整體風(fēng)格轉(zhuǎn)換進(jìn)行時　賽道股和低估藍(lán)籌存“兩類機(jī)會”

李健

賽道股調(diào)整下跌，低估藍(lán)籌穩(wěn)中上漲。最近市場的這種表現(xiàn)，似乎預(yù)示著市場整體風(fēng)格正在轉(zhuǎn)換。有投資人向《紅周刊》記者表示，從美股到A股市場，因?yàn)楣蓛r驅(qū)動邏輯的變化都有從成長到價值轉(zhuǎn)換的需求。

北京格雷資產(chǎn)董事長張可興向《紅周刊》記者分析，賽道股因?yàn)橹胺e累了較多漲幅，雖然近一段時間整體回調(diào)了20%，但估值仍不便宜?！霸诿缆?lián)儲加息的背景下，賽道股的回調(diào)不會是兩個月、20個點(diǎn)就能結(jié)束的。”相比之下，低估藍(lán)籌目前的估值在全球最便宜，分紅率卻最高。他指出，當(dāng)前市場存在兩類機(jī)會，一個是低估藍(lán)籌估值修復(fù)的機(jī)會;另一個是賽道股“跌過頭”的機(jī)會。

今年以來，基金重倉的“賽道股”出現(xiàn)了普跌，而低估值、高分紅板塊和周期行業(yè)卻實(shí)現(xiàn)了大幅攀升。Wind數(shù)據(jù)顯示，年初至今，高股息板塊成為資金聚集的方向，紅利指數(shù)（000015）上漲了4.02%（截至2月23日），而“成長指數(shù)”，如科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指等紛紛下跌。具體到行業(yè)，漲幅居前的分別是煤炭、銀行、建筑裝飾、石油石化、房地產(chǎn)等周期性行業(yè)。

對于這種風(fēng)格轉(zhuǎn)換，招商定量任瞳2月13日做了如下總結(jié)，“1月份時，市場各類指數(shù)普遍下跌，尤其是成長、小盤類風(fēng)格指數(shù)，在高Beta屬性下，跌幅更為明顯。到了2月份，其他典型寬基指數(shù)已經(jīng)基本企穩(wěn)，只有成長風(fēng)格仍在下跌。市場兩極分化的情況正在向平衡演進(jìn)?！?/p>

舉例來說，周期股中石油，今年以來至2月24日股價上漲了20.4%，而被基金重倉的寧德時代下跌了13.7%。寧德時代的估值從137倍（PE，TTM，下同）回落到118倍，中國石油從11倍提升到13倍。

對此，資深財經(jīng)評論人李大霄向《紅周刊》記者表示，A股的風(fēng)格轉(zhuǎn)換實(shí)際上從2021年就出現(xiàn)了。標(biāo)志性現(xiàn)象包括滬指在3731點(diǎn)時，成交量連續(xù)49天破萬億，創(chuàng)下歷史紀(jì)錄;基金的發(fā)行量創(chuàng)出新高;加上賽道股估值突破前期高位，這些都證明A股當(dāng)時處在一個相對高位。“但從去年四季度開始，風(fēng)格轉(zhuǎn)換就在發(fā)生了，只是大家當(dāng)時沒有留意?！?/p>

他指出，風(fēng)格轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵原因是美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)向。美聯(lián)儲去年即放風(fēng)收緊貨幣政策，比如10年期美債收益率攀升到2%左右。在這樣的背景下，高估值股票需要被重新定位，也造成了納斯達(dá)克、標(biāo)普500的高估值股票出現(xiàn)回落。

一個典型的例子是美國成長型投資公司的代表——ARK的創(chuàng)始人凱瑟琳·伍德，她掌管的基金在過去兩年上漲了7倍，但最近回調(diào)了近60%。如果將凱瑟琳當(dāng)作一個成長股的代表，高估值股票的回調(diào)正在美股市場轟轟烈烈的上演。

凱瑟琳經(jīng)受的下跌，也正在A股市場中的賽道股中發(fā)生。

另外，大江洪流董事長姜昧軍向記者分析，此前因?yàn)橐咔榈挠绊懀Y金出于避險需求，傾向于選擇跟經(jīng)濟(jì)相關(guān)性小的板塊，例如配置科技、醫(yī)藥，進(jìn)而推高了它們的股價?！霸谫惖拦衫锩?，白酒不符合這個特點(diǎn)，全球尤其在美國股市大牛股中，基本上沒有傳統(tǒng)消費(fèi)品公司了。但中國的白酒不同，它的消費(fèi)人群偏向中產(chǎn)及以上，和經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性不高?？傮w上符合避險的邏輯。但現(xiàn)在，驅(qū)動資本市場運(yùn)行的邏輯發(fā)生了一個變化，就是經(jīng)濟(jì)將走向正?；?。所有背景因素正在走向之前的反面。以前大家投資跟經(jīng)濟(jì)相關(guān)性小的行業(yè)，現(xiàn)在出現(xiàn)了根本性的變化?！?/p>

在姜昧軍看來，在股價驅(qū)動因素發(fā)生變化后，資金正在進(jìn)行一個再平衡。

在賽道股整體下跌20%以上后，還跌得動嗎？對此，中泰證券首席策略分析師徐馳向《紅周刊》記者表示，“整體而言，今年美聯(lián)儲加息縮表等‘鷹派’或?qū)⒊掷m(xù)超預(yù)期，這將對整體高估值‘賽道股’的估值產(chǎn)生制約。對于目前A股來說，‘賽道股’的估值仍然較貴，仍然面臨一些調(diào)整壓力，但整體而言，與2015年相比，當(dāng)前‘賽道股’均是各行業(yè)龍頭，質(zhì)地明顯提升且籌碼結(jié)構(gòu)中杠桿比例較低，故股災(zāi)式暴跌概率較低。”

“對投資者而言，雖然很看好一只股票的前景，未來5-10年可能會成為一只大牛股，但短期跌幅較大，現(xiàn)在該怎么做？”某百億基金經(jīng)理指出，投資者的這種兩難，是股價下跌中出現(xiàn)踩踏現(xiàn)象的原因之一。

張可興判斷，賽道股下跌不會在短期內(nèi)結(jié)束?！半姵佚堫^從2018年上市至今，股價上漲了3年多，積累了20倍漲幅。包括很多新能源、醫(yī)藥賽道的公司前期積累了較高漲幅，這也意味著短期存在風(fēng)險。這樣的公司，即使調(diào)整也不會是一兩個月就結(jié)束了。從幅度上看，也不會只調(diào)整20個點(diǎn)。我覺得，企穩(wěn)要到5、6月份以后了?！?/p>

某百億私募基金經(jīng)理更悲觀，他表示，如果美聯(lián)儲加息，賽道股可能會調(diào)整幾個月，但如果美聯(lián)儲加息7次，賽道股也極有可能發(fā)生崩潰。對于調(diào)整周期，他說，“跌一年也不奇怪，重點(diǎn)在于企業(yè)能釋放多少業(yè)績?！?/p>

不過，張可興最近對部分賽道股建了“觀察倉”，“大概在1%，或者0.5%”，他說，“因?yàn)槔^續(xù)加倉需要賣掉其他股票，這就涉及到性價比的問題。目前賽道股的性價比還不夠高。所以目前位置上，我們只是小幅加倉作為觀察?！睂τ谫I入的標(biāo)的，張可興選擇了投入資本回報率（ROIC）10%以上的公司，雖然寧德時代、隆基股份都在這個范圍內(nèi)，但張可興明確表示，“不是它們?！?/p>

只不過，行業(yè)基本面的發(fā)展和投資決策有時候不一定是同向的。易鑫安資管董事長欒鑫向《紅周刊》記者指出，參考手機(jī)行業(yè)的發(fā)展歷史，智能機(jī)在2010年Q3左右滲透率接近20%，之后快速提高，達(dá)到70%后才大幅放緩。從這個角度類比，電動車、光伏等行業(yè)仍處于快速發(fā)展時期，中長期應(yīng)還會存在結(jié)構(gòu)性的機(jī)會。“以電池環(huán)節(jié)舉例，動力電池行業(yè)的競爭力并不是簡單地體現(xiàn)在產(chǎn)能體量上，頭部企業(yè)在研發(fā)投入、對材料體系的認(rèn)知、資源布局等方面的優(yōu)勢，是后進(jìn)入者較難匹敵的。如果橫向?qū)Ρ?，動力電池競爭格局發(fā)展路徑可能會和消費(fèi)電池比較像，龍頭企業(yè)全球份額長期穩(wěn)定，而國內(nèi)二三線企業(yè)也在擠壓日韓龍頭的市場空間。因此在這個過程中，龍頭公司在全球市場份額的穩(wěn)固程度有可能會好于市場的悲觀預(yù)期，二三線中的優(yōu)質(zhì)企業(yè)未來大概率也會受益于車企扶持‘二供’的趨勢，在向好的安全邊際下，兩者都會存在一定的投資機(jī)會。”

“但從投資決策角度，2022年的外部環(huán)境和整體市場運(yùn)行周期可能會是一個需要控制風(fēng)險的年度。此外，相較2020-2021年，市場對于我國新能源企業(yè)競爭力的認(rèn)知已經(jīng)到了一個比較充分的階段，認(rèn)知的邊際在放緩，這個階段市場可能會更加關(guān)注潛在的風(fēng)險。市場是不可預(yù)測的，在風(fēng)險上行的階段，謹(jǐn)慎布局可能會是更穩(wěn)妥的方法?！睓桷畏治?。

和新能源賽道有類似情形的還有醫(yī)藥板塊，特別是受最近的集采政策以及美國將中國一些醫(yī)藥企業(yè)納入“未經(jīng)核實(shí)名單”（UVL）的影響，很多醫(yī)藥公司出現(xiàn)了大幅下跌。張可興認(rèn)為，“反而是這個時候應(yīng)該加大關(guān)注和布局。我們從上周（2月7日-11日）開始做了加倉?！?/p>

張可興分析，細(xì)分醫(yī)藥行業(yè)是有區(qū)別的，因?yàn)獒t(yī)藥行業(yè)的體量相當(dāng)于七八個汽車行業(yè)。“我們要避免一些可能會出現(xiàn)問題的子行業(yè)，如受集采影響較大的公司要避開。我們選擇了一些未來受集采影響較小的公司，如更多主營業(yè)務(wù)在海外，已經(jīng)成為全球性的企業(yè)，例如CXO龍頭公司?！?/p>

張可興對醫(yī)藥龍頭的配置倉位占比不高，“如果按PEG計算，很多醫(yī)藥公司目前遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于1，估值的性價比還不算太好。醫(yī)藥是未來發(fā)展的趨勢和潮流，但有可能出現(xiàn)一個長期的調(diào)整。所以我們的倉位不高，只是慢慢拉長時間去建倉。如果現(xiàn)實(shí)情況和我們預(yù)想的不同，比如調(diào)整幅度沒那么大，或者行業(yè)周期沒那么長，我們就停止加倉了。我們希望行業(yè)能再調(diào)一調(diào)，但我們不知道能不能等到，如果等不到，就以現(xiàn)在的倉位拿著不動了?！?/p>

他說，“如果現(xiàn)在不買，就失去了對這個行業(yè)的布局。特別是在整個市場對醫(yī)藥很悲觀的時候。我們認(rèn)為，從情緒角度看，目前是可以開始布局的。雖然不知道底在哪里，我們也沒法猜底在哪里，我們不考慮左側(cè)還是右側(cè)，這個只能事后驗(yàn)證?！?/p>

相比賽道股的風(fēng)險控制或性價比略低的情況，低估藍(lán)籌的吸引力更高一些。李大霄指出，市場看到了賽道股的風(fēng)險，會逐漸選擇一個性價比更高、風(fēng)險收益更好、有基本面支撐的板塊。

徐馳分析指出，一季度無論是以社融代表的金融數(shù)據(jù)，還是3月份即將公布的2月份數(shù)據(jù)，整體上都會有不錯表現(xiàn)。因?yàn)楣芾韺訌娜ツ昴曛芯烷_始準(zhǔn)備“跨周期調(diào)節(jié)”，去年部分專項債延后，今年專項債提前，十四五期間重大專項基建提前，因此，一季度數(shù)據(jù)可能比悲觀預(yù)期要好。在這個背景下，低估藍(lán)籌依然是A股當(dāng)前主線。

而且，A股市場的制度“紅利”繼續(xù)釋放。徐馳指出，全面注冊制的推行會為資本市場帶來活躍性。回顧2019年科創(chuàng)板注冊制、2020年創(chuàng)業(yè)板注冊制以及更早之前的股權(quán)分置改革，在這些重大改革前后，藍(lán)籌中的券商板塊一般會有比較不錯的表現(xiàn)?！澳壳皝砜矗献C50、上證紅利和國企指數(shù)，它們的估值是全球最低的，但分紅率是全球最高的。如中國移動有6個點(diǎn)的分紅，中國神華有10個點(diǎn)分紅。所以整體而言，低估值藍(lán)籌是我們2022年看好的一條主線。”

“我們在最近的一些交流中發(fā)現(xiàn)，一些資金已經(jīng)在配低估品種了，主要是北京的機(jī)構(gòu)，這或是因?yàn)樗麄冸x政策更近一點(diǎn)。”徐馳向《紅周刊》記者表示，“目前很多人覺得低估藍(lán)籌只是一個波段性的機(jī)會，是防御性的機(jī)會。從高估值賽道股向低估值藍(lán)籌切換的比例并不高。因此，從籌碼結(jié)構(gòu)和市場一致預(yù)期上看，目前低估值藍(lán)籌或仍未到高點(diǎn)，依然有較好的上漲空間。”

前述百億私募基金經(jīng)理分析認(rèn)為，公募基金天生不喜歡低估價值股，他們更喜歡賽道抱團(tuán)股。在2019-2020年賽道股普遍獲得50%以上的收益后，更看不上現(xiàn)在低估藍(lán)籌年化20%的收益?！案鼮橹匾氖?，大家還是要警惕一季報的情況，保險、地產(chǎn)的數(shù)據(jù)不會太好。保險的NBS（以需求為導(dǎo)向的銷售）是負(fù)增長;地產(chǎn)銷售下滑40%左右，民營地產(chǎn)公司上半年不太會拿地。銀行的表現(xiàn)相對好一點(diǎn)，但經(jīng)濟(jì)未來大概率下臺階，所以銀行實(shí)際也承壓。從公開數(shù)據(jù)來看，有些公募基金調(diào)倉換股到低估藍(lán)籌，或是因?yàn)樾履茉?、半?dǎo)體、醫(yī)藥等走得很差，公募惟一能做的就是減一點(diǎn)配置，加一點(diǎn)低估藍(lán)籌，將倉位調(diào)整的均衡一點(diǎn)。大家都拿得很重，只要做點(diǎn)平衡，就能跑贏其他人了。在一季報公布后，公募大概率逃離藍(lán)籌股，因?yàn)檫@些個股彈性很差?！?/p>

“僅就銀行來說，有些銀行表現(xiàn)會好過同行業(yè)，比如郵儲銀行因?yàn)槲磥戆l(fā)展重點(diǎn)是零售業(yè)務(wù)和個人貸款業(yè)務(wù)上，招商銀行有40%的業(yè)務(wù)來自于零售端，他們受到的行業(yè)負(fù)面沖擊可能較小?！痹撍侥冀?jīng)理提醒，“買入優(yōu)質(zhì)的公司，長期來看都是一條震蕩向上的曲線。只是在當(dāng)前這種震蕩的風(fēng)格下，買入的標(biāo)準(zhǔn)要苛刻一點(diǎn)、謹(jǐn)慎一點(diǎn)?！?/p>

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）