淺談建筑施工類央企債券風(fēng)險(xiǎn)防范

胡立杰

（中交第二航務(wù)工程局有限公司，湖北 武漢 430048）

一、建筑施工類央企債券融資現(xiàn)狀

（一）債券市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力不斷增強(qiáng)

2020年1月，我國(guó)債券市場(chǎng)托管規(guī)模即突破百萬(wàn)億元，市場(chǎng)規(guī)模位居世界第二。債券市場(chǎng)作為我國(guó)搭建的多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，已成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資支持的重要場(chǎng)所，也是企業(yè)重要的資金來源。近年來，人民銀行、證監(jiān)會(huì)等多部委相繼發(fā)聲，支持引導(dǎo)債券市場(chǎng)不斷完善，從而更好支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。新冠肺炎疫情發(fā)生以來，債券市場(chǎng)的支持質(zhì)效更加顯現(xiàn)，極大地支持國(guó)內(nèi)疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。

（二）建筑施工類央企直接融資手段不斷豐富

隨著國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)的不斷發(fā)展完善，配套監(jiān)管指引政策日趨健全，建筑施工類央企也逐步嘗試從傳統(tǒng)的銀行貸款等間接融資方式向債券融資等直接融資方式轉(zhuǎn)變，不斷調(diào)整優(yōu)化融資手段和融資結(jié)構(gòu)，直接融資規(guī)模呈現(xiàn)逐年攀升態(tài)勢(shì)。2016～2020年，八大建筑央企累計(jì)發(fā)行各類債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具逾8800億元，涵蓋超短期融資債券、私募債、一般短期融資券、一般公司債、一般中期票據(jù)等長(zhǎng)短期融資品種。為響應(yīng)中央企業(yè)“降杠桿、減負(fù)債”工作指引要求，建筑施工類央企將降杠桿減負(fù)債視為剛性政治任務(wù)，受限于主營(yíng)的基礎(chǔ)設(shè)施工程建設(shè)業(yè)務(wù)屬于重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，投資規(guī)模大，面臨較大的資本支出和減負(fù)債壓力。在加強(qiáng)投資管理、嚴(yán)控利用債務(wù)增加投資規(guī)模的同時(shí)，建筑施工類央企也紛紛尋求適度發(fā)行永續(xù)中票、永續(xù)債等權(quán)益產(chǎn)品，補(bǔ)充權(quán)益資本。八大建筑央企永續(xù)類含權(quán)品種（包括永續(xù)中票、可續(xù)期公司債）近五年累計(jì)發(fā)行金額達(dá)4366億元，約占累計(jì)發(fā)行債券總額的50%。

（三）債券違約風(fēng)險(xiǎn)不斷顯現(xiàn)

2016～2020年，債券市場(chǎng)違約呈現(xiàn)逐年上升態(tài)勢(shì)。2020年市場(chǎng)違約債券只數(shù)和所涉金額均創(chuàng)歷史記錄。2020年全年共有150只債券發(fā)生違約，接近2016年全年違約債券只數(shù)的3倍；合計(jì)規(guī)模1697.02億元，約為2016年全年違約債券涉及金額的4倍。近年來債券違約呈現(xiàn)常態(tài)化態(tài)勢(shì)，債券違約行業(yè)愈加分散，違約品種進(jìn)一步向高評(píng)級(jí)債券蔓延。債券市場(chǎng)受信用違約事件擾動(dòng)頻繁，隨著2020年華晨汽車和河南永煤相繼違約，紫光等多家國(guó)企二級(jí)市場(chǎng)交易大幅折價(jià)，信用債市場(chǎng)明顯降溫。由于此次違約涉及部分國(guó)資背景公司，對(duì)早期投資人的國(guó)企信仰有所打破，投資人未來投資策略受到較大影響，對(duì)國(guó)企、央企債券發(fā)行帶來了負(fù)面影響，推高了融資成本。投資人投資偏好轉(zhuǎn)變?cè)黾恿耸袌?chǎng)新發(fā)債券難度，考慮部分發(fā)行人采用的續(xù)發(fā)操作，融資環(huán)境的不確定性進(jìn)一步加劇了相關(guān)債券違約風(fēng)險(xiǎn)。

二、新形勢(shì)下建筑施工類央企債券風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，償付壓力攀升。

隨著建筑施工類央企近年來在債券市場(chǎng)頻繁亮相，行業(yè)信用債發(fā)行規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，存續(xù)債券逐步進(jìn)入償付周期。2016～2020年，八大建筑央企年度發(fā)行債券額度從1193億元增長(zhǎng)到3719億元，增長(zhǎng)211.7%。除2017年受監(jiān)管政策、宏觀市場(chǎng)環(huán)境等因素影響，發(fā)行規(guī)模出現(xiàn)縮小情形以外，每年發(fā)行規(guī)模均呈現(xiàn)約1000億元的凈增加。不考慮2020年度之后新增債券發(fā)行，八大建筑央企2021～2023年年均需償還到期債券本金約1769億元，綜合考慮相關(guān)利息費(fèi)用償付等，到期兌付壓力較大。其中兩家建筑央企出現(xiàn)年度到期債券規(guī)模突破500億元的情形，呈現(xiàn)集中兌付的情況。鑒于企業(yè)對(duì)于到期債券，通常考慮調(diào)配自有資金償付或續(xù)發(fā)新債方式進(jìn)行置換，如果不能有效籌劃續(xù)發(fā)節(jié)奏，或受到債券市場(chǎng)波動(dòng)影響，會(huì)形成較大的集中到期兌付壓力。

（二）經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)承壓，現(xiàn)金支持弱化。

建筑施工行業(yè)歷來具有重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的特點(diǎn)，在長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)過程中，應(yīng)收賬款高、存貨高、帶息負(fù)債偏高、資產(chǎn)負(fù)債率高、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率慢等結(jié)構(gòu)性問題普遍突出。經(jīng)營(yíng)占款對(duì)企業(yè)現(xiàn)金流平衡形成了較大壓力，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流對(duì)企業(yè)高效運(yùn)轉(zhuǎn)的支持效力有弱化趨勢(shì)。疊加新冠疫情影響，建筑施工類央企一方面面臨結(jié)構(gòu)性問題的激化，另一方面還需要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，全力幫扶保障供應(yīng)鏈上游中小企業(yè)，給企業(yè)經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)形成了更大的壓力，企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流對(duì)債券償付的支持能力可能進(jìn)一步弱化。

（三）資本市場(chǎng)低迷，融資環(huán)境惡化。

新冠疫情爆發(fā)以來，全球都在經(jīng)歷百年未有之大變局，建筑施工類央企面臨的內(nèi)外部環(huán)境變得更趨復(fù)雜，海外、日常業(yè)務(wù)、項(xiàng)目、投資、匯率、經(jīng)營(yíng)、管理等多種風(fēng)險(xiǎn)疊加且逐步放大，可能加劇風(fēng)險(xiǎn)的程度與爆發(fā)。隨著國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程逐步加速，市場(chǎng)資金面也由疫情期間的針對(duì)性寬松進(jìn)入波動(dòng)收緊階段，市場(chǎng)投資者偏好愈加謹(jǐn)慎。特別是財(cái)政部頒布《永續(xù)債相關(guān)會(huì)計(jì)處理的規(guī)定》（財(cái)會(huì)〔2019〕2號(hào)）后，對(duì)建筑施工類央企發(fā)行永續(xù)債提出了更為嚴(yán)格的要求，疊加投資端資金受資管新規(guī)影響較大，供需兩端作用，極大地增加了永續(xù)債券的發(fā)行難度，同時(shí)推高融資成本。

三、建筑類央企債券風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策和建議

（一）加強(qiáng)債券風(fēng)險(xiǎn)防范體系和能力建設(shè)

面對(duì)日趨增長(zhǎng)的直接融資占比，為有效保障不觸發(fā)債券違約風(fēng)險(xiǎn)底線，建筑類央企各管理經(jīng)營(yíng)層級(jí)需統(tǒng)一思想認(rèn)識(shí)，切實(shí)加強(qiáng)債券風(fēng)險(xiǎn)管理，對(duì)債券融資職能實(shí)行總部集中管理，在債券風(fēng)險(xiǎn)防范體系和防范能力建設(shè)上下功夫，全面加強(qiáng)制度建設(shè)，解決防范體系運(yùn)行規(guī)則的問題；加強(qiáng)債券風(fēng)險(xiǎn)防范信息化體系建設(shè)，持續(xù)提升債券管理和風(fēng)險(xiǎn)防范管理的標(biāo)準(zhǔn)化水平；加強(qiáng)管理執(zhí)行力，建立完善的全生命周期債券跟蹤管理體系，專人專崗，通過宣貫、培訓(xùn)、考核等手段，提高崗位風(fēng)險(xiǎn)防范和預(yù)警本領(lǐng)，實(shí)現(xiàn)專業(yè)人做專業(yè)事。各債券發(fā)行主體應(yīng)該嚴(yán)格按照企業(yè)內(nèi)部制度要求履行業(yè)務(wù)報(bào)批，根據(jù)市場(chǎng)窗口和總部指導(dǎo)建議，優(yōu)選發(fā)行時(shí)點(diǎn)；建立分期發(fā)行事前、事中和事后報(bào)告機(jī)制；在企業(yè)集團(tuán)內(nèi)建立多層級(jí)、全過程的債券注冊(cè)、發(fā)行、存續(xù)、退出體系。

（二）加強(qiáng)債券風(fēng)險(xiǎn)防范過程管理

隨著建筑施工類央企債券發(fā)行規(guī)模的不斷增長(zhǎng)，企業(yè)應(yīng)合理籌劃年度及中長(zhǎng)期債券發(fā)行安排，強(qiáng)化全過程風(fēng)險(xiǎn)管理，避免集中兌付風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)債券注冊(cè)、發(fā)行事宜，企業(yè)應(yīng)進(jìn)行充分的事前論證，基于相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)測(cè)算，結(jié)合資金預(yù)算管控要求，開展可行性及必要性分析。在充分論證的基礎(chǔ)上，嚴(yán)格按照企業(yè)內(nèi)控管理要求履行業(yè)務(wù)報(bào)批手續(xù)，并在有權(quán)機(jī)構(gòu)批復(fù)范圍內(nèi)安排債券注冊(cè)發(fā)行工作。針對(duì)每期債券發(fā)行，企業(yè)應(yīng)積極溝通協(xié)調(diào)主承銷商等各方中介機(jī)構(gòu)，密切關(guān)注市場(chǎng)相關(guān)政策變化，甄選發(fā)行窗口，合理安排發(fā)行節(jié)奏，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)發(fā)行效果的最優(yōu)化。針對(duì)市場(chǎng)上發(fā)生的債券違約事件，要引以為戒，圍繞債券風(fēng)險(xiǎn)管理全流程全面梳理重大風(fēng)險(xiǎn)，重點(diǎn)識(shí)別、監(jiān)控可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，做到早發(fā)現(xiàn)、早預(yù)警、早報(bào)告、早處置。同時(shí)，進(jìn)一步完善債券風(fēng)險(xiǎn)管理內(nèi)控制度，加強(qiáng)內(nèi)控執(zhí)行力度，堵塞風(fēng)險(xiǎn)防范漏洞；加強(qiáng)審計(jì)監(jiān)督檢查，控制操作風(fēng)險(xiǎn)；加強(qiáng)職業(yè)道德建設(shè)，控制道德風(fēng)險(xiǎn)。

（三）強(qiáng)化現(xiàn)金流管理，提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

長(zhǎng)期來看，為有效保障債券償還安排，規(guī)避違約風(fēng)險(xiǎn)，建筑施工類央企應(yīng)著力解決自身長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中形成的結(jié)構(gòu)性問題。要不斷強(qiáng)化現(xiàn)金流管理，通過開展資產(chǎn)梳理專項(xiàng)活動(dòng)，盤活存量資產(chǎn)、處置無(wú)效資產(chǎn)，加快產(chǎn)業(yè)鏈資金清欠，提升資產(chǎn)質(zhì)效，提升資金周轉(zhuǎn)效率，降低企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，保障經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)穩(wěn)定；通過落實(shí)精細(xì)化管控措施，動(dòng)態(tài)壓降應(yīng)收賬款和存貨規(guī)模，不斷優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，發(fā)揮內(nèi)生原動(dòng)力，強(qiáng)化自我造血能力，積極維護(hù)資金鏈安全，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防控能力，從源頭有效保障債券按期償還。建筑施工類央企還應(yīng)持續(xù)深化國(guó)有企業(yè)改革，全方位提升企業(yè)運(yùn)行的質(zhì)量和效率，建立風(fēng)險(xiǎn)防范長(zhǎng)效機(jī)制，通過優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率，保持最佳現(xiàn)金持有量，保障待償債券償付，不斷增強(qiáng)公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力和應(yīng)急能力。

（四）深化全面預(yù)算管理，提升精細(xì)化管控。

建筑施工類央企體量大，作為重要支柱產(chǎn)業(yè)，行業(yè)具有資金密集屬性。要提升債券風(fēng)險(xiǎn)防范的精細(xì)化程度，需要高度重視預(yù)算管理作用發(fā)揮，不斷強(qiáng)化預(yù)算編制方式方法的科學(xué)性和預(yù)算執(zhí)行的剛性。以全面預(yù)算管理統(tǒng)籌企業(yè)財(cái)務(wù)資金管理工作，將債券的發(fā)行安排、償付計(jì)劃納入預(yù)算體系精細(xì)化管控，通過與企業(yè)收支建立聯(lián)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)債券融入動(dòng)態(tài)管理和債券償付剛性保障的有效結(jié)合，在支撐企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的同時(shí)實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資成本的最優(yōu)化。要做好債券到期置換規(guī)劃安排，嚴(yán)守法律法規(guī)和市場(chǎng)規(guī)則，按照監(jiān)管要求及時(shí)進(jìn)行信息披露，積極維護(hù)企業(yè)公開市場(chǎng)形象，綜合考慮產(chǎn)品置換延續(xù)性，做好續(xù)期置換安排，嚴(yán)控帶息負(fù)債規(guī)模平衡的同時(shí)，保障各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)指標(biāo)穩(wěn)定。

（五）加強(qiáng)資質(zhì)維護(hù)，提升金融創(chuàng)新支撐。

建筑施工類央企在致力打造自身優(yōu)勢(shì)品牌的同時(shí)，還需持續(xù)維護(hù)自身公開市場(chǎng)形象，加強(qiáng)評(píng)級(jí)管理，規(guī)范信息披露，不斷提升投資者粘性，打造基石投資者，保持主流債券市場(chǎng)融資渠道暢通，有效保障企業(yè)融資和債券置換需求，提升直接融資對(duì)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的支撐效能。積極拓展豐富直接融資渠道，建立公開市場(chǎng)融資對(duì)國(guó)內(nèi)主流債券市場(chǎng)的全覆蓋，有效優(yōu)化企業(yè)公開發(fā)行各類產(chǎn)品的融資成本，提升融資議價(jià)能力，持續(xù)優(yōu)化企業(yè)公開市場(chǎng)形象。建筑施工類央企運(yùn)營(yíng)類項(xiàng)目資產(chǎn)、兩金等金額較大，給企業(yè)輕裝經(jīng)營(yíng)造成較大負(fù)擔(dān)，資本運(yùn)作空間可觀。要積極發(fā)揮資本運(yùn)作功能，活用金融創(chuàng)新，深化產(chǎn)融聯(lián)動(dòng)，打造全方位服務(wù)業(yè)務(wù)前端的金融工具，閉合前中后端全業(yè)務(wù)嵌入化的產(chǎn)融結(jié)合體系，前端通過盤活應(yīng)收賬款等資產(chǎn)，引入活水；中端運(yùn)用資產(chǎn)證券化、供應(yīng)鏈金融等融資手段優(yōu)化現(xiàn)金流，釋放資金周轉(zhuǎn)壓力；后端創(chuàng)新推進(jìn)項(xiàng)目類資產(chǎn)證券化、Reits等金融工具應(yīng)用，盤活存量資產(chǎn)，多管齊下，實(shí)現(xiàn)資金有序閉環(huán)流動(dòng)，動(dòng)態(tài)均衡調(diào)控，防止資金過山車式波動(dòng)，通過盤活真正改善企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量，極大提升企業(yè)突發(fā)應(yīng)對(duì)能力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

（六）深化銀企合作，提升授信支持能力。

傳統(tǒng)建筑施工類央企采用的融資方式以銀行貸款等間接融資為主，銀行類金融機(jī)構(gòu)的授信支持對(duì)建筑施工類央企的經(jīng)營(yíng)發(fā)展起到了基礎(chǔ)性支撐作用，特別在短期資金需求方面可以提供及時(shí)、高效、便捷的服務(wù)。在拓展直接融資手段的同時(shí)，建筑施工類央企需進(jìn)一步夯實(shí)銀企合作，保障可用授信充足，積極維護(hù)金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)在流動(dòng)性支持上的意愿，為企業(yè)經(jīng)營(yíng)運(yùn)轉(zhuǎn)提供有效安全補(bǔ)充。同時(shí)建筑施工類央企應(yīng)加強(qiáng)短期流動(dòng)性負(fù)債管理，避免短貸長(zhǎng)投，持續(xù)健全完善內(nèi)部控制，維護(hù)自身在銀行類金融機(jī)構(gòu)的客戶評(píng)級(jí)資質(zhì)等，持續(xù)深化銀企合作，做好授信資源匹配開發(fā)，全面滿足企業(yè)長(zhǎng)短期資金需求。

結(jié)語(yǔ)

隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)建設(shè)不斷完善，債券市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展能力不斷增強(qiáng)，建筑施工類央企越來越頻繁的在資本市場(chǎng)亮相，直接融資手段不斷豐富。與此同時(shí)，債券違約事件頻發(fā)，對(duì)市場(chǎng)環(huán)境和投資者偏好造成了較大的負(fù)面影響。新形勢(shì)下，建筑施工類央企債券風(fēng)險(xiǎn)防范需求迫切。為打好防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，牢牢守住不發(fā)生債券違約的底線，把握好央企政治原則、責(zé)任擔(dān)當(dāng)，維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定，保護(hù)投資者利益，本文從內(nèi)控管理、內(nèi)外部資源有效利用的角度對(duì)建筑施工類央企債券風(fēng)險(xiǎn)防范管理提出對(duì)策和建議：一是加強(qiáng)債券風(fēng)險(xiǎn)防范體系和能力建設(shè)；二是加強(qiáng)債券風(fēng)險(xiǎn)防范過程管理；三是強(qiáng)化現(xiàn)金流管理，提升抗風(fēng)險(xiǎn)能力；四是深化全面預(yù)算管理，提升精細(xì)化管控；五是加強(qiáng)資質(zhì)維護(hù)，提升金融創(chuàng)新支撐；六是深化銀企合作，提升授信支持能力。