武漢光谷走出的光伏巨頭有點(diǎn)難

張賀

虎年臨近，A股的弱勢(shì)表現(xiàn)逼得媒體向機(jī)構(gòu)資金喊話。而從市場(chǎng)來看，新能源是股市大跌的“罪魁禍?zhǔn)住?，光伏則是其中之一。

但細(xì)細(xì)觀察，不同的細(xì)分領(lǐng)域，股價(jià)表現(xiàn)也千差萬別。比如，光伏導(dǎo)電銀漿的龍頭帝科股份（300842.SZ），股價(jià)已經(jīng)自去年8月的高點(diǎn)下跌約50%，而以減少銀漿使用量為賣點(diǎn)之一的帝爾激光（300776.SZ），卻仍“高高在上”。

“兩帝之爭(zhēng)”，帝爾激光明顯更受資金追捧。

帝爾激光于2008年成立于武漢光谷，是行業(yè)內(nèi)少數(shù)能夠提供高效太陽能電池激光加工綜合解決方案的企業(yè)。其產(chǎn)品主要應(yīng)用于光伏，具體包括PERC激光消融設(shè)備、SE激光摻雜設(shè)備、MWT系列激光設(shè)備、全自動(dòng)高速激光劃片/裂片機(jī)、LID/R激光修復(fù)設(shè)備、激光擴(kuò)硼設(shè)備等激光設(shè)備。

根據(jù)公司官網(wǎng)，帝爾激光推出的PERC激光消融設(shè)備和SE激光摻雜設(shè)備占領(lǐng)了全球PERC高效太陽能激光設(shè)備80%以上的市場(chǎng)份額。隆基、阿特斯、通威、天合、晶科、愛旭、晶澳等光伏巨頭自然也就是帝爾激光的客戶。

在“雙碳”目標(biāo)下，光伏的前景有多大，已經(jīng)無需多言。不過，對(duì)于技術(shù)變革較快，且曾對(duì)產(chǎn)業(yè)龍頭公司進(jìn)行不止一輪洗牌的光伏行業(yè)來說，能否跟上技術(shù)演變，極為重要。

為什么？

當(dāng)前光伏產(chǎn)業(yè)最大的變化，就是由目前主流的PERC電池（屬P型電池），演變?yōu)镹型電池，而后者主要包括TOPCon、HJT、IBC。普遍來說，N型電池的轉(zhuǎn)換效率較P型電池更高，在PERC電池接近極限的時(shí)候，N型電池就成為產(chǎn)業(yè)的焦點(diǎn)。但規(guī)模越大的公司，轉(zhuǎn)變?cè)诫y。

在幾大N型電池路線中，HJT電池工藝最簡單、步驟最少，但是與當(dāng)前主流的PERC電池設(shè)備不兼容，需要新建產(chǎn)線，而且設(shè)備投資額最大。TOPCon電池與PERC電池生產(chǎn)工藝的兼容性最高，不過工藝相比HJT要復(fù)雜一些。IBC電池工藝則最難最復(fù)雜。

華鑫證券研報(bào)顯示，2020年新建量產(chǎn)產(chǎn)線仍然以PERC電池為主，不過未來新建產(chǎn)線將逐步轉(zhuǎn)向N型路線。

這個(gè)技術(shù)轉(zhuǎn)變不僅對(duì)帝爾激光沒有不利，反而會(huì)增加其設(shè)備的需求量。

一方面，帝爾激光在包括TOPCon、HJT、IBC在內(nèi)的各大技術(shù)路線均有布局，并且在組件方面已經(jīng)有量產(chǎn)設(shè)備交付。另一方面，在光伏電池領(lǐng)域，帝爾激光所具有的轉(zhuǎn)印技術(shù)，可以實(shí)現(xiàn)超細(xì)線寬的金屬柵線的印刷，在提升太陽能電池轉(zhuǎn)換效率的同時(shí)，可以降低銀漿耗量，特別是針對(duì)TOPCon和HJT電池，可以緩解雙面銀漿銀成本居高不下的痛點(diǎn)。

而且據(jù)帝爾激光在調(diào)研中的回復(fù)，PERC激光消融和SE激光摻雜兩道設(shè)備單GW價(jià)值1000多萬。從目前的信息來看，無論是在HJT還是TOPCON、IBC，新技術(shù)產(chǎn)品單GW價(jià)值量相比PERC會(huì)有明顯提升。

對(duì)各種路線的前瞻性布局，勢(shì)必少不了大量的研發(fā)投入。近年來，帝爾激光研發(fā)投入穩(wěn)步增長，研發(fā)投入占營收的比例也基本維持在5%以上。

帝爾激光在2021年中報(bào)披露，截至2021年6月30日，共擁有148項(xiàng)境內(nèi)外專利及多項(xiàng)非專利技術(shù)，掌握了多項(xiàng)激光器、激光加工工藝、高精度運(yùn)動(dòng)平臺(tái)及核心模組、電子及運(yùn)動(dòng)控制技術(shù)、軟件技術(shù)等相關(guān)核心技術(shù)。

有了核心技術(shù)和行業(yè)前景，業(yè)績理應(yīng)水到渠成。華鑫證券研報(bào)顯示，2016-2020年，帝爾激光營收CAGR為93%，歸母凈利潤C(jī)AGR為88%。但是利潤增速略慢于營收。

而且近兩年增速明顯下滑。2020年帝爾激光營收和歸母凈利潤分別僅同比增長53.19%和22.28%。2021年前三季度，更是分別僅同比增長31.29%和9.53%。增收不增利的情況更加凸顯。

這主要源于毛利率下降。

數(shù)據(jù)顯示，2016-2018年，帝爾激光毛利率超過60%，但近幾年卻明顯下滑，2020年毛利率降至46.54%。由圖中可知，2018年之后，帝爾激光營收和歸母凈利潤增速呈下降趨勢(shì)，與毛利率下降的時(shí)間相一致。

對(duì)于毛利率的下降，帝爾激光在“互動(dòng)易”平臺(tái)回復(fù)道，毛利率調(diào)整的主要原因是，在相關(guān)技術(shù)、產(chǎn)品逐漸成為各光伏廠商PERC產(chǎn)線的標(biāo)準(zhǔn)配置產(chǎn)品之后，為建立更加良好的客戶關(guān)系，公司適當(dāng)調(diào)整了設(shè)備銷售價(jià)格。

或許可以理解為，是通過給客戶讓利來維護(hù)關(guān)系。

邏輯上講，通過合同負(fù)債的增長情況可以大致判斷未來的收入增速，當(dāng)面臨比較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力時(shí)，會(huì)通過降價(jià)等手段來穩(wěn)定客戶資源。如果是這樣，那是不是帝爾激光已經(jīng)面臨比較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)了呢？

從國內(nèi)企業(yè)的布局看，除了帝爾激光，邁為股份在光伏行業(yè)的動(dòng)作確實(shí)很有侵略性。邁為股份不僅切入光伏激光設(shè)備領(lǐng)域，而且已經(jīng)獲得長電科技、三安光電半導(dǎo)體晶圓激光開槽設(shè)備訂單。去年12月，邁為股份還實(shí)現(xiàn)了國產(chǎn)HJT整線設(shè)備首次出口，當(dāng)前市值也已經(jīng)達(dá)到500億元。

在競(jìng)爭(zhēng)面前，帝爾激光除了通過降價(jià)來穩(wěn)定客戶之外，也在不斷拓展光伏以外的其他行業(yè)。

在去年11月的調(diào)研中，帝爾激光稱，在半導(dǎo)體封裝、消費(fèi)電子行業(yè)，已有激光微孔加工等工藝，且在客戶端有明顯進(jìn)展;OLED和MiniLED修復(fù)也有一些進(jìn)展，初步樣機(jī)在實(shí)驗(yàn)室進(jìn)行工藝驗(yàn)證，MiniLED激光修復(fù)方面，希望當(dāng)年能有較快取得技術(shù)進(jìn)展和訂單突破。

華鑫證券研報(bào)信息更詳實(shí)。研報(bào)稱，帝爾激光已開展針對(duì)現(xiàn)有主流LCD/OLED前中后道全制程的修復(fù)類設(shè)備生產(chǎn)，針對(duì)下一代MiniLED背光和MiniLEDRGB直顯返修類均開展了研發(fā)和樣機(jī)試制，針對(duì)MicroLED的主制程設(shè)備，包含激光剝離、分切、修復(fù)均開展了大量的實(shí)驗(yàn)室工藝驗(yàn)證性研發(fā)工作。

如果帝爾激光在半導(dǎo)體、消費(fèi)電子領(lǐng)域進(jìn)展順利，那么將因此轉(zhuǎn)變?yōu)榧す庠O(shè)備平臺(tái)型企業(yè)。將有助于增強(qiáng)企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，不過也將進(jìn)一步考驗(yàn)其資源整合能力，而且仍將面臨邁為股份的競(jìng)爭(zhēng)。

帝爾激光能否完美應(yīng)對(duì)，資本市場(chǎng)會(huì)給出答案。

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