質(zhì)性分析，厘清數(shù)字普惠金融對于不同類型企業(yè)、不同行業(yè)與不同地區(qū)創(chuàng)新效應(yīng)差異，為企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型、行業(yè)與區(qū)域綠色發(fā)展的具體政策制定提供參考。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）數(shù)字普惠金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新

數(shù)字普惠金融作為金融革命和技術(shù)革命的深度結(jié)合體（錢海章等，2020），是企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要抓手。首先，數(shù)字普惠金融作為一種新的融資方式（唐松等，2020），拓寬了中小企業(yè)綠色創(chuàng)新融資渠道。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下，許多大型企業(yè)經(jīng)營績效低下、創(chuàng)新動力不足，真正開展綠色項目、有旺盛貸款需求的是轉(zhuǎn)型速度快的中小型企業(yè)（張晨和董曉君，2018）。但中小企業(yè)由于自身資產(chǎn)較少、缺乏貸款所需的實物擔(dān)保及存在信用風(fēng)險等原因受到傳統(tǒng)金融機構(gòu)的歧視（萬佳彧等，2020） 。而數(shù)字普惠金融能夠利用企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營信息精確高效篩選優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)客戶，并以較低門檻為其提供金融服務(wù)（謝絢麗等，2018）。其次，數(shù)字普惠金融可以與綠色金融相協(xié)同，賦能企業(yè)綠色創(chuàng)新?，F(xiàn)行綠色金融服務(wù)機構(gòu)由于成本和風(fēng)險問題未能服務(wù)于眾多中小企業(yè)，是綠色金融發(fā)揮受限的主要原因（Kumari，2012；Lindlein，2012）。而隨著數(shù)字普惠金融的相關(guān)技術(shù)溢出至綠色金融機構(gòu)，將大大降低綠色金融服務(wù)的交易成本和監(jiān)督成本、減少違約風(fēng)險，從而提高中小企業(yè)綠色信貸效率（張晨和董曉君，2018），助力企業(yè)綠色創(chuàng)新；借助數(shù)字金融平臺，金融機構(gòu)還可以推出多元化的綠色金融產(chǎn)品，服務(wù)于企業(yè)綠色創(chuàng)新（翁智雄等，2015）。此外，數(shù)字普惠金融融合了當(dāng)前大數(shù)據(jù)、人工智能等新興技術(shù)，數(shù)字化變革使得企業(yè)生產(chǎn)流程、組織結(jié)構(gòu)優(yōu)化，降低企業(yè)成本費用（何帆和劉紅霞，2019），為企業(yè)進行綠色創(chuàng)新騰出空間；通過整合、分析非標(biāo)準(zhǔn)化的企業(yè)信息和市場信息，適當(dāng)規(guī)避綠色創(chuàng)新風(fēng)險；決策支持系統(tǒng)（DSS）的應(yīng)用會降低管理層非理性決策（祁懷錦等，2020），大數(shù)據(jù)、人工智能、區(qū)塊鏈等數(shù)字技術(shù)幫助企業(yè)遴選優(yōu)質(zhì)綠色項目并在監(jiān)管方面發(fā)揮重要作用（段永琴等，2021），減少企業(yè)在綠色創(chuàng)新進程中的彎路。據(jù)此，本文提出假設(shè)1：

假設(shè)1：數(shù)字普惠金融能顯著提升企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（二）數(shù)字普惠金融、企業(yè)杠桿水平與企業(yè)綠色創(chuàng)新

因傳統(tǒng)金融服務(wù)范圍有限、服務(wù)深度不足等弊端，眾多長尾群體企業(yè)無法有效融資以彌補綠色創(chuàng)新資金缺口，同時眾多企業(yè)對未來資金流產(chǎn)生悲觀預(yù)期，為規(guī)避資金鏈斷裂風(fēng)險，不惜采用加杠桿的激進方式獲取資金以預(yù)防企業(yè)未來可能的經(jīng)營困境，這導(dǎo)致企業(yè)杠桿水平不斷攀升（唐松等，2020）。而高杠桿率對企業(yè)進行綠色創(chuàng)新活動存在諸多不利影響，較高的杠桿率放大了企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，出于風(fēng)險控制要求企業(yè)往往保持一定的現(xiàn)金流（王玉澤等，2019），這將導(dǎo)致綠色創(chuàng)新缺乏必要的資源。此外，高杠桿率意味著企業(yè)要償還大量利息（熊凌云等，2020），將會擠占綠色創(chuàng)新資金；高杠桿率還將加重企業(yè)代理問題，動搖企業(yè)綠色發(fā)展長遠(yuǎn)戰(zhàn)略，企業(yè)管理層在高杠桿壓力下為追求短期高回報率更青睞于金融投資等成本低、回報快的項目（王玉澤等，2019；段軍山和莊旭東，2021），進而對回報周期長、投資風(fēng)險大、資金需求高的綠色創(chuàng)新活動產(chǎn)生抵制現(xiàn)象。

數(shù)字普惠金融的發(fā)展可以較好地彌補傳統(tǒng)金融的上述不足，緩解高杠桿率對企業(yè)綠色創(chuàng)新不利影響。傳統(tǒng)金融無法為眾多長尾企業(yè)服務(wù)的根本原因在于長尾企業(yè)輕資產(chǎn)、低抵押，風(fēng)險不可控（謝絢麗等，2018），而數(shù)字金融利用云計算、人工智能、大數(shù)據(jù)等技術(shù)，提取、挖掘企業(yè)海量真實經(jīng)營信息來構(gòu)建完備的第三方征信體系，不僅使風(fēng)險可控還能顯著降低信貸的獲客成本、運營成本，使得信貸決策不再簡單依賴于有形資產(chǎn)，大大緩解了中小企業(yè)融資難、融資貴的狀況（黃益平和邱晗，2021）。眾多優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)可以低成本、低門檻地獲得綠色創(chuàng)新所需資金，融資環(huán)境的改善提升了企業(yè)對未來資金流的樂觀預(yù)期，減少其加杠桿的激進融資行為，健康的企業(yè)杠桿水平釋放企業(yè)綠色創(chuàng)新活力。據(jù)此，本文提出假設(shè)2：

假設(shè)2：數(shù)字普惠金融通過去杠桿促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。

（三）數(shù)字普惠金融、非控股股東參與決策積極性與企業(yè)綠色創(chuàng)新

控股股東掌握著公司的決策權(quán)，其對私利的追逐將阻礙企業(yè)綠色創(chuàng)新活動（王旭和王蘭，2020）。綠色創(chuàng)新帶來環(huán)境外部性降低和節(jié)能減排，但是這些收益無法在短期轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟效益，而且綠色創(chuàng)新需要大量前期投資，其維持成本也十分昂貴（葛曉梅等，2005），資源有限的情況下，控股股東更傾向于追求“私利”放棄“公利”，投資回報周期短、收益高的項目（盧現(xiàn)祥和李磊，2021）。此外，綠色創(chuàng)新涉及生產(chǎn)和研發(fā)眾多環(huán)節(jié)，需要多元化的知識、背景、技術(shù)和經(jīng)驗，控股股東非專業(yè)的指導(dǎo)可能使企業(yè)綠色創(chuàng)新偏離既有軌道，甚至引發(fā)經(jīng)理人的不滿和對抗（周瑜勝和宋光輝，2016）。相對于控股股東，非控股股東關(guān)更注股利分配的長期穩(wěn)定性，綠色創(chuàng)新能有效驅(qū)動企業(yè)可持續(xù)發(fā)展與環(huán)境績效，契合中小股東的利益訴求和環(huán)保訴求（王旭和王蘭，2020）。此外，由于非控股股東數(shù)量眾多，掌握著多種渠道信息以及大量社會資本（李姝等，2018），不僅可以為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供全新的視角和多元化的知識，其參與決策還能夠降低控股股東對綠色創(chuàng)新的干預(yù)，給予經(jīng)理人足夠的自由度（Belloc，2013）。

長期以來控股股東牢牢掌握企業(yè)的決策權(quán)，并通過相對于非控股股東的信息優(yōu)勢，掏空企業(yè)資源、阻礙企業(yè)綠色創(chuàng)新，非控股股東只能“用腳投票”被動表達自己的不滿（潘紅波和韓芳芳，2016；陳克兢等，2021）。數(shù)字普惠金融的發(fā)展降低了控股股東與非控股股東的信息不對稱現(xiàn)象，提升了非控股股東參與決策的積極性，提高了非控股股東綠色創(chuàng)新決策的話語權(quán)。云計算、大數(shù)據(jù)等數(shù)字技術(shù)的發(fā)展促進企業(yè)自發(fā)完善信息披露機制、規(guī)范財務(wù)報表（祁懷錦等，2020），非控股股東逐漸掌握企業(yè)真實稟賦和經(jīng)營狀況，這將會增加其參與決策的主動性（根據(jù)《公司法》規(guī)定，上市企業(yè)中持有股份的個體或群體股份占比達到3%以上即可向股東大會提交議題和議案），有效約束控股股東追逐私利侵占企業(yè)綠色創(chuàng)新資源的行為，做出更有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的綠色創(chuàng)新決策。此外，數(shù)字投票平臺可以幫助非控股股東低成本地“用手投票”，便利其直接參與企業(yè)綠色創(chuàng)新決策（李姝等，2018）。據(jù)此，本文提出假設(shè)3：

假設(shè)3：數(shù)字普惠金融能通過提升非控股股東參與決策積極性促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文根據(jù)公司注冊地所在省份，將滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù)與省級數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)進行匹配，得到2011-2018年的面板數(shù)據(jù)。在篩選企業(yè)的過程中，為保證數(shù)據(jù)科學(xué)性和合理性，借鑒唐松等（2020）的做法對數(shù)據(jù)作了三方面處理。第一，剔除樣本中掛牌ST和退市的企業(yè)；第二，剔除樣本中金融行業(yè)與房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)（唐松等，2020）；第三，為保障樣本數(shù)據(jù)質(zhì)量，剔除數(shù)據(jù)連貫?zāi)晗薜陀?年的企業(yè)，進一步將處理后的企業(yè)數(shù)據(jù)與綠色專利數(shù)進行匹配，剔除樣本缺失值，最終形成439家企業(yè)8年間的3394個觀測值的面板數(shù)據(jù)。其中，企業(yè)數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫，綠色專利數(shù)據(jù)來源于國家知識產(chǎn)權(quán)局網(wǎng)站和世界知識產(chǎn)權(quán)組織（WIPO） 官網(wǎng)，數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)來源于北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心編制的《北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)》（郭峰等，2019），非控股股東參與決策積極性數(shù)據(jù)來自于李姝等（2018），參見在《中國工業(yè)經(jīng)濟》網(wǎng)站（http://www.ciejournal.org）附件下載。本文使用STATA15.0軟件整理分析數(shù)據(jù)。

（二）模型構(gòu)建

本文采用雙向固定效應(yīng)模型研究數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。采用該方法的原因在于，各個企業(yè)的細(xì)分行業(yè)存在異質(zhì)性，面板數(shù)據(jù)信息量較大，若不控制相關(guān)因素會導(dǎo)致實驗結(jié)果出現(xiàn)偏誤，降低結(jié)果的客觀性，故選擇控制“行業(yè)-年份”的雙向固定效應(yīng)模型。設(shè)定的計量模型如下：

其中：i表示企業(yè)，t表示年份，v表示i企業(yè)所在省份，F(xiàn)inance表示地區(qū)數(shù)字普惠金融發(fā)展程度，Control表示控制變量，ε表示殘差項。

為進一步厘清數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響機制，進一步采用溫忠麟等（2005）的中介效應(yīng)模型進行分析，回歸方程如下：

其中：M代表兩種中介變量，包括企業(yè)杠桿水平（Lever）與非控股股東參與決策積極性（Msp）。參考Baron和Kenny（1986）的研究，式（2）檢驗核心解釋變量對被解釋變量的直接效應(yīng)，式（3）檢驗核心解釋變量對中介變量的直接效應(yīng)，式（4）檢驗核心解釋變量和中介變量對被解釋變量的直接效應(yīng)。當(dāng)系數(shù)θ1、β1、γ1均顯著時，若γ1不顯著，則表明中介變量M存在完全中介效應(yīng)；若γ1顯著，則表明中介變量M存在部分中介效應(yīng)。

（三）指標(biāo)選取與變量說明

1.企業(yè)綠色創(chuàng)新（Green）。目前企業(yè)層面綠色創(chuàng)新的衡量主要有量表設(shè)計、綠色專利授予量和綠色專利申請量三種方法。量表設(shè)計維度豐富但存在一定的主觀性，專利授予易受官僚因素等影響具有更多不確定性和不穩(wěn)定性（周煊等，2012），而專利技術(shù)可以在申請過程中就對企業(yè)績效產(chǎn)生影響，比授予量更及時和穩(wěn)定，經(jīng)過比較，我們參考王馨和王營（2021）、齊紹洲等（2018）等的做法，以綠色專利申請數(shù)量衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新。

2.數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)（Finance）。現(xiàn)有的數(shù)字普惠金融指數(shù)指標(biāo)體系大多不夠完善，為彌補這一缺陷，北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心與螞蟻金服集團基于海量的數(shù)字金融相關(guān)數(shù)據(jù)，分兩期編制了2011-2018年的數(shù)字普惠金融指數(shù)，該指數(shù)受到學(xué)者的普遍認(rèn)可，已被廣泛運用于相關(guān)研究（唐松等，2020；張勛等，2019；謝絢麗等，2018）。為便于計量，本文將數(shù)字普惠金融指數(shù)除以100。

3.企業(yè)杠桿水平（Lever）。參考宋敏等（2021）的做法，采用企業(yè)期末總負(fù)債與企業(yè)總資產(chǎn)之比表征企業(yè)杠桿水平。

4.非控股股東參與決策積極性（Msp）。參考李姝等（2018）做法，采用非控股股東在股東大會中投票時的股份占比表征非控股股東參與企業(yè)決策積極性。

5.控制變量。企業(yè)年限（Age），用樣本年份減去企業(yè)上市年份表示；獨立董事占比（Indratio），參考王鋒正和陳方圓（2018）的做法，采用獨立董事占董事會人數(shù)的比值表示；資本支出（Expend），參考姚立杰和周穎（2018）的做法，使用資本支出占總資產(chǎn)的比值進行表示；企業(yè)規(guī)模（Size），采用總資產(chǎn)取自然對數(shù)進行表示；股權(quán)集中度（Equity），參考王紅建等（2020）的做法，采用第一大股東股份占總股份的比值進行表示；資本密集度（Capital），參考唐松等（2020）的做法，采用總資產(chǎn)與主營業(yè)務(wù)的比值進行表示；控股股東掏空行為（Or），參考李星等（2020）的做法，采用其他應(yīng)付款占總資產(chǎn)的比值進行表示。

（四）描述性統(tǒng)計分析

表1為主要變量的描述性統(tǒng)計分析結(jié)果。由表1可知，樣本期企業(yè)平均每年申請1.557項綠色技術(shù)發(fā)明專利，但標(biāo)準(zhǔn)差為5.815，說明企業(yè)之間綠色創(chuàng)新差異較大；最大值為107，表明個別企業(yè)的綠色創(chuàng)新較強；中位數(shù)以及75%分位數(shù)分別為0和1，說明現(xiàn)階段中國企業(yè)綠色創(chuàng)新存在較大短板，屬于中國制造階段，還未進入中國創(chuàng)造階段。數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)（Finance）均值為2.081，標(biāo)準(zhǔn)差為0.849，說明中國數(shù)字普惠金融整體正處于健康發(fā)展階段；企業(yè)杠桿水平（Lever）的中位數(shù)以及75%分位數(shù)分別為0.439和0.590，根據(jù)王玉澤等（2019）的研究，杠桿率高于43.01%時創(chuàng)新風(fēng)險會增加，因此數(shù)據(jù)樣本內(nèi)的企業(yè)負(fù)債率較高，存在潛在的財務(wù)風(fēng)險；非控股股東的投票比例（Msp）均值為0.481，中位數(shù)為0.479，表明現(xiàn)階段中國的非控股股東會積極參與決策，很可能對企業(yè)綠色創(chuàng)新活動決策存在重要影響。其他變量與現(xiàn)有文獻基本一致，不再贅述。

表1 描述性統(tǒng)計

四、實證分析

（一）回歸分析

表2為企業(yè)綠色創(chuàng)新對數(shù)字普惠金融的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。列（1）是雙向固定效應(yīng)模型下數(shù)字普惠金融與企業(yè)綠色創(chuàng)新的具體效應(yīng)，列（2）是在列（1）基礎(chǔ)上加入控制變量的回歸結(jié)果。上述回歸結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融能顯著提升企業(yè)綠色創(chuàng)新，在加入控制變量后數(shù)字普惠金融的系數(shù)由0.918提升到1.150，顯著性水平也從5%上升至1%?？梢?，數(shù)字普惠金融能顯著提升企業(yè)綠色創(chuàng)新，假說1得到驗證，這也與翟華云和劉易斯（2021）的研究結(jié)果一致。

采取多種方法對基準(zhǔn)回歸結(jié)果進行穩(wěn)健性檢驗。第一，考慮到數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響可能存在時滯，同時也為適當(dāng)控制反向因果問題，加入數(shù)字普惠金融指數(shù)滯后一期和滯后兩期進一步回歸。第二，借鑒謝絢麗等（2018）的做法，采用省級互聯(lián)網(wǎng)普及率作為數(shù)字普惠金融指數(shù)的工具變量進行回歸?；ヂ?lián)網(wǎng)作為數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施與數(shù)字普惠金融緊密相關(guān)，同時不與企業(yè)綠色創(chuàng)新產(chǎn)生直接關(guān)聯(lián)，符合工具變量要求。第三，企業(yè)綠色創(chuàng)新和市場變化密切相關(guān)，忽視市場波動的影響可能導(dǎo)致結(jié)果偏誤。在本文樣本期內(nèi)， 2015年股市異常波動是一個不容忽視的因素。鑒于此，剔除2016-2018年數(shù)據(jù)，只保留2011-2015年數(shù)據(jù)樣本做回歸分析。第四，經(jīng)典的雙向固定效應(yīng)模型僅僅考慮了時間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)的二維疊加效應(yīng)，面板交互固定效應(yīng)模型在回歸中進一步控制時間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)的交互項能更有效地反映共同因素對不同個體的效應(yīng)差異（Bai，2009），因此借鑒Wang（2013）的研究，進一步采用面板交互固定效應(yīng)對全樣本進行回歸。

表2列（3）、（4）分別為數(shù)字普惠金融指數(shù)滯后一期和滯后兩期的回歸結(jié)果，可見無論滯后一期還是滯后兩期，數(shù)字普惠金融均能顯著促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。列（5）是將省份互聯(lián)網(wǎng)普及率作為工具變量的回歸結(jié)果，數(shù)字普惠金融在1%顯著性水平下促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。列（6）、（7）列分別是縮短樣本期和面板交互固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果，可見無論是排除了股市異常波動影響因素還是加入時間效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)的交互項，數(shù)字普惠金融均能顯著提升企業(yè)綠色創(chuàng)新，由此說明回歸結(jié)論的穩(wěn)健性。

表2 企業(yè)綠色創(chuàng)新對數(shù)字普惠金融的回歸結(jié)果

（二）MQ指標(biāo)分析

盡管基準(zhǔn)回歸的結(jié)果顯示數(shù)字普惠金融能顯著促進企業(yè)綠色創(chuàng)新，但數(shù)字普惠金融是否是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的關(guān)鍵因素？與其他影響因素相比其重要性如何？研究這些問題具有重要的理論意義和政策價值。目前常用的經(jīng)濟重要性指標(biāo)有均值分解（Holgersson 等，2014）和Q指標(biāo)（Sterck，2019）等，均值分解從水平貢獻角度衡量變量重要性，Q指標(biāo)從方差角度衡量變量重要性，然而這些方法皆未考慮變量的統(tǒng)計顯著性，導(dǎo)致變量的經(jīng)濟重要性和統(tǒng)計重要性常常出現(xiàn)不匹配的情形。鑒于此，馮根福等（2021）將統(tǒng)計顯著性因素引入重要性分析，并在Holgersson 等（2014）和Sterck（2019）研究的基礎(chǔ)上改進和重新設(shè)計了貢獻度指標(biāo)MQ（Modified Q），該指標(biāo)同時考慮了解釋變量的水平貢獻和方差貢獻，能更科學(xué)合理地評價解釋變量的重要性。MQ指標(biāo)基于基準(zhǔn)回歸結(jié)果進行測算，所有統(tǒng)計顯著變量的貢獻度之和等于1，一般來說，貢獻度超過1%可認(rèn)為是重要指標(biāo)。MQ貢獻度指標(biāo)構(gòu)成如下：

其中：QV是參考Sterck（2019）構(gòu)建的方差貢獻視角下重要性指標(biāo)，QS是參考Holgersson等（2014）構(gòu)建的水平貢獻視角下重要性指標(biāo)，Ω為所有統(tǒng)計顯著變量的集合，pi為變量xi的值，p0為統(tǒng)計顯著的臨界值，βi為變量xi的系數(shù)。

表3是使用MQ指標(biāo)分析企業(yè)綠色創(chuàng)新影響因素的結(jié)果。由表3可知，企業(yè)規(guī)模是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新最重要的因素，與著名的熊彼特假說之一“企業(yè)規(guī)模越大，技術(shù)創(chuàng)新就越有效率”相契合。數(shù)字普惠金融的MQ指標(biāo)達3.277%，表明數(shù)字普惠金融的發(fā)展對于企業(yè)綠色創(chuàng)新具有重要作用。此外，企業(yè)所在行業(yè)和獨立董事的治理作用也是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的重要因素。年份固定效應(yīng)和股權(quán)集中度的MQ指標(biāo)小于1%，說明宏觀經(jīng)濟周期和股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響較小。

表3 MQ指標(biāo)分析

（三）中介效應(yīng)檢驗

表4為中介效應(yīng)檢驗結(jié)果，列（1）為基準(zhǔn)回歸結(jié)果。列（1）、（2）、（3）為企業(yè)杠桿水平的中介效應(yīng)檢驗。列（2）中數(shù)字普惠金融的系數(shù)顯著為負(fù)，說明數(shù)字普惠金融能降低企業(yè)杠桿水平；列（3）中企業(yè)杠桿水平系數(shù)顯著為負(fù)，說明企業(yè)杠桿水平過高不利于綠色創(chuàng)新。列（1）、（2）、（3）中數(shù)字普惠金融和企業(yè)杠桿水平的系數(shù)均較顯著，且加入中介變量杠桿水平后，列（3）中數(shù)字普惠金融的系數(shù)低于列（1），可見企業(yè)杠桿水平存在部分中介效應(yīng)，即數(shù)字普惠金融的發(fā)展能通過降低企業(yè)杠桿水平提升企業(yè)綠色創(chuàng)新，假設(shè)2得到驗證。

表4 中介效應(yīng)檢驗

列（1）、（4）、（5）為非控股股東參與決策積極性的中介效應(yīng)檢驗。列（4）中數(shù)字普惠金融的回歸結(jié)果顯著為正，說明數(shù)字普惠金融能提升非控股股東參與決策的積極性；列（5）中非控股股東參與決策積極性系數(shù)顯著為正，說明非控股股東參與決策積極性有利于綠色創(chuàng)新。列（1）、（4）、（5）數(shù)字普惠金融和非控股股東參與決策積極性的系數(shù)均顯著，且加入中介變量杠桿水平后，列（5）中數(shù)字普惠金融的系數(shù)低于列（1），可見非控股股東參與決策積極性存在部分中介效應(yīng)，即數(shù)字普惠金融能通過提高非控股股東參與決策積極性提升企業(yè)綠色創(chuàng)新，假設(shè)3得到驗證。

五、進一步分析

（一）產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性分析

表5列（1）、（2）是產(chǎn)權(quán)性質(zhì)異質(zhì)性的回歸結(jié)果。國有企業(yè)和非國有企業(yè)回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融系數(shù)都在5%顯著性水平下顯著為正，說明數(shù)字普惠金融能顯著促進國有企業(yè)和非國有企業(yè)的綠色創(chuàng)新。其中，國有企業(yè)的回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融系數(shù)為1.132，非國有企業(yè)的回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)為1.638，可見，數(shù)字普惠金融對非國有企業(yè)的綠色創(chuàng)新促進作用更明顯。

表5 數(shù)字普惠金融影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的異質(zhì)性分析

可能的原因在于，在中國當(dāng)前制度背景下國有企業(yè)具有明顯的綠色創(chuàng)新稟賦優(yōu)勢，不僅受到各種政策、資源傾斜（Ruiqi等，2016），而且在政府的信用背書下受到銀行格外照拂，在信貸資源配置中享有優(yōu)先權(quán)（Michael等，2009；Brandt和Li，2002），故數(shù)字普惠金融的邊際作用較小。而對于非國有企業(yè)，數(shù)字普惠金融可以改善其融資環(huán)境，有效緩解非國有企業(yè)的預(yù)算約束，更有利于其開展綠色創(chuàng)新活動。另外，在排污權(quán)交易機制等市場型環(huán)境規(guī)制下，非國有企業(yè)可以通過出售排污權(quán)獲利，因而具有更強的綠色創(chuàng)新意愿，而國有企業(yè)由于背負(fù)著更多政治任務(wù)，對市場反應(yīng)不夠敏感（齊紹洲等，2018）。因此，數(shù)字普惠金融對國有企業(yè)的綠色創(chuàng)新效應(yīng)弱于非國有企業(yè)。

（二）行業(yè)異質(zhì)性分析

2008年，國家環(huán)保部門頒布《上市公司環(huán)保核查行業(yè)分類管理名錄》（環(huán)辦函〔2008〕373號），將重污染行業(yè)細(xì)分為14個，2010年又將其進一步細(xì)分為16個。這里使用2012年中國證監(jiān)會修訂的《上市公司行業(yè)分類指引》的行業(yè)代碼，結(jié)合2008、2010年重污染行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)進行分類。

表5列（3）、（4）是行業(yè)異質(zhì)性的回歸結(jié)果。重污染行業(yè)企業(yè)和非重污染行業(yè)企業(yè)回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)都顯著為正，說明數(shù)字普惠金融能顯著促進重污染行業(yè)企業(yè)和非重污染行業(yè)企業(yè)的綠色創(chuàng)新。其中，非重污染企業(yè)的回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)為1.182，顯著性水平為5%；重污染企業(yè)的回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)為1.795，高于非重污染企業(yè)，顯著性水平也上升至1%。可見，數(shù)字普惠金融對重污染行業(yè)企業(yè)的綠色創(chuàng)新促進作用更明顯。

可能的原因在于，相對于非重污染企業(yè)，重污染企業(yè)面臨的綠色轉(zhuǎn)型壓力更大，更有動力借助數(shù)字金融實現(xiàn)自身綠色發(fā)展。首先，消費者對綠色產(chǎn)品的需求與日俱增，給重污染企業(yè)帶來市場壓力。有研究表明，消費者根據(jù)環(huán)境績效區(qū)分各類企業(yè)，進而產(chǎn)生不同的消費意向（Etzion，2007）。其次，綠色創(chuàng)新會帶來競爭優(yōu)勢。盡管綠色技術(shù)創(chuàng)新前期需要大量資金和人力投入，但作為一種技術(shù)革新，會起到節(jié)約能源、降低成本、提高質(zhì)量等作用，最終使企業(yè)在市場上獲得競爭優(yōu)勢（王鋒正和陳方圓，2018）。此外，重污染企業(yè)面臨較大的環(huán)境規(guī)制壓力。隨著環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)和行業(yè)準(zhǔn)入門檻不斷提高，重污染、高能耗的企業(yè)不及時進行綠色轉(zhuǎn)型升級，將面臨淘汰風(fēng)險（李婉紅等，2013）。環(huán)境規(guī)制加重了重污染行業(yè)企業(yè)成本負(fù)擔(dān)，可能擠占綠色創(chuàng)新資源（Petroni等，2019；Palmer等，1995），而數(shù)字普惠金融作為一種新的融資渠道能大大緩解重污染行業(yè)企業(yè)綠色創(chuàng)新的資金壓力。因此，數(shù)字普惠金融對重污染企業(yè)的綠色創(chuàng)新效應(yīng)大于非重污染企業(yè)。

（三）地區(qū)異質(zhì)性分析

表5列（5）、（6）是地區(qū)異質(zhì)性回歸結(jié)果。其中，東部地區(qū)企業(yè)和中西部地區(qū)企業(yè)回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)都顯著為正，說明數(shù)字普惠金融能顯著促進東部地區(qū)企業(yè)和中西部地區(qū)企業(yè)的綠色創(chuàng)新。其中，東部地區(qū)企業(yè)的回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)為1.423，顯著性水平為5%；中西部地區(qū)企業(yè)的回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融的系數(shù)為4.792，高于東部地區(qū)企業(yè)，顯著性水平也上升至1%?？梢姡瑪?shù)字普惠金融對中西部地區(qū)企業(yè)的綠色創(chuàng)新促進作用更明顯，這也與翟華云和劉易斯（2021）、惠獻波（2021）的研究結(jié)果一致。

可能的原因在于，東部沿海地區(qū)作為國家經(jīng)濟發(fā)展和改革試驗的橋頭堡，擁有較好的金融環(huán)境，無論是傳統(tǒng)金融市場還是數(shù)字金融市場的發(fā)展水平都領(lǐng)先中西部地區(qū)，發(fā)達和完善的傳統(tǒng)金融市場可以有效拓寬企業(yè)的資金渠道，良好的數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也會降低數(shù)字普惠金融的邊際貢獻。與東部地區(qū)相比，中西部地區(qū)傳統(tǒng)金融市場環(huán)境較差，銀行網(wǎng)點、自動提款機等數(shù)字金融基礎(chǔ)設(shè)施和相關(guān)金融服務(wù)水平遠(yuǎn)低于東部地區(qū)，數(shù)字普惠金融的渠道作用可能更為顯著。因此，數(shù)字普惠金融對中西部地區(qū)企業(yè)的綠色創(chuàng)新效應(yīng)大于東部地區(qū)企業(yè)。

六、結(jié)論與建議

企業(yè)綠色創(chuàng)新是推進生態(tài)文明建設(shè)、促進經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展、打好污染防治攻堅戰(zhàn)的重要支撐。在生態(tài)文明建設(shè)背景下，數(shù)字普惠金融是企業(yè)綠色創(chuàng)新順利開展的重要資金保障。本文梳理了數(shù)字普惠金融影響企業(yè)綠色創(chuàng)新的內(nèi)在機制，并以2011-2018年中國滬深A(yù)股上市公司為研究對象，將北京大學(xué)發(fā)布的《數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)》面板數(shù)據(jù)與之匹配，運用雙向固定效應(yīng)模型科學(xué)評價數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響，并針對企業(yè)屬性、行業(yè)和地區(qū)異質(zhì)性進行了深入研究，主要結(jié)論如下：數(shù)字普惠金融能顯著促進企業(yè)綠色創(chuàng)新，經(jīng)過多重穩(wěn)健性檢驗后結(jié)論依然成立；數(shù)字普惠金融能通過降低企業(yè)杠桿水平和提升非控股股東參與決策積極性來促進企業(yè)綠色創(chuàng)新；數(shù)字普惠金融對非國有企業(yè)、重污染行業(yè)企業(yè)和中西部地區(qū)企業(yè)的綠色創(chuàng)新促進作用更明顯。

基于上述結(jié)論，本文提出如下建議：

第一，在控制金融風(fēng)險的前提下，給予數(shù)字金融政策支持和試錯空間，用金融手段助力綠色發(fā)展。一方面，持續(xù)推進數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，培育數(shù)字金融專業(yè)人才，完善配套產(chǎn)業(yè)發(fā)展，為數(shù)字普惠金融反哺企業(yè)綠色創(chuàng)新活動打下堅實基礎(chǔ)。另一方面，著力構(gòu)建和完善新時代金融供給體系，推動銀行等傳統(tǒng)金融機構(gòu)擁抱數(shù)字時代的新變化，切實提升金融服務(wù)質(zhì)量、降低服務(wù)成本，并通過發(fā)放綠色創(chuàng)新專項貸款等方式，紓解企業(yè)融資困境，賦能企業(yè)綠色創(chuàng)新；同時扶植數(shù)字金融健康發(fā)展，促進數(shù)字金融與傳統(tǒng)金融優(yōu)勢互補，形成多元化金融生態(tài)，從根本上打破金融藩籬，為企業(yè)綠色創(chuàng)新營造良好金融環(huán)境。

第二，引導(dǎo)企業(yè)以綠色創(chuàng)新為導(dǎo)向，以數(shù)字普惠金融發(fā)展為契機，實現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型升級。一方面，推動企業(yè)嚴(yán)格財務(wù)管理制度，避免高杠桿危害企業(yè)綠色創(chuàng)新。適當(dāng)減少債務(wù)融資比重，采用股票、債券等權(quán)益性融資方式溫和企業(yè)杠桿；充分利用數(shù)字普惠金融提供的金融服務(wù)，降低不必要的杠桿需求。另一方面，充分調(diào)動非控股股東參與決策的積極性，使其為企業(yè)綠色創(chuàng)新建言獻策。通過數(shù)字普惠金融的發(fā)展倒逼自身信息披露制度升級，減輕非控股股東與控股股東信息不對稱；開通網(wǎng)絡(luò)投票平臺便利非控股股東決策參與，使“沉默的大多數(shù)”可以“用手投票”；改善以往“一股獨大”的企業(yè)治理環(huán)境，避免控股股東因個人短期利益而進行投機行為；通過正確教育和引導(dǎo)，使得非控股股東充分參與企業(yè)發(fā)展進程，集思廣益發(fā)掘潛在綠色創(chuàng)新機會，為企業(yè)綠色創(chuàng)新添磚加瓦。

第三，根據(jù)企業(yè)異質(zhì)性分類施策，積極發(fā)揮數(shù)字普惠金融對企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。就企業(yè)所有制而言，應(yīng)進一步推動國有企業(yè)改革，使國企摘掉“競爭扭曲”帽子，公平參與市場競爭，提升國有企業(yè)效率和綠色創(chuàng)新意識；同時鼓勵和支持非國有企業(yè)利用數(shù)字普惠金融釋放綠色創(chuàng)新活力。就行業(yè)而言，應(yīng)深化重污染行業(yè)供給側(cè)改革制度，不斷淘汰落后產(chǎn)能、技術(shù)和設(shè)備，鼓勵企業(yè)借助數(shù)字普惠金融發(fā)展清潔技術(shù)與清潔能源，加大對重污染行業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的扶持力度，采取政府補貼、購買綠色產(chǎn)品等措施適當(dāng)緩解企業(yè)綠色創(chuàng)新資金壓力和市場風(fēng)險。就地區(qū)而言，東部地區(qū)應(yīng)依靠業(yè)已成熟的金融市場以及人才、技術(shù)集聚優(yōu)勢，放大數(shù)字金融的綠色創(chuàng)新效應(yīng)，努力打造綠色創(chuàng)新高地；中西部地區(qū)應(yīng)不斷完善數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，縮短中西部地區(qū)與東部地區(qū)之間的數(shù)字鴻溝，借助數(shù)字金融服務(wù)實現(xiàn)綠色發(fā)展。