資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展：作用機制、現實困境與路徑選擇

朱啟瑩，徐開娟，黃海燕

（1.山東大學體育學院，山東濟南250061；2.上海體育學院上海運動與健康產業(yè)協同創(chuàng)新中心，上海200438）

進入“十四五”時期，中國體育產業(yè)高質量發(fā)展是推動體育產業(yè)成為國民經濟支柱性產業(yè)的重要路徑。在加快構建以國內大循環(huán)為主體、國內國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局背景下，堅持深化體育產業(yè)供給側結構性改革和創(chuàng)造有效體育需求相結合，構成推動體育產業(yè)高質量發(fā)展的基本主線［1］。體育資本市場發(fā)展是體育產業(yè)供給側結構性改革的重要內容，是推進體育資源要素市場化配置、促進體育產業(yè)發(fā)展質量和效益提升的重要力量［2］。黨的十九屆五中全會提出，全面實行股票發(fā)行注冊制，提高直接融資比重。發(fā)展資本市場、提高直接融資比重成為新發(fā)展階段服務創(chuàng)新驅動發(fā)展戰(zhàn)略、完善要素市場化配置、深化金融供給側結構性改革等的迫切需要［3］。體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展具有愈加鮮明的改革發(fā)展意義和實踐創(chuàng)新內涵。

近年來，隨著中國體育產業(yè)發(fā)展與資本市場作用之間的互動不斷加深，資本市場支持體育產業(yè)成長和高質量發(fā)展效應越發(fā)凸顯。關于資本市場與體育產業(yè)有機結合、資本市場促進體育產業(yè)發(fā)展等的相關理論和實證研究圍繞基礎理論適用、根本效應發(fā)揮、部分市場有效性等維度展開［4-7］，但關于資本市場支持體育產業(yè)發(fā)展的基本邏輯及對現實的整體審視仍然缺乏，尤其對新發(fā)展階段體育資本市場重要功能及問題的關注明顯不足。為此，筆者以體育資本市場功能效應為邏輯起點，探索體育資本市場發(fā)展存在的結構性矛盾與功能性制約等現實問題，分析資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的優(yōu)化路徑，以提升對體育資本市場發(fā)展及其有效促進體育產業(yè)高質量發(fā)展的認知，為市場實踐、公共決策、理論創(chuàng)新等提供借鑒和參考。

本文在經驗數據采集上，充分利用市場公開信息，并以境內主營體育類業(yè)務企業(yè)為調查對象，開展針對體育企業(yè)自身發(fā)展及相應資本市場需求狀況的問卷調查。同時，面向有關體育企業(yè)、金融機構等開展半結構式訪談，獲取體育資本市場相關投融資行為特征、作用效果等信息。其中，調查問卷主要采集企業(yè)基本信息、經營績效、投融資表現等數據，包括金融支持和融資行為量表等，涉及體育企業(yè)基本信息、發(fā)展狀況和資本市場需求等主要內容。在調查實施階段，筆者于2019—2020年初通過實地考察、網絡發(fā)放等方式獲取有效問卷信息，調查樣本在區(qū)域分布、行業(yè)類別、發(fā)展階段等方面具有一定代表性，問卷的信效度狀況良好。

1 資本市場發(fā)展與體育資本市場現狀

資本市場發(fā)展是中國產權制度改革與要素市場建設的突出成果。在經濟結構調整和金融供給側結構性改革背景下，加快推進資本市場改革和發(fā)展是構建新發(fā)展格局、適應新發(fā)展階段要求、推動高質量發(fā)展的迫切需要。隨著體育產業(yè)成長和資本市場演進，中國體育資本市場形成并不斷發(fā)展。

1.1 中國資本市場發(fā)展

資本市場是市場經濟發(fā)展的必然產物，是產品市場競爭的自然延伸和要素市場發(fā)展的重要組成部分。從發(fā)展實踐看，包括銀行間債券市場、交易所債券市場的債務市場和以股票市場為核心的權益市場是資本市場的基本形態(tài)。作為資本要素市場化配置的基本途徑，資本市場與銀行信貸構成金融服務實體經濟的兩大協同資源配置方式。通過促進資本形成、優(yōu)化資源配置、完善風險管理、強化創(chuàng)新激勵等功能，資本市場為企業(yè)成長、產業(yè)發(fā)展、經濟增長提供價值提升、結構調整、動力轉換等的重要渠道。資本市場在構建現代金融體系、建設現代化經濟體系、推進國家治理體系和治理能力現代化以及推動經濟高質量發(fā)展中具有重要價值和獨特地位。

自改革開放以來，隨著產權制度改革和要素市場化配置的持續(xù)推進，中國資本市場起步發(fā)展并不斷壯大。1990年，上海證券交易所、深圳證券交易所相繼成立。歷經30余年的改革和發(fā)展，中國證券市場建設取得顯著成績，相關基本制度、市場機構、監(jiān)管體系、法治建設等不斷完善。截至2020年末，中國上市公司數量達4 154家，總市值79.72萬億元，債券市場存量余額116.72萬億元，股票市場和債券市場規(guī)模均位居世界第2位（本文涉及股票、債券等公開市場數據均來自于Wind資訊，包括A股、H股、新三板市場體育概念類企業(yè)有關情況等。體育私募股權投資相關信息從清科私募通數據庫獲得）。1990—2020年，股票市場累計募集資金15.29萬億元，其中首次公開募股（IPO）籌資金額3.68萬億元。目前，中國多層次資本市場體系建設不斷加強，由A股主板（含原中小企業(yè)板）、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板等構成的場內交易所市場主體地位越發(fā)凸顯，新三板、區(qū)域股權交易市場成為場外市場發(fā)展的重要內容，中國特色產權市場在促進國有資本與非公資本融合、搭建資本要素配置樞紐平臺、拓寬金融服務實體經濟渠道等方面發(fā)揮著重要作用［8］。作為直接融資的重要力量，私募股權市場自20世紀80年代初興以來，經歷由境外專業(yè)投資機構主導到本土風險投資逐步興起，再至成長為世界第二大私募股權市場，境內私募股權投資規(guī)模快速增長。截至2020年9月末，登記備案的股權和創(chuàng)投基金管理人約1.5萬家，累計投資逾10萬億元［3］?？傮w而言，在過去一段時期，中國宏觀杠桿率較快上升、金融資產風險向銀行部門集中等金融資產結構特征明顯［9］。隨著新階段經濟發(fā)展的產業(yè)服務業(yè)化和制造業(yè)升級等趨勢不斷顯現，適應經濟結構調整及發(fā)展需要的金融供給側結構性改革重要性越發(fā)突出［10］。發(fā)展直接融資尤其是股權融資，實現資本市場高質量發(fā)展，成為穩(wěn)定宏觀杠桿率、提高金融資源配置效率、增強金融服務實體經濟能力等的重要方向。

1.2 中國體育資本市場現狀

作為現代體育市場體系的重要構成，以及體育產業(yè)與資本創(chuàng)新結合的產物，中國體育資本市場既具有一定的新興體育市場屬性，又呈現創(chuàng)新體育產業(yè)發(fā)展制度供給的獨特價值［11］。在市場實踐方面，隨著資本市場開放程度不斷加深，境內外上市體育企業(yè)數量穩(wěn)步增長。截至2020年末，中國香港H股上市主營體育類業(yè)務企業(yè)16家，其中體育用品制造業(yè)企業(yè)12家。從境內市場情況看，一段時期以來，圍繞資本市場層次構建、產品創(chuàng)新、機構發(fā)展以及制度創(chuàng)新等，中國體育產業(yè)發(fā)展的資本市場支持基礎越發(fā)堅實，體育資本市場取得長足發(fā)展。

①多層次體育資本市場建設日益穩(wěn)固。隨著科創(chuàng)板設立、注冊制推行、新三板深化改革以及區(qū)域性股權市場發(fā)展等，體育資本市場匹配體育產業(yè)高質量發(fā)展的質量變革、效率變革、動力變革能力不斷增強。截至2020年末，中國A股主板（含原中小企業(yè)板）、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板市場上，均有主營體育類業(yè)務企業(yè)分布，數量分別為6家、2家和1家。②服務區(qū)域體育產業(yè)協同效應初步顯現。在體育資本市場支持區(qū)域體育產業(yè)發(fā)展上，中心城市對都市圈、城市群的輻射帶動具有一定體現。作為長三角區(qū)域一體化的龍頭城市，上海在發(fā)揮產業(yè)引導基金作用、擴大社會資本參與、引領區(qū)域體育產業(yè)協同發(fā)展上積極嘗試。2019年，國有體育資本運營平臺上海久事投資管理有限公司聯合上海金浦城市發(fā)展股權投資基金管理有限公司和上市公司強生控股，發(fā)起設立上海久事產業(yè)投資基金，以面向市場籌資的子基金方式，開展有關體育產業(yè)股權投資等。③體育資本市場發(fā)展環(huán)境持續(xù)優(yōu)化。體育資本市場發(fā)展相關產業(yè)政策、競爭政策等的穩(wěn)定持續(xù)［12］，為體育企業(yè)創(chuàng)新潛力激發(fā)、投資活力釋放等創(chuàng)造良好市場預期與有利發(fā)展環(huán)境。2019年，《國務院辦公廳關于促進全民健身和體育消費推動體育產業(yè)高質量發(fā)展的意見》（國辦發(fā)〔2019〕43號）出臺，標志著中國體育資本市場迎來高質量發(fā)展新階段。④體育資本市場體系不斷完善。在公開市場之外，以體育創(chuàng)業(yè)風險投資為代表的體育產業(yè)領域私募股權投資較快增長，體育創(chuàng)業(yè)投資機構數量不斷增加、投資專業(yè)化水平日益提升；體育產業(yè)領域多元投融資手段得到發(fā)展，傳統(tǒng)銀行業(yè)的體育產業(yè)直接融資參與渠道具有拓展空間。⑤微觀工具作用深度逐步拓展。一方面，私募股權投資、企業(yè)風險投資等的發(fā)展為體育產業(yè)領域風險定價及分擔、體育創(chuàng)新資本形成等提供重要機制保障；另一方面，隨著體育產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展需求的持續(xù)增長，體育資本市場領域金融衍生品發(fā)展、長期機構投資者參與等的重要性日益提升。新型產融結合等長期信用機構的發(fā)展（如體育產業(yè)領域企業(yè)風險投資等）對體育資本市場創(chuàng)新支持能力提升產生積極推動。

2 體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的作用機制

根據金融發(fā)展理論及衍生金融結構理論，資本市場在促進體育產業(yè)發(fā)展中發(fā)揮豐富信用創(chuàng)造、優(yōu)化資源配置等關鍵作用。在推動體育產業(yè)質量變革、效率變革、動力變革的高質量發(fā)展中，資本市場配置體育產業(yè)領域資源等的有效性愈加顯著。體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展具有依靠資本市場功能實現的內在邏輯性。

2.1 體育產業(yè)高質量發(fā)展的要求

《中華人民共和國國民經濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要》提出，到2035年建成體育強國。體育產業(yè)高質量發(fā)展是“十四五”時期體育產業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略導向，是體育強國建設的重要內容。

從新階段高質量發(fā)展目標看，人民日益增長的美好體育需要對體育產業(yè)發(fā)展的質量和效益提升提出新的、更高的要求。國家統(tǒng)計局、國家體育總局［13］發(fā)布的數據顯示，2019年中國體育產業(yè)總規(guī)模達29 483億元，增加值為11 248億元，占國內生產總值的比重達1.1%；從增長態(tài)勢看，“十三五”時期中國體育產業(yè)總規(guī)模超過3萬億元的目標基本實現。在新發(fā)展階段，中國體育產業(yè)發(fā)展亟待實現由物質要素驅動向創(chuàng)新供給驅動的轉變。以體育產業(yè)供給側結構性改革為主線，全面提升體育產業(yè)供給體系的適應力和創(chuàng)新性，促進體育產業(yè)供給體系不斷優(yōu)化，支持體育需求體系不斷升級，以及實現金融支持體系不斷適配等，體現了中國體育產業(yè)高質量發(fā)展的內涵及要求。作為現代化體育經濟體系的重要組成部分，以創(chuàng)新引領、要素協同、鏈條完整、競爭力強等為導向的現代體育產業(yè)體系將成為體育產業(yè)高質量發(fā)展的重要支撐［1］。

從產業(yè)發(fā)展的供給側支持看，新階段體育產業(yè)發(fā)展的土地、勞動力、資本、技術等要素供給與有效協同能夠發(fā)揮推動產業(yè)發(fā)展質量變革、效率變革、動力變革的重要作用，并對市場微觀主體產生積極影響，有力促進體育產業(yè)領域創(chuàng)造力的激發(fā)與體育市場活力的增強。在較長一段時期，中國體育要素市場發(fā)展明顯滯后，體育領域勞動力、資本等市場化配置缺乏，體育要素資源配置效率不高，對體育產業(yè)發(fā)展質量和效益形成顯著制約；作為民生保障和社會領域投資的重要組成，體育領域投資的社會公益屬性凸顯，體育資本要素支持的市場化、社會化特征有待增強；尤其是隨著數字經濟發(fā)展，無形資產價值及比重提升，相比銀行支持體系，資本市場呈現更多市場化估值優(yōu)勢。在體育產業(yè)領域，基于風險資產定價的體育資本市場發(fā)展的重要性越發(fā)凸顯。

2.2 體育資本市場的功能效應

2.2.1 體育資本市場的基本功能屬性

從資本市場的資本形成、價格發(fā)現、便利交易、風險管理等基本功能出發(fā)，體育資本市場在體育產業(yè)與資本市場互動發(fā)展中具有體育投資轉化、體育資源配置、體育產權激勵等重要功能。

（1）體育投資轉化。促進資本形成是資本市場的基礎功能。在體育產業(yè)與資本市場有效結合中，體育資本市場為體育產業(yè)發(fā)展提供重要的投融資支持。體育資本市場通過推動實現社會儲蓄向體育領域投資轉化，形成新的體育投資需求，為體育產業(yè)發(fā)展提供關鍵動力支撐。

一方面，體育資本市場發(fā)揮一定的短期體育產業(yè)投融資效應。2014年，在《國務院關于加快發(fā)展體育產業(yè) 促進體育消費的若干意見》（國發(fā)〔2014〕46號）發(fā)布前后，中國A股體育概念板塊市值經歷明顯波動；事件窗口期的股票價格較市場指數發(fā)生強烈震蕩，股票異常收益率顯著上浮，對體育資本市場投融資形成正向沖擊［14］。之后一段時期，中國體育產業(yè)領域投融資數量較快增長，收購海外俱樂部、購買境外體育版權事件頻發(fā)，大量“互聯網+”等體育概念類投資涌現。據不完全統(tǒng)計，2015—2016年，境內企業(yè)在海外收購的足球隊數量達12支，投入資金超過150億元。另一方面，體育資本市場呈現適應中長期體育產業(yè)發(fā)展的規(guī)模擴張。2014—2019年，中國體育產業(yè)總產值從17 107億元增加到29 483億元，占GDP比重由0.8%擴大至1.1%；同時，A股市場上新增主營體育類業(yè)務上市公司4家。2019年末，體育A股概念類上市公司數量達21家，新三板市場上存量掛牌體育企業(yè)87家，私募市場合計完成體育股權投資644筆。

（2）體育資源配置。發(fā)揮資源配置效應是資本市場的根本屬性。作為體育產業(yè)發(fā)展的基本要素市場，體育資本市場在推進體育產業(yè)資源市場化配置中發(fā)揮重要作用。從體育發(fā)展的不同階段看，中國體育領域資源配置特征存在較大差異；在從單一體育事業(yè)領域向體育事業(yè)、體育產業(yè)協同發(fā)展的轉變中，相關資源配置方式經歷由絕對行政主導向政府與市場協調作用的調整。隨著體育領域市場化、社會化改革的持續(xù)推進，體育資源配置中市場機制作用不斷加深。體育資本市場影響體育資源配置的深度和廣度日益拓展，由核心交易所市場、關鍵新三板市場、廣泛一級市場以及基礎產權市場等構成的體育資本市場體系形成并不斷完善。從效果層次看，體育資本市場根本配置功能主要體現在信息有效性、要素配置效率、產業(yè)發(fā)展效應等方面［6］。

①根據有效市場理論，價格信息有效性是體育資本市場配置有效性的基本體現。其中，體育交易所市場有關定價效率即為體育上市公司股票價格對相關市場信息的有效反映。中國A股市場上包括體育概念類企業(yè)在內的體育上市公司股價波動，尤其股票價格高估，易引發(fā)相關領域資本投入增長和體育產業(yè)擴張，對體育產業(yè)規(guī)模增長和結構調整產生影響［15］。②基于價格信息有效性，不同市場的體育資本配置效率反映體育資本市場的根本要素市場化配置狀況。2014年以來，中國體育私募股權投資快速發(fā)展，體育用品制造、家庭健身器材裝備、健身服務、體育培訓、體育傳媒、體育互聯網和大數據等多個業(yè)務領域投融資活動表現突出。③從服務體育實體經濟角度看，體育資本市場促進體育產業(yè)發(fā)展效應的發(fā)揮是體育資本市場資源配置有效作用的本質要求。在金融與體育產業(yè)協同演化進程中，體育資本市場供給將與體育產業(yè)發(fā)展維持較高的耦合關聯，協同效應不斷躍升，融合發(fā)展態(tài)勢愈加顯著［16］。

（3）體育產權激勵。資本市場本質上是一種有效激勵機制。與傳統(tǒng)行政干預等形成一定的制度性激勵扭曲不同，體育資本市場作用發(fā)揮與體育產業(yè)高質量發(fā)展的有效激勵緊密相關。作為體育產業(yè)領域的創(chuàng)新制度安排，體育資本市場在產業(yè)微觀層面發(fā)揮促進體育企業(yè)內外部治理完善、形成體育資源配置有效激勵、推動體育產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展等重要作用［9］。

從根本制度變革影響看，資本市場建設與相關產權制度改革具有高度一致性。在推動國有企業(yè)改革、完善社會主義市場經濟體制等進程中，以股份制為基礎的資本市場產生并不斷發(fā)展。中國體育資本市場發(fā)展是體育領域產權制度變革的重要成果，為有關體育產業(yè)微觀主體成長創(chuàng)造有效外部激勵環(huán)境、提供創(chuàng)新內部激勵供給。1998年3月，由國家體育總局（原國家體委）體育基金管理中心等發(fā)起設立的國有體育企業(yè)——“中體產業(yè)”登記注冊并發(fā)行上市，成為中國A股市場上首家體育概念類上市公司。

從實際激勵效果角度看，以權益市場為主體的體育資本市場在體育產業(yè)創(chuàng)新激勵方面具有天然優(yōu)勢［17］。體育股權融資的分散決策模式與風險共擔利益共享機制有利于更好地激勵體育企業(yè)投資創(chuàng)新，并有效促進創(chuàng)新體育企業(yè)融資，顯著提升體育資本市場的創(chuàng)新資本形成能力。在深化投融資體制改革背景下，中國體育投融資領域政府直接行為力量不斷減弱，體育資本市場作用日益凸顯，體育產業(yè)發(fā)展的產權有效激勵持續(xù)改善。從有關政府與社會資本合作（PPP）實踐看，財政部政府和社會資本合作中心（PPP中心）項目管理庫數據顯示，體育領域在庫PPP項目數量逐年增加，民營企業(yè)參與比例穩(wěn)步提高，社會力量參與不斷加深。

2.2.2 體育資本市場的作用機制

在深化體育產業(yè)供給側結構性改革進程中，作為體育產業(yè)發(fā)展的重要供給側支持，體育資本市場通過適應新發(fā)展階段要求的供給優(yōu)化與作用機制，有效支持體育實體經濟的質量和效益提升。

（1）增強資本要素供給保障。發(fā)揮資本市場重要融資渠道作用是體育資本市場要素保障的集中體現。在推動體育產業(yè)高質量發(fā)展進程中，資本發(fā)揮關鍵要素支撐與產業(yè)協同引領等重要作用，其中，作為體育產業(yè)重要投融資渠道與要素配置市場，體育資本市場的獨特價值和地位尤為突出。從構建現代體育市場體系角度看，體育資本市場是體育要素市場的重要組成部分，具有豐富體育產業(yè)資本供給、促進體育資源市場化配置、支撐體育產業(yè)高質量發(fā)展等典型特性?，F階段，中國體育產業(yè)較快增長，GDP占比穩(wěn)步提升；產業(yè)結構服務業(yè)化趨勢漸顯，高質量發(fā)展需求增強，體育資本市場要素保障機制內涵日趨豐富。

①從不同行業(yè)類別情況看，體育制造業(yè)、體育服務業(yè)、體育建筑業(yè)的融資約束條件具有差異性，在體育資本市場獲得水平、渠道等方面呈現一定的結構性特征。在A股市場上，體育用品制造、體育場地設施建設等領域企業(yè)分布較為集中；涵蓋由種子輪至Pre-IPO、新三板定增等多階段權益類融資，在體育傳媒與信息服務、體育旅游、體育培訓、體育金融、體育零售等領域應用廣泛。②針對不同規(guī)模體育企業(yè)，體育資本市場相關供給偏好較為鮮明。在中國體育產業(yè)微觀主體構成中，中小微體育企業(yè)占據絕大部分。調查結果顯示，在權益資本來源方面，個人資金是大量中小微體育企業(yè)成長和發(fā)展的主要資本保障；創(chuàng)業(yè)投資、風險投資等外部權益資本對體育企業(yè)的融資支持有限。另外，并購重組、新三板掛牌等資本市場投融資行為在中小微體育企業(yè)中發(fā)生的比例較低。③在體育企業(yè)成長不同階段，體育資本市場相關作用空間和范圍呈現變化。從調查結果看，成立時間3年以下的體育企業(yè)對有關多渠道權益資本支持存在普遍需求，且實際發(fā)生了一定比例的股權融資；經營年限在3~10年的企業(yè)占比較高，相應上市融資需求較快上升，實際資本市場投融資行為增多；一定數量存續(xù)10年以上的體育企業(yè)的相關權益資本渠道融資需求下降，有關信貸等債務渠道的資本獲得比例提高，整體融資實現方式更加多元。

（2）發(fā)揮價格機制有效作用。市場價格機制有效性是體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展效應發(fā)揮的基本保障。一方面，有關體育風險資本資產的市場化定價水平實際反映體育資本市場的基本機制作用情況。根據資本資產定價模型，在一般均衡條件下的體育資本市場風險價格由市場無風險利率及相應資產的風險溢價水平共同決定。體育權益市場在體育資本資產風險溢價決定合理化、體育風險資產價格形成市場化中彰顯獨特優(yōu)勢。除有關公開交易所市場外，作為體育資本資源配置的重要渠道，體育私募股權投資發(fā)揮實現充分風險定價和風險分擔、促進體育創(chuàng)新資本形成的關鍵作用［18］；體育產權市場通過相應交易規(guī)則引入、資產估值定價實現等手段，有效推動體育資源要素價格的市場化改革［19］。

另一方面，在推動構建現代體育市場體系進程中，價格信號作為引導體育市場資源配置根本機制的重要性越發(fā)突出。有效價格信息通過信號機制實現由體育資本市場交易向體育產業(yè)資本要素配置、體育實體經濟發(fā)展領域的有序傳遞，引導體育資本市場資源合理流動，促進體育產業(yè)資源配置效率提升。體育資本市場作為支持體育產業(yè)政策有效傳導、引領體育要素市場化配置等關鍵渠道的地位凸顯［6］。其中，以體育A股市場為代表，作為價格信息效率較高的體育資本市場，體育交易所市場在推動體育資源要素市場化配置、激發(fā)體育產業(yè)投融資活力、引領體育產業(yè)高質量發(fā)展上發(fā)揮重要主導作用。體育上市公司有關投融資參與、市場化并購重組等，對于強化體育資本市場配置功能、做優(yōu)做強體育產業(yè)微觀主體、促進體育產業(yè)轉型發(fā)展等具有顯著影響。在加快推進資本市場改革背景下，中國體育A股市場上企業(yè)數量、行業(yè)類別及相關資本運作等日益拓展，體育交易所市場主體地位不斷提升。

（3）促進產業(yè)微觀主體創(chuàng)新。以權益市場為主體的體育資本市場在促進微觀體育企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展、市場價值提升等方面具有特殊適應性。從體育產業(yè)發(fā)展的根本微觀價值提升看，改善公司治理、實現創(chuàng)新激勵等是體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的基本底層邏輯。一方面，處于資本市場條件下的微觀體育企業(yè)具有匹配體育創(chuàng)新資本支持的潛力空間。從體育產業(yè)成長有關資本支持情況看，相比傳統(tǒng)社會事業(yè)發(fā)展時期的公共財政保障，以及銀行信貸、保險信托等現代金融體系在體育領域內的拓展，中國體育產業(yè)微觀主體的資本市場實踐日漸成為體育產業(yè)與資本創(chuàng)新結合的重要形態(tài)。另一方面，在實際市場發(fā)展中，體育資本市場對體育產業(yè)微觀主體的創(chuàng)新支持呈現多個面向。

①在體育企業(yè)自身特征層面，體育私募股權投資等權益資本行為高度匹配體育企業(yè)發(fā)展的有效公司治理與創(chuàng)新激勵邏輯［20-21］。在現代體育企業(yè)的所有權和控制權分離及相關“委托-代理”關系形成中，以專業(yè)體育產業(yè)投資基金等為代表的體育權益資本形態(tài)，由于具備相應資金、技術、信息等優(yōu)勢，能夠發(fā)揮優(yōu)化微觀企業(yè)治理、強化管理者激勵等作用，進而促進體育企業(yè)經營績效的改善和市場價值的提升。②從實際市場發(fā)展形態(tài)看，相比債務融資方式，體育股權融資在資本支付結構、信息反饋機制等方面的差異表現對體育企業(yè)最終價值實現與有效創(chuàng)新激勵具有顯著影響［22］。作為適應體育企業(yè)創(chuàng)新成長和轉型發(fā)展的融資制度安排，體育產業(yè)股權投資是資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的關鍵微觀表現，體育權益市場發(fā)展是現代體育產業(yè)體系與現代體育市場體系有機協同的實質作用結果［23］。③在開放經濟條件下的體育資本市場發(fā)展能夠通過境外機構投資者的有效監(jiān)督、積極治理和知識正向溢出等渠道作用，產生一定產業(yè)創(chuàng)新支持效應，有效提升相關微觀體育企業(yè)的創(chuàng)新投入與產出［17］。在加快構建以國內大循環(huán)為主體、國內國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局背景下，體育資本市場雙向開放將成為中國體育產業(yè)整體創(chuàng)新力提升與競爭力增強的重要支撐。

3 體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的現實困境

體育資本市場發(fā)展本身是體育資本市場結構與體育產業(yè)結構相互適配的動態(tài)優(yōu)化過程，其供給側與需求端的有效匹配是體育資本市場功能實現的基本途徑［24-25］?，F階段，體育資本市場發(fā)展存在一定結構性矛盾，對促進體育產業(yè)高質量發(fā)展相關功能的實現形成制約。

3.1 體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展存在結構性矛盾

3.1.1 體育資本市場有效供給不足

中國體育資本市場供給未形成對體育產業(yè)高質量發(fā)展的有力支撐，體育資本市場總量供給與體育企業(yè)實際需求之間存在差距。調查結果顯示，中國存續(xù)期內體育企業(yè)普遍面臨一定的資金缺口問題。在融資匹配方面，近1年體育企業(yè)的融資需求滿足程度相對較低；在融資可得性方面，近3年體育企業(yè)的融資難度總體偏高。

從基礎制度建設角度看，一方面，中國多層次體育資本市場結構與多元化體育資本市場需求形成一定呼應。針對不同行業(yè)類別、規(guī)模水平以及發(fā)展階段的體育企業(yè)，由體育A股市場、體育新三板市場、體育私募股權市場、體育產權市場等構成的體育資本市場支持體系初步形成。另一方面，體育資本市場整體發(fā)展的有限性對公開體育資本市場有關體育企業(yè)融資、風險共享、公司治理等微觀渠道的有效作用產生影響。以A股各板塊市場準入、投資者特征、監(jiān)管政策等為代表的公開體育資本市場有關制度對體育資本市場供給水平形成制約。對比境外體育資本市場上有關行業(yè)集聚和龍頭帶動，如安踏、李寧等優(yōu)質體育企業(yè)成為H股市場的重要標的，中國體育A股市場在體育上市公司數量規(guī)模、行業(yè)類別等方面的覆蓋面和包容性有待提升。

在金融供給側結構性改革視角下，中國體育資本市場供給質量未能有效滿足新階段體育產業(yè)發(fā)展要求。體育上市公司是體育資本市場的基石。目前，中國體育上市公司支撐體育資本市場可持續(xù)發(fā)展、引領體育產業(yè)高質量發(fā)展的作用不強，主營體育類業(yè)務及體育概念類上市公司的經營和治理規(guī)范、發(fā)展質量等有待提升。在基礎體育資本市場支持中，新三板掛牌體育企業(yè)的經營績效改善、融資能力建設等未能充分匹配體育新三板市場的功能定位［5］。整體上體育資本市場服務有效供給呈現較大拓展空間，支持成長型中小微體育企業(yè)、發(fā)揮市場價格機制作用、促進體育產業(yè)政策有效傳導等的效應有待增強。

從相關體制機制創(chuàng)新角度看，面對新階段體育產業(yè)高質量發(fā)展的創(chuàng)新資本需要，體育資本市場的整體創(chuàng)新支持環(huán)境營造不夠充分。發(fā)揮市場在體育資本資源配置中的決定性作用以及更好發(fā)揮政府作用是中國體育資本市場持續(xù)健康發(fā)展、創(chuàng)新支持能力增強的根本體制機制保障。在體育私募股權投資領域，作為體育創(chuàng)新資本支持的重要形態(tài)，各類體育產業(yè)引導基金發(fā)展一方面呈現政府引導基金在市場化參與、有效激勵約束等方面的局限，另一方面在實際體育產業(yè)項目投融資開展與發(fā)揮體育產業(yè)引導、吸引社會資本參與等作用中，其自身功能定位未得到充分彰顯。在有關制度變革和企業(yè)創(chuàng)新方面，整體資本金融服務體育實體經濟的體制機制建設未實現明顯突破，國有體育產權有效激勵不足，市場活力有待激發(fā)。在體育領域政社分開、政企分開等改革進程中，國有體育資源、資產、資本等的優(yōu)化配置和有效整合，對于推動體育產權市場資源配置功能拓展，發(fā)揮體育產業(yè)發(fā)展有關重點領域、關鍵環(huán)節(jié)的引領和示范效應具有重要意義。

3.1.2 體育資本市場體系存在結構偏差

中國體育企業(yè)對資本市場的一般需求表現與整體金融市場體系特征以及體育權益資本市場結構之間存在一定程度的偏差。從有關金融支持角度看，中國以銀行間接融資為主導的金融供給結構與體育產業(yè)高質量發(fā)展需求不相適應。與市場機制作用更為突出的資本市場導向型發(fā)展相比，中國金融市場整體在適應經濟結構調整、支持創(chuàng)新型經濟發(fā)展等方面存在天然束縛。根據關于體育企業(yè)的資本市場需求狀況調查，近3年各類體育企業(yè)選擇外部股權融資的比例整體高于信貸市場渠道。隨著企業(yè)存續(xù)周期的延長，體育企業(yè)一級市場的股權融資需求強度下降。

在體育權益市場領域，一方面，以傳統(tǒng)金融機構設立有關私募股權基金等為代表，多數財務性投資機構對體育產業(yè)整體長周期、高不確定性發(fā)展的適應性不強，實際支持體育企業(yè)成長的有效性有待提升。另一方面，大量處于早期、成長期的創(chuàng)新型成長型小微體育企業(yè)獲取相應股權融資的能力較為有限。本文調查數據顯示，在存續(xù)期內參與體育資本市場投融資企業(yè)占比較低，包括天使投資、風險投資等在內的多類私募股權投資的體育企業(yè)數量偏少（圖1）。2005年創(chuàng)立的健身培訓行業(yè)代表性企業(yè)“巔峰減重”，截至2020年末，共經歷2輪股權融資；2019年6月，首輪光大體育文化投資基金的投資通過并購渠道退出，投資周期約為4年。

在市場體系構成層面，中國現行體育資本市場內容體系、機構分布等與體育產業(yè)微觀主體的實際融資需求層次匹配不充分。根據第4次全國經濟普查成果，2018年末，中國體育產業(yè)法人單位23.8萬個，其中進入包括A股、新三板在內的公開市場的企業(yè)數量不足百家。此外，新三板掛牌體育企業(yè)的VC/PE支持比例約為20%，低于市場整體水平［5］。在金融機構作用方面，基于以銀行為主導的金融體系現狀，傳統(tǒng)商業(yè)銀行服務體育產業(yè)直接融資、支持體育企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展等的功能效應有待拓展，作為市場重要金融中介的作用有待深化?；隗w育產業(yè)領域有關產融結合實踐，與保險、信托、資產管理等金融行業(yè)機構相比，以商業(yè)銀行為代表的銀行業(yè)金融機構參與政府出資體育產業(yè)投資基金等有關市場化融資支持表現并不突出［7］。

3.1.3 體育資本市場風險偏好錯位

在微觀市場行為層面，中國體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的實際風險匹配度不高。從產業(yè)微觀主體特性看，體育企業(yè)發(fā)展的高成長性與長周期性突出；在融資表現上呈現較明顯的外部融資依賴，對成長性、戰(zhàn)略性等長期體育資本的偏好顯著。本文調查結果顯示，除上市公司外，近2年實現營業(yè)收入增長的體育企業(yè)比例較高，尤其小微體育企業(yè)的主營業(yè)務收入增長明顯，年均增幅超過30%的體育企業(yè)占有一定比重。在進入公開市場年限方面，主營體育類業(yè)務上市公司自成立至公開上市，平均為13年；新三板體育企業(yè)從成立到實現公開掛牌交易，平均為10年。

從市場的微觀風險匹配看，在有關機構行為層面，一方面，隨著體育私募股權投資等市場發(fā)展，在傳統(tǒng)獨立風險投資機構外，部分行業(yè)龍頭企業(yè)、上市公司、國有企業(yè)等成為體育資本市場的重要參與者，體育產業(yè)領域企業(yè)風險投資涌現（表1）。另一方面，廣泛體育權益資本的投資者來源較為分散，尤其長期機構投資者占比有限，相關體育產業(yè)股權投資的短期目標傾向明顯。體育A股市場的長期投資、價值投資發(fā)展不充分，各類養(yǎng)老金、保險資金等長期資金配置體育資本市場水平有待提升。體育私募股權市場上產業(yè)并購、戰(zhàn)略投資等具有廣闊空間，政府引導基金支持體育產業(yè)主體成長創(chuàng)新、推動體育產業(yè)轉型發(fā)展等潛力突出。

表1 體育資本市場部分機構投資者類型Table 1 Types of some institutional investors in sports capital market

在投資階段分布上，從企業(yè)自身生命周期看，已進入擴張期、成熟期等發(fā)展中后期的體育企業(yè)在實際股權投資發(fā)生輪次上仍有相當比例處于早期融資階段。目前，中國體育私募股權市場上初創(chuàng)型企業(yè)數量眾多，這與整體私募股權市場結構形成一定反差。相比其他行業(yè)領域，體育企業(yè)獲得私募股權投資能力明顯不足，體育權益資本市場深度仍有待拓展。

3.2 體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展面臨功能性制約

3.2.1 市場體系運行不靈活限制融資渠道獲得

在新發(fā)展階段，中國經濟發(fā)展的產業(yè)服務業(yè)化與制造業(yè)升級趨勢日益凸顯。體育產業(yè)本身以現代服務業(yè)為主體，體育制造業(yè)迎來轉型升級的內在發(fā)展規(guī)律及特性越發(fā)鮮明。從整體金融體系運行及發(fā)展階段看，目前中國以銀行間接融資為主導、政府干預較為明顯的金融抑制發(fā)展仍然突出［26］。在一定意義上，相對整體金融體系及資本市場，中國體育資本市場作用和發(fā)展呈現階段性與一般性。

從金融自由化和市場化趨勢看，中國體育資本市場作用面臨一定的制度性障礙與路徑依賴。一方面，以資本市場發(fā)展為標志的市場機制作用未得到充分彰顯，現行金融體系結構不能有效滿足新階段實體經濟發(fā)展需求。從金融資產結構現狀看，中國以銀行為主導的金融體系特征越發(fā)顯著，銀行貸款占比不斷上升，直接融資比重不升反降，資本市場股權融資亟待發(fā)展［9］。另一方面，資本市場基礎設施及相關服務體系建設不健全，自身功能效應發(fā)揮不足。關鍵股票發(fā)行注冊制有待全面實行，與市場定價效率相關的發(fā)行、上市、交易、監(jiān)管等基礎制度建設較不充分，基于不同類型、發(fā)展階段市場主體融資需求的差異化、多層次市場制度安排有待持續(xù)強化，體現高質量發(fā)展要求的整體上市公司質量有待提高。

從新階段體育產業(yè)高質量發(fā)展要求看，中國現行金融服務體系以及整體體育資本市場環(huán)境未形成對體育產業(yè)微觀主體有關多元資本需求的充分有效回應。目前以權益市場為主的體育資本市場體系與傳統(tǒng)體育產業(yè)信貸支持體系銜接不足，體育企業(yè)在有效融資渠道獲得的持續(xù)拓展上面臨瓶頸。截至2020年末，中國A股市場上廣義體育概念類企業(yè)有22家，其中主營體育類業(yè)務企業(yè)9家，僅涉及賽事運營、體育用品制造、體育場地設施建設等少數業(yè)態(tài)；新三板市場上體育類企業(yè)不足90家，受市場建設和行業(yè)發(fā)展影響，2018年以來體育新三板市場掛牌企業(yè)數量呈現下行波動，見圖2。另外，體育私募股權市場在經歷一段時期的較快擴張后，相關投資階段、涉及行業(yè)以及規(guī)模數量上的表現趨于緩和。

圖2 體育私募股權市場發(fā)展狀況Figure 2 The development of sports private equity market

3.2.2 價格機制作用不充分影響資源配置效率

立足市場核心價格機制作用，中國體育資本市場在風險定價、價格發(fā)現、風險管理等方面均面臨一定的結構性不足，直接影響體育資本要素配置效率的提升，并對其他要素及產品等資源配置有效性產生制約。圍繞價格機制有效性與根本資源配置效率實現，體育資本市場有關市場化發(fā)展、基礎設施建設、價格信息傳導等呈現顯著的提升空間。

從政府與市場關鍵關系層面看，一方面，市場機制在體育資本市場領域作用不夠充分，一級市場融資功能不健全，二級市場價格發(fā)現能力不足。從整體市場風險定價水平看，除少數交易所市場價格信息作用外，廣泛體育權益資本市場的風險識別與衡量效果較為有限，作為關鍵市場的體育新三板市場有效性亟待釋放。此外，圍繞市場價格發(fā)現，體育資本市場衍生品應用及開發(fā)仍需推進。基于體育領域PPP等實踐，體育產業(yè)資產證券化發(fā)展有待進一步突破。另一方面，傳統(tǒng)事業(yè)管理慣性、產權市場分割、國有資本壟斷、融資軟預算約束等干預對體育產業(yè)領域資本要素定價與配置造成扭曲［27-28］。在一般金融抑制作用外，體育投融資領域市場開放對體育資本要素市場化配置形成顯著影響。從體育產權市場發(fā)展看，中國傳統(tǒng)體育系統(tǒng)資源配置具有鮮明的政府導向屬性，有關行政干預、行業(yè)壟斷、部門和地區(qū)分割等現象突出。包括政府投資建設的場館資源、各級政府主辦的賽事資源及相應項目運動員資源等在內的各類優(yōu)質體育資源較為集中，國有企業(yè)擁有的商業(yè)賽事、職業(yè)體育俱樂部等數量眾多，體育系統(tǒng)無形資產市場化交易水平不高。

在重點市場基礎設施建設領域，從有關公開市場特征看，市場流動性、信息披露制度等是影響微觀體育企業(yè)市場價值、投融資表現以及創(chuàng)新發(fā)展等的重要因素［17］。在進一步提高體育上市公司質量、增強體育資本市場產業(yè)引領中，促進體育交易所市場流動性改善、提高上市公司信息披露透明度等具有重要意義。從整體體育資本市場發(fā)展看，不同層次市場的基礎制度建設水平及差異構成了體育資本多元有效供給格局的重要方面。目前，中國新三板市場建設處于結構調整、功能優(yōu)化的重要階段。針對市場流動性等關鍵短板制約，新三板市場股票發(fā)行、融資及交易制度優(yōu)化持續(xù)加強，尤其需要加快推進轉板上市制度建設、分層差異化投資者適當性安排以及公募基金等長期資金引入。

在市場機制作用的微觀基礎方面，體育資本市場有關權益資本定價向體育產業(yè)投融資、體育實體經濟發(fā)展的有效傳導，面臨價格信息有效性和資本配置有效性的雙重挑戰(zhàn)。從典型發(fā)展階段看，自2014年《國務院關于加快發(fā)展體育產業(yè)促進體育消費的若干意見》（國發(fā)〔2014〕46號）發(fā)布，中國體育資本市場價格經歷較大波動，在一段時期內體育產業(yè)投融資異?；钴S、體育資本市場估值“泡沫化”傾向顯現，體育產業(yè)領域投融資有效性問題日益凸顯。進入高質量發(fā)展新階段，面對要素市場化配置改革、產業(yè)政策效應釋放、社會力量廣泛參與等諸多內外部沖擊，體育資本市場有關實際價格信號作用對體育資本市場有效服務體育實體經濟發(fā)展的影響越發(fā)突出。

3.2.3 資本要素市場不健全抑制創(chuàng)新激勵

進入新發(fā)展階段，體育產業(yè)高質量發(fā)展對微觀體育企業(yè)的創(chuàng)新成長需求顯著增強，圍繞體育企業(yè)創(chuàng)新的激勵機制與路徑有效性，資本作為關鍵資源要素及相應資源配置手段的重要地位進一步凸顯。以資本要素有效配置為基礎，匹配相應的激勵制度［29］，構成新階段體育產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展以及質量和效率變革等的關鍵內在邏輯。體育資本市場是體育資本要素市場化配置的基本渠道，體育資本要素市場化配置為體育資本市場有效作用提供重要保障?，F階段，中國體育資本市場作用實踐尚不能充分匹配體育產業(yè)高質量發(fā)展的創(chuàng)新激勵需求。

（1）適應體育企業(yè)創(chuàng)新資本需要的市場機構體系有待完善，尤其覆蓋一、二級市場的廣泛體育權益資本的投資者構成等有待優(yōu)化。在多層次體育資本市場、體育私募股權市場、體育產權市場以及境內外體育并購市場等的較快發(fā)展過程中，市場參與機構有關資本投資機制作用不充分、中介服務體系建設不健全，對資本市場支持體育產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展形成制約。如專業(yè)體育產業(yè)投資機構發(fā)展不足、體育無形資產評估標準和評估制度缺乏、對金融分析師等體育資本市場信息關注不夠等，影響體育資本市場的廣度、深度拓展以及有效創(chuàng)新支持。從2014年以來設立的體育產業(yè)領域股權投資基金的發(fā)展看，傳統(tǒng)行業(yè)領域獨立私募股權投資機構、上市公司及有關金融機構等占多數，體育資本市場投融資專業(yè)性、有效性有待提升。另外，在推動資本市場長期投資、價值投資、理性投資背景下，體育資本市場領域相關長期資本匹配、戰(zhàn)略投資支持等的重要性尤為突出。體育資本市場的創(chuàng)新資本形成能力建設有待加強，體育產業(yè)股權基金、創(chuàng)投基金等在支持體育產業(yè)創(chuàng)新中的重要基礎性、戰(zhàn)略性地位越發(fā)凸顯。作為優(yōu)質體育產業(yè)資源與要素配置力量，國有體育資本在促進體育產權市場發(fā)展、推動體育資本市場提質增效中的關鍵作用有待持續(xù)挖掘。

（2）體育資本市場的重要基礎性激勵相容體制機制建設亟待突破，相關監(jiān)管部門及市場參與主體等的內生支持動力有待激發(fā)，體育資本市場的創(chuàng)新激勵潛能需進一步釋放。構建激勵相容的體育資本市場服務和監(jiān)管體系是體育資本市場建設的本質要求，是體育資本要素市場化配置和體育創(chuàng)新資本形成的有力保障［30］。持續(xù)推進體育產業(yè)投融資相關金融機構公司治理完善，提高體育資本市場投融資專業(yè)度和有效性，促進形成具有體育產業(yè)主體內生定價能力的體育資本市場有效機制，增強金融服務體育產業(yè)高質量發(fā)展能力，是建設適應體育產業(yè)創(chuàng)新成長和高質量發(fā)展的體育資本市場服務體系的重要內容。2017年，國務院辦公廳轉發(fā)國家發(fā)展改革委、商務部、人民銀行、外交部《關于進一步引導和規(guī)范境外投資方向指導意見的通知》（國辦發(fā)〔2017〕74號），對體育產業(yè)領域境外投資做出規(guī)范和引導。面對體育產業(yè)投融資領域資本過熱、激勵不當、投向偏差等重點風險隱患，以及兼并、收購、重組、融資、眾籌、上市等環(huán)節(jié)的新形勢、新情況、新問題，在強化金融風險防范和化解中，體育資本市場領域創(chuàng)新與監(jiān)管平衡的重要性越發(fā)突出。

4 體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的優(yōu)化路徑

基于體育產業(yè)高質量發(fā)展的資本市場支持邏輯與現實，在體育產業(yè)高質量發(fā)展的質量變革、效率變革、動力變革要求下，體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的結構與功能效應有待持續(xù)優(yōu)化。

4.1 拓展體育資本有效供給，增強體育產業(yè)發(fā)展動力

從當前產業(yè)發(fā)展所處產業(yè)結構調整與經濟發(fā)展階段看，中國體育產業(yè)成長具有鮮明的創(chuàng)新驅動屬性。相比傳統(tǒng)要素驅動型發(fā)展，新階段體育產業(yè)發(fā)展的要素協同創(chuàng)新需求愈加突出。中國體育產業(yè)發(fā)展亟待從要素供給和創(chuàng)新促進兩方面強化相關動力變革的保障和支撐。其中，體育金融、體育資本的重要性越發(fā)凸顯。體育產業(yè)與資本的有效結合將深刻作用于微觀體育企業(yè)的投融資決策、公司治理及創(chuàng)新發(fā)展等，為體育產業(yè)發(fā)展動力的增強奠定堅實基礎。在金融與體育實體經濟深度融合、體育產業(yè)發(fā)展動力變革的進程中，實現體育產業(yè)與資本緊密結合，促進體育資本供給與體育產業(yè)發(fā)展需求有效匹配，是體育資本市場發(fā)展的本質訴求。在實踐中，中國已基本形成以傳統(tǒng)一、二級股權市場為主體的體育資本市場供給體系。相關微觀企業(yè)、金融機構、政府等多類主體對于不同行業(yè)、規(guī)模、階段的體育企業(yè)的發(fā)展發(fā)揮重要的資本供給作用。從產業(yè)基本融資現狀看，以內部盈余為代表的內源融資渠道是體育企業(yè)發(fā)展籌集資金的主要方式。政府通過有關財政稅收支持、融資便利促進等發(fā)揮相應產業(yè)引導和扶持等關鍵作用［31］，依賴外部投資的權益資本獲得成為體育企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展、成長壯大的重要支持。在進一步拓寬體育產業(yè)投融資渠道、創(chuàng)新體育產業(yè)資本有效供給中，新階段體育產業(yè)高質量發(fā)展動力變革的資本市場支持有效性將不斷增強。

（1）挖掘金融體系功能潛力，保障體育資本市場基本供給渠道，拓展銀行業(yè)等支持體育產業(yè)發(fā)展的空間。在提高直接融資比重背景下，體育資本市場對體育產業(yè)高質量發(fā)展的重要資本供給保障作用越發(fā)彰顯。①應著力強化體育A股市場、體育新三板市場、體育私募股權市場、體育產權市場等基本體育資本市場的主體地位，支持和引導體育企業(yè)開展A股上市、新三板掛牌、一級市場融資、市場化并購重組等體育資本市場領域投融資，不斷擴大體育資本市場包容性和覆蓋面。②應有效拓展銀行業(yè)、保險業(yè)等服務體育產業(yè)的直接融資功能。有序推進商業(yè)銀行與私募基金等合作開展體育私募股權投資業(yè)務、支持政府體育產業(yè)引導基金等資本市場參與，以及保險等中長期資金投入體育產業(yè)權益投資項目等。

（2）調動社會力量參與體育產業(yè)領域投融資的積極性，發(fā)揮市場化體育資本配置重要價值。對于包括非金融類企業(yè)在內的廣泛社會資本，應強化相應體育產業(yè)投融資屬性，豐富體育產業(yè)創(chuàng)新支持工具，提高體育產業(yè)資本供給效能?；隗w育領域PPP實踐和體育基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）的潛力空間，拓展體育場地設施建設和運營等領域社會力量參與渠道，探索體育產業(yè)資產證券化發(fā)展路徑。重視發(fā)展體育產業(yè)領域企業(yè)風險投資，激發(fā)國有體育企業(yè)、轉型上市公司、行業(yè)龍頭企業(yè)等參與體育產業(yè)投融資的活力和動力，發(fā)揮體育產業(yè)長期資本協同優(yōu)勢，釋放體育產業(yè)創(chuàng)新資本支持空間。

（3）注重國有體育資本的投融資效應發(fā)揮，持續(xù)改善國有體育產權激勵，提高國有體育資本的信息傳遞、產業(yè)整合、市場引導等綜合配置效率。在實踐中，以國有體育上市公司、體育產業(yè)集團等為代表的國有體育產業(yè)資本，通過公司治理、資本運營、并購重組等渠道發(fā)揮重要的行業(yè)引領和帶動作用。在廣泛的體育產權交易領域，包括賽事舉辦權、賽事轉播權、場館運營權、運動員轉會權、無形資產開發(fā)權等的國有體育產權市場化配置體制機制有待完善。應堅持以國有體育產權市場化交易為突破，推進體育產權市場建設與完善。依托上海聯合產權交易所等成熟交易平臺，發(fā)展示范性區(qū)域體育產權交易市場，推動全國性體育產權交易市場建設。

（4）優(yōu)化政府對體育領域投融資的公益保障，創(chuàng)新促進體育產業(yè)發(fā)展相關市場化參與?；谛码A段體育產業(yè)發(fā)展的國民經濟支柱性產業(yè)定位，以及健康促進、民生改善等突出效應，在推動體育產業(yè)成長以及高質量發(fā)展中，政府有關制度保障、規(guī)劃引領、市場監(jiān)管、公共服務等的重要職能作用越發(fā)突出。在體育產業(yè)投融資領域，應注重發(fā)揮政府財政支持保障、社會資本引導等重要作用。通過完善體育產業(yè)引導基金運營、規(guī)范體育領域PPP項目等，拓展政府支持體育產業(yè)成長市場化作用渠道，提高體育產業(yè)引導資金配置、體育基礎設施建設等的質量和效率。

4.2 疏通資本市場作用渠道，提升體育產業(yè)發(fā)展效率

從資本市場服務體育實體經濟效果看，提升相關體育企業(yè)價值是實現體育資本市場效率的根本微觀基礎。近年來，中國經濟發(fā)展的總體資本效率持續(xù)走低，反映資本投入效率的增量資本產出率（ICOR）明顯上升，通過資本投入實現經濟增長的難度日益加大［32］。面對整體投資回報的下行壓力，資本供給結構調整成為金融效率改善、發(fā)展動能增強的迫切需要。中國資本市場供給亟待實現由重規(guī)模向重機制的轉變［32］，以促進資源要素向更高效率的產業(yè)部門、微觀主體轉移和集聚。在產業(yè)結構調整和發(fā)展動能轉換視角下，體育產業(yè)作為一類經濟發(fā)展新動能，在突破金融或資本投入效率下降格局、實現局部資本效率改善，以及促進經濟發(fā)展效率提升上顯現突出價值。

對于新階段體育產業(yè)發(fā)展而言，適應高質量發(fā)展要求的體育資本市場結構調整與作用增強是實現體育產業(yè)發(fā)展效率提升的題中之義。在推動體育產業(yè)高質量發(fā)展的效率變革中，應通過傳統(tǒng)金融服務和資本支持轉變，凸顯體育資本市場相對體育產業(yè)成長的內生性，實現體育資本市場發(fā)展對體育產業(yè)效率的有力支撐。從體育產業(yè)發(fā)展的微觀基礎看，有關體育企業(yè)的激勵機制改善與實際激勵表現是體育產業(yè)發(fā)展微觀效率與體育資本市場有效性的真實反映。體育資本市場支持體育產業(yè)發(fā)展效應的根本實現有賴于通過體育資本市場機制作用的有效傳導，發(fā)揮體育資本要素的關鍵引導作用，促進體育產業(yè)發(fā)展相關資源要素的優(yōu)化配置與協同集聚，實現體育企業(yè)自身及相關人力資本等的激勵強化、企業(yè)內外部治理改善以及最終企業(yè)價值提升。

（1）在宏觀環(huán)境層面，聚焦資本市場服務體育實體經濟根本體制機制完善，推進體育資本市場發(fā)展相關整體性制度設計與政策保障。在資本市場基礎制度建設方面，相關股票發(fā)行、交易、退市、信息披露、違規(guī)處罰以及市場開放等制度的改革和完善對體育資本市場的發(fā)展及功能作用具有基礎性影響。隨著新《證券法》實施、注冊制改革、科創(chuàng)板設立、新三板改革等制度建設的推進，中國體育資本市場制度支撐體系不斷優(yōu)化。持續(xù)深化體育資本市場多層次體系建設、提升體育資本市場服務體育企業(yè)全生命周期創(chuàng)新能力是發(fā)揮體育資本市場產業(yè)發(fā)展效應的根本保障。應加強體育資本市場發(fā)展相關支持政策與體育產業(yè)政策協同，健全體育產業(yè)投融資領域稅收優(yōu)惠、金融支持、財政引導等政策體系，構建良好、穩(wěn)定的體育資本市場發(fā)展環(huán)境。針對體育資本市場的空間集聚和區(qū)域協同發(fā)展，順應體育產業(yè)一體化發(fā)展趨勢和要求，不斷完善體育資本市場區(qū)域協同基礎設施，加快區(qū)域體育產權交易市場建設，推動以中心城市為核心的都市圈、城市群內體育資本市場資源高效流動和有效集聚，形成對區(qū)域體育產業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的輻射帶動。

（2）在中觀市場層面，處理好體育產業(yè)領域政府與市場關系，推動體育資本市場體系發(fā)展和完善。破除資本市場支持體育產業(yè)成長的體制機制障礙，緩解體育資本市場發(fā)展的行政壟斷制約。在政府支持體育產業(yè)投融資領域，通過強化市場化參與機制，減少體育資本市場配置扭曲，保障政府投資體育資本市場效率。完善體育產業(yè)領域政府引導基金投資、運營等體制機制建設，拓展國有體育產權和資本配置領域市場化定價渠道，加強體育資本市場價格、估值、資產評估結果等的有效應用。從體育資本市場相關要素行為效果看：體育資本市場分析師等市場信息中介的發(fā)展有助于緩解體育資本市場信息不對稱，降低體育企業(yè)資本市場融資成本；體育產業(yè)股權投資基金、對沖基金等機構投資者的介入有助于提高相關體育產業(yè)微觀主體內外部治理水平；包括銀行業(yè)在內的體育產業(yè)投融資領域的行業(yè)適當競爭有助于增強有關創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)體育企業(yè)、中小微體育企業(yè)等的融資可得性保障；體育產業(yè)風險投資、創(chuàng)業(yè)投資等體育私募股權投資的發(fā)展有助于形成促進體育產業(yè)成長的重要體育創(chuàng)新資本支持［33-36］。應積極推進體育資本市場相關信息中介、機構投資者、行業(yè)秩序、工具支持等基本要素體系的建設和完善，持續(xù)增強體育資本市場的功能作用。

（3）在微觀產品層面，強化體育資本市場業(yè)務模式創(chuàng)新和工具手段運用，提升體育產業(yè)領域風險資產定價能力。從體育資本市場產品體系角度看，圍繞支持體育產業(yè)成長和高質量發(fā)展，中國體育交易所市場、體育新三板市場、體育私募股權市場、體育產權市場等取得一定發(fā)展；但在匹配新階段體育產業(yè)成長特性的體育風險資本支持方面，中國體育資本市場作用整體不足，有關體育風險資產定價能力有待提升。在加強體育資本市場支持模式創(chuàng)新方面，應注重發(fā)揮體育權益資本的分散決策、風險分擔、激勵創(chuàng)新等重要作用，支持體育產業(yè)相關風險投資、創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)風險投資等健康發(fā)展。在拓展體育資本市場價格發(fā)現渠道方面，應積極探索體育產業(yè)領域內普惠金融、供應鏈金融、資產證券化、“債轉股”、“投貸聯動”等業(yè)務工具的應用，發(fā)揮引入長期機構投資者、發(fā)展積極投資者等的激勵作用。

4.3 推進體育資本市場改革，提升體育產業(yè)發(fā)展質量

在深化供給側結構性改革背景下，中國體育產業(yè)發(fā)展的供給有效性矛盾越發(fā)突出。從體育產業(yè)發(fā)展的質量和效益提升需求看，持續(xù)增強體育產業(yè)有效供給，不斷滿足人民日益增長的美好體育需要，是體育產業(yè)高質量發(fā)展的內在要求［37］。在體育產業(yè)發(fā)展的需求結構方面，隨著居民消費結構升級與大眾生活方式轉變，中國體育消費需求的多層次、多樣化特征日趨顯現［38］。作為體育產業(yè)高質量發(fā)展的重要供給側支持，中國體育資本市場發(fā)展需要相應的結構性優(yōu)化與功能提升。2019年2月，中共中央政治局在集體學習時，首次明確提出加快推進金融供給側結構性改革，強調要以金融體系結構調整為重點，優(yōu)化融資結構和金融機構體系、市場體系、產品體系，為實體經濟發(fā)展提供更高質量、更有效率的金融服務［39］。金融供給側結構性改革關系金融服務提質增效與經濟高質量發(fā)展。在實現金融制度優(yōu)化和服務效率提升中，資本市場建設、銀行體系完善、金融擴大開放、監(jiān)管體系構建等將不斷深化。關于體育資本市場供給側結構性改革，圍繞匹配體育產業(yè)領域新需求、新業(yè)態(tài)、新模式，促進與體育有效需求對接的更高質量的體育產業(yè)發(fā)展，體育資本市場有關配置優(yōu)化、短板補齊以及技術創(chuàng)新等的重要性愈加凸顯。

（1）在完善要素市場化配置方面，注重體育資本市場對體育要素市場的協同引導，建立健全體育要素市場體系，切實提高體育產業(yè)領域資源配置效率。在建設現代體育產業(yè)體系進程中，促進體育產業(yè)發(fā)展相關各類要素協同互動、高效配置是實現體育實體經濟、科技創(chuàng)新、現代金融、人力資源協同發(fā)展的內在要求。從推動體育產業(yè)高質量發(fā)展的要求看，體育產權制度變革和體育要素市場發(fā)展是體育領域改革的重要內容。目前，在競技體育、全民健身公共服務等領域，中國國有體育產權主體地位突出，行政主導體育資源要素配置的特性顯著。在總體上，社會資本參與體育領域投融資與市場機制發(fā)揮配置體育資源要素的作用不足，影響支撐體育產業(yè)高質量發(fā)展的體育資源要素配置效率提升，制約體育產業(yè)供給與需求實現更高水平的平衡。推進體育產權制度變革與體育要素市場改革，更好地發(fā)揮體育資本市場對整體體育產權、要素等資源市場化配置的引領作用，促進形成體育要素協同良好機制，將有效推動現代體育產業(yè)體系建設與體育產業(yè)高質量發(fā)展。

（2）聚焦體育資本市場領域補短板，著力解決市場機制作用的有效性問題，增強資本市場對體育產業(yè)高質量發(fā)展的支持效應。注重提高體育產業(yè)投融資領域直接融資比重，發(fā)揮股權融資支持體育產業(yè)成長的有效性。大力發(fā)展體育產業(yè)風險投資、創(chuàng)業(yè)投資、天使投資等，積極培育體育產業(yè)天使投資人、股權投資基金、企業(yè)風險投資機構等。著力提高體育上市公司質量，支持優(yōu)質體育企業(yè)上市，發(fā)揮體育資本市場并購重組重要渠道作用。發(fā)展體育資本市場領域創(chuàng)新工具，拓展體育資本市場有關價格作用空間，完善體育產權資產價格形成機制。重視開放性經濟發(fā)展中開放資本市場相關融資支持、風險共擔、公司治理等微觀渠道作用。發(fā)展基于開放競爭的體育資本市場，引入優(yōu)質境外機構投資者，提高境內體育資本市場競爭力。支持境內體育企業(yè)、體育產業(yè)投資機構等購買境外優(yōu)質體育資產。完善體育資本市場風險識別、風險評價、風險預測、風險處置等風險管理體系，提高體育資本市場資源配置效率。

（3）在加快金融科技發(fā)展中，推進大數據、云計算、人工智能、區(qū)塊鏈等技術在體育資本市場領域內應用［40］，緩解體育資本市場信息不對稱，促進體育資本市場發(fā)展與體育企業(yè)創(chuàng)新成長有效匹配。通過普惠體育資本市場發(fā)展、信息披露機制深化、體育資本市場決策智能化等數字體育資本市場建設，構筑維護市場體系運行的可靠信用基礎，促進體育產業(yè)投融資領域新型產融結合等長期信用機構發(fā)展［7］，保障體育資本市場服務體育產業(yè)投融資的高效穩(wěn)定?；隗w育資本市場投融資各環(huán)節(jié)數據收集、數據共享等，促進體育企業(yè)、投資機構、金融中介等市場各相關主體及部門的偏好顯現，提高體育資本市場配置效率，降低體育資本市場融資成本［41］，為匹配眾多成長型、創(chuàng)新型體育產業(yè)微觀主體需求的資本金融服務發(fā)展提供支持。

綜上，從體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展有關供給側邏輯、功能效應及實際市場作用看，中國體育產業(yè)高質量發(fā)展的資本市場支持呈現較為清晰 的理論邏輯與現實關聯（圖3）。

圖3 體育產業(yè)高質量發(fā)展的資本市場支持邏輯示意Figure 3 The logic diagram of capital market support for high-quality development of sports industry

5 結束語

推動體育產業(yè)高質量發(fā)展是促進體育產業(yè)成為國民經濟支柱性產業(yè)、建設體育強國的內在需要，是立足新發(fā)展階段、貫徹新發(fā)展理念、構建新發(fā)展格局的現實要求。在創(chuàng)新驅動、數字經濟加快發(fā)展等背景下，中國體育產業(yè)高質量發(fā)展的內生動力不斷增強。要素市場改革、資本市場發(fā)展等成為激發(fā)體育產業(yè)高質量發(fā)展?jié)撃艿年P鍵結構性力量。深化體育產業(yè)供給側結構性改革、服務和融入新發(fā)展格局對體育資本市場發(fā)展、體育產業(yè)投融資改善提出更高要求，為資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展構筑廣闊空間。本文對體育資本市場支持體育產業(yè)高質量發(fā)展的基本邏輯與作用實踐等進行梳理，回應新發(fā)展階段推動體育產業(yè)高質量發(fā)展要求與深化體育產業(yè)供給側結構性改革需要，為體育產業(yè)高質量發(fā)展、體育資本市場支持等領域有關理論和實證拓展奠定基礎，也為數字體育資本市場發(fā)展、資本市場支持數字體育經濟等相關領域創(chuàng)新提供支撐。