基于債務排序的金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性研究

李守偉，王 虎

(1.東南大學 經(jīng)濟管理學院，江蘇 南京 211189；2.東南大學 金融復雜性與風險管理研究中心，江蘇 南京 211189)

一、引言

美國次貸危機導致的2007—2009年的全球性金融危機引發(fā)了金融機構(gòu)、監(jiān)管部門和學界等對系統(tǒng)性風險的重視與研究，同時也表明了“大而不能倒”問題的影響范圍和程度較金融危機之前大大加深。在此背景下，國際上成立了金融穩(wěn)定理事會，針對“大而不能倒”問題提出了“系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)”，其是指那些由于自身規(guī)模、復雜性、系統(tǒng)性關(guān)聯(lián)等原因，一旦無序倒閉將會對更大范圍的金融體系和實體經(jīng)濟運行造成顯著破壞的金融機構(gòu)[1]。識別與監(jiān)管系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)已成為金融監(jiān)管領域的重中之重，是防范系統(tǒng)性金融風險與維護經(jīng)濟金融穩(wěn)定發(fā)展的前提與關(guān)鍵。而保持金融穩(wěn)定，防范系統(tǒng)性金融風險，一直是黨和國家經(jīng)濟工作的重中之重。因此，研究我國金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性，對防范我國系統(tǒng)性金融風險具有重要的理論與現(xiàn)實意義。

自從系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)概念提出以來，國內(nèi)外學者對其進行了較為豐富的研究。目前主要采用指標評估法、網(wǎng)絡模型法和市場模型法等對金融機構(gòu)或金融市場的系統(tǒng)重要性進行識別。而金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性的核心在于對其他機構(gòu)的傳染性的影響，而指標評估方法和市場模型方法對傳染性的動態(tài)過程很難準確地刻畫，網(wǎng)絡模型方法可以計算傳染過程，但是其只有在機構(gòu)出現(xiàn)倒閉時才能計算傳染，造成了對系統(tǒng)性風險的低估。金融機構(gòu)間的債務關(guān)聯(lián)是系統(tǒng)性風險傳染的重要渠道之一。債務方的違約會通過債務關(guān)聯(lián)對債權(quán)方造成損失，導致債權(quán)方無法償還其債務，進而引起進一步的債務違約。風險通過金融機構(gòu)間的債務關(guān)聯(lián)在不同金融機構(gòu)間傳染，當初始沖擊足夠大時，可能引起整個金融系統(tǒng)的違約級聯(lián)效應，風險傳染對金融系統(tǒng)的影響取決于初始沖擊的大小和金融機構(gòu)間的債務關(guān)聯(lián)特征。系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)與其他金融機構(gòu)通常具有復雜的債務關(guān)聯(lián)以及較大的債務規(guī)模，其違約往往會引起整個金融系統(tǒng)的違約級聯(lián)效應，并對金融系統(tǒng)造成嚴重沖擊和破壞。在2007—2009年的金融危機中，雷曼銀行的倒閉通過債務關(guān)聯(lián)對全球金融系統(tǒng)造成了巨大沖擊這也表明了金融機構(gòu)間的債務關(guān)聯(lián)在識別系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)中具有重要作用。基于此，本文擬采用債務排序方法識別我國系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，為防范我國系統(tǒng)性金融風險提供決策依據(jù)。

本文的主要貢獻在于：第一，采用債務排序方法識別我國金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性，與現(xiàn)有的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)測度方法相比，債務排序方法可以在金融機構(gòu)不違約的條件下從債務關(guān)聯(lián)的角度對金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性進行測度，彌補了現(xiàn)有的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)測度方法的缺陷，并且能夠更加準確地測度不同金融機構(gòu)的風險水平。第二，基于我國實際數(shù)據(jù)揭示金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性程度與資產(chǎn)規(guī)模和關(guān)聯(lián)性兩個因素之間關(guān)系，發(fā)現(xiàn)金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性程度與其資產(chǎn)規(guī)模和關(guān)聯(lián)性程度間均呈指數(shù)型函數(shù)關(guān)系，驗證“大而不能倒”并不總是成立，應同時關(guān)注金融機構(gòu)的規(guī)模和網(wǎng)絡中心性特征，研究結(jié)果為系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評估指標合理性提供了經(jīng)驗證據(jù)。第三，對不同年份我國金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性的計算結(jié)果顯示，不同金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性存在時變特征，應建立系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的動態(tài)監(jiān)控機制。

二、文獻綜述

目前，國內(nèi)外涌現(xiàn)了大量關(guān)于系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的研究，提出了不同的識別方法，主要有指標評估法、網(wǎng)絡模型法和市場模型法。

指標評估法，是基于對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)核心特征的理解，通過選取若干評估指標界定系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的范圍。在巴塞爾委員會評估指標基礎上，巴曙松和高江健結(jié)合中國銀行業(yè)實際情況，從規(guī)模、關(guān)聯(lián)性、可替代性、復雜性和國民信心5個方面，提出了中國系統(tǒng)重要性銀行的評估方法[2]。Laeven等以市值超過10億美元為評估標準，基于2006年金融機構(gòu)的數(shù)據(jù)篩選出412家全球系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)[3]。

網(wǎng)絡模型法。由于金融機構(gòu)間網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)與系統(tǒng)性風險密切相關(guān)[4]，學者們基于網(wǎng)絡模型開展了金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性識別研究。一是基于金融機構(gòu)網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)中重要性節(jié)點識別系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，而網(wǎng)絡重要節(jié)點通常可采用網(wǎng)絡中心性指標刻畫，如度中心性、中介中心性和特征向量中心性等。如Bech等則運用銀行網(wǎng)絡中心性對加拿大大額轉(zhuǎn)移系統(tǒng)中銀行系統(tǒng)重要性進行識別分析[5]；歐陽紅兵和劉曉東基于我國同業(yè)拆借市場數(shù)據(jù)，利用網(wǎng)絡模型方法對我國金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性進行實證研究[6]；陳學軍和鄧超構(gòu)建了貼近現(xiàn)實的信用違約互換市場網(wǎng)絡模型，借鑒特征向量中心度和Pagerank算法思想，構(gòu)建了系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)識別的度量模型[7]。二是通過模擬分析金融機構(gòu)倒閉后網(wǎng)絡關(guān)聯(lián)結(jié)構(gòu)對其他金融機構(gòu)的影響程度識別其系統(tǒng)重要性。如范小云等基于中國銀行間市場2007—2009年數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建網(wǎng)絡模型對中國系統(tǒng)重要性銀行進行甄別研究，研究結(jié)果表明：銀行間負債關(guān)聯(lián)程度是決定銀行誘發(fā)系統(tǒng)性危機難易程度和破產(chǎn)損失大小的重要因素[8]。Drehmann和Tarashev基于財務數(shù)據(jù)構(gòu)建銀行網(wǎng)絡模型，分析20家全球性銀行間風險傳染，研究結(jié)果顯示：銀行間同業(yè)市場增加了金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性程度[9]。

市場模型方法。該類方法是基于公開市場數(shù)據(jù)建模分析系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，主要的方法包括條件在險價值法(CoVaR)和邊際期望損失(MES)法等。該類方法被國內(nèi)外學者廣泛應用于系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)或金融市場識別[10-15]。如歐陽資生和莫廷程基于我國16家上市銀行數(shù)據(jù)，采用廣義CoVaR模型，借助分位數(shù)回歸方法，通過研究上市銀行對整個金融市場體系和上市商業(yè)銀行對其他上市商業(yè)銀行的風險溢出效應，進而識別出系統(tǒng)重要性銀行[14]。方立兵等從系統(tǒng)性危機傳染強度的視角，提出并采用“SA-ΓCoVaR”方法分別研究了在危機期和穩(wěn)定期兩種情景下“金磚五國”股票市場的系統(tǒng)重要性，研究結(jié)果顯示：在危機期各國市場的系統(tǒng)重要性無顯著差異，而在穩(wěn)定期中國股市具有最高的系統(tǒng)重要性[13]。曾裕峰等基于多元分位數(shù)回歸模型重新構(gòu)建了CoVaR理論的框架，以中國A股市場為實證研究中心，研究了不同證券市場的系統(tǒng)重要性。實證結(jié)果表明：中國香港和美國股市對我國A股具有最高的系統(tǒng)重要性[16]。

系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)是宏觀審慎監(jiān)管的重要對象，上述不同的方法從不同角度對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的識別提供了依據(jù)。實際上系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的核心在于對其他機構(gòu)的傳染性的影響，但指標評估方法和市場模型方法對傳染性的動態(tài)過程很難準確地刻畫，網(wǎng)絡模型方法可以計算傳染過程，但是只有在機構(gòu)出現(xiàn)倒閉時才能計算傳染，會造成對系統(tǒng)性風險的低估。此外，市場模型法主要基于證券市場數(shù)據(jù)。然而，我國上市金融機構(gòu)數(shù)量不多，很難較為全面反映金融機構(gòu)在金融行業(yè)的系統(tǒng)重要性。Battiston等提出了債務排序(DebtRank)模型，該模型可同時計算機構(gòu)出現(xiàn)困境和倒閉兩種情形下的傳染性影響，有效解決了網(wǎng)絡模型方法的缺陷[17]，其主要被用于研究銀行系統(tǒng)和銀企借貸網(wǎng)絡的系統(tǒng)性風險[18-20]。而目前鮮有基于該方法對我國金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性的分析，因此本文采用債務排序方法研究我國金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性相關(guān)問題。

三、研究方法

(一)金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡估測

同業(yè)拆借業(yè)務是指經(jīng)中國人民銀行批準，進入全國銀行間同業(yè)拆借市場的金融機構(gòu)之間通過全國統(tǒng)一的同業(yè)拆借網(wǎng)絡進行的無擔保資金融通行為。因此，本文中的不同類型金融機構(gòu)間的無擔保借貸均可用“同業(yè)拆借”表示。同業(yè)拆借市場有利于解決金融機構(gòu)短期流動性風險，同時也為金融風險傳染提供媒介。對于金融機構(gòu)間同業(yè)拆借關(guān)系，可以利用網(wǎng)絡模型進行刻畫。將金融機構(gòu)視為網(wǎng)絡節(jié)點，金融機構(gòu)之間的同業(yè)拆借關(guān)系視為節(jié)點間邊。我們注意到同業(yè)拆借關(guān)系涉及債權(quán)者和債務者，而且不同金融機構(gòu)間同業(yè)拆借規(guī)模具有差異，因此該網(wǎng)絡是有向加權(quán)網(wǎng)絡。該網(wǎng)絡可以采用如下同業(yè)拆借矩陣A刻畫：

(1)

若Aij>0，則說明金融機構(gòu)i和金融機構(gòu)j之間存在同業(yè)拆借關(guān)系，且金融機構(gòu)i向金融機構(gòu)j提供規(guī)模為Aij的同業(yè)拆借。若Aij=0，則表明金融機構(gòu)i和金融機構(gòu)j之間不存在同業(yè)拆借關(guān)系。

鑒于我國金融機構(gòu)間雙邊敞口數(shù)據(jù)不可得，因此需要借助一定處理方法將同業(yè)拆借的總資產(chǎn)與總負債敞口數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為金融機構(gòu)間雙邊敞口矩陣。為了使構(gòu)建的雙邊敞口矩陣更加符合實際情況，本文未采用傳統(tǒng)的最大熵方法[21]，因為該方法存在缺陷：計算得到的同業(yè)拆借關(guān)系是完全市場結(jié)構(gòu)，即任意兩家機構(gòu)間均存在雙向的拆借關(guān)系，此顯然與現(xiàn)實情況不相符。為了避免最大熵方法的局限并獲得更為準確的同業(yè)拆借關(guān)系，本文采用適應度模型[22-23]，根據(jù)節(jié)點的自身特征來確定任意兩個節(jié)點間是否存在連接。適應度模型假定任意兩家金融機構(gòu)間是以一定概率存在同業(yè)拆借關(guān)系的，這個概率取決于兩家金融機構(gòu)各自的同業(yè)資產(chǎn)和同業(yè)負債規(guī)模，兩家金融機構(gòu)的同業(yè)資產(chǎn)和同業(yè)負債規(guī)模越大，金融機構(gòu)間具有同業(yè)拆借關(guān)系的概率越大。同業(yè)拆借網(wǎng)絡構(gòu)建步驟可以分為兩步：首先根據(jù)連接概率確定網(wǎng)絡拓撲結(jié)構(gòu)，然后對所構(gòu)建的網(wǎng)絡進行權(quán)重賦值。

假定任意兩家金融機構(gòu)具有同業(yè)拆借關(guān)系的概率為pij，pij的表達式如下：

(2)

(3)

基于上述得到的同業(yè)拆借網(wǎng)絡的拓撲結(jié)構(gòu)，需要對邊進行權(quán)重賦值，根據(jù)“度修正重力模型”可得金融機構(gòu)間同業(yè)拆借規(guī)模[25]：

(4)

(5)

(二)系統(tǒng)重要性識別方法

金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性在于其出現(xiàn)問題(違約或破產(chǎn)等)時對整個金融系統(tǒng)的影響力。而金融機構(gòu)間同業(yè)拆借關(guān)系為金融機構(gòu)風險傳染提供了渠道，本文聚焦于同業(yè)拆借渠道分析金融機構(gòu)對整個系統(tǒng)的影響程度。在特征值中心與PageRank等反饋中心思路啟發(fā)下，Battiston等提出了債務排序(DebtRank)模型[17]。該模型旨在量化分析財務困境的傳染過程，對于金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡，債務排序模型可以量化一個網(wǎng)絡節(jié)點在財務狀況惡化后，通過節(jié)點間同業(yè)拆借關(guān)系對整個同業(yè)拆借系統(tǒng)造成的影響。如果該節(jié)點造成的影響越大，那么這個節(jié)點的系統(tǒng)重要性就越大。因此，債務排序模型可以作為節(jié)點系統(tǒng)重要性識別方法。

在同業(yè)拆借網(wǎng)絡中，如果金融機構(gòu)出現(xiàn)財務困境，其可能通過延遲還款甚至無法償還貸款等對其債權(quán)金融機構(gòu)產(chǎn)生影響。針對此，采用相對風險暴露刻畫債務金融機構(gòu)對其債權(quán)者的影響，具體如式(6)所示。

(6)

假設節(jié)點的財務困境在同業(yè)拆借網(wǎng)絡中傳染過程中，節(jié)點存在三種狀態(tài)即穩(wěn)健狀態(tài)(U)、脆弱狀態(tài)(D)和不活動狀態(tài)(I)，并用si(t)表示節(jié)點i在t階段的狀態(tài)。節(jié)點狀態(tài)引入是為了避免無限循環(huán)傳染，一旦節(jié)點的狀態(tài)不存在D時，財務困境傳染結(jié)束。利用hi(t)∈[0,1]表示節(jié)點i在t階段的財務困境程度，為了量化節(jié)點v的債務排序水平，我們首先設定t= 0時的hi及si初始值：

(7)

(8)

從t=1開始，按照下面公式(9)和(10)的規(guī)則計算節(jié)點間的財務困境的傳染過程。

(9)

(10)

公式(9)意味著t時刻節(jié)點i的財務困境的水平為其更新的財務困境水平與1之間的最小值，其中更新的財務困境水平是由前一時刻的自身困境水平和其所有處于困境狀態(tài)的交易對象的影響決定的。由公式(10)可知，一旦節(jié)點處于D狀態(tài)，在下一時刻其將被移到I狀態(tài)。這意味著如果存在長度為2的循環(huán)，則此節(jié)點不能多次對其他節(jié)點產(chǎn)生影響，從而可避免無限次循環(huán)。

假設在T時刻，同業(yè)拆借網(wǎng)絡中財務困境傳染過程停止，進而可以根據(jù)網(wǎng)絡中節(jié)點的hi(T)結(jié)果的加權(quán)平均,定義節(jié)點v的債務排序結(jié)果Dv，具體如公式(11)所示。

(11)

其中，αi表示同業(yè)拆借網(wǎng)絡中節(jié)點i的總資產(chǎn)。顯然，上式刻畫的是網(wǎng)絡節(jié)點v在整個同業(yè)拆借系統(tǒng)中的債務排序水平。

四、實證結(jié)果分析

本文實證研究對象為2015—2017年我國金融機構(gòu)的同業(yè)拆借數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫中的金融機構(gòu)資產(chǎn)負債表。通過對資產(chǎn)負債表中項目的計算得到每家金融機構(gòu)的同業(yè)資產(chǎn)和同業(yè)負債。其中，同業(yè)資產(chǎn)包括存放同業(yè)和其他金融機構(gòu)款項、拆出資金買入返售金融資產(chǎn)；同業(yè)負債包括同業(yè)和其他金融機構(gòu)存放款項、拆入資金、賣出回購金融資產(chǎn)款項。根據(jù)資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)可獲得性的篩選，2015年樣本為218家金融機構(gòu)，包括209家銀行、5家證券公司、3家保險公司和1家多元金融公司；2016年和2017年樣本均為229家金融機構(gòu)，包括209家銀行、7家證券公司、3家保險公司和10家多元金融公司。

(一)債務排序基本分析

基于本文選取的樣本數(shù)據(jù)，采用上述研究方法，可以得到金融機構(gòu)的同業(yè)拆借網(wǎng)絡以及每家金融機構(gòu)的債務排序水平。圖1是2017年229家金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)，其中節(jié)點圓圈的大小代表的是其債務排序水平。從圖1可以看出，229家金融機構(gòu)中大部分的債務排序水平較小，只有少數(shù)的金融機構(gòu)具有較大的債務排序水平。這也體現(xiàn)了在金融機構(gòu)對整個系統(tǒng)的影響具有差異性，只有少數(shù)金融機構(gòu)對系統(tǒng)會產(chǎn)生重大影響。圖2是金融機構(gòu)債務排序水平累積概率分布，可見大部分金融機構(gòu)債務排序水平小于0.02，而債務排序水平最大值為0.168，最小值為0。本文僅呈現(xiàn)2017年的結(jié)果統(tǒng)計分析，對2015年和2016年的結(jié)果可進行同樣分析，而且結(jié)果無顯著差異。本文基于適應度模型構(gòu)建金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡時，將網(wǎng)絡的平均密度基準值設置為c=15%。網(wǎng)絡平均值設置不同，會對同業(yè)拆借網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，進而改變金融機構(gòu)債務排序水平。對此，圖3顯示了不同網(wǎng)絡平均密度下金融機構(gòu)債務排序水平。從圖3可知，在網(wǎng)絡平均密度一定范圍內(nèi)變化，對金融機構(gòu)債務排序水平計算結(jié)果沒有顯著影響。因此，本文后面的分析均是在平均密度c=15%下的結(jié)果。

圖1 2017年金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)

圖2 2017年金融機構(gòu)債務排序水平累積概率分布

圖3 2017年不同平均網(wǎng)絡密度下債務排序水平

(二)債務排序與資產(chǎn)規(guī)模

“大而不能倒”強調(diào)了規(guī)模大的金融機構(gòu)具有較大的系統(tǒng)影響而不能倒閉，意味著規(guī)模是決定系統(tǒng)重要性的關(guān)鍵。此外，巴塞爾委員會2011年提出規(guī)模是評判全球系統(tǒng)重要性銀行的指標之一，且其具有最高指標權(quán)重，同時規(guī)模還應作為國內(nèi)系統(tǒng)重要性銀行的評估首要指標[1]。由此可見在確定金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性時規(guī)模的重要性。因此，本節(jié)分析金融機構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模與債務排序之間的關(guān)系。圖4揭示了2017年金融機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模與其債務排序結(jié)果之間的關(guān)系，其中資產(chǎn)規(guī)模單位為萬元。圖4中(a)和(b)分別是線性坐標系和雙對數(shù)坐標系下的結(jié)果。

由圖4(a)可以看出，資產(chǎn)規(guī)模大的金融機構(gòu)的債務排序水平不一定就比資產(chǎn)規(guī)模小的金融機構(gòu)的高，但債務排序水平較高的金融機構(gòu)一般具有較大的資產(chǎn)規(guī)模。這意味著資產(chǎn)規(guī)模并不是構(gòu)成系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的充分條件。實際上，此結(jié)論與現(xiàn)實和一些實證研究發(fā)現(xiàn)是一致的。如近年來多家金融機構(gòu)監(jiān)管失敗的教訓表明，規(guī)模稍小的金融機構(gòu)亦能引發(fā)一國乃至全球金融經(jīng)濟秩序的不穩(wěn)定，這類金融機構(gòu)也具有系統(tǒng)重要性[26]；陸靜和胡曉紅基于中國上市銀行數(shù)據(jù)對銀行規(guī)模與系統(tǒng)重要性關(guān)系的研究認為，規(guī)模對銀行系統(tǒng)重要性具有正的影響但這種作用不是絕對的[26]；Aoyama等基于日本銀行與企業(yè)的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)規(guī)模大的銀行總體上具有較高的債務排序水平，但此并不總是成立的[19]。上述關(guān)于資產(chǎn)規(guī)模與債務排序水平之間的關(guān)系的研究結(jié)果表明，并不是資產(chǎn)規(guī)模大的金融機構(gòu)必定具有較高債務排序水平，原因在于金融機構(gòu)債務排序水平體現(xiàn)的是其對系統(tǒng)的影響，而此主要取決于其影響渠道，即金融機構(gòu)間實際同業(yè)拆借行為。

圖4(a)揭示了金融機構(gòu)債務排序水平與其資產(chǎn)規(guī)模間顯然是非線性關(guān)系，而圖4(b)便是兩者在雙對數(shù)坐標系關(guān)系。從圖4(b)可以看出，在雙對數(shù)坐標系下金融機構(gòu)債務水平與其資產(chǎn)規(guī)模之間存在明顯冪律特征。因此，金融機構(gòu)債務排序水平與其資產(chǎn)規(guī)模間存在指數(shù)函數(shù)型關(guān)系。

圖4 2017年金融機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模與其債務排序水平關(guān)系

(三)債務排序與網(wǎng)絡中心性

除了上述規(guī)模因素之外，關(guān)聯(lián)性也是全球系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價因素。對于金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡，識別網(wǎng)絡系統(tǒng)重要性節(jié)點的比較簡單的方法是網(wǎng)絡中心性測度，如網(wǎng)絡節(jié)點度。下面我們就分析網(wǎng)絡度中心性與債務排序水平之間關(guān)系。圖5揭示了2017年同業(yè)拆借網(wǎng)絡中金融機構(gòu)的節(jié)點度與其債務排序水平之間關(guān)系，其中(a)和(b)分別是線性坐標系和雙對數(shù)坐標系下的相應的結(jié)果。從圖5(a)可知，節(jié)點度大的金融機構(gòu)的債務排序水平不一定就比節(jié)點度小的金融機構(gòu)的債務排序水平高，但節(jié)點度大的金融機構(gòu)往往具有較高的債務排序水平。而且可以看出，金融機構(gòu)的節(jié)點度與其債務排序水平之間存在著非線性關(guān)系。從圖5(b)可以發(fā)現(xiàn)，與資產(chǎn)規(guī)模因素一樣，金融機構(gòu)債務排序水平與其節(jié)點度間存在指數(shù)函數(shù)型關(guān)系。

圖5 2017年金融機構(gòu)的節(jié)點度與其債務排序水平關(guān)系

既然規(guī)模和關(guān)聯(lián)性作為全球系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價的兩大因素，而且本文上述分析也顯示具有較高債務排序水平的金融機構(gòu)往往具有較大的資產(chǎn)規(guī)?；蜉^高的節(jié)點度。具有較高債務排序水平的金融機構(gòu)是否往往同時具有這兩種特征。圖6揭示了2017年金融機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模、節(jié)點度與債務排序水平之間關(guān)系。具有較高債務排序水平的金融機構(gòu)往往是那些具有較大資產(chǎn)規(guī)模和較高關(guān)聯(lián)性的金融機構(gòu)。因此，本文的研究也為全球系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價指標合理性提供經(jīng)驗證據(jù)。

圖6 2017年金融機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模、節(jié)點度與債務排序水平關(guān)系

(四)系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)分析

根據(jù)前面?zhèn)鶆张判蛴嬎惴椒ǎ梢缘玫浇鹑跈C構(gòu)的債務排序水平。債務排序水平越高的金融機構(gòu)，其系統(tǒng)重要性就越強。表1顯示了2017年排名前20家的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)。由表1可見，排名前20家系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)中有18家是銀行，1家是保險機構(gòu)，1家是多元金融機構(gòu)。而18家銀行包含5家大型國有商業(yè)銀行、10家股份制商業(yè)銀行和3家城市商業(yè)銀行。全球金融穩(wěn)定委員會在2017年11月21日公布全球系統(tǒng)性重要銀行榜單中包含了我國中國銀行、中國建設銀行、中國工商銀行和中國農(nóng)業(yè)銀行；而金融穩(wěn)定委員會多年評選的全球“大而不能倒”保險公司名單中就包含中國平安保險[1]。上述5家金融機構(gòu)位列于本文計算的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)前列，這也印證了本文研究方法與結(jié)果的有效性。

表1 2017年前20家系統(tǒng)性重要性金融機構(gòu)

我們進一步分析各類型金融機構(gòu)在整個金融行業(yè)的系統(tǒng)重要性，具體如圖7所示。圖7顯示不同類型金融總的債務排序水平以及平均水平?？偟南到y(tǒng)重要性程度從大到小來看，依次為股份制銀行、國有銀行、城市銀行、保險機構(gòu)、農(nóng)村金融機構(gòu)、多元金融機構(gòu)、其他金融機構(gòu)和證券機構(gòu)?？紤]到各類型金融機構(gòu)數(shù)目差異，從債務排序平均水平來看，我國最具有系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)類型為國有銀行、股份制銀行和保險機構(gòu)。

圖7 2017年不同類型金融機構(gòu)的債務排序水平

表2是2015—2017年系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的變化情況。通過該表可以發(fā)現(xiàn)，2015—2017年系統(tǒng)重要性排名前20家金融機構(gòu)沒有發(fā)生變化，但是絕大部分金融機構(gòu)排名每年都會有所變動。如中國工商銀行在2015年是排名第一的系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，而在2016—2017年排名第二；對于中國平安保險，由2015年排名第二變?yōu)榱?016—2017年排名第一。兩家金融機構(gòu)穩(wěn)居系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)排名前兩位，說明兩者在我國金融行業(yè)的系統(tǒng)重要程度。金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性的相對排名每年發(fā)生變化，但整體是相對穩(wěn)定的。根據(jù)債務排序計算模型中涉及的變量，相對排名發(fā)生變化的原因可能有以下幾點：金融機構(gòu)的總資產(chǎn)發(fā)生相對變化；金融機構(gòu)的同業(yè)拆借總額發(fā)生變化；同業(yè)拆借網(wǎng)絡結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，比如金融機構(gòu)的相連節(jié)點改變。

表2 2015—2017年系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)變化

五、研究結(jié)論

本文基于我國2015—2017年金融機構(gòu)同業(yè)拆借數(shù)據(jù)，采用一種新的方法債務排序模型，實證分析了我國系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)相關(guān)問題，得到如下主要研究結(jié)論。

(1)針對“大而不能倒”問題，本文研究發(fā)現(xiàn)：資產(chǎn)規(guī)模越大的金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性就越大的結(jié)論并不是總是成立的。資產(chǎn)規(guī)模大的金融機構(gòu)的債務排序水平不一定就比資產(chǎn)規(guī)模小的金融機構(gòu)的高，但債務排序水平較高的金融機構(gòu)一般具有較大的資產(chǎn)規(guī)模。因此，對金融機構(gòu)而言“大而不能倒”是有一定依據(jù)的。因此，監(jiān)管部門在識別系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)過程中，不能簡單以金融機構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模大小為依據(jù)。

(2)網(wǎng)絡中心性測度指標是識別網(wǎng)絡中重要節(jié)點的簡單直接的方法，而本文研究發(fā)現(xiàn)：節(jié)點度大的金融機構(gòu)的債務排序水平不一定就比節(jié)點度小的金融機構(gòu)的債務排序水平高；但債務排序水平較高的金融機構(gòu)一般具有較大的節(jié)點度，其在金融機構(gòu)同業(yè)拆借網(wǎng)絡中具有較高的關(guān)聯(lián)性。因此，監(jiān)管部門不能簡單地采用網(wǎng)絡中心性測度指標識別系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)。

(3)通過金融機構(gòu)債務排序水平與其資產(chǎn)規(guī)模和節(jié)點度之間關(guān)系分析，本文發(fā)現(xiàn)金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性程度與債務規(guī)模和關(guān)聯(lián)程度之間均存在指數(shù)函數(shù)型關(guān)系，系統(tǒng)重要性程度高的金融機構(gòu)往往同時具有資產(chǎn)規(guī)模大和關(guān)聯(lián)程度高的特點。因此，本文的研究為全球系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價指標合理性提供經(jīng)驗證據(jù)。

(4)針對我國系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，本文研究發(fā)現(xiàn)：本文提出的系統(tǒng)性重要性金融機構(gòu)識別方法，與全球金融穩(wěn)定委員會公布全球系統(tǒng)性重要金融機構(gòu)榜單具有一致性?？偟南到y(tǒng)重要性程度從大到小來看，我國金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性類型依次為股份制銀行、國有銀行、城市銀行、保險機構(gòu)、農(nóng)村金融機構(gòu)、多元金融機構(gòu)、其他金融機構(gòu)和證券機構(gòu)；從債務排序平均水平來看，我國最具有系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)類型為國有銀行、股份制銀行和保險機構(gòu)。金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性的相對排名每年發(fā)生變化，但整體是相對穩(wěn)定的?？梢?，監(jiān)管部門應建立系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的動態(tài)監(jiān)控機制。