2022年A股投資邏輯生變從宏觀政策轉(zhuǎn)到行業(yè)增速及公司業(yè)績

姜昧軍

2022年初以來，雖然貨幣政策幾次放松，但A股市場卻進(jìn)入了一個(gè)調(diào)整階段。筆者認(rèn)為，2020年和2021年，市場是由宏觀政策主導(dǎo)的行情，自上而下的分析框架能夠很好的把握機(jī)會(huì)。但從2022年開始，宏觀政策的影響正在減弱，各項(xiàng)防疫政策也都在預(yù)期之中，所以從2022年開始，我們要更多關(guān)注微觀，從企業(yè)角度去尋找長期機(jī)會(huì)。

2020年、2021年，全球資本市場呈現(xiàn)了劇烈動(dòng)蕩的格局，2020年3月9日、3月12日、3月16日、3月18日，美國股市10天內(nèi)發(fā)生四次暴跌熔斷，道瓊斯指數(shù)的跌幅分別達(dá)到7.8%、10.0%、12.9%，7%，指數(shù)累計(jì)下跌了30%，市場一片哀嚎。從美國重新開啟量化寬松，啟動(dòng)印鈔機(jī)開始，美股就開始大幅度的反彈，道瓊斯指數(shù)已經(jīng)從最低點(diǎn)的18213點(diǎn)漲到2022年1月19日的35368點(diǎn)，累計(jì)漲幅高達(dá)94%，指數(shù)已經(jīng)接近翻了一倍。

這和2008年很像，2008年的美國次貸危機(jī)期間，道瓊斯大跌55%，最低跌到2009年3月13日的6440點(diǎn)，但隨后又大幅度反轉(zhuǎn)，一直到2020年2月14日新冠病毒導(dǎo)致熔斷前的29568點(diǎn)，道瓊斯指數(shù)累計(jì)上漲了4.59倍。同樣的大跌，同樣的大幅度反轉(zhuǎn)，這兩次市場劇烈波動(dòng)基本演繹了同樣的走勢。

從事后來看，無論是2009年3月還是2020年3月，都是非常好的買入時(shí)機(jī)，但是我們應(yīng)該看到，這樣的機(jī)會(huì)是在很短的時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)，在2個(gè)月內(nèi)就收復(fù)了失地，同時(shí)再創(chuàng)新高。留給投資人的建倉窗口很短，一旦第一波下跌后，沒有把握住“別人恐懼時(shí)我貪婪”的時(shí)機(jī)，就幾乎錯(cuò)過了這個(gè)絕佳的布局機(jī)會(huì)。

危機(jī)沖擊之下，宏觀政策的快速應(yīng)對(duì)，市場預(yù)期的急劇調(diào)整構(gòu)成了判斷市場趨勢最重要的投資邏輯。在危機(jī)中，宏觀經(jīng)濟(jì)受到重大沖擊，宏觀政策極速跟進(jìn)以對(duì)沖危機(jī)造成的影響。一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的宏觀格局被有效打破，新的平衡建立非常難以預(yù)測?？v觀這兩次的危機(jī)，宏觀政策尤其是貨幣政策無疑起到了決定性的作用，資本市場的走勢也體現(xiàn)了宏觀經(jīng)濟(jì)政策組合對(duì)于危機(jī)的處理有效性的前瞻性看法。超過預(yù)期的危機(jī)造成了資本市場的大跌，同時(shí)，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)政策有效性以及宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的不同看法又使得市場大幅度的反彈，自上而下的宏觀分析框架是理解和把握過去兩年資本市場走勢的極佳投資視角和分析工具。

進(jìn)入到2022年，年初到現(xiàn)在投資人整體的感覺是波動(dòng)，一些熱門的板塊出現(xiàn)調(diào)整，并且調(diào)整的幅度不小。2021年時(shí)的波動(dòng)也相對(duì)明顯，市場雖然氛圍火熱，創(chuàng)下了日成交額連續(xù)49天過萬億的最長紀(jì)錄，但指數(shù)整體不溫不火，投資人大多回報(bào)不佳。要知道，上一次連續(xù)43天成交破萬億的紀(jì)錄是在2015年，而2015年指數(shù)從3258點(diǎn)漲到最高5178點(diǎn)后又大幅度回落，年中漲幅59%，顯然與2021年大相徑庭。2021年和2022年年初的這種波動(dòng)放在過去十幾年的資本市場走勢來看，其波動(dòng)還是很小的，并沒有出現(xiàn)指數(shù)和個(gè)股的大漲大跌，更多體現(xiàn)了個(gè)股和行業(yè)板塊的特征。

筆者認(rèn)為，經(jīng)歷了2020年3月份新冠疫情的沖擊，在全球資本市場大幅度下跌又快速反彈的幾個(gè)月以后，宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)于資本市場的邊際影響應(yīng)該說越來越小了，由于奧密克戎變異病毒的傳播，全球感染人數(shù)還在創(chuàng)新高，但是相比較2020年年初的情景，全球抗疫已經(jīng)取得了根本性的成就，疫苗、藥物以及隔離等措施已經(jīng)可以最大限度的限制疫情的發(fā)展，宏觀政策的支持也使得受重創(chuàng)的經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始恢復(fù)，尤其是中國由于其防疫效果突出，疫情雖然對(duì)經(jīng)濟(jì)仍有影響，但是影響已經(jīng)在可控的范圍內(nèi)。

國內(nèi)的宏觀政策已經(jīng)走向正常，美國十年期國債突破1.9%，意味著全球范圍內(nèi)的流動(dòng)性超級(jí)寬松的局面也回歸正常的路徑上，雖然對(duì)于2022年加息三次還是四次，加息的頻率和幅度仍有爭議，但是經(jīng)濟(jì)正在恢復(fù)，疫情正在被有效控制，宏觀政策正在回歸正常應(yīng)該是大家的共識(shí)。危機(jī)、宏觀政策和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇等宏觀因素在全球資本市場的走勢的影響力已經(jīng)逐漸弱化，尤其是中國資本市場，其宏觀因素已經(jīng)不再成為主導(dǎo)資本市場走勢的核心因素，投資人應(yīng)該改弦易轍，重新回到公司盈利能力、行業(yè)增長潛力、估值等微觀框架上來。

（作者系大江洪流資產(chǎn)總經(jīng)理。本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）