我國開放式基金贖回異象研究

■ 劉建和 白 冰 孔 怡

（1.浙江財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院 浙江杭州 310018；2.青海民族大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院 青海西寧 810007）

一、引言

我國開放式基金發(fā)展十分迅速。開放式基金數(shù)量和凈值總量迅速增長，截至2019年12月，公募基金份額達13.69萬億，凈值規(guī)模約14.77萬億元，較年初增長13.29%。開放式基金的數(shù)量達6544只，其中股票基金與債券基金的總量占全部開放式基金數(shù)量的39.82%，混合基金數(shù)量在開放式基金中占比最大，達到39.62%。同時，開放式基金的管理也取得了良好的業(yè)績回報，自首只開放式基金發(fā)行以來，盡管市場整體存在較大波動，但仍有如華夏大盤、興全趨勢、博時主題等基金獲得了超過10倍的回報率。由于開放式基金可以當(dāng)天申購和贖回，使得開放式基金相比封閉式基金具有特殊的贖回風(fēng)險。2019年初，在股市整體上漲和債市高位震蕩的行情中，各類基金都迎來了“開門紅”，而股票基金和混合基金份額卻環(huán)比減少，以一月為例，分別減少1.92%和1.39%（見表1），因此這些基金投資者并未能分享之后股市上漲的收益。這種基金業(yè)績越好，凈贖回越多的現(xiàn)象，稱為“贖回異象”。這種現(xiàn)象不僅損害投資者和基金公司的利益，而且?guī)砹鲃有燥L(fēng)險，不利于開放式基金健康發(fā)展。

表1 2019年1月我國公募基金市場數(shù)據(jù)

為加強開放式基金流動性風(fēng)險的管理，2018年4月27日，中國人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯管理局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”），打破了剛性兌付。為強化對投資者短期投資行為的管理，2017年8月31日，中國證監(jiān)會頒布《公開募集開放式證券投資基金流動性風(fēng)險管理規(guī)定》，明確規(guī)定基金管理人對持續(xù)持有期少于 7 日的投資者收取不低于1.5%的贖回費。2018年9月28日，中國銀保監(jiān)會公布《商業(yè)銀行理財業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法》 （以下簡稱“銀行理財新規(guī)”）。作為落實資管新規(guī)的重要舉措，銀行理財新規(guī)放開商業(yè)銀行理財產(chǎn)品不能投資與股票相關(guān)公募基金的限制，允許商業(yè)銀行理財產(chǎn)品通過投資各類公募證券投資基金間接進入證券交易市場，使整個公募基金行業(yè)迎來銀行這一強有力的新進者。隨著大量資金的進入，如何保持資金的長期性和穩(wěn)定性，減少短期波動，進而防范化解金融風(fēng)險，更好發(fā)揮金融服務(wù)實體的作用，成為亟待解決的重要問題之一。

學(xué)術(shù)界一直在探索基金市場中資金流量與基金業(yè)績表現(xiàn)的內(nèi)在規(guī)律。學(xué)者們的研究主要集中在當(dāng)期和滯后期業(yè)績與資金流量的關(guān)系（贖回異象），及資金流量與基金未來業(yè)績的關(guān)系（智錢效應(yīng)）等方面。如果“智錢效應(yīng)”存在，并且基金業(yè)績可持續(xù)，則從基金的當(dāng)期業(yè)績或者滯后期業(yè)績角度，均可推出凈贖回越少基金業(yè)績越好這一結(jié)論。換言之，“智錢效應(yīng)”正好和“贖回異象”相反。值得注意的是，國內(nèi)外學(xué)術(shù)界對“贖回異象”的研究結(jié)論并不一致。國外學(xué)者大部分認為基金凈流入量與基金業(yè)績正相關(guān)，即基金業(yè)績和基金凈流量之間沒有“贖回異象”（Ippolito，1992；Fortune & Peter，1998；Keswani & Stolin，2008）；僅有少部分學(xué)者認為存在“贖回異象”（Warther，1995；Xunan Feng，2014）。而國內(nèi)學(xué)者主要認為基金業(yè)績與凈贖回正相關(guān)，即存在“贖回異象”（束景虹，2005；汪慧建等人，2007；彭慧等人，2012；王澤博和王星，2017）。同時，若凈贖回減小，基金未來業(yè)績變好則存在“智錢效應(yīng)”（肖峻和石勁，2011；陳永生和楊寧，2011；申宇等人，2013；劉京軍和蘇楚林，2016）。

但是學(xué)術(shù)界對“贖回異象”的研究仍值得商榷。第一，在對凈贖回的計算中，有的學(xué)者使用基金份額，有的學(xué)者使用基金凈值總額，而使用基金凈值總額容易忽視基金投資收益與分紅的影響。在業(yè)績判定上，有的學(xué)者使用當(dāng)期業(yè)績，有的學(xué)者使用滯后期業(yè)績；第二，學(xué)者們的研究對象以股票基金或?qū)痤愋筒患訁^(qū)分居多，選取債券基金的較少，且鮮有對混合基金“贖回異象”的研究。而目前我國混合基金與債券基金的數(shù)量占開放式基金總量的70%以上，對我國開放式基金市場具有重要影響。在金融“脫虛向?qū)崱钡拇蟊尘跋?，債券基金與混合基金作為我國債券市場和股票市場的重要參與者，對更好地發(fā)揮金融服務(wù)實體經(jīng)濟具有重要作用。資管新規(guī)后，相較于貨幣市場基金，債券基金和混合基金將更加注重主動管理能力。第三，部分學(xué)者發(fā)現(xiàn)我國開放式基金風(fēng)險存在明顯的順周期性（周瓊，2012；劉建和等人，2017），而學(xué)者們在對“贖回異象”的研究過程中較少將金融發(fā)展程度等宏觀因素考慮在內(nèi)；第四，一些學(xué)者使用的數(shù)據(jù)期限較短，無法排除證券市場走勢對凈贖回的影響。本文選取2008-2018年我國具有代表性的混合型和債券型基金的季度數(shù)據(jù)，通過面板數(shù)據(jù)，引入“金融發(fā)展程度”等宏微觀變量，分別構(gòu)建實證模型，研究基金當(dāng)期和上期業(yè)績是否存在“贖回異象”，并引入基金當(dāng)期業(yè)績和證券市場走勢交叉項，探討基金當(dāng)期業(yè)績和凈贖回在不同市場環(huán)境下的關(guān)系，最后從機構(gòu)和個人投資者角度來探討是否存在“贖回異象”。研究發(fā)現(xiàn)，混合型基金當(dāng)期、上期業(yè)績不存在“贖回異象”。債券型基金當(dāng)期基金業(yè)績不存在“贖回異象”，而上期基金業(yè)績存在“贖回異象”?；旌闲突饍糈H回與金融發(fā)展程度正相關(guān)，且在證券市場走勢下降大于36%時存在“贖回異象”，債券型基金和市場情況無關(guān)。此外，機構(gòu)投資者和個人投資者均不存在“贖回異象”，個人投資者對短期業(yè)績更加關(guān)注。

本文貢獻主要在于：首先，本文引入“金融發(fā)展程度”這一宏觀變量作為解釋變量，提高了實證研究的可靠性和穩(wěn)健性；其次，本文考慮了當(dāng)期和上期基金業(yè)績，并選取2008-2018年基金的季度數(shù)據(jù)，跨越了牛市與熊市，彌補了既有研究的不足；最后，本文以混合型與債券型基金作為研究對象，豐富了研究的范圍。

二、假設(shè)、模型和數(shù)據(jù)

（一）假設(shè)的提出

國內(nèi)外學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)諸多開放式基金凈贖回的影響因素，包括基金業(yè)績、基金分紅、證券市場走勢、基金存續(xù)期等。其中基金業(yè)績對基金凈贖回產(chǎn)生的影響最大。有學(xué)者認為當(dāng)期基金業(yè)績與基金贖回正相關(guān)（陳利軍和李剛，2007；李增泉等人，2011），也有學(xué)者認為凈贖回與上一期基金業(yè)績正相關(guān)（莫泰山，2013；梁雯和廖宜靜2016）。學(xué)者們還對其他影響基金贖回的因素進行研究，認為基金規(guī)模越大、存續(xù)時間越長、分紅越多、證券市場走勢越好、機構(gòu)持股比例越高，基金凈贖回越低（Sirri & Tufano，1998；任淮秀和汪濤，2007；張霞和朱洪亮，2018；劉陽等人，2016），基金持股集中度越高、基金風(fēng)險越高、個人投資者比例越大，基金凈贖回越高（覃金華等人，2012；馮旭南和李心愉，2013；左大勇和陸蓉，2013），也有學(xué)者認為個人投資者存在“贖回異象”而機構(gòu)投資者不存在“贖回異象”（Xunan Feng等人，2014）。同時，有學(xué)者認為金融發(fā)展程度越深，則市場越有效率（戴偉和張雪芳，2017）。對基金市場而言，金融發(fā)展程度越深，基金的風(fēng)險越能得到有效分散，進而減少流動性風(fēng)險，降低凈贖回率。由此本文提出以下假設(shè)：

第一，基金的當(dāng)期和上期業(yè)績與凈贖回存在“贖回異象”。

第二，基金分紅、基金規(guī)模、基金存續(xù)期、證券市場走勢、金融發(fā)展程度與基金凈贖回存在反向關(guān)系；基金持股集中度、基金風(fēng)險、個人投資者比例與基金凈贖回存在正向關(guān)系。

第三，“贖回異象”存在于個人投資者中，不存在于機構(gòu)投資者中。

（二）指標(biāo)選取

本文以基金凈贖回作為被解釋變量，基金業(yè)績、基金分紅等影響因素作為解釋變量（見表2）。由于我國開放式基金的交易費率與管理費率在同類產(chǎn)品中基本一致，且贖回費率隨持有期限增加而降低，不便于統(tǒng)計。同時，由于本文的研究數(shù)據(jù)期限較長，一些基金經(jīng)理存在變更的情況，因此本文未將基金費率和基金經(jīng)理能力納入基金凈贖回的影響因素之中。

（三）模型設(shè)定

本文通過建立面板數(shù)據(jù)，引入基金凈贖回的影響因素，從多角度對我國混合基金和債券基金是否存在“贖回異象”進行驗證。建立模型如式（1）所示。

其中：i表示第i只基金，t表示時間，n表示變量序號，Yi,t表示不同基金的凈贖回，Xn,it表示各變量， βn,i表示各變量的系數(shù)， αi,t為常數(shù)項， μn,i,t表示隨機擾動項。研究不同因素對基金凈贖回的影響可以考慮選擇不同的Xn,i,t作為解釋變量。

（四）數(shù)據(jù)來源

由于部分研究數(shù)據(jù)來自于基金的季報、中報及年報，因此本文將每個季度定義成一個區(qū)間進行研究，共選取了2008年前成立的93只混合基金和29只債券基金，在2008年1月到2018年12月期間共44個季度的數(shù)據(jù)，其中混合基金4092個觀測值，債券基金1276個觀測值，數(shù)據(jù)跨越了熊市和牛市，基本滿足所有的研究要求。本文使用的基金凈贖回、基金業(yè)績、基金規(guī)模、基金分紅等數(shù)據(jù)均來自同花順iFnd數(shù)據(jù)庫。

三、實證研究

本文首先使用LLC和Fisher-ADF檢驗面板數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，再運用F檢驗、隨機效應(yīng)檢驗以及hausman檢驗確定模型類型，根據(jù)檢驗結(jié)果分別構(gòu)建實證模型，驗證基金當(dāng)期與上期業(yè)績是否存在“贖回異象”，再引入基金當(dāng)期業(yè)績和證券市場走勢交叉項，探討基金當(dāng)期業(yè)績和凈贖回在不同市場環(huán)境下的關(guān)系，并從機構(gòu)和個人投資者角度來探討是否存在“贖回異象”，最后采用不同的回歸方式檢驗結(jié)論的穩(wěn)健性。

（一）描述性統(tǒng)計分析

表3對我國混合型基金和債券型基金的凈贖回與相關(guān)影響因素進行了描述性統(tǒng)計，從統(tǒng)計結(jié)果看：（1）從總體上，混合型基金表現(xiàn)為凈贖回，最大值達0.6809，面臨較大贖回壓力，個人投資者贖回較大，機構(gòu)投資者表現(xiàn)為凈申購，但存在較大差異；債券型基金表現(xiàn)為凈申購，其中機構(gòu)投資者與個人投資者相比申購現(xiàn)象更明顯，但也存在較大差異。（2）從收益率上看，混合型基金略高于債券型基金，債券型基金收益的標(biāo)準(zhǔn)差更小，從風(fēng)險上看，債券型基金風(fēng)險也更小。（3）從投資者結(jié)構(gòu)看，個人投資者占較大比重，其中在混合型基金中，個人投資者占比達88.25%。（4）從分紅上看，各基金分紅存在較大差異，就混合型基金而言，最大值為2.11，最小值為0，債券型基金分紅最大值為0.48，最小值為0。

表3 描述性統(tǒng)計結(jié)果

續(xù)表3 描述性統(tǒng)計結(jié)果

（二）實證結(jié)果及分析

本文對混合基金和債券基金分別使用LLC和Fisher-ADF方法進行平穩(wěn)性檢驗（表略）。LLC和Fisher-ADF檢驗的結(jié)果表明，混合基金各數(shù)據(jù)均為平穩(wěn)序列。債券基金除金融發(fā)展程度Fdt外均平穩(wěn)，F(xiàn)dt一階差分后也為平穩(wěn)序列。

本文綜合運用F檢驗、隨機效應(yīng)檢驗以及hausman檢驗確定模型類型（表略）。根據(jù)檢驗結(jié)果，對模型一、三、五、七、八、九使用混合回歸模型，對模型二、四、六、十使用固定效應(yīng)模型，結(jié)果如表4。

表4 不同期業(yè)績以及不同市場環(huán)境的回歸結(jié)果

續(xù)表4 不同期業(yè)績以及不同市場環(huán)境的回歸結(jié)果

根據(jù)表4模型一與模型二的回歸結(jié)果可以看出：（1）混合基金的當(dāng)期、上期業(yè)績與凈贖回均不存在“贖回異象”，說明投資者的投資具有長期性，在基金業(yè)績增長時不會傾向于將基金贖回。債券基金的當(dāng)期業(yè)績與凈贖回不存在“贖回異象”，但其上期業(yè)績與凈贖回存在“贖回異象”，回歸系數(shù)為3.1092，且在1%置信水平下顯著，由于債券基金收益與風(fēng)險較低，投資者在獲得一定收益時，將產(chǎn)生“處置效應(yīng)”，贖回基金。（2）雖然債券基金的“贖回異象”存在于上期業(yè)績中，但從混合基金業(yè)績與凈贖回的回歸系數(shù)看，投資者對當(dāng)期基金業(yè)績更為看重。因此，本文使用當(dāng)期業(yè)績對開放式基金的“贖回異象”進行研究。

當(dāng)拋開上期業(yè)績影響僅研究當(dāng)期業(yè)績，即模型三與模型四時，發(fā)現(xiàn)混合基金和債券基金均不存在“贖回異象”。為研究基金凈贖回在不同市場環(huán)境下與當(dāng)期業(yè)績的關(guān)系，本文在模型中增加了基金當(dāng)期業(yè)績與證券市場走勢交叉項作為解釋變量，即模型五與模型六。根據(jù)模型五的實證結(jié)果，混合基金的凈贖回與當(dāng)期業(yè)績依然不存在“贖回異象”，基金當(dāng)期業(yè)績與證券市場走勢交叉項系數(shù)是-0.3911，和基金凈贖回成負相關(guān)，并且在5%置信水平下顯著。在綜合分析交叉項系數(shù)與當(dāng)期業(yè)績系數(shù)時發(fā)現(xiàn)，在其他因素保持不變時，當(dāng)證券市場走勢降低超過36%時，基金當(dāng)期業(yè)績系數(shù)轉(zhuǎn)為正，且在5%置信水平下顯著，此時混合基金存在“贖回異象”。同時，如果證券市場走勢升高或降低幅度低于36%時，混合基金當(dāng)期業(yè)績與凈贖回負相關(guān)，即“贖回異象”不存在。這可能由于一般基金投資于具有價值的股票，這些股票具有較高成長性。因此，在證券市場走勢上升時，面對業(yè)績越好的基金，投資者愿意繼續(xù)持有而不愿意贖回。在證券市場走勢降低大于36%時，購買績優(yōu)基金的持有者獲利較大，如果發(fā)生拋售，或出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，投資者出于“處置效應(yīng)”紛紛贖回該基金。而業(yè)績較差的基金由于其凈值已經(jīng)超跌，因此投資者可能傾向于購買超跌基金等待回升，而之前持有超跌基金的投資者因為大量虧損，而不愿意將該基金贖回。因此，混合基金在證券市場走勢下降36%時，會出現(xiàn)“贖回異象”。根據(jù)模型六的實證結(jié)果，債券基金當(dāng)期業(yè)績不存在“贖回異象”且在10%置信水平下顯著，但基金當(dāng)期業(yè)績與證券市場走勢交叉項的回歸系數(shù)為7.7445且未通過顯著性檢驗。因此，無法確定在不同證券市場走勢下，債券基金凈贖回與當(dāng)期業(yè)績的關(guān)系。

此外，根據(jù)回歸結(jié)果，就混合基金而言，其規(guī)模與凈贖回正相關(guān)，且在10%置信水平下顯著，與假設(shè)相反。一方面由于基金規(guī)模過大而造成規(guī)模不經(jīng)濟，另一方面，由于基金收取管理費與基金規(guī)模掛鉤，基金經(jīng)理出于擴大自己利益的目的而盲目提升基金規(guī)模，造成了對基金業(yè)績的忽視?；旌闲突鸬拇胬m(xù)期和分紅與凈贖回負相關(guān)，與假設(shè)一致，存續(xù)期間越長的基金，接受時間的考驗越久，一般為業(yè)績優(yōu)異的基金，投資者對其信息較為了解，出于基金的明星效應(yīng)，投資者更愿意購買該基金。而基金分紅對凈贖回的影響程度僅次于基金業(yè)績，基金分紅說明其有較高、較穩(wěn)定的收益，因此會增加投資者長期持有的信心，使其減少凈贖回?；鸬某止杉卸扰c凈贖回正相關(guān)，且在1%置信水平下顯著，說明持股集中度越高，基金投資分散不足，投資風(fēng)險增加，使流動性風(fēng)險發(fā)生的概率也增大，同時大幅變動的收益率容易使厭惡風(fēng)險的投資者贖回該基金。金融發(fā)展程度與凈贖回正相關(guān)，與假設(shè)相反，本文認為盡管發(fā)達的資本市場能夠降低流動性風(fēng)險，但在我國“羊群效應(yīng)”的影響更大，隨著我國金融市場發(fā)展程度的加深，信息傳播十分迅速，投資者常常跟風(fēng)交易，容易產(chǎn)生大量贖回，因此導(dǎo)致基金凈贖回與金融發(fā)展程度正相關(guān)。個人投資者比例與凈贖回正相關(guān)，與假設(shè)一致，個人投資者占比越大，跟風(fēng)效應(yīng)越明顯。結(jié)合我國混合基金大部分由個人投資者持有的實際情況，一旦由于某種原因引發(fā)大量贖回的現(xiàn)象，個人投資者容易跟風(fēng)贖回該基金，從而產(chǎn)生巨大風(fēng)險。

債券基金除存續(xù)期與金融發(fā)展程度外，其他結(jié)論與混合基金一致。對債券基金而言，由于大多投資于債券，因而收益較低，且收益差距較混合基金要小，轉(zhuǎn)投另一種基金的機會成本較小，投資者可能具有喜新厭舊的心理。債券基金凈贖回與金融發(fā)展程度負相關(guān)，但不顯著，這可能是由于債券基金涉及到各種風(fēng)險對沖工具如：遠期合約、利率互換等，使債券基金的對沖效應(yīng)大于跟風(fēng)效應(yīng)。

由于個人投資者在我國具有較大比重，其跟風(fēng)效應(yīng)會對基金的贖回產(chǎn)生重大影響，因此有必要對機構(gòu)投資者與個人投資者的凈贖回進行研究。本文以機構(gòu)投資者凈贖回與個人投資者凈贖回作為被解釋變量，相關(guān)影響因素作為解釋變量進行回歸，結(jié)果如表5。

表5 機構(gòu)投資者和個人投資者的回歸結(jié)果

續(xù)表5 機構(gòu)投資者和個人投資者的回歸結(jié)果

根據(jù)表5，混合基金的機構(gòu)投資者與個人投資者對當(dāng)期業(yè)績的“贖回異象”不存在。且個人投資者當(dāng)期業(yè)績的回歸系數(shù)遠超機構(gòu)投資者，表明個人投資者會更加傾向于購買短期業(yè)績好的基金，由于機構(gòu)投資者相較個人投資者具有明顯的投研優(yōu)勢，通過對基金調(diào)研和分析，率先配置優(yōu)質(zhì)基金，同時個人投資者判斷基金未來業(yè)績表現(xiàn)的手段有限，更多地表現(xiàn)為追逐短期業(yè)績。對于其余變量，從機構(gòu)和個人投資者角度分析，與總體沒有顯著的差別。

債券基金的機構(gòu)和個人投資者其凈贖回與基金業(yè)績都不存在“贖回異象”，相較于混合基金，機構(gòu)投資者對債券基金凈贖回的回歸系數(shù)盡管變負，但未通過顯著性檢驗。由于債券投資包含更加復(fù)雜的理論知識，如久期、同業(yè)拆借利率等，個人投資者缺乏相關(guān)理論基礎(chǔ)，機構(gòu)投資者則具有明顯的優(yōu)勢，能夠優(yōu)先布局業(yè)績好的基金，因而機構(gòu)投資者對于債券基金短期業(yè)績的追逐更加不明顯。

（三）穩(wěn)健性檢驗

本文通過改變回歸方式的方法進行穩(wěn)健性檢驗，對模型一、三、五、七、八和九使用固定效應(yīng)模型，模型二、四、六和十使用混合回歸。根據(jù)表6，除了債券基金的機構(gòu)投資者凈贖回與基金業(yè)績的系數(shù)由-0.2492變?yōu)?.0534未通過顯著性檢驗外，其余模型的回歸結(jié)果與原模型均無顯著變化，但這一變化對研究結(jié)論并沒有實質(zhì)影響，即機構(gòu)投資者對債券基金當(dāng)期業(yè)績不存在 “贖回異象”。此外，更換模型回歸方式后發(fā)現(xiàn)，個人投資者對債券基金當(dāng)期業(yè)績的回歸系數(shù)為-2.4666且在1%置信水平下顯著，與機構(gòu)投資者相比，個人投資者表現(xiàn)出對基金短期業(yè)績的追逐。通過穩(wěn)健性檢驗，本文上述結(jié)論穩(wěn)健可靠。

表6 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

四、結(jié)論與對策建議

本文運用我國2008-2018年具有代表性的混合基金與債券基金季度數(shù)據(jù)，通過面板數(shù)據(jù)，從不同期基金的業(yè)績、市場環(huán)境以及投資者等角度，對開放式基金是否存在“贖回異象”進行實證研究。研究發(fā)現(xiàn)，混合基金當(dāng)期、上期業(yè)績不存在 “贖回異象”。債券基金當(dāng)期基金業(yè)績不存在 “贖回異象”，而上期基金業(yè)績存在“贖回異象”?；旌匣饍糈H回與金融發(fā)展程度正相關(guān)，且在證券市場走勢下降大于36%時存在 “贖回異象”，債券基金和市場情況無關(guān)。機構(gòu)投資者和個人投資者均不存在“贖回異象”，同時個人投資者對基金的短期業(yè)績更為看重。此外，本文還發(fā)現(xiàn)投資者傾向于贖回分紅少、規(guī)模大、存續(xù)期短、持股集中度高、基金風(fēng)險大的混合基金和分紅少、規(guī)模大、存續(xù)期長、風(fēng)險大的債券基金。基于實證結(jié)論，本文提出以下建議：

第一，繼續(xù)完善我國基金市場建設(shè)。通過實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)我國基金凈贖回與金融發(fā)展程度正相關(guān)，說明我國基金市場未能充分發(fā)揮優(yōu)勝劣汰的作用，金融資源沒有得到有效配置。因此需要繼續(xù)完善我國基金市場建設(shè)，健全信息披露制度，加大對違法違規(guī)行為的懲罰力度。此外還要重視宏觀經(jīng)濟環(huán)境建設(shè)。穩(wěn)定的宏觀環(huán)境能增強投資者的信心，使他們減少非理性的贖回，這有利于促進我國開放式基金健康穩(wěn)定的發(fā)展。

第二，構(gòu)建有效的投資者教育體系。由于個人投資者在我國基金市場中占有較大比例，本文通過實證研究發(fā)現(xiàn)，個人投資者更加傾向于追逐短期業(yè)績，而長期穩(wěn)定的資金來源有助于更好地發(fā)揮金融服務(wù)實體經(jīng)濟的作用。因此應(yīng)當(dāng)構(gòu)建有效的投資者教育體系，培養(yǎng)投資者正確的投資意識，并引入合格的機構(gòu)投資者，使開放式基金有效發(fā)揮金融資源配置的基本職能。

第三，提高基金公司的主動投資能力。本文研究發(fā)現(xiàn)，在證券市場走勢下降大于36%時存在 “贖回異象”。因此基金公司應(yīng)當(dāng)提高主動管理能力，避免盲目擴大基金規(guī)模，采取更積極的投資策略，充分利用流動性，提高盈利水平。