董事海外背景與資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇

劉建勇 裴小藝

【摘 要】 在并購(gòu)重組活動(dòng)中，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)緩解并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱發(fā)揮了重要作用。董事會(huì)在資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的過程中扮演著重要角色，其個(gè)人背景特征對(duì)決策行為的影響最終關(guān)系到并購(gòu)重組方案能否順利實(shí)施。文章基于2010—2020年我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生的并購(gòu)事件，考察上市公司董事海外背景特征對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，上市公司董事具有海外背景時(shí)傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，且董事長(zhǎng)具有海外背景時(shí)會(huì)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，相較于海外工作經(jīng)歷或大陸法系國(guó)家經(jīng)歷背景，上市公司董事具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷或英美法系國(guó)家經(jīng)歷背景時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。研究結(jié)果對(duì)強(qiáng)化人才引進(jìn)機(jī)制具有重要的參考價(jià)值和意義。

【關(guān)鍵詞】 董事海外背景; 董事長(zhǎng)海外背景; 董事海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷; 董事海外英美法系國(guó)家經(jīng)歷; 資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)聲譽(yù)

【中圖分類號(hào)】 F275 ?【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A ?【文章編號(hào)】 1004-5937（2022）10-0044-09

一、引言

黨的十九大以來，習(xí)近平總書記提出了一系列新思路、新理念、新要求，強(qiáng)調(diào)要把“科教興國(guó)、人才強(qiáng)國(guó)和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略”擺在經(jīng)濟(jì)、社會(huì)發(fā)展的重要位置?；仡櫸覈?guó)改革開放四十多年發(fā)展史可知，我國(guó)一直致力于修訂和完善人才發(fā)展政策，尤其重視海外優(yōu)秀人才的引進(jìn)。1994年中科院?jiǎn)?dòng)“百人計(jì)劃”，旨在引進(jìn)海外杰出青年，推動(dòng)我國(guó)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí);2004年，中國(guó)科協(xié)啟動(dòng)“海智計(jì)劃”，致力于進(jìn)一步推進(jìn)我國(guó)人才強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略。在政府的大力宣傳和積極推動(dòng)下，越來越多的海外工作或留學(xué)人員選擇回國(guó)發(fā)展。根據(jù)教育部發(fā)布的數(shù)據(jù)，2016—2019年出國(guó)留學(xué)的251.8萬人中有八成學(xué)子選擇回國(guó)效力。目前具有海外背景的人員就職于資本市場(chǎng)成為一種普遍現(xiàn)象，有相當(dāng)多擁有海外背景的人員加入上市公司并擔(dān)任公司董事。具有海外背景的董事如何影響企業(yè)的戰(zhàn)略決策和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等問題成為近年來學(xué)者關(guān)注的熱點(diǎn)。Giannetti等[ 1 ]發(fā)現(xiàn)聘用有國(guó)外背景的董事能顯著提升企業(yè)業(yè)績(jī);Iliev等[ 2 ]認(rèn)為董事的國(guó)外經(jīng)驗(yàn)是不同國(guó)家公司治理的一種傳遞機(jī)制，董事的國(guó)外經(jīng)歷可以顯著提升公司的治理水平;王裕和任杰[ 3 ]指出海外背景董事能夠起到監(jiān)督、顧問、咨詢等職責(zé)，對(duì)企業(yè)價(jià)值提升、公司治理水平改進(jìn)起到重要作用;王化成等[ 4 ]以及項(xiàng)慧玲[ 5 ]發(fā)現(xiàn)海外背景獨(dú)立董事能夠改善高管薪酬契約，在擴(kuò)大內(nèi)部薪酬差距的同時(shí)間接提升企業(yè)績(jī)效。然而，尚未有人關(guān)注海外背景董事是否會(huì)對(duì)并購(gòu)重組中的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇產(chǎn)生影響。在并購(gòu)重組交易中，資產(chǎn)評(píng)估值為交易定價(jià)提供價(jià)值參考，評(píng)估值很大程度上受到資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇差異的影響，而選擇什么樣的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)又取決于董事會(huì)的決策。

如果董事會(huì)選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，該機(jī)構(gòu)可以充分利用自己強(qiáng)大的專業(yè)性、客觀獨(dú)立性等優(yōu)勢(shì)，為并購(gòu)雙方提供科學(xué)的評(píng)估結(jié)果，降低買賣雙方交易費(fèi)用和談判成本，規(guī)避雙方主觀不正當(dāng)干涉。反之，如果董事會(huì)選擇低聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，將會(huì)面臨專業(yè)性不強(qiáng)帶來的資產(chǎn)定價(jià)不準(zhǔn)確、評(píng)估質(zhì)量降低的風(fēng)險(xiǎn)。因此，作為具有海外背景的董事是否能有效發(fā)揮決策職能，海外背景董事的職務(wù)特征（董事長(zhǎng)還是普通董事）、海外經(jīng)歷類型（工作經(jīng)歷或?qū)W習(xí)經(jīng)歷）和海外經(jīng)歷國(guó)家法律類型（大陸法系國(guó)家還是英美法系國(guó)家）是否會(huì)影響其在并購(gòu)重組中的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)聘任選擇決策，值得研究。

基于上述分析，本文以2010—2020年我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生的并購(gòu)事件為樣本，考察上市公司董事海外背景對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。研究發(fā)現(xiàn)，海外背景董事對(duì)選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)存在顯著的正向影響，即具有海外背景的上市公司董事傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，并且海外背景董事在公司擔(dān)任關(guān)鍵職務(wù)（即董事長(zhǎng)）時(shí)，其對(duì)高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的正向影響更顯著;相較于海外工作經(jīng)歷背景，上市公司董事具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷背景時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu);相較于大陸法系國(guó)家經(jīng)歷背景，上市公司董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷背景時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

本文的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：第一，資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果作為并購(gòu)交易定價(jià)的重要依據(jù)，已有文獻(xiàn)主要關(guān)注資產(chǎn)評(píng)估方法、標(biāo)的資產(chǎn)特征、評(píng)估機(jī)構(gòu)特征等對(duì)資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果的影響，本文將影響并購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果的因素向前延伸，聚焦董事海外背景對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響，突破了以往探討資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果合理性的局限，補(bǔ)充了并購(gòu)重組質(zhì)量影響機(jī)制的研究。第二，對(duì)董事海外背景異質(zhì)性進(jìn)行劃分，考察董事職務(wù)特征、董事海外經(jīng)歷類型和海外經(jīng)歷國(guó)家法律類型對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響，發(fā)現(xiàn)董事長(zhǎng)具有海外背景、董事具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷、董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，在一定程度上完善了有關(guān)董事海外背景影響企業(yè)行為的文獻(xiàn)，補(bǔ)充了董事海外背景異質(zhì)性對(duì)中介機(jī)構(gòu)選擇影響的研究。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）董事海外背景與資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇

高階梯隊(duì)理論認(rèn)為高層管理人的思維模式、認(rèn)知價(jià)值觀和個(gè)人心理偏好都會(huì)受到其所處教育背景和實(shí)際工作經(jīng)驗(yàn)的影響，這些個(gè)體差異對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略決策制定存在重要影響[ 6 ]。烙印理論認(rèn)為目標(biāo)主體形成的“印記”將會(huì)與環(huán)境敏感期的特征相一致，其對(duì)主體產(chǎn)生的影響將會(huì)是持續(xù)性的，不受環(huán)境改變的干擾[ 7 ]。有研究表明董事會(huì)成員特征會(huì)對(duì)其思維和判斷產(chǎn)生影響[ 8 ]，就董事具有海外背景這一異質(zhì)性而言，海外經(jīng)歷會(huì)給董事留下深刻的記憶，使其形成與海外環(huán)境相匹配的特征，進(jìn)而對(duì)其隨后的行為產(chǎn)生影響。基于以下原因，董事海外經(jīng)歷可能會(huì)在并購(gòu)重組時(shí)對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇產(chǎn)生一定的影響。

第一，具有海外背景的董事具備更高的專業(yè)能力。一方面，海外背景董事有機(jī)會(huì)學(xué)習(xí)海外先進(jìn)的專業(yè)知識(shí)與技能，并將所學(xué)應(yīng)用于企業(yè)實(shí)踐中，為管理層提供咨詢，以便做出更有效的決策。代昀昊和孔東民[ 9 ]指出高管或董事的海外經(jīng)歷使得他們獲得了更好的教育或管理，提高了個(gè)人素質(zhì)和能力，對(duì)他們的咨詢能力產(chǎn)生了積極的影響。另一方面，海外背景還有助于董事更好地執(zhí)行監(jiān)督職能。海外背景董事接觸到更多的文化教育，有較強(qiáng)的自我監(jiān)督和自我管理意識(shí)，相比其他董事會(huì)成員，這部分董事對(duì)自己監(jiān)督職能的認(rèn)可度可能更高[ 10-11 ]。因此，海外背景董事具有更高的專業(yè)技能，加上出于自身利益以及對(duì)企業(yè)道德責(zé)任使命感和利益相關(guān)者的保護(hù)，擁有海外背景董事在并購(gòu)重組中更傾向于做出明智科學(xué)的決策。

第二，具有海外背景的董事具有更強(qiáng)的獨(dú)立性。海外背景董事的獨(dú)立性主要來自自身擁有的社會(huì)關(guān)系以及個(gè)人文化特征。首先，海外背景董事的社會(huì)關(guān)系比較單純，他們?cè)谌饲殛P(guān)系中脫離了本地約束，能夠自主地做出決策，往往更多地追求企業(yè)的長(zhǎng)久發(fā)展[ 12 ]。其次，受國(guó)外文化的影響，他們“個(gè)人”觀念更強(qiáng)，被收買的可能性較小，更容易保持獨(dú)立性。因此，海外背景董事參與決策時(shí)更具獨(dú)立性，更傾向于依據(jù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)專業(yè)實(shí)力進(jìn)行聘用，而不受他人擺布。

第三，具有海外背景的董事規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)強(qiáng)。一是海外背景董事大多來自發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)[ 13 ]，長(zhǎng)期接受該環(huán)境的熏陶，法制觀念較強(qiáng)，更傾向于依照規(guī)章制度辦事，不屑于與資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)“合謀”。二是董事具有海外背景這一特征需要花費(fèi)較多時(shí)間和金錢成本，如果因?yàn)闆Q策不當(dāng)導(dǎo)致投資不善、企業(yè)運(yùn)作失敗，會(huì)給海外背景董事職業(yè)聲譽(yù)帶來負(fù)面影響;同時(shí)出于文化背景的慣性約束以及維護(hù)自身利益考慮，擁有海外背景的董事在聘用資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)時(shí)會(huì)更謹(jǐn)慎，希望能在評(píng)估質(zhì)量得到保證的同時(shí)規(guī)避個(gè)人形象損失和投資不善的風(fēng)險(xiǎn)。

第四，高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)具有優(yōu)勢(shì)。一是從專業(yè)性看，高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)一般規(guī)模較大，大的評(píng)估機(jī)構(gòu)掌握著較好的信息優(yōu)勢(shì)和人才資源，在為評(píng)估業(yè)務(wù)編制評(píng)估方案和確定評(píng)估流程時(shí)，參與的評(píng)估師一般專業(yè)技術(shù)水平高、業(yè)務(wù)能力強(qiáng)，同時(shí)評(píng)估師在大的評(píng)估機(jī)構(gòu)能接受到良好的后續(xù)教育，使得評(píng)估師的專業(yè)知識(shí)與時(shí)俱進(jìn)[ 14 ]。二是基于聲譽(yù)理論，高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)出于未來收益考慮，為保護(hù)并維持其聲譽(yù)會(huì)做出專業(yè)的估值。因此，高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)具有專業(yè)上的優(yōu)勢(shì)以及聲譽(yù)的壓力，選擇他們將會(huì)減少海外背景董事決策的失誤，一定程度上為董事決策質(zhì)量提供保障。

基于以上分析，提出假設(shè)1。

H1：上市公司董事具有海外背景時(shí)傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

（二）海外背景董事職務(wù)特征與資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇

根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定，董事會(huì)在并購(gòu)重組中對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)聘任起著重要作用①，而在董事會(huì)中董事長(zhǎng)享有最高管理權(quán)力，負(fù)責(zé)組織、協(xié)調(diào)董事會(huì)，相比于其他董事成員在公司決策中發(fā)揮著更重要的作用?；诶佑±碚?，海外背景經(jīng)歷拓寬了個(gè)體的視野，塑造個(gè)體在思想認(rèn)知及決策行為方面形成與海外國(guó)家相一致的風(fēng)格和特征，從而使個(gè)體形成認(rèn)知方面的“印記”[ 15 ]。因此，當(dāng)具有海外背景的董事在企業(yè)中決策權(quán)更大（擔(dān)任董事長(zhǎng)）時(shí)，其個(gè)人價(jià)值觀念和風(fēng)格特征在決策中更容易彰顯。結(jié)合假設(shè)1的分析，提出假設(shè)2。

H2：上市公司董事長(zhǎng)具有海外背景時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

（三）董事海外經(jīng)歷類型與資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇

董事海外背景通常分為海外工作經(jīng)歷和學(xué)習(xí)經(jīng)歷兩種類型。工作經(jīng)歷能使董事更有機(jī)會(huì)聯(lián)系和接觸到并購(gòu)重組相關(guān)內(nèi)容，并有更好的實(shí)踐能力，而學(xué)習(xí)經(jīng)歷多側(cè)重于書本理論。一般而言，擁有海外工作經(jīng)歷的職場(chǎng)人員接觸到企業(yè)并購(gòu)、外部機(jī)構(gòu)選擇以及公司治理等相關(guān)工作的概率更高。根據(jù)路徑依賴?yán)碚?，擁有海外工作?jīng)歷的董事在決策時(shí)會(huì)產(chǎn)生慣性思維，將自己在海外工作中所學(xué)的知識(shí)和先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)合理運(yùn)用，為企業(yè)在并購(gòu)重組中提供較為前端和合理的指導(dǎo)意見。結(jié)合假設(shè)1的分析，提出假設(shè)3。

H3：相較于海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷，上市公司董事具有海外工作經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

（四）董事海外經(jīng)歷國(guó)家法律類型與資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇

Porta等[ 16 ]研究表明國(guó)家或地區(qū)的法律淵源對(duì)外部投資者的保護(hù)有顯著差異，他們發(fā)現(xiàn)英美法系國(guó)家更注重對(duì)投資者的保護(hù)，更注重維護(hù)投資者的利益。英美法系國(guó)家資本主義發(fā)展較早，原始積累雄厚，相比于發(fā)展中國(guó)家法律制度建立早，相對(duì)完善，對(duì)投資者的保護(hù)更有保障，有英美法系國(guó)家經(jīng)歷的董事，更崇尚制度規(guī)則的權(quán)威性，進(jìn)而形成的認(rèn)知烙印更強(qiáng)，更易做出保護(hù)投資者利益的決策。王裕和任杰[ 3 ]發(fā)現(xiàn)在法律保護(hù)較差的環(huán)境中，擁有海外背景獨(dú)立董事的公司選擇大型會(huì)計(jì)師事務(wù)所的可能性更高?；谝陨戏治?，提出假設(shè)4。

H4：相較于大陸法系國(guó)家經(jīng)歷，上市公司董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

三、數(shù)據(jù)來源與研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

以Wind數(shù)據(jù)庫(kù)《中國(guó)上市公司并購(gòu)重組研究數(shù)據(jù)庫(kù)》中的2010—2020年并購(gòu)重組事件為初始樣本，并進(jìn)行如下處理：（1）保留資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)披露完整的樣本;（2）刪除評(píng)估值披露不完整或小于0的樣本;（3）剔除交易不成功的樣本;（4）對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行上下1%Winsorize處理。最后得到1 022個(gè)樣本。

海外背景董事是指在中國(guó)大陸以外的國(guó)家或地區(qū)工作、學(xué)習(xí)過的董事[ 10 ]，董事海外背景數(shù)據(jù)系筆者根據(jù)CSMAR提供的高管簡(jiǎn)歷，綜合運(yùn)用百度百科、新浪財(cái)經(jīng)等手工收集而來。資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)排名數(shù)據(jù)來自Wind，財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)來自CSMAR。

（二）變量選擇

1.被解釋變量：資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)聲譽(yù)（RANK）。虛擬變量，以Wind數(shù)據(jù)庫(kù)公布的2010—2020年資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額綜合排名為依據(jù)，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額綜合排名前10設(shè)置為1，否則為0。

2.解釋變量：董事海外背景（FEXP）。虛擬變量，用7個(gè)指標(biāo)進(jìn)行衡量：（1）有無海外背景董事，上市公司董事具有海外背景取值為1，否則為0;（2）有無海外背景董事長(zhǎng)，上市公司董事長(zhǎng)具有海外背景取值為1，否則為0;（3）有無海外背景其他董事，上市公司除董事長(zhǎng)外的其他董事具有海外背景取值為1，否則為0;（4）有無海外工作經(jīng)歷董事，上市公司僅具有海外工作經(jīng)歷的董事取值為1，否則為0;（5）有無海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷董事，上市公司僅具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷的董事取值為1，否則為0;（6）有無英美法系國(guó)家經(jīng)歷董事，上市公司董事海外經(jīng)歷國(guó)家僅為英美法系國(guó)家取值為1，否則為0，其中英美法系是以英美兩國(guó)為代表更多地依靠判例來解釋案件的國(guó)家;（7）有無大陸法系國(guó)家經(jīng)歷董事，上市公司董事海外經(jīng)歷國(guó)家僅為大陸法系國(guó)家取值為1，否則為0。

3.控制變量：選取營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率（GWTH）、應(yīng)收類資產(chǎn)比率（RA_RARIO）、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~/營(yíng)業(yè)收入（NET）、支付方式（PAY）、所有權(quán)性質(zhì)（OWSHIP）、注冊(cè)地區(qū)（AREA）和上市年限（AGE）作為控制變量，并控制年度（YEAR）和行業(yè)（IND）的影響。各變量定義見表1。

（三）模型設(shè)計(jì)

構(gòu)建以下模型進(jìn)行假設(shè)檢驗(yàn)：

RANKijt=1+2FEXPijt+3Controlijt+ij

若FEXP的回歸系數(shù)顯著為正，則表明具有海外背景董事的上市公司在并購(gòu)重組中傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。將變量FE_CHAI和FE_INCHAI代入模型進(jìn)行對(duì)比分析，若FE_CHAI的系數(shù)顯著為正，或同時(shí)顯著為正且其顯著性水平較FE_INCHAI更高時(shí)，表明上市公司董事長(zhǎng)具有海外背景更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。將變量FWORK和FSTUDY代入模型進(jìn)行對(duì)比分析，若FWORK的系數(shù)顯著為正，或同時(shí)顯著為正且其顯著性水平較FSTUDY更高時(shí)，表明相較于具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷的董事，上市公司董事具有海外工作經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。將變量FCOM和FCIVIL代入模型進(jìn)行對(duì)比分析，若FCOM的系數(shù)顯著為正，或同時(shí)顯著為正且其顯著性水平較FCIVIL更高時(shí)，表明相較于具有大陸法系國(guó)家經(jīng)歷的董事，上市公司董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

四、實(shí)證研究結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性結(jié)果見表2。從中可以看出，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)聲譽(yù)（RANK）均值為0.608，說明有60.8%的樣本選擇了排名前10的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。有無海外背景董事（FEXP）、英美法系國(guó)家經(jīng)歷背景董事（FCOM）均值分別為0.582、0.382，說明上市公司聘任具有海外背景董事是較為普遍的現(xiàn)象，其中海外背景董事經(jīng)歷多數(shù)來自英美法系國(guó)家，表明英美法系國(guó)家更為吸引中國(guó)人海外發(fā)展深造。海外工作經(jīng)歷董事（FWORK）、海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷董事（FSTUDY）的均值分別為0.099和0.318，即海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷董事人數(shù)遠(yuǎn)大于海外工作經(jīng)歷人數(shù)，表明許多留學(xué)生選擇學(xué)成回國(guó)就業(yè)并在公司中擔(dān)任董事職位或者國(guó)內(nèi)董事致力于通過海外學(xué)習(xí)提升專業(yè)能力。有無海外背景董事長(zhǎng)（FE_CHAI）均值為0.090，有無海外背景其他董事（FE_INCHAI）均值為0.492，表明樣本中聘請(qǐng)海外背景董事長(zhǎng)的公司較少，國(guó)內(nèi)上市公司聘請(qǐng)海外人才擔(dān)任關(guān)鍵職位董事尚未普遍。

（二）相關(guān)性分析

由變量的相關(guān)性分析結(jié)果可知：被解釋變量（RANK）與解釋變量（FEXP、FE_CHAI、FSTUDY、FCOM）的相關(guān)系數(shù)均在1%或5%水平上顯著為正，表明上市公司董事具有海外背景時(shí)會(huì)影響上市公司并購(gòu)中的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇。（1）FE_CHAI的系數(shù)（P<0.05）較FE_INCHAI系數(shù)（P<0.1）更為顯著，相較于FCIVIL系數(shù)，F(xiàn)COM的系數(shù)（P<0.05）顯著為正，這初步驗(yàn)證了研究假設(shè)2和假設(shè)4。（2）FWORK與被解釋變量的正向關(guān)系較微弱，其相關(guān)系數(shù)不顯著，相比于FSTUDY系數(shù)在5%水平上顯著為正，可以初步證明海外工作經(jīng)歷董事對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響作用較小，而海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷董事對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響較大，這與研究假設(shè)不一致，可能的原因是海外工作經(jīng)歷董事樣本量過小導(dǎo)致，需要進(jìn)一步檢驗(yàn)。（由于篇幅限制，相關(guān)性分析結(jié)果未列示）

（三）多元回歸分析

1.董事的海外背景對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。由表3列（1）數(shù)據(jù)可知，F(xiàn)EXP的系數(shù)為0.365，且在5%水平上顯著，表明上市公司具有海外背景董事時(shí)在并購(gòu)重組中傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，結(jié)果支持假設(shè)1。

2.海外背景董事職務(wù)不同對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。結(jié)合表3列（2）和列（3）數(shù)據(jù)對(duì)比分析可知，F(xiàn)E_CHAI的系數(shù)在5%水平上顯著為正，F(xiàn)E_INCHAI的系數(shù)不顯著，表明相比于上市公司其他董事具有海外背景，上市公司董事長(zhǎng)具有海外背景時(shí)在并購(gòu)重組中傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，結(jié)果支持假設(shè)2。

3.董事海外經(jīng)歷類型對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。由表3列（4）和列（5）數(shù)據(jù)可知，F(xiàn)STUDY的系數(shù)在5%水平上顯著，F(xiàn)WORK系數(shù)不顯著，回歸結(jié)果表明相比具有海外工作經(jīng)歷的董事，上市公司董事具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷時(shí)在并購(gòu)重組中更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，結(jié)果與假設(shè)3不符?？赡艿脑蛟谟?，擁有海外工作經(jīng)歷的人數(shù)遠(yuǎn)小于海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷的人數(shù)（數(shù)據(jù)見表2），擁有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷人數(shù)樣本的增加使得其影響作用增強(qiáng)。對(duì)此可能的解釋：首先，“一帶一路”倡議的實(shí)施，我國(guó)國(guó)際化進(jìn)程加快，公司自主創(chuàng)新能力日益提高，國(guó)內(nèi)人才不再傾向于海外工作獲取經(jīng)驗(yàn)提升公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。其次，我國(guó)對(duì)出國(guó)學(xué)習(xí)人員“走出去”和學(xué)成歸國(guó)“引進(jìn)來”的政策支持使得國(guó)內(nèi)人員出國(guó)留學(xué)更便捷，歸國(guó)發(fā)展更穩(wěn)健，回國(guó)效力的人數(shù)越來越多。最后，對(duì)于上市公司來說，公司拓展海外經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，在境外建立中外合作企業(yè)、海外分支機(jī)構(gòu)已不再傾向于通過海外任派培養(yǎng)一個(gè)國(guó)際化程度高的外國(guó)董事，而是直接選聘具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷背景的董事，降低公司人才培養(yǎng)成本和海外經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。以上三點(diǎn)使得國(guó)內(nèi)人才參與海外工作的人數(shù)減少，市場(chǎng)中擁有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷的人數(shù)不斷攀升，聘用具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷背景的人員擔(dān)任上市公司董事的公司數(shù)量也不斷增加，進(jìn)而導(dǎo)致海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷樣本的解釋作用增強(qiáng)。

4.董事海外經(jīng)歷國(guó)家法律類型對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。由表3列（6）和列（7）數(shù)據(jù)可知，F(xiàn)COM系數(shù)在5%水平上顯著為正，F(xiàn)CIVIL系數(shù)不顯著，表明相較于具有大陸法系國(guó)家經(jīng)歷的董事，上市公司董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，假設(shè)4得以驗(yàn)證。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

重新度量被解釋變量。將Wind數(shù)據(jù)庫(kù)公布的2010—2020年資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)市場(chǎng)份額綜合排名前15定義為高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，取值為1，否則取值為0，以擴(kuò)大高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)的范圍，結(jié)果見表4。列（1）數(shù)據(jù)中FEXP的系數(shù)在1%水平上顯著為正，說明海外背景董事對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇存在顯著正向影響。從列（2）和列（3）數(shù)據(jù)得出FE_CHAI的系數(shù)在10%水平上顯著為正，表明相比于董事長(zhǎng)以外的其他海外背景董事，上市公司董事長(zhǎng)具有海外背景時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。根據(jù)列（4）和列（5）數(shù)據(jù)，解釋變量FSTUDY在10%水平上顯著為正，說明相較具有海外工作經(jīng)歷，上市公司董事具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。依據(jù)列（6）和列（7）數(shù)據(jù)，F(xiàn)COM在5%水平上顯著為正，表明相較于大陸法系國(guó)家經(jīng)歷，上市公司董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。以上結(jié)果與主檢驗(yàn)結(jié)果一致。

（五）內(nèi)生性檢驗(yàn)

采用Heckman兩階段模型來解決內(nèi)生性問題，檢驗(yàn)結(jié)果見表5。第一階段使用Probit模型估計(jì)逆米爾斯比（IMR）。借鑒王化成等[ 4 ]的研究，在第一階段模型中加入資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、盈利能力（ROA）以及存貨占總資產(chǎn)比（ITA），同時(shí)控制年度與行業(yè)效應(yīng);第二階段將逆米爾斯比（IMR）分別代入模型中，以修正自選擇問題。估計(jì)結(jié)果顯示樣本數(shù)據(jù)不存在明顯的自選擇問題，控制后董事海外背景、海外背景董事長(zhǎng)、海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷和英美法系國(guó)家經(jīng)歷這四個(gè)變量的回歸系數(shù)仍然顯著為正，回歸結(jié)果與主檢驗(yàn)結(jié)果無實(shí)質(zhì)性差異。

五、影響機(jī)理分析

本文選擇并購(gòu)重組上市公司中擁有海外背景董事的人數(shù)、海外工作和學(xué)習(xí)經(jīng)歷背景董事的人數(shù)以及英美和大陸法系國(guó)家經(jīng)歷董事的人數(shù)對(duì)董事海外背景影響資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的路徑機(jī)制進(jìn)行分析，探討海外背景董事人數(shù)對(duì)企業(yè)選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)的影響，結(jié)果見表6。解釋變量FEXP_NUM在5%水平上顯著為正，說明擁有海外背景董事人數(shù)越多，上市公司在并購(gòu)重組時(shí)越傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。FSTUDY_NUM的系數(shù)依然比FWORK_NUM顯著，說明海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷的董事人數(shù)越多，對(duì)上市公司選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估影響越大。FCOM_NUM的系數(shù)在10%水平上顯著為正，F(xiàn)CIVIL_NUM系數(shù)依舊不顯著，表明擁有英美法系國(guó)家經(jīng)歷的董事人數(shù)越多，越傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。回歸結(jié)果表明在并購(gòu)重組中，當(dāng)并購(gòu)方董事會(huì)成員中擁有海外背景的人數(shù)越多，對(duì)董事會(huì)群體決策的影響越大。

六、研究結(jié)論

基于2010—2020年我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)生的并購(gòu)事件，考察董事海外背景特征對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的影響。研究結(jié)果表明，擁有海外背景董事的上市公司在并購(gòu)重組中傾向于選擇高聲譽(yù)的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，相比董事長(zhǎng)以外的其他董事成員具有海外背景，董事長(zhǎng)具有海外背景時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu);相較于海外工作經(jīng)歷，上市公司董事具有海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu);相較于大陸法系國(guó)家經(jīng)歷，董事具有英美法系國(guó)家經(jīng)歷時(shí)更傾向于選擇高聲譽(yù)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)。

基于上述研究結(jié)論，本文的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在：資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)在并購(gòu)重組中扮演著重要的信息傳遞者角色，其評(píng)估質(zhì)量對(duì)并購(gòu)雙方投資決策有重要影響，本文突破以往研究，首次將影響資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)選擇的因素延伸至上市公司董事背景特征，既是對(duì)董事海外背景經(jīng)濟(jì)后果研究的有益補(bǔ)充，也是對(duì)董事海外背景異質(zhì)性與中介機(jī)構(gòu)選擇關(guān)系研究的不斷完善。

本文的實(shí)踐價(jià)值在于：一是對(duì)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)而言，公司董事的不同背景特征是判斷資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)從而優(yōu)化其決策的重要依據(jù)，資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)需加強(qiáng)對(duì)董事不同背景特征的聚焦，重點(diǎn)關(guān)注那些對(duì)資產(chǎn)評(píng)估有決定性影響的董事背景特征，加強(qiáng)自身執(zhí)業(yè)的規(guī)范性。二是對(duì)企業(yè)而言，需要聚焦于董事背景特征的經(jīng)濟(jì)后果，在聘請(qǐng)董事時(shí)認(rèn)真評(píng)估其專業(yè)背景及職業(yè)背景特征可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)產(chǎn)生的影響，把握好引進(jìn)海外人才的政策機(jī)遇，積極引進(jìn)海外高層次人才擔(dān)任公司董事或關(guān)鍵職位，提升公司治理水平。三是對(duì)海外背景董事而言，董事在海外應(yīng)專注于提升自身實(shí)踐本領(lǐng)或?qū)I(yè)能力，在公司發(fā)展中應(yīng)嚴(yán)格約束自己，做到實(shí)力與名聲相匹配。

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