• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    科創(chuàng)板定向增發(fā)政策實(shí)施的國際經(jīng)驗(yàn)比較研究

    2021-12-27 18:05:37宋鑫劉慧慧鄧月緣李嘉晨上海理工大學(xué)東華大學(xué)
    農(nóng)場經(jīng)濟(jì)管理 2021年10期
    關(guān)鍵詞:創(chuàng)板定向合格

    宋鑫 劉慧慧* 鄧月緣 李嘉晨(.上海理工大學(xué) .東華大學(xué))

    一、引言

    股權(quán)資本是公司上市后的重要融資渠道之一,上市公司進(jìn)行股權(quán)再融資時(shí)可以選擇公募或者私募兩種方式。公募方式主要分為公開增發(fā)及配股兩種,而私募則是進(jìn)行定向增發(fā)。2006年《上市公司證券發(fā)行管理辦法》出臺(tái),定向增發(fā)作為一種股權(quán)再融資方式在我國首現(xiàn)。2007年發(fā)布的《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》對(duì)非公開發(fā)行進(jìn)行了細(xì)節(jié)補(bǔ)充,定向增發(fā)從此在我國迅速發(fā)展起來,并深受上市公司青睞。2019年1月23日,中央深改委審議通過了《在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制總體實(shí)施方案》 《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》。2019年1月30日,中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》,并于2019年3月1日公布了《科創(chuàng)首次公開發(fā)行股票注冊(cè)管理辦法(試行)》以及《科創(chuàng)板上市公司持續(xù)監(jiān)管辦法(試行)》,宣告科創(chuàng)板正式開板。2019年11月8日,上海證券交易所公布了《上海證券交易所科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行承銷實(shí)施細(xì)則(征求意見稿)》就再融資配套規(guī)則向市場公開征求意見。自此,科創(chuàng)板在中國落地。

    科創(chuàng)板的落地一方面給諸多尚未達(dá)到IPO發(fā)行要求但發(fā)展前景可觀的高新企業(yè)提供了一個(gè)新的融資渠道,另一方面也給許多選擇國外市場上市的中國公司一條歸國的路徑。不同于主板市場,科創(chuàng)板主要采用注冊(cè)制,在科創(chuàng)板內(nèi)實(shí)行的非公開發(fā)行規(guī)制應(yīng)與目前A股市場有關(guān)非公開規(guī)制有極大不同。無論是發(fā)行對(duì)象、認(rèn)購條件還是發(fā)行定價(jià)和發(fā)行后禁售期限,都值得進(jìn)一步研究。而國外的資本市場相比國內(nèi)市場發(fā)展早,更加成熟,相同融資模式下不同的政策條件會(huì)帶來不一樣的融資效果。因此,在政策尚待完全制定的情況下,進(jìn)行國際比較研究,“取其精華,去其糟粕”,將國際政策本土化,使其能更好地服務(wù)于我國經(jīng)濟(jì)市場的建設(shè)和高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展。

    目前學(xué)術(shù)界對(duì)于定向增發(fā)的研究主要集中于增發(fā)價(jià)格、增發(fā)折價(jià)率、定向增發(fā)后對(duì)企業(yè)治理和企業(yè)績效的影響,以及大股東的利益輸送行為。Wurck(1989)[1]研究發(fā)現(xiàn)定向增發(fā)可以提高公司的股權(quán)集中度,形成利益協(xié)同效應(yīng)。Kaplan(2005)[2]、Ang(2017)[3]認(rèn)為股權(quán)融資是上市公司更好的融資模式。劉廣生等(2017)[4]研究表明成長性高、運(yùn)營能力強(qiáng)的上市公司傾向股權(quán)再融資。章衛(wèi)東(2008)[5]認(rèn)為市場應(yīng)為定向增發(fā)創(chuàng)造更好的政策環(huán)境,以便融資企業(yè)的價(jià)值最大化。納斯達(dá)克市場作為一個(gè)成熟的資本市場,其市商理念、市場分層經(jīng)驗(yàn)和退市機(jī)制是學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。廖士光和繆斯(2018)[6]認(rèn)為,紐交所和納斯達(dá)克作為全國性證券交易所,在美國經(jīng)濟(jì)不同發(fā)展階段推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

    本文使用規(guī)范研究法,選取目前A股市場定向增發(fā)政策、科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行承銷實(shí)施細(xì)則(征求意見稿)以及納斯達(dá)克上市公司非公開發(fā)行部分三個(gè)不同體系進(jìn)行對(duì)比研究,總結(jié)三者異同,根據(jù)科創(chuàng)板市場的特點(diǎn),借鑒參考國際經(jīng)驗(yàn),初步判定科創(chuàng)板定向增發(fā)政策制定方向,提出建設(shè)性建議。本文希望通過政策對(duì)比找出科創(chuàng)板區(qū)別于其他板塊的獨(dú)有特征,實(shí)現(xiàn)其真正服務(wù)于高新企業(yè),支持其成長的初衷。

    二、我國上市公司非公開發(fā)行制度對(duì)比

    2006年以前,我國上市公司的股權(quán)再融資渠道僅有配股模式與公開增發(fā)新股兩種模式。2006年我國證券法出臺(tái),從《證券法》的第十條劃出公開發(fā)行范圍,作為對(duì)立概念的非公開發(fā)行隨之出現(xiàn)。以《上市公司證券發(fā)行管理辦法》和《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》為主要制度框架,股權(quán)定向增發(fā)成為中國上市公司再融資的重要方式。2017年,證監(jiān)會(huì)對(duì)《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》作出首次修訂,主要針對(duì)定價(jià)基準(zhǔn)日、發(fā)行數(shù)量限制和發(fā)行間隔期進(jìn)行了修改,以及對(duì)非公開發(fā)行認(rèn)購人在解禁期屆滿后增設(shè)了減持的限制。這兩項(xiàng)變更對(duì)非公開發(fā)行來說都有一定的限制作用,前者縮小了發(fā)行價(jià)格和市價(jià)的價(jià)差空間,后者相當(dāng)于延長了認(rèn)購人的限售期。首次在中國內(nèi)地推行的注冊(cè)制的科創(chuàng)板(征集意見稿)為適應(yīng)不同的公司特性及其融資需求,征集意見稿與目前A股的非公開發(fā)行條例也有所不同。下文對(duì)兩套條例中的一些不同點(diǎn)作出對(duì)比分析。

    (一)發(fā)行對(duì)象數(shù)量限制

    根據(jù)《上市公司證券發(fā)行管理辦法》(以下稱《管理辦法》)第三十七條規(guī)定,“非公開發(fā)行股票的特定對(duì)象應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:(一)特定對(duì)象符合股東大會(huì)決議規(guī)定的條件;(二)發(fā)行對(duì)象不超過十名”。同時(shí)第二十三條中規(guī)定的認(rèn)購邀請(qǐng)書的發(fā)送對(duì)象除了已經(jīng)提交認(rèn)購意向書的投資者、公司前二十名的股東以外,還應(yīng)當(dāng)包括不少于20家證券投資基金管理公司,10家證券公司以及5家保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者。而在科創(chuàng)板推出的《科創(chuàng)板上市公司證券發(fā)行注冊(cè)管理辦法(征求意見稿)》(以下簡稱《征求意見稿》)第五十一條中規(guī)定“上市公司非公開發(fā)行股票,應(yīng)當(dāng)向合格投資者、持有本公司股份5%以上的股東以及本公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員發(fā)行,每次發(fā)行對(duì)象不超過35名?!比藬?shù)限制從10名增加到35名,最終發(fā)行對(duì)象范圍變廣,增強(qiáng)了投資者的積極性。同時(shí),因?yàn)榭苿?chuàng)板中首次出現(xiàn)合格投資者具體標(biāo)準(zhǔn)與參與科創(chuàng)板交易的條件,即參加科創(chuàng)板交易的合格投資者也可以成為科創(chuàng)板上市公司非公開發(fā)行的發(fā)行對(duì)象。這就與A股上發(fā)行對(duì)象條件為符合股東大會(huì)決議規(guī)定的條件有所不同。

    科創(chuàng)板上市公司的非公開發(fā)行的對(duì)象范圍相較于A股市場原有規(guī)則有所擴(kuò)大,同時(shí)給予個(gè)人投資者參與企業(yè)非公開發(fā)行的權(quán)利,承擔(dān)自負(fù)盈虧的風(fēng)險(xiǎn)。沒有達(dá)到參與要求的投資者,只能通過購買基金等間接方式參與投資,極大程度上限制了科創(chuàng)板市場上缺乏分析能力和風(fēng)險(xiǎn)容忍度的散戶科創(chuàng)板投資者的參與,將其資金有意識(shí)地引導(dǎo)到機(jī)構(gòu)投資者手中,增大其在市場中占有的比重。市場角度來說,市場上的交易決定也會(huì)更加的理性,有利于市場的良性發(fā)展。

    (二)定價(jià)方式與發(fā)行間隔規(guī)定

    對(duì)于非公開發(fā)行間隔期的規(guī)定,在2018年11月證監(jiān)會(huì)的發(fā)行監(jiān)管回答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求中,“允許前次募集資金基本使用完畢或募集資金投向未發(fā)生變更且按計(jì)劃投入的上市公司,申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)、配股、非公開發(fā)行股票不受18個(gè)月的融資間隔限制,但相應(yīng)間隔原則上不得少于六個(gè)月?!睂?duì)比舊規(guī),上市公司申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)、配股、非公開發(fā)行股票董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月,新規(guī)放寬了融資的間隔,提高了再融資的靈活性。但是2017年修訂后,目前A股市場中,根據(jù)《管理辦法》第三十八條“上市公司非公開發(fā)行股票,應(yīng)當(dāng)符合下列規(guī)定:(一)發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的90%”。根據(jù)《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》,“定價(jià)基準(zhǔn)日”確定為本次非公開發(fā)行股票的發(fā)行期首日。科創(chuàng)板《征求意見稿》第五十二條中,同樣要求發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的80%。

    有關(guān)發(fā)行價(jià)格的確定,從時(shí)間范圍上來說仍然保持了定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日,但不同的是,定價(jià)的幅度變化拓寬了10%,從不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的90%調(diào)整到80%。使公司擁有更大的定價(jià)權(quán)限,以低于市場的價(jià)格吸引到更多投資者,有利于公司通過非公開發(fā)行來取得再融資。

    (三)轉(zhuǎn)售非公開發(fā)行股票的規(guī)定

    根據(jù)《管理辦法》中的第三十八條的第二項(xiàng),一般發(fā)行對(duì)象在十二個(gè)月內(nèi)不得對(duì)本次非公開發(fā)行的股票進(jìn)行轉(zhuǎn)讓,而控股股東、實(shí)際控制人以及其控制的企業(yè)認(rèn)購的股份在三十六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。同時(shí),《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》第九條中表示,股東在三個(gè)月內(nèi)通過證券交易所集中競價(jià)交易減持所持有的非公開發(fā)行股份不得超過公司股份總數(shù)的1%??苿?chuàng)板中則把限售期時(shí)長縮短,根據(jù)《征求意見稿》第五十三條和五十四條,一般發(fā)行對(duì)象的限售期為六個(gè)月,控股股東、實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)人的限售期為十八個(gè)月。

    目前的規(guī)定從出售時(shí)間間隔和出售比例兩個(gè)方面對(duì)非公開發(fā)行的股票的認(rèn)購方的出售進(jìn)行限制。通過限售期的設(shè)置,可以避免非公開發(fā)行股票的持有者,以低于市價(jià)的價(jià)格購入公司的股票后,在短期內(nèi)出售獲取價(jià)差,進(jìn)行資本操縱,侵害中小投資者利益。對(duì)出售比例的限制,也可避免大股東在短時(shí)間內(nèi)出售大量的股票而引起的市場恐慌情緒。從時(shí)間上來看,科創(chuàng)板的非公開發(fā)行對(duì)象的限售期限都比現(xiàn)行A股市場的規(guī)定縮減了一半。但是是否對(duì)所有的投資者的限售期時(shí)長都減半就是有利于公司的發(fā)展和投資者的投資活躍度以及公司的良好收益,仍然有待時(shí)間的驗(yàn)證。

    (四)科創(chuàng)板非公開發(fā)行簡易程序

    在科創(chuàng)板發(fā)行管理辦法中,單獨(dú)對(duì)科創(chuàng)板非公開發(fā)行簡易程序進(jìn)行了說明。第三十條中,上市公司要參與簡易發(fā)行程序,需要符合以下情形:(一)融資額不超過人民幣三億元且不超過最近一年末凈資產(chǎn)20%;(二)以詢價(jià)方式確定發(fā)行價(jià)格、數(shù)量和認(rèn)購對(duì)象。而基于《證券法》,A股市場上非公開發(fā)行股票仍采用核準(zhǔn)制,申請(qǐng)到實(shí)際發(fā)行之間耗時(shí)偏長。非公開發(fā)行需要經(jīng)過證監(jiān)會(huì)冗長的程序,可以理解為出于對(duì)投資者的保護(hù)。但過長的審核時(shí)間對(duì)于一個(gè)瞬息萬變的市場來說,會(huì)給投資者和項(xiàng)目本身帶來更大的不確定性。而科創(chuàng)板《管理辦法》第九條中簡易發(fā)行的規(guī)定:在規(guī)定的融資金額內(nèi)且以詢價(jià)方式向公司非關(guān)聯(lián)方進(jìn)行,即可非公開發(fā)行。此類規(guī)定避免了非公開發(fā)行繁瑣的步驟,審理時(shí)間相對(duì)縮減。在投資者保護(hù)方面,合格投資者制度考慮到了投資者的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力及投資經(jīng)驗(yàn)(兩年以上)。

    綜上,從非公開發(fā)行的對(duì)象數(shù)量限制放寬、范圍變廣,給予公司更大的定價(jià)自主權(quán)利,縮短發(fā)行間隔時(shí)間,減短限售期時(shí)長,大大縮短上市公司再融資的時(shí)間成本。而合格投資者制度的落地也有助于優(yōu)化科創(chuàng)板內(nèi)部的投資者結(jié)構(gòu),促進(jìn)了市場的良性發(fā)展。

    三、納斯達(dá)克非公開發(fā)行規(guī)則

    中國市場中的定向增發(fā)行為與美國市場中私募發(fā)行最為接近。在經(jīng)過前面制度部分對(duì)比分析后不難發(fā)現(xiàn),科創(chuàng)板的定向增發(fā)較A股市場來說,是希望營造一個(gè)較低門檻的發(fā)行機(jī)制。納斯達(dá)克市場中的私募發(fā)行體系中較為重要的是關(guān)于豁免證券的認(rèn)定以及在合格投資者認(rèn)定方面較為完善的機(jī)制。下文主要對(duì)這兩方面進(jìn)行分析和與科創(chuàng)板進(jìn)行對(duì)比。

    (一)豁免條例

    《1934證券法》發(fā)行制度中發(fā)行審核的豁免注冊(cè)和對(duì)發(fā)行對(duì)象的資格和人數(shù)作出的規(guī)定。獲得豁免權(quán)后,可以在符合條件的情況下,不經(jīng)過SEC的登記注冊(cè)自行發(fā)行債券。美股中的非公開發(fā)行是基于證券法3(b)或4(2)條或兩者兼?zhèn)涞?,或者必須遵守D條例(1982年頒布)中所規(guī)定的條件所進(jìn)行的。獲得豁免權(quán)利的人要承擔(dān)舉證責(zé)任,證明其活動(dòng)屬于豁免的范圍(《1934證券法》第3條),關(guān)于豁免證券的規(guī)定中指出,符合第三條規(guī)定免于注冊(cè)登記的證券,可自動(dòng)豁免向SEC注冊(cè)登記的義務(wù)。其發(fā)行行為和發(fā)行以后的轉(zhuǎn)售行為都免于注冊(cè)。非公開發(fā)行的證券屬于豁免證券中的發(fā)行豁免證券,證券機(jī)構(gòu)免除對(duì)其的注冊(cè)、審查和批準(zhǔn),上市交易時(shí),發(fā)行人必須辦理相關(guān)交易登記手續(xù)。

    公司在再融資上有極大的自由度,這也意味著公司可以節(jié)約大量的融資成本。同時(shí)規(guī)則中明確提出并不對(duì)獲許投資者以及與發(fā)行方有特定關(guān)系這兩者進(jìn)行數(shù)量限制:在非審核且特定人群數(shù)量不受限制的情況下,保證了私募的高效以及私募對(duì)象范圍可以是足夠大的。

    (二)20%規(guī)制

    在豁免條例下,20%規(guī)制是一種對(duì)公司治理的要求,適用于在納斯達(dá)克以及紐交所上市的公司。每個(gè)證券交易所都要求上市公司在發(fā)行私募股權(quán)時(shí),若發(fā)行股份超過發(fā)行前流通股份的20%,需要取得公司股東的同意才可發(fā)行。納斯達(dá)克規(guī)制中第5635(d)條要求股東批準(zhǔn)公開發(fā)行以外的交易,涉及1.發(fā)行人以低于賬面價(jià)值或市值中較大的價(jià)格出售、發(fā)行或可能發(fā)行普通股(或可轉(zhuǎn)換為普通股或可行使的證券),再加上發(fā)行人高級(jí)人員、董事或大股東的銷售,相當(dāng)于普通股股份的20%或以上;2.出售、發(fā)行或潛在發(fā)行普通股(或可轉(zhuǎn)換為普通股或可行使的證券)相當(dāng)于普通股20%或以上的股份,或在發(fā)行前以低于普通股賬面價(jià)值或市場價(jià)值的價(jià)格發(fā)行20%或20%以上的未付表決權(quán)。

    改革前只要發(fā)行價(jià)不低于每股賬面價(jià)值或市價(jià)中的較高者,即可免除股東批準(zhǔn)的要求,該規(guī)定修改了市場價(jià)值計(jì)量標(biāo)準(zhǔn),即使用最后的收盤價(jià),而非合并收盤價(jià)。顯然后者更能有效地保護(hù)投資者和公司之間進(jìn)行靈活有效的談判,在掛牌價(jià)與成交價(jià)之間取得平衡。

    (三)合格投資者

    合格投資者是基于《1934 證券法》中的“Accredited Investor”,參與證券私募發(fā)行活動(dòng)的投資者。因?yàn)樗侥甲C券免于在美國證券交易委員會(huì)注冊(cè),且允許向合格投資者出售,所以主管部門必須確定投資者財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定,具有豐富經(jīng)驗(yàn)及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí),以保證此類投資者抵抗失去全部投資的風(fēng)險(xiǎn)的能力。D條例當(dāng)中的501(a)定義了合格投資者(Accredited Investor)主要包含的類別如下:1.為注冊(cè)發(fā)行方的董事、執(zhí)行官或其相關(guān)組合;2.個(gè)人或與配偶共同資產(chǎn)凈值等于或超出100萬美元的購買者;3.自然人購買者,最近兩年中每年的收入均超過20萬美元,且有合理預(yù)期本年收入超過20萬美元;4.一個(gè)商業(yè)實(shí)體將被視為一個(gè)單獨(dú)的合格投資者。

    相比之下,科創(chuàng)板中對(duì)于合格投資者的規(guī)定,從投資者的開通權(quán)限前的二十日日均賬戶資產(chǎn)水平來衡量投資者的經(jīng)濟(jì)能力,以及從開通A股賬戶交易滿兩年來衡量投資者的投資經(jīng)驗(yàn)兩方面來衡量。一般來說,該標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定一般投資者的投資是足夠的,但同時(shí)作為投資人參加非公開發(fā)行活動(dòng)來說可能并不恰當(dāng)。而美國上市自由度較高,注冊(cè)制下比較追求的是公司提供信息的真實(shí)性,所以在非公開發(fā)行的情況下也延續(xù)了上市發(fā)行時(shí)采用的注冊(cè)制的特點(diǎn)。對(duì)合格投資者的描繪也從多角度出發(fā)設(shè)置了不同的衡量維度,并在近期的改革中對(duì)合格投資者的認(rèn)定范圍不斷擴(kuò)展。

    四、研究啟示

    (一)以注冊(cè)制為前提的科創(chuàng)板市場中定向增發(fā)審批的再思考

    相較于A股市場,科創(chuàng)板從規(guī)則層面營造出了一個(gè)更為寬泛的再融資環(huán)境,增加發(fā)行對(duì)象數(shù)量,減短定向增發(fā)股票限售期,首次推行非公開發(fā)行的簡易程序??苿?chuàng)板IPO采取注冊(cè)制,而再融資實(shí)行核準(zhǔn)制,這與市場中注冊(cè)制理念有所出入。納斯達(dá)克市場中對(duì)非公開發(fā)行本身遵循豁免條例,在涉及大量交易的情況下增加了20%制度的監(jiān)管,同時(shí)使用高成本懲罰措施來防止公司的違規(guī)行為以保護(hù)投資者利益。科創(chuàng)板基于注冊(cè)制的前提是否也應(yīng)考慮放寬上市公司再融資自主權(quán),將監(jiān)管的手段更集中于定向增發(fā)的股票流通環(huán)節(jié)中,對(duì)其在市場上的流通進(jìn)一步設(shè)置門檻并提高定向增發(fā)中的違法成本來保護(hù)小股東利益。并通過投資者教育讓投資者充分了解到投資的風(fēng)險(xiǎn)性。若在科創(chuàng)板中制定更為寬松的定向增發(fā)融資政策,保持科創(chuàng)板市場內(nèi)政策的一貫性,以此作為試點(diǎn)逐步轉(zhuǎn)變,使得科創(chuàng)板和主板市場在未來的發(fā)展道路上有所差別,在中國的資本市場中探索一條不一樣的且適合于中國本土的政策規(guī)制,從而拓寬科技企業(yè)融資渠道,增強(qiáng)市場的活力,充分發(fā)揮科創(chuàng)板“試驗(yàn)田”作用。

    (二)考慮對(duì)合格投資者的衡量標(biāo)準(zhǔn)細(xì)分及多維化

    擴(kuò)大投資者范圍可以使得市場交易變得更加活躍,有助于企業(yè)獲得更多資金支持。目前科創(chuàng)板當(dāng)中的準(zhǔn)入門檻和參加科創(chuàng)板內(nèi)的定向增發(fā)的合格投資者門檻是相同的。目前科創(chuàng)板中的準(zhǔn)入門檻與其在定向增發(fā)的合格投資者門檻是相同的。納斯達(dá)克市場中的合格投資者標(biāo)準(zhǔn)是為參與非公開發(fā)行單獨(dú)設(shè)置的標(biāo)準(zhǔn),其衡量標(biāo)準(zhǔn)更加多維化,投資者可以選擇年均收入的認(rèn)定或?qū)Τ慨a(chǎn)外的資產(chǎn)凈值認(rèn)定。此外,推行中的改革措施認(rèn)定了有專業(yè)知識(shí)的人士在經(jīng)過注冊(cè)后也可以成為一名合格投資者??苿?chuàng)板在進(jìn)一步改革中可以考慮把參與非公開發(fā)行的衡量標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行多元化,增加認(rèn)定以家庭為單位的投資主體成為合格投資者,并為其單獨(dú)設(shè)定衡量標(biāo)準(zhǔn),以及認(rèn)定擁有證券專業(yè)知識(shí)的人員或通過了證券、金融相關(guān)高水平考試的人員擁有參加非公開發(fā)行的資格。針對(duì)目前個(gè)人投資者占比較高且大部分散戶投資者無法參與科創(chuàng)板交易的狀況,可以將相關(guān)資產(chǎn)引流至機(jī)構(gòu)投資者賬戶,由機(jī)構(gòu)投資者代為投資。同時(shí),強(qiáng)化對(duì)有關(guān)投資機(jī)構(gòu)的管制,提高機(jī)構(gòu)投資者在市場上的可信度,建立以信息披露為中心的審核體系,營造一個(gè)良好的市場氛圍,持續(xù)優(yōu)化資本市場生態(tài)。

    猜你喜歡
    創(chuàng)板定向合格
    科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板觀察
    科創(chuàng)板/創(chuàng)業(yè)板觀察
    科創(chuàng)板的圈外人
    商周刊(2019年18期)2019-10-12 08:51:04
    搶抓科創(chuàng)板
    商周刊(2019年18期)2019-10-12 08:50:58
    偏序集上的相對(duì)定向集及其應(yīng)用
    定向越野
    我是合格的小會(huì)計(jì)
    誰不合格?
    做合格黨員
    大江南北(2016年8期)2016-02-27 08:22:46
    定向馴化篩選耐毒酵母
    三上悠亚av全集在线观看| 中文字幕人妻丝袜制服| 少妇人妻久久综合中文| 久久精品国产综合久久久| 丰满饥渴人妻一区二区三| 久热这里只有精品99| 免费高清在线观看日韩| 日韩av在线免费看完整版不卡| 少妇的丰满在线观看| 日日爽夜夜爽网站| 国产一级毛片在线| 国产精品.久久久| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 久久久久人妻精品一区果冻| 亚洲精品在线美女| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 婷婷色麻豆天堂久久| 国产亚洲欧美精品永久| 国产精品99久久99久久久不卡 | 91aial.com中文字幕在线观看| 国产精品欧美亚洲77777| 欧美国产精品va在线观看不卡| 高清在线视频一区二区三区| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线| av网站在线播放免费| 亚洲欧美清纯卡通| 精品国产一区二区三区四区第35| 欧美精品人与动牲交sv欧美| av一本久久久久| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 高清在线视频一区二区三区| 另类亚洲欧美激情| 午夜影院在线不卡| 欧美人与性动交α欧美软件| 另类精品久久| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 午夜福利在线免费观看网站| 永久免费av网站大全| 少妇人妻 视频| av一本久久久久| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 国产精品免费视频内射| 成年av动漫网址| 啦啦啦啦在线视频资源| 国产日韩欧美亚洲二区| 18禁观看日本| 久久毛片免费看一区二区三区| 天堂中文最新版在线下载| 亚洲av成人精品一二三区| 国产亚洲最大av| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 妹子高潮喷水视频| 免费黄频网站在线观看国产| 80岁老熟妇乱子伦牲交| a级片在线免费高清观看视频| 久久精品国产亚洲av高清一级| 观看av在线不卡| 成人漫画全彩无遮挡| 免费日韩欧美在线观看| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 岛国毛片在线播放| 叶爱在线成人免费视频播放| 国产女主播在线喷水免费视频网站| 纵有疾风起免费观看全集完整版| 日本午夜av视频| www.熟女人妻精品国产| 国产精品久久久久成人av| 久久久久国产精品人妻一区二区| 天天影视国产精品| 十八禁网站网址无遮挡| 肉色欧美久久久久久久蜜桃| 色婷婷av一区二区三区视频| 久久久久久久久免费视频了| 男人爽女人下面视频在线观看| 在线亚洲精品国产二区图片欧美| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 1024香蕉在线观看| 欧美激情极品国产一区二区三区| 色网站视频免费| 黑丝袜美女国产一区| 丝袜美腿诱惑在线| 国产有黄有色有爽视频| 亚洲人成77777在线视频| 满18在线观看网站| 制服诱惑二区| 亚洲精品乱久久久久久| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 精品国产国语对白av| a级毛片黄视频| 999久久久国产精品视频| 中文字幕亚洲精品专区| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 免费观看人在逋| 日本午夜av视频| 国产麻豆69| 亚洲精品国产色婷婷电影| netflix在线观看网站| 国产乱来视频区| 久久狼人影院| 国产精品香港三级国产av潘金莲 | 国产精品国产av在线观看| 国产福利在线免费观看视频| 18禁裸乳无遮挡动漫免费视频| av片东京热男人的天堂| 视频区图区小说| 天美传媒精品一区二区| 精品少妇久久久久久888优播| 一二三四中文在线观看免费高清| 99热全是精品| 久久久国产欧美日韩av| 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 午夜福利网站1000一区二区三区| 日韩制服骚丝袜av| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 色婷婷久久久亚洲欧美| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 亚洲成色77777| 黑丝袜美女国产一区| 99香蕉大伊视频| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 最近2019中文字幕mv第一页| 性少妇av在线| 一级a爱视频在线免费观看| 尾随美女入室| 丝袜人妻中文字幕| 可以免费在线观看a视频的电影网站 | 免费高清在线观看视频在线观看| 成年女人毛片免费观看观看9 | 日韩人妻精品一区2区三区| 亚洲国产av影院在线观看| 久久热在线av| 国产精品熟女久久久久浪| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 欧美激情极品国产一区二区三区| 超色免费av| 一级毛片电影观看| 国产片特级美女逼逼视频| 国产亚洲精品第一综合不卡| 老司机影院毛片| 美女主播在线视频| 久久99热这里只频精品6学生| 免费黄色在线免费观看| 日本欧美视频一区| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀 | videosex国产| 亚洲色图 男人天堂 中文字幕| 久久这里只有精品19| 9色porny在线观看| 亚洲精品第二区| 日本欧美视频一区| 美女脱内裤让男人舔精品视频| 少妇被粗大猛烈的视频| 黄色怎么调成土黄色| 国产乱来视频区| 午夜福利乱码中文字幕| 永久免费av网站大全| 女人精品久久久久毛片| av卡一久久| 999精品在线视频| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 国产极品天堂在线| 欧美中文综合在线视频| 色婷婷久久久亚洲欧美| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 成人亚洲精品一区在线观看| 久久久久精品久久久久真实原创| 啦啦啦在线免费观看视频4| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 免费少妇av软件| 国产男女超爽视频在线观看| 99精品久久久久人妻精品| 久久ye,这里只有精品| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 国产日韩欧美在线精品| 最近中文字幕2019免费版| 精品久久久久久电影网| 日韩免费高清中文字幕av| 伊人久久国产一区二区| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 91国产中文字幕| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 国产精品国产三级国产专区5o| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 午夜福利网站1000一区二区三区| 777米奇影视久久| av女优亚洲男人天堂| 国产xxxxx性猛交| 亚洲一码二码三码区别大吗| 大码成人一级视频| 老司机影院成人| 国产日韩欧美在线精品| 交换朋友夫妻互换小说| 午夜久久久在线观看| a级毛片黄视频| 成年人免费黄色播放视频| 免费不卡黄色视频| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 啦啦啦 在线观看视频| 成年女人毛片免费观看观看9 | 91成人精品电影| 亚洲一区二区三区欧美精品| 99久久99久久久精品蜜桃| 午夜福利一区二区在线看| 日韩伦理黄色片| 在线 av 中文字幕| 性高湖久久久久久久久免费观看| 国产高清国产精品国产三级| 精品国产一区二区三区四区第35| 国产熟女午夜一区二区三区| 欧美精品亚洲一区二区| 香蕉丝袜av| 伦理电影免费视频| 亚洲国产看品久久| 国产成人91sexporn| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 看十八女毛片水多多多| 色视频在线一区二区三区| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 欧美日韩视频精品一区| 亚洲五月色婷婷综合| 久久女婷五月综合色啪小说| 黄色怎么调成土黄色| 精品一区二区三卡| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 国产黄色视频一区二区在线观看| 国产男女超爽视频在线观看| 久久97久久精品| 日韩一区二区视频免费看| 国产国语露脸激情在线看| 狂野欧美激情性bbbbbb| 精品免费久久久久久久清纯 | 久久久久久久大尺度免费视频| 亚洲七黄色美女视频| 精品少妇久久久久久888优播| 男女无遮挡免费网站观看| 精品国产乱码久久久久久小说| 久久久久精品性色| 黄频高清免费视频| 欧美乱码精品一区二区三区| 亚洲av日韩精品久久久久久密 | 在线观看免费高清a一片| 午夜免费观看性视频| 99久久精品国产亚洲精品| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 亚洲第一区二区三区不卡| 亚洲色图综合在线观看| 久久天堂一区二区三区四区| 欧美中文综合在线视频| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 天天添夜夜摸| 丰满迷人的少妇在线观看| 一个人免费看片子| 亚洲国产av新网站| 如何舔出高潮| 欧美精品一区二区免费开放| 久热爱精品视频在线9| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 赤兔流量卡办理| 18禁裸乳无遮挡动漫免费视频| 欧美 日韩 精品 国产| 日韩一本色道免费dvd| netflix在线观看网站| 91精品三级在线观看| 欧美中文综合在线视频| 男人添女人高潮全过程视频| 18禁裸乳无遮挡动漫免费视频| 欧美成人精品欧美一级黄| 色精品久久人妻99蜜桃| 亚洲精品日本国产第一区| 欧美日本中文国产一区发布| 精品第一国产精品| 另类亚洲欧美激情| 国产亚洲欧美精品永久| 高清在线视频一区二区三区| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 免费日韩欧美在线观看| 黄频高清免费视频| 精品国产国语对白av| 国产在线视频一区二区| 国产视频首页在线观看| 午夜福利一区二区在线看| 亚洲免费av在线视频| 国产精品熟女久久久久浪| 亚洲视频免费观看视频| 久久久久国产一级毛片高清牌| 在线 av 中文字幕| www.av在线官网国产| 在线观看国产h片| 国产深夜福利视频在线观看| 美女大奶头黄色视频| 国产亚洲欧美精品永久| 免费不卡黄色视频| 国产免费一区二区三区四区乱码| 精品人妻一区二区三区麻豆| 电影成人av| 人人澡人人妻人| 亚洲精品第二区| 精品少妇黑人巨大在线播放| 日韩伦理黄色片| 精品久久久精品久久久| 成人午夜精彩视频在线观看| 观看av在线不卡| 老司机深夜福利视频在线观看 | 国产精品女同一区二区软件| 亚洲伊人色综图| 久久免费观看电影| 亚洲精品国产色婷婷电影| 亚洲专区中文字幕在线 | 五月天丁香电影| 在线精品无人区一区二区三| e午夜精品久久久久久久| 老司机亚洲免费影院| 久久久欧美国产精品| 观看av在线不卡| 国产精品嫩草影院av在线观看| 18禁国产床啪视频网站| 日韩伦理黄色片| 久久久久国产精品人妻一区二区| 欧美最新免费一区二区三区| 在线观看三级黄色| 国产亚洲一区二区精品| 久久av网站| 午夜免费男女啪啪视频观看| 亚洲人成电影观看| 午夜福利视频精品| 丝袜喷水一区| 又大又爽又粗| 一区二区三区四区激情视频| 精品人妻一区二区三区麻豆| 久久精品亚洲av国产电影网| 老司机深夜福利视频在线观看 | 人人澡人人妻人| 精品国产一区二区三区四区第35| 亚洲av国产av综合av卡| 青青草视频在线视频观看| 精品亚洲成a人片在线观看| 国产黄色免费在线视频| 在线观看免费高清a一片| 国产精品香港三级国产av潘金莲 | 中国三级夫妇交换| 国产亚洲一区二区精品| 狠狠婷婷综合久久久久久88av| 青春草亚洲视频在线观看| 伊人久久国产一区二区| 丝袜人妻中文字幕| 国产在视频线精品| 欧美人与善性xxx| 国产精品人妻久久久影院| 亚洲av综合色区一区| 国产成人精品无人区| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 欧美变态另类bdsm刘玥| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 99热全是精品| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线| 在线观看国产h片| 国产日韩欧美在线精品| 最黄视频免费看| 少妇 在线观看| 丝袜美腿诱惑在线| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 嫩草影视91久久| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o | 五月天丁香电影| 黄色一级大片看看| 国产精品 欧美亚洲| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 丝袜人妻中文字幕| 日韩免费高清中文字幕av| 99国产精品免费福利视频| 高清av免费在线| 18禁观看日本| 视频在线观看一区二区三区| 婷婷色综合www| 十八禁网站网址无遮挡| 日本猛色少妇xxxxx猛交久久| 亚洲美女搞黄在线观看| 一区二区三区精品91| 国产老妇伦熟女老妇高清| 女人久久www免费人成看片| 青春草亚洲视频在线观看| 天天影视国产精品| 日韩制服骚丝袜av| 999精品在线视频| 日韩av在线免费看完整版不卡| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 99re6热这里在线精品视频| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 亚洲av在线观看美女高潮| 国产极品天堂在线| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 黑丝袜美女国产一区| 大片电影免费在线观看免费| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 国产 精品1| 亚洲av电影在线进入| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 久久天堂一区二区三区四区| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 秋霞在线观看毛片| 午夜福利网站1000一区二区三区| 亚洲成人手机| 人妻一区二区av| 久久久久精品国产欧美久久久 | 国产av精品麻豆| 青春草亚洲视频在线观看| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 麻豆av在线久日| a 毛片基地| 电影成人av| 欧美精品亚洲一区二区| 男女之事视频高清在线观看 | 久久影院123| 波多野结衣av一区二区av| 视频区图区小说| 久久久久久久大尺度免费视频| av在线观看视频网站免费| 国产成人a∨麻豆精品| 久久精品人人爽人人爽视色| 久久人人爽av亚洲精品天堂| 亚洲av在线观看美女高潮| 亚洲av中文av极速乱| 一本久久精品| 欧美最新免费一区二区三区| 男男h啪啪无遮挡| 黄色一级大片看看| 国产免费视频播放在线视频| 美女中出高潮动态图| 各种免费的搞黄视频| 极品少妇高潮喷水抽搐| 亚洲天堂av无毛| 天堂俺去俺来也www色官网| 这个男人来自地球电影免费观看 | 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 男女无遮挡免费网站观看| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 麻豆乱淫一区二区| 高清黄色对白视频在线免费看| 亚洲欧美一区二区三区久久| 亚洲av日韩精品久久久久久密 | 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 国产男女超爽视频在线观看| 一级片'在线观看视频| tube8黄色片| 亚洲免费av在线视频| 亚洲三区欧美一区| 美女大奶头黄色视频| 欧美日韩精品网址| 男的添女的下面高潮视频| 不卡av一区二区三区| 美女高潮到喷水免费观看| 满18在线观看网站| 午夜激情av网站| 亚洲精品aⅴ在线观看| 国产在视频线精品| 免费观看av网站的网址| 我要看黄色一级片免费的| 国产av精品麻豆| 人妻人人澡人人爽人人| 国产av精品麻豆| 丝袜美足系列| 女性生殖器流出的白浆| 啦啦啦视频在线资源免费观看| 久热这里只有精品99| 国产精品免费大片| 91成人精品电影| 狂野欧美激情性xxxx| 丝瓜视频免费看黄片| 又大又爽又粗| 久久久久网色| 肉色欧美久久久久久久蜜桃| 一级毛片我不卡| 男女无遮挡免费网站观看| 91成人精品电影| 日本av免费视频播放| av女优亚洲男人天堂| 午夜福利在线免费观看网站| 午夜久久久在线观看| 男女午夜视频在线观看| 日韩av不卡免费在线播放| 曰老女人黄片| 老汉色av国产亚洲站长工具| 久久久久精品国产欧美久久久 | av.在线天堂| 欧美乱码精品一区二区三区| 国产男女超爽视频在线观看| 国产免费视频播放在线视频| 久久鲁丝午夜福利片| 欧美国产精品一级二级三级| 精品人妻在线不人妻| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 日韩制服丝袜自拍偷拍| 亚洲熟女精品中文字幕| 飞空精品影院首页| 免费人妻精品一区二区三区视频| 老司机亚洲免费影院| 男女之事视频高清在线观看 | 午夜av观看不卡| 免费黄网站久久成人精品| 亚洲免费av在线视频| 欧美av亚洲av综合av国产av | 欧美精品高潮呻吟av久久| 这个男人来自地球电影免费观看 | 满18在线观看网站| 久久97久久精品| 午夜福利在线免费观看网站| 欧美乱码精品一区二区三区| 欧美日韩亚洲综合一区二区三区_| 亚洲精品国产av成人精品| 叶爱在线成人免费视频播放| 99九九在线精品视频| 免费高清在线观看日韩| 男男h啪啪无遮挡| videosex国产| av卡一久久| 国产精品一区二区在线观看99| 亚洲 欧美一区二区三区| 日韩,欧美,国产一区二区三区| 久久99热这里只频精品6学生| 国产在线视频一区二区| av国产精品久久久久影院| 久久av网站| 久久久久久久久免费视频了| 国产伦理片在线播放av一区| 久久综合国产亚洲精品| 99国产精品免费福利视频| 黄色毛片三级朝国网站| 国产免费现黄频在线看| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 丝袜美腿诱惑在线| 亚洲四区av| 一级片免费观看大全| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 日韩av在线免费看完整版不卡| 韩国高清视频一区二区三区| 99香蕉大伊视频| 乱人伦中国视频| 亚洲免费av在线视频| 久久婷婷青草| 黑人欧美特级aaaaaa片| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 日韩成人av中文字幕在线观看| 久久久久久久久久久免费av| 免费黄色在线免费观看| e午夜精品久久久久久久| a级片在线免费高清观看视频| 精品少妇内射三级| 1024视频免费在线观看| 男女午夜视频在线观看| 久久综合国产亚洲精品| 在线看a的网站| 啦啦啦啦在线视频资源| 可以免费在线观看a视频的电影网站 | 精品久久久久久电影网| 18禁国产床啪视频网站| 老司机深夜福利视频在线观看 | 一级,二级,三级黄色视频| 亚洲图色成人| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 大香蕉久久网| 亚洲国产精品成人久久小说| 又大又黄又爽视频免费| av视频免费观看在线观看| 卡戴珊不雅视频在线播放| 午夜日本视频在线| 涩涩av久久男人的天堂| 综合色丁香网| 男女免费视频国产| 中文字幕亚洲精品专区| 国产欧美日韩综合在线一区二区| 国产午夜精品一二区理论片| 亚洲精品国产av成人精品| 日本色播在线视频| 久久久精品免费免费高清| 日韩欧美精品免费久久| 亚洲熟女精品中文字幕| 日韩一区二区视频免费看| av国产久精品久网站免费入址| 只有这里有精品99| 精品国产一区二区三区四区第35| 男男h啪啪无遮挡| 欧美日韩成人在线一区二区| 免费少妇av软件| 国产成人a∨麻豆精品| 欧美日韩成人在线一区二区| 在线观看一区二区三区激情| 国产99久久九九免费精品| 亚洲国产欧美一区二区综合| 国产野战对白在线观看| 亚洲精品久久午夜乱码| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o | 国产成人精品久久久久久| 国产欧美日韩一区二区三区在线| 国产亚洲最大av| 亚洲欧美精品自产自拍| 自线自在国产av| 久久久久久久久免费视频了| 天天操日日干夜夜撸| av线在线观看网站| 人人妻人人添人人爽欧美一区卜| 母亲3免费完整高清在线观看| 亚洲av在线观看美女高潮| 人人澡人人妻人| 老鸭窝网址在线观看| 亚洲国产精品国产精品| 观看美女的网站| 日韩一本色道免费dvd| 少妇精品久久久久久久| 久久97久久精品| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 丝袜喷水一区| 午夜福利视频精品|