尋找最優(yōu)解：當(dāng)“三期疊加”遇見“三重壓力”

邵宇 陳達(dá)飛

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本特征被概括為“三重壓力”：需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱。這“三重壓力”又是在“三期疊加”的背景下出現(xiàn)，即轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動力的攻關(guān)期，結(jié)構(gòu)性、體制性、周期性問題相互交織。中國經(jīng)濟(jì)增長的約束條件在累積，騰挪空間變窄，需要平衡的要素增加，尋找最優(yōu)解的難度提升。

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正處于從“追趕”到“被追趕”的過程中，這對供給側(cè)改革和需求側(cè)管理都有重要含義。供給側(cè)改革方面，意味著要從引進(jìn)創(chuàng)新到自主創(chuàng)新，從要素數(shù)量的投入，轉(zhuǎn)變?yōu)槿厣a(chǎn)率（TFP）和人力資本的提升，發(fā)揮市場在資源配置和定價中的決定性作用，激活市場主體活力，發(fā)揮多種所有制經(jīng)濟(jì)的協(xié)同效應(yīng)，調(diào)整提升產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)；需求側(cè)管理方面，則要求以提振最終消費(fèi)為戰(zhàn)略基點，解放被壓抑的消費(fèi)。同時，降低對進(jìn)口中間品和外部市場的依賴，優(yōu)化貿(mào)易結(jié)構(gòu)以增加附加值，推動城市群建設(shè)，以形成規(guī)模報酬，提升投資效率。在這個過程中，逆周期政策要兼顧跨周期，總量政策要兼顧結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的要求。

2021年12月8日至10日召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議，將中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本特征概括為“三重壓力”——需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱。

三重壓力已經(jīng)形成負(fù)反饋，使中國GDP增速在2021年第三季度跌至4.9%，10月和11月經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）綜合領(lǐng)先指標(biāo)仍維持下行態(tài)勢，12月零售和乘用車高頻數(shù)據(jù)顯示需求側(cè)已有回暖跡象，但票據(jù)利率走低表明實體經(jīng)濟(jì)融資需求仍然低迷。100大中城市土地成交和新房開工增速仍為負(fù)值，三四線城市房地產(chǎn)銷售和庫存壓力較大。預(yù)計2021年四季度GDP增速或進(jìn)一步下降至4%以下，全年仍可維持在7.9%-8.1%的增速水平——高于潛在增速和全球平均增速（IMF預(yù)測2021年全球GDP增速為5.9%）。

當(dāng)下的一致預(yù)期是，2022年國內(nèi)穩(wěn)增長壓力較大，尤其上半年。這不僅是因為2021年上半年的高基數(shù)，還與內(nèi)外經(jīng)濟(jì)和政策周期的錯位有關(guān)。新冠疫情爆發(fā)后，中國經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)能率先復(fù)蘇，海外供需缺口的擴(kuò)張和緩慢收斂，維系了中國出口高景氣，也使得國內(nèi)逆周期的總量政策較早回歸常態(tài)。但2021年第四季度以來，在通脹壓力持續(xù)超預(yù)期的情況下，英美央行正在加速退出非常規(guī)貨幣政策。英國央行已經(jīng)率先加息，美聯(lián)儲也在加速縮減資產(chǎn)購買，并提前至2022年第一季度結(jié)束，同時有可能在第二季度開始加息，還有可能同步開展縮表。海外需求復(fù)蘇的邊際放緩和供給瓶頸的逐漸緩解，有助于供求缺口的加速收斂，企業(yè)或由主動補(bǔ)庫存轉(zhuǎn)為被動去庫存。在疫情可控的基準(zhǔn)情形下，2022年外需將面臨較大壓力。國內(nèi)2021年的財政后置和2022年的財政前置，以及貨幣政策在降準(zhǔn)降息方面的舉措，都是在兼顧跨周期和逆周期調(diào)節(jié)。

為更好地理解“三重壓力”，還可將其放在“三期疊加”的背景下，一方面有助于厘清壓力的長期性和短期性；另一方面也有助于理解政策在平衡穩(wěn)增長和調(diào)結(jié)構(gòu)方面的考慮。

在2013年上半年政治局討論經(jīng)濟(jì)形勢會上，首次提出中國經(jīng)濟(jì)正處在“三期疊加”的判斷，并在2014年第二季度政治局經(jīng)濟(jì)形勢分析會上，對“三期疊加”進(jìn)行了全面系統(tǒng)分析。

第一，增長速度換檔期，即從改革開放前30年平均10%以上的增速，逐步降檔。這是由經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一般規(guī)律決定的。早在金融危機(jī)之前，由供給側(cè)決定的GDP潛在增速就已經(jīng)進(jìn)入下行區(qū)間。勞動力方面，2004年前后，中國出現(xiàn)“劉易斯拐點”，農(nóng)村向城市轉(zhuǎn)移的勞動力從過剩變?yōu)椴蛔悖瑒趧恿Τ杀鹃_始上行。2010年總撫養(yǎng)比觸底反彈，2014年65歲以上人口占比超過10%，曾經(jīng)的人口紅利轉(zhuǎn)變?yōu)椤叭丝谪?fù)債”，勞動供給（數(shù)量）開始成為GDP增長的拖累因素。如果沒有新冠疫情的擾動，預(yù)計到2025年前后中國總?cè)丝趯ⅰ斑_(dá)峰”。資本積累（投資）面臨居民儲蓄率下降、邊際回報率下行和債務(wù)杠桿率上行的多重約束。TFP增速也在2007年達(dá)到11.4%之后開始下行，疫情之前降至3%-4%區(qū)間。

第二，結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期，這是加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的主動選擇，也是優(yōu)勝劣汰和市場出清的過程。2015年以來，以“三去一降一補(bǔ)”為核心的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革路線逐漸清晰，內(nèi)涵不斷豐富。黨的十九大以來，經(jīng)濟(jì)從“高速度”向“高質(zhì)量”發(fā)展模式轉(zhuǎn)變和以創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享五大新發(fā)展理念為指引，已經(jīng)取得共識。2016年英國脫歐和特朗普當(dāng)選美國總統(tǒng)引發(fā)全球化變局，2018年中美經(jīng)貿(mào)沖突顯性化，面對百年未有之大變局，決策層提出了構(gòu)建“以內(nèi)循環(huán)為主體，國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進(jìn)”的新發(fā)展格局。這要求創(chuàng)新在供給側(cè)要成為第一動能，（國內(nèi)）消費(fèi)在需求側(cè)要成為戰(zhàn)略基點。在從引進(jìn)創(chuàng)新向自主創(chuàng)新和外需向內(nèi)需切換的過程中，不可避免地會出現(xiàn)“斷裂帶”。而要想經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)平穩(wěn)著陸，必須發(fā)揮政策的逆周期調(diào)節(jié)作用。

第三，前期刺激政策消化期，大危機(jī)之后，外需急劇收縮。2008年中央經(jīng)濟(jì)工作會議出臺了“四萬億”計劃，推動中國經(jīng)濟(jì)在2009-2010年逆勢上行，也為全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇做出了重要的貢獻(xiàn)，但也正是在此期間，中國走上了一條高債務(wù)杠桿驅(qū)動的增長之路。根據(jù)社科院的數(shù)據(jù)，從2007年底到2019年底，中國實體部門杠桿率從145%增加到了247%，非金融企業(yè)部門從96%增加到了152%，均處于世界前列。2012年，中國GDP增速首次跌破8%，相比2007年下降6.3個百分點。2013-2015年之所以能維持在7%以上的增速，房地產(chǎn)和基建投資發(fā)揮了重要作用。

從大危機(jī)到大流行，房地產(chǎn)共經(jīng)歷了三個完整的周期。此間，居民部門杠桿率從18%持續(xù)攀升至56%。2013-2018年，基建投資增速始終高于房地產(chǎn)和制造業(yè)投資，形成了“土地財政―基建投資―房地產(chǎn)開發(fā)”的頑固循環(huán)。地方政府財政收入高度依賴土地出讓金收入，政府和金融部門都被房地產(chǎn)裹挾。金融脫實向虛，影子銀行風(fēng)險積聚，以P2P為代表的互聯(lián)網(wǎng)金融亂象叢生，防范化解金融風(fēng)險至今仍然是政策重點。此外，高房價強(qiáng)迫居民高儲蓄，高杠桿壓抑居民消費(fèi)。房地產(chǎn)對資本的虹吸效應(yīng)使得制造業(yè)投資明顯不足，中小微企業(yè)“融資難、融資貴”難題至今仍未緩解。

解綁對土地和房地產(chǎn)的依賴和防范化解金融風(fēng)險，是近年來的政策主線。繼2016年中央經(jīng)濟(jì)工作會議首次提出“房住不炒”定位后，2019年7·30政治局會議再次提出“不以房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段”。即使在新冠疫情期間，針對部分地區(qū)出現(xiàn)的房地產(chǎn)市場過熱現(xiàn)象，政府也出臺了相應(yīng)的強(qiáng)監(jiān)管措施。2018年出臺的“資管新規(guī)”在2021年底全面實施，破剛兌和凈值化沒有回頭路。

截至新冠疫情之前，“三期疊加”仍在深化。2019年中央經(jīng)濟(jì)工作會議重提，“必須清醒地認(rèn)識到，我國正處在轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長動力的攻關(guān)期，結(jié)構(gòu)性、體制性、周期性問題相互交織，‘三期疊加’影響持續(xù)深化，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大”。此外，還疊加了全球化的逆轉(zhuǎn)、中美關(guān)系的變局和新冠大流行的挑戰(zhàn)。中國經(jīng)濟(jì)增長的約束條件在累積，騰挪空間變窄，需要平衡的要素增加，尋找最優(yōu)解的難度提升。如何破局，唯有以史為鑒，不走老路，堅定改革開放的決心，進(jìn)一步釋放改革紅利，促進(jìn)增長動能向創(chuàng)新轉(zhuǎn)換和戰(zhàn)略基點向消費(fèi)轉(zhuǎn)變。

從人口的視角，經(jīng)濟(jì)發(fā)展可被劃分為三個階段（附圖）。第Ⅰ個階段是快速城市化（+工業(yè)化）階段。這是一個典型的二元經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，“劉易斯拐點”尚未出現(xiàn)，勞動力供給接近無窮彈性。該階段，勞動力市場是一個典型的買方市場，資本所有者獲得絕大部分剩余價值，工資增長慢于GDP增長。由于資本所有者的邊際消費(fèi)傾向較低，收入更多地用于儲蓄和投資，所以這個階段的一個特征就是資本有機(jī)構(gòu)成的提高——資本深化。對于一個資本短缺的經(jīng)濟(jì)體，資本深化是推動經(jīng)濟(jì)增長的重要供給側(cè)力量。由于工資報酬較低且貧富差距不斷拉大，消費(fèi)占GDP的比重不斷下行。與此同時，在資本積累和農(nóng)村勞動力向城市轉(zhuǎn)移的過程中，城市化和工業(yè)化快速推進(jìn)。

一旦越過劉易斯拐點，經(jīng)濟(jì)就進(jìn)入第Ⅱ階段——成熟經(jīng)濟(jì)。農(nóng)村勞動力由過剩轉(zhuǎn)為短缺，勞動力市場開始出現(xiàn)供不應(yīng)求的狀況，工資漲幅或?qū)⒊^GDP增幅，非熟練勞動力的漲幅更大，不利于勞動所有者的分配方式得到扭轉(zhuǎn)，貧富差距收窄，或不再進(jìn)一步擴(kuò)大。隨著居民收入的增加，勞動報酬和消費(fèi)占GDP的份額也會隨之上漲。整體產(chǎn)能出現(xiàn)過剩，但勞動替代性、消費(fèi)導(dǎo)向性和推動產(chǎn)業(yè)升級的投資繼續(xù)擴(kuò)張。貿(mào)易結(jié)構(gòu)與第一階段顯著不同，出口產(chǎn)品復(fù)雜度和全球價值鏈的位置逐步提升。城市化和工業(yè)化仍在推進(jìn)，但速度明顯放緩。經(jīng)濟(jì)增速下臺階，從高速轉(zhuǎn)為中高速。

第Ⅲ階段為被追趕階段。劉易斯拐點疊加老齡化，勞動力短缺狀況更加嚴(yán)峻，但是，工資上升遇到瓶頸，因為勞動密集型產(chǎn)業(yè)要么會選擇外遷，要么會選擇用資本替代勞動。隨著城市化和工業(yè)化的完成，可投資的機(jī)會變得稀缺，資本回報率不斷下降。該階段，供給側(cè)是經(jīng)濟(jì)增長的主要約束，并x且，只能靠新科技革命才能扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)增長停滯的狀況。如果僅僅從速度和質(zhì)量這兩個維度來劃分的話，前兩個階段的共同特點是高速度，第Ⅲ階段更加注重發(fā)展的質(zhì)量，其中，第Ⅱ階段也可以被理解為從高速度向高質(zhì)量發(fā)展的過渡階段。

中國勞動力市場的兩大結(jié)構(gòu)拐點都已經(jīng)出現(xiàn)。從勞動與資本要素的相對成本來看，2008年是重要轉(zhuǎn)折點。當(dāng)然，這不僅僅是由“劉易斯拐點”帶來的，還包含人口老齡化。2010年，勞動力人口占比的峰值和總撫養(yǎng)比的底部都已經(jīng)出現(xiàn)，工資指數(shù)開始上漲，說明中國已經(jīng)進(jìn)入第Ⅱ階段。相比其他亞洲經(jīng)濟(jì)體，人口因素對中國經(jīng)濟(jì)的挑戰(zhàn)更大。日本和韓國從出現(xiàn)“劉易斯拐點”到出現(xiàn)老齡化拐點都有一定的時間間隔，但中國幾乎是同時出現(xiàn)的。這也就是日本在60年代出現(xiàn)“劉易斯拐點”后仍能保持20-30年中速（或中高速）增長的原因。正因為如此，中國的黃金增長窗口期會明顯收縮。從勞動力密集型部門開始，中國正在進(jìn)入被追趕階段。這對供給側(cè)改革和需求側(cè)管理都有重要含義。

歸根到底，是創(chuàng)新和創(chuàng)新的擴(kuò)散改變了世界政治經(jīng)濟(jì)版圖。發(fā)達(dá)國家是自主創(chuàng)新的主力軍，因而更依賴于教育、研發(fā)（R&D）投入（尤其是基礎(chǔ)科學(xué)研究）和人力資本的提升。后發(fā)國家在經(jīng)濟(jì)起飛的早期階段，會更多地依靠引進(jìn)創(chuàng)新來縮小與發(fā)達(dá)國家的差距，但能否吸收和吸收的速度，同樣取決于該國的人力資本積累、研發(fā)投資（更注重試驗發(fā)展和應(yīng)用研究）、基礎(chǔ)設(shè)施和制度變革等因素。

創(chuàng)新在全球的擴(kuò)散形成了產(chǎn)業(yè)的“雁型矩陣”，自主創(chuàng)新（尤其是通用技術(shù)）的領(lǐng)導(dǎo)者扮演著“領(lǐng)頭雁”的角色，在產(chǎn)品生命周期的早期成為新技術(shù)和新產(chǎn)品的凈出口國。貿(mào)易的過程也是創(chuàng)新外溢的過程，自主創(chuàng)新國總會受到來自其他國家的競爭。這可能促使其將部分產(chǎn)業(yè)鏈遷往勞動力成本較低的發(fā)展中國家。在這個過程中，后發(fā)國家將逐漸掌握核心技術(shù)，產(chǎn)業(yè)鏈也趨于完善，進(jìn)而成為產(chǎn)品的凈出口國。

從上世紀(jì)80年代末算起，中國僅用了二三十年的時間就建成了“世界工廠”。這不僅僅是因為外資企業(yè)帶來了先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗，培養(yǎng)了人才，還因為它們本身就在“建設(shè)”中國。中國制造業(yè)的快速崛起、世界最大貿(mào)易國和價值鏈中心地位的奠定，與外國直接投資（FDI）有直接關(guān)系。難以量化的，也是影響更深遠(yuǎn)的，是知識和技術(shù)的外溢效應(yīng)，及其對勞動生產(chǎn)率的提升。在研發(fā)方面，普華永道（PwC）的一項研究顯示，2014年，外商投資企業(yè)占中國企業(yè)研發(fā)總支出的81%。外資在中國投資的研發(fā)中心數(shù)量從1999年的不足30個，增至2004年的600個，2013年增至1300多個，2015年增至1500多個。外商投資企業(yè)在中國的研發(fā)工作，已經(jīng)從低成本支持，轉(zhuǎn)向了當(dāng)?shù)剡\(yùn)營、服務(wù)當(dāng)?shù)匦枨蠛突A(chǔ)研究領(lǐng)域。數(shù)百家外國公司已經(jīng)與中國的大學(xué)和研究機(jī)構(gòu)建立了研究聯(lián)系。例如，西門子與中國200多所大學(xué)建立了研究和技術(shù)關(guān)系，許多中國高科技衍生產(chǎn)品都來自其中受資助的研究中心和項目。

合資企業(yè)模式是外商投資企業(yè)溢出的重要渠道。對于外資母公司來說，與本土企業(yè)組建合資企業(yè)，有助于發(fā)揮本土合作伙伴的區(qū)位優(yōu)勢，快速進(jìn)入新市場，向合資公司轉(zhuǎn)讓技術(shù)和專門知識，將有助于其獲得競爭優(yōu)勢，擴(kuò)大市場份額；合資企業(yè)不僅對本土合作伙伴的母公司有顯著的正向的技術(shù)溢出，對整個行業(yè)也是如此。利用企業(yè)面板數(shù)據(jù)回歸的結(jié)果顯示，當(dāng)合資企業(yè)的銷售份額增長10%時，該行業(yè)中典型的中國本土企業(yè)的生產(chǎn)率也會平均提高10%；中國合作伙伴母公司的市場銷售份額每增10%，其他公司的生產(chǎn)率就會提高4.5%左右。中美合資企業(yè)的外溢效應(yīng)更加顯著。這就是所謂的“后發(fā)優(yōu)勢”。

當(dāng)前的問題是：一方面，以美國為代表的技術(shù)前沿國家的自出創(chuàng)新速度變慢；另一方面，技術(shù)外溢的空間變小。雖然在高精尖技術(shù)領(lǐng)域中國仍有較大的學(xué)習(xí)空間，但學(xué)習(xí)的渠道也在收窄。2010年來，中國生產(chǎn)率增速持續(xù)下滑，目前已經(jīng)下降至實際GDP增速以下。這顯然會拖累GDP增長，放緩向創(chuàng)新前沿國家收斂的速度。由于土地、人口、資源和資本的約束只會越來越緊，如何挖掘后發(fā)優(yōu)勢的潛力，更為重要的是，提升自主創(chuàng)新的能力，是中國成為高收入國家、實現(xiàn)2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)和“兩個一百年”奮斗目標(biāo)的關(guān)鍵。

從總量上來說，凈出口和投資對GDP增長的貢獻(xiàn)趨勢性下行是確定性的，結(jié)構(gòu)優(yōu)化是避免其拖累GDP增長和集聚金融風(fēng)險的必然選擇。反之，提升消費(fèi)則是順勢而為，但消費(fèi)潛力的釋放，仍取決于制度性壁壘的消除，以及政策在二次分配中的作用。

高儲蓄率、低消費(fèi)率被認(rèn)為是“亞洲模式”的一個特點。與其他亞洲國家相比，中國與新加坡的儲蓄率偏高，峰值都超過了50%。韓國的峰值為41%（1988年），中國臺灣地區(qū)為40%（1986年），印度38%（2008年），日本34%（1991年）。儒家文化被認(rèn)為是其中一個重要原因，但文化因素既不能解釋亞洲國家與西方國家儲蓄率差異的主體部分，也不能解釋亞洲國家內(nèi)部的差異。就中國的情況而言，與其說是文化，不如說是一系列強(qiáng)制儲蓄、壓抑消費(fèi)和不盡合理的分配體制導(dǎo)致了高儲蓄。

居民消費(fèi)不足的直接原因，是居民收入增速較慢和貧富分化的加劇，與之相關(guān)的解釋包括四個方面。第一，城鄉(xiāng)和勞動力市場二元結(jié)構(gòu)扭曲了要素的市場化定價，尤其是土地和勞動。第二，投資驅(qū)動增長模式產(chǎn)生金融抑制性安排。金融抑制的本質(zhì)是將工業(yè)化和出口的成本轉(zhuǎn)移給了居民部門，比如，在強(qiáng)制結(jié)售匯制度的安排下，央行和金融部門承擔(dān)了對沖外匯的成本，但又以高存貸款的利差的形式轉(zhuǎn)移給了居民部門，使得存款并沒有獲得與資本稀缺性相對應(yīng)的收益。第三，出口導(dǎo)向型貿(mào)易政策。所有形式的貿(mào)易干預(yù)措施都有財富轉(zhuǎn)移效應(yīng)，所有鼓勵出口、增加進(jìn)口成本的政策都相當(dāng)于加征消費(fèi)稅，壓抑消費(fèi)需求。第四，2005年“7·21匯改”之前，人民幣匯率被顯著低估，這相當(dāng)于對進(jìn)口征稅，對出口補(bǔ)貼，對內(nèi)征收消費(fèi)稅。人民幣低估的財富轉(zhuǎn)移效應(yīng)，是將財富從消費(fèi)者轉(zhuǎn)移到制造商和在海外擁有凈資產(chǎn)的富裕階層。無論從稅收效應(yīng)，還是從財富轉(zhuǎn)移效應(yīng)來看，人民幣匯率低估都會壓抑消費(fèi)。直到2015年，IMF的評估報告才稱人民幣“不再被低估”。

此外，壓抑消費(fèi)的制度還包括：社會保障制度的缺失、寬松的環(huán)境保護(hù)、低廉的農(nóng)村土地征收價格等，以上都在不同程度上壓抑了居民部門消費(fèi)。所有出口導(dǎo)向的政策都存在壓抑居民消費(fèi)的效應(yīng)，也等價于強(qiáng)制儲蓄，增加可貸資金，從而降低投資成本。中國的比較優(yōu)勢除了廉價的勞動力，更是廉價的資本。勞動很便宜，但資本卻像是免費(fèi)的，甚至是負(fù)成本。在人口大逆轉(zhuǎn)和全球大變局背景下，釋放消費(fèi)需求的潛力是唯一選擇。

一言以蔽之，在中國經(jīng)濟(jì)從高速度向高質(zhì)量發(fā)展階段轉(zhuǎn)變過程中，以五大新發(fā)展理念構(gòu)建雙循環(huán)新發(fā)展格局是最優(yōu)解。

能否實現(xiàn)雙循環(huán)格局的轉(zhuǎn)換，取決于能否將各項改革政策落到實處、能否打贏卡脖子技術(shù)攻堅戰(zhàn)、能否糾正舊模式中對壓抑勞動和強(qiáng)制儲蓄的制度障礙，但最根本的，還是能否建立公平、有序、正義和良性競爭的市場秩序。因為，以政府信用為擔(dān)保的經(jīng)濟(jì)行為，和歧視性政策的成本和風(fēng)險，都會被社會化，且很可能會被轉(zhuǎn)移至弱勢群體。